商业银行结构性存款嵌套衍生品的风险管理研究
2023-02-15马庆文闫保英
马庆文 闫保英
山东农业工程学院基础课教学部
近年来,商业银行发行的结构性存款产品不断丰富,期限不断拓展,设计不断细化,标的不断完善,规模长期保持高位。具体来看,现存结构性存款普遍嵌套的结构是两层或者三层欧式或美式奇异期权,常见包括数字期权、敲入敲出和区间计息等期权,期限几乎覆盖了一周、两周、一个月、三个月、六个月和一年等关键期限,挂钩标的包含外汇汇率、美元LIBOR、股票指数、伦敦金和上海金等指标价格。
结构性存款规模长期保持较高位置,随之带来的是结构性存款嵌套衍生品交易的头寸长期保持较大风险敞口。在现实中受衍生品风险管理系统、对冲模型及策略决策、衍生品交易经验等因素制约,结构性存款的风险管理始终面临一些潜在问题。因此,为了推动结构性存款实现持续健康发展,本文将从现存结构性存款的现状、衍生品风险管理系统、期权风险和对冲模型等方面进行研究,并提出相应的风险管理对冲策略。
一、结构性存款现状
根据中国人民银行最新数据显示,截至2022年5月,中资全国性银行(含中资中小银行和中资大型银行)结构性存款余额为7.25万亿元人民币,比2021年末的6.19万亿元人民币增加1.06万亿元人民币。其中,中资大型银行的结构性存款余额为2.07万亿元,相比上年末的1.62万亿元规模增加0.45万亿人民币,规模增幅近27.78%(见表1)。
表1
2022年,中小型银行结构性存款月均规模3.78万亿元人民币,总量占全市场总规模的51.6%;中资大型银行月均规模2.11万亿元人民币,总量占比为全市场的28.8%。而四大行月均规模1.43万亿人民币,总量占比仅约19.6%。侧面反映了中小型银行对结构性存款的依赖度较大行更强。
从挂钩标的来看,市场现存结构性存款挂钩的标的物主要包括:汇率型(如欧元兑美元汇率、英镑兑美元汇率等)、股票指数型(如中证500指数、沪深300指数、双创ETF等)、债券指数型、商品型(如贵金属等)、创新型(如民生银行全球资产轮动指数、兴业银行“碳中和”债券指数、中信银行“碳中和”绿色金融债)等。截至2022年6月,部分银行发行的最新挂钩标的及期权结构如表2。
结构性存款嵌套衍生品标的分为外汇汇率类、利率类、贵金属类,结构多为两层或者三层的欧式奇异期权或美式期权。常见的汇率类期权的标的主要是欧元兑美元、英镑兑美元和澳元兑美元等即期汇率。比如一个汇率类结构性存款的结构可以这样来设计:挂钩标的是英镑兑美元即期汇率,结构是三层的,若观察日收盘价格≥起始价格,则产品年化收益率为r1%/年;若起始价格>观察日收盘价格≥起始价格*某一个比例,则产品年化收益率为r2%/年;若观察日收盘价格<起始价格*某一个比例,则产品年化收益率为r3%/年。这个结构实际是三层的欧式数字期权,第一层数字期权结构是BUY GBP/USD 行权价为“起始价格”DIGITAL CALL OPTION;第二层数字期权是BUY GBP/USD 行权价为“起始价格*某一个比例”DIGITAL CALL OPTION。两个欧式数字期权合并成一个三层结构的结构性存款。除了挂钩欧式期权,也可以设计挂钩美式数字期权的结构,比如挂钩标的是英镑兑美元即期汇率,参考区间[期初价-M,期初价格+N],如在观察期内,欧元/美元汇率始终位于参考区间内,则到期时预期可实现的投资年化收益率为r1%/年;如在观察期内,欧元/美元汇率突破了参考区间,则到期时预期可实现的投资年化收益率为r2%/年。此结构实际上两个期权组合BUY XAU/USD 行权价为“期初价格+N”AMERICAN DIGITAL PUT OPTION;BUY XAU/USD 行权价为“期初价格-M”AMERICAN DIGITAL CALL OPTION。
常见的挂钩贵金属的结构性存款主要是挂钩上海金或者伦敦金,结构与汇率类类似,比如第一重波动区间是指黄金价格从“期初价格-K美元”至“期初价格+L美元”的区间范围(含边界),如果到期观察日黄金价格水平未能突破第一重波动区间,则本存款到期利率r1%(年化);如果到期观察日黄金价格水平突破第一重波动区间,则本存款到期利率r2%(年化)。结构可以翻译为BUY XAU/USD 行权价为“期初价格+K美元”DIGITAL PUT OPTION;BUY XAU/USD 行权价为“期初价格-L美元”DIGITAL CALL OPTION。
在两层或者三层结构基础上,再将期限,挂钩标的进行排列组合,丰富出很多结构性存款产品,在此基础之上,可以通过衍生品管理系统来对结构进行定价和报价。
股份制大行以及四大行等同业机构一直都有改进及转型方面的动作,主要集中在以下方面:
一是向结构或多标的转型创新,例如开展挂钩更高波动率(贵金属类)或挂钩自己构建的指数类产品。
二是有效整合代客工具箱,由专门处室统一发行、营销对接、同业代客等职能,再由相应交易团队平盘,或自主对外平盘,实现职能更合规明确的同时、合力扩大利润增长点,同时也有利于带动总分联动推动财富管理发力。
三是积极拓展同业代客,中小城商行的规模占据结构性存款市场总规模的52%。这些结存同业客盘标的多样,头寸方向不一,同业代课的开展有利于自有结存头寸的平盘,同时同业代课作为轻资产业务,有利于在风险可控的情况下扩大利润增长点。
二、衍生品风险管理系统
从中国人民银行《存款统计分类及编码标准(试行)》对结构性存款的定义来看,结构性存款本质是存款加期权,而期权具有多个维度的风险敞口,需要商业银行的结构性存款团队具有较强的风险分析和对冲管理能力。同时现行的结构性存款具有多标的、多期限和多结构的特点,不同标的物的波动性和市场环境又各不相同,这给衍生品管理带来更多类型的风险敞口,所以需要配备敏捷、科技、生态的衍生品风险管理系统。
衍生品风险管理系统需要具备计算、定价、交易簿记与头寸管理、估值、模拟对冲、报表分析等功能。系统必须快速计算并能够处理大量交易数据,实现敏捷运用;算法先进,实现数据库在本地、计算在本地,功能丰富、量化模拟和可视化展示,做到科技化;同时系统需要具有开源接口,开发理念做到界面友好,可拓展性强,具备形成生态链的基础。衍生品交易是一个相对比较复杂的业务,需要具备期权计算器、期权估值工具、风险参数的情景模拟、对冲模拟、可视化展示风险参数和报价曲面等工具,而这些功能的实现,商业银行的处理方法大致分为两类:一是直接购买市场上第三方期权管理管理软件,比如第三方公司Bloomberg的MARS、NUMERIX和FENICS等;二是结合本行系统开发一套嵌套式系统。
衍生品风险监控一方面是针对交易前的交易控制,另一方面是针对交易后的风险管理。由于期权组合标的多、品种多和期限多,隐含波动率在不同的行权价和不同的期限结构下会呈现出明显的结构形态。优良的衍生品风险管理系统需要运用衍生品风险管理系统对当前波动率动态结构与历史数据进行对比来捕捉合适的对冲时机,有利于进行交易前的风险管理。同时,在市场流动性受限的情况下,隐含波动率曲面某些位置可能没有成交价格,在估值或者风险对冲模拟中就需要进行合理曲面插值,实现对存量交易的风险参数实时计算和监控。衍生品风险管理系统的另一个关键功能是风险参数的实时更新,能够及时反映出风险参数的变化以及变量凸起,从而让交易员及时分析和判断某个或整个期权组合的真实风险敞口情况,进一步采取适合和必要的对冲动作,做到有效地交易后风险监控和管理。
三、嵌套衍生品的风险及管理
从期权组合管理角度来看,可以通过监控期权组合的GREEKS,VAR,泰勒展开式或者更高阶的风险参数来进行风险监控管理和对冲策略制定,但是由于期权组合头寸来源于结构性存款的发行,因此期权组合具有比普通自营期权组合更多维度的风险。这其中包括不同标的隐含波动率差异和联动带来的相关性风险,交易后平盘管理的流动性风险,客户提前赎回的不确定性风险和动态对冲决策风险。
(一)相关性风险
嵌套期权组合中一般有汇率类、利率类、指数类和贵金属类期权,由于不同标的的隐含波动率曲面差异较大,同时,当出现突发事件时,不同的金融资产之间的突发相关风险会迅速增加。在管理存量期权组合时,如何做到事前对冲相关性风险是一个重要的问题。在度量相关性风险方面有一个比较好的指标是通过计算隐含波动率和实际波动率之间的相关性来判别相关性风险。国外常用的相关性风险对冲策略是离差交易策略、卖出方差互换和相关风险互换等。国内商业银行结构性存款常见的是同时管理几个外汇期权风险,此时需要分开管理,离散化期权参数,加大步长,综合运用静态期权和动态Delta对冲来实现对组合风险的管理。同时需要商业银行把握好对冲管理节奏,建立较好的对冲管理决策模型。
(二)流动性风险
目前国内发行的结构性存款有相当一部分是短期动态滚动发行的产品。在滚动发行过程中,结构性存款可能存在规模变动较大的情况,这样导致结构性存款对应的期权头寸在时间序列上不是很光滑,加之短期险期权定价存在隔夜跳空风险,给期权组合风险管理带来了一定的风险。针对流动性风险,商业银行可以将头寸进行合并综合管理,同时择机持有一些方向头寸,根据头寸变化动态进行Delta对冲调整。
(三)提前赎回风险
目前商业银行发行的结构性存款的定制化程度较高,个人或者企业客户存款流动性受到影响或出现其他原因时,一般会选择提前赎回结构性存款,对于期权风险管理来说,就会存在提前赎回的风险。提前赎回带来的期权头寸的减少,而动态对冲期权头寸为对外平盘交易,此时会存在过量对冲风险,到期不行权的风险。在风险管理中,商业银行可以设定一个组合优化平盘策略,依据历史数据,估计一个比例实现静态期权对冲,对冲掉大部分风险,留有一定风险敞口,根据提前赎回期权头寸情况,综合合并剩余期权风险敞口进行动态Delta对冲。
(四)动态对冲决策风险
在金融市场中,随着标的资产价格的变动,商业银行需要对期权组合的头寸进行动态对冲。在实际交易中会存在错过最优对冲时机或者对冲对于频繁的风险。理论上通过衍生品交易管理系统可以计算出随着标的资产价格的变动,期权组合的Delta,Gamma,Vega和Theta等常用期权参数。由于期权属于较为复杂的衍生品,如果时刻保持Delta中性,频繁对冲将会导致摩擦成本和流动性风险。同时尤其针对欧式奇异期权,期权参数存在明显的跳跃点,在靠近行权价时,Delta,Gamma将会非常大,此时结构性存款期权组合的风险参数会变得异常大,再通过计算组合的期权参数解析解将会给对冲管理带来很大风险。因此在具备较为先进的衍生品管理系统的基础之上,商业银行需要建立一个对冲管理决策模型。在静态对冲和动态对冲的综合运用过程中,设定好摩擦参数,模拟对冲策略,选择最有的对冲方式,提供动态对冲的效率。
四、政策建议
商业银行应充分挖掘部门业务品种优势,主动丰富标的,实现合力。后续可以拓展挂钩贵金属、指数类(债券指数等)的结构性存款。目前市场现存的结存产品中,贵金属占据的比例大概在30%左右,指数类占据20%左右,贵金属和指数类标的的优势是波动率高,这给风险管理带来一定难度,同时为提高结存平盘利润提供了更多可能性。此外,商业银行通过加强产品创新和服务能力,有助于提高客户黏性。
从拓展同业方面来看,给中小银行结存平盘是可以积极努力开拓的方向。从同业调研并结合央行公布的数据来看,中小银行结存规模占据全市场结存规模的52%。中小银行在市场中面临着激烈的存款竞争压力,他们对结构性存款的依赖度更高,但由于衍生品管理能力较弱,他们急需将其衍生品的风险转嫁给市场,所以对于结构性存款挂钩衍生品的平盘他们一般是直接找中资大行和股份制背对背平盘。从交易中心角度来看,2022年6月13日,中国外汇交易中心新上线了欧式障碍和欧式数字期权等奇异期权,为结存平盘和承接同业结存头寸提供了良好的交易平台。从监管角度来看,同业代客结构性存款平盘属于银行间市场交易,承接银行不负责产品结构设计、客户合规营销等方面问题。从资产管理的角度来看,同业代客结构性存款平盘是轻资产业务,有望通过赚取稳定的交易点差来提高绿色收入占比。
从对标同业来看,结构性存款作为代客产品的潜力没有充分挖掘。由于不同地域的发展情况不尽相同,不同省份分支行的客户群需求也不尽相同。此外,商业银行在了解收集整理分行和客户的结存需求上效率较低,有可能错过一些总分联动、吸引客户、提高同业竞争力的机会。商业银行借助总分联动优势,可以有效搜集需求,针对不同地区的客户构建差异化营销策略。在合规方面,由分支行上报需求并进行合规审查与销售规范自查,总行团队对接相应处室或自行对外平盘。同时,分行在推动同业银行结存营销方面存在便利性。中小银行同业结存平盘的营销工作也可以借助营销撬动。
商业银行应综合自有结存与同业客盘,优化平盘模型,加入量化交易,提高主动经营平盘能力,捕捉到更多市场交易机会,在防范化解衍生品风险的基础上,实现结构性存款利润贡献度的持续性,稳中求转型。
随着商业银行金融创新力度不断加强,结构性存款在产品设计、市场营销、风险管理等方面有了长足的发展,但是也面临着一些问题。首先,结构性存款产品各个流程之间存在一定的分割。商业银行应该设计与自身风险管理能力相匹配的产品。在设计发行之前,做好压力测试,风险对冲模型,情景模拟,做到风险匹配。其次,培养具备衍生品产品定价、估值和对冲管理能力的交易员,衍生品交易能力是商业银行发行管理结构性存款产品的基础。随着结构性存款规模的不断增加,衍生品的头寸随之增加,管理大规模的衍生品头寸需要具有合适的对冲管理,优化的对冲决策模型。最后,明确的监管指引、完善的结构性存款规章制度,是商业银行结构性存款能够持续性健康发展的灯塔。结构性存款属于创新产品,需要在设计之初,制定好相应的规章制度,让风险在流程中得到监控。