我国《公司法》同股不同权的制度构建

浙江省义乌市建设投资集团有限公司 范若珊

近年来，由于我国法律规定和资本市场规则上的硬杠杠导致我国许多优质企业选择在海外上市，使我国面临着资源流失的局面。2019年3月1日上交所最新发布了《上海证券交易所科创板股票上市规则》，其中就“表决权差异安排”作了专门规定，其同股不同权制度的设计与传统公司法同股同权的原则相背离，在学界仍存在很大的争议。面对如火如荼发展的全球经济，顺应世界新经济发展是大势所趋，如何构建符合我国国情的同股不同权制度是一个亟待解决的问题。

一、同股同权制度的困境与问题

（一）现有制度的困境

我国现行《公司法》第126条规定了股份的发行实行公平、公正的原则，奉行资本多数决、一股一票、同股同权。与此同时，第34、42条规定了有限公司的表决权是以出资比例为原则，章程可作例外规定，对于收益权以“按照实缴出资比例”分配为原则，全体股东约定不按出资比例分配亦可。相应的，《公司法》对股份公司的表决权与收益权在第103条与166条中也予以规定，与有限公司不同，股份公司的表决权只能按照一股一权进行分配，不允许章程或全体股东对此作出特别的规定或约定，收益权如不按持股比例分配，需章程规定。可见，实践中的上市公司囿于现有的规定无法实行同股不同权。虽然《公司法》第131条的规定看似给同股不同权的设计预留了空间，但在适用上仍然无法给同股不同权披上合法的外衣。

（二）国内外的理论研究

国外学者较早地开展了对同股不同权制度的研究，并且注重实证分析，指出了采用同股不同权在保证集中控制权的同时会损害投资人的利益，但是能够提高决策效率。我国对同股同权制度的研究起步晚，对于是否引入同股不同权的问题主要分为保守与妥协两派：保守派学者认为之所以重视同股同权原则，是因为一股一票不关注持有者身份，是真正意义上的平等。罗培新教授站在法经济学的角度指出，该制度不遵循收益请求权和投票权要匹配原则，将增加代理成本。这些观点并不无道理，但是绝对的同股同权已经满足不了创新型企业的发展需求，以资本平等代表的股东平等并不是实质平等。妥协派则认为，股东平等就是承认股东在能力与偏好方面存在差异，应允许多元化权利配置；智力资本越来越受现代化企业的重视，还有学者认为，多样化的股份种类设计能满足融资需求和提高公司治理效率。这些观点是与时俱进的，但就我国应该作出如何的制度设计，如何与相关规章制度的出台做好衔接工作却没有论及。

（三）问题的提出

同股同权的模式无法满足公司在证券市场顺利融资以及创始人保持控制权的需求，对公司的长远发展极为不利，与国家要促进公司融资、促进公司又好又快发展的初衷背道而驰。目前，我国公司法对于股权结构的设计属于空白，刚刚施行的科创板适用规则虽然规定了股东差异化表决机制，但内容尚不完善，并且法律地位低，缺乏上位法的支持。因此，构建符合我国国情的同股不同权制度刻不容缓。

二、绝对同股同权的缺陷

（一）同股同权的理论分析

（1）民主平等。民商法以民主平等作为最基本的原则之一，公司制度在处理股东之间、股东与公司之间的关系时也必然要遵守这一原则，公司法中的突出表现就是股东平等强调“资资平等”。因而，若赋予一股多票将会打破这种平等，股东间的利益就会失衡。然而，以资本平等来代表股东平等未免有失偏颇。实证经验表明，在资本之外还存在着资本的多样化差异，股东来源、背景、智识的差异，实现真正的股东平必须承认这些差异。他们所认为的股东平等还表现在资本上的无差异化，而现实中资本已经出现了多样化，出资不仅仅是货币，还可以是信誉、人力等。由此可见，用资本将股东人格量化不能谓之真正意义上的平等，仅是形式上的。（2）代理成本理论。伊斯特布鲁克（Easterbrook)与费希尔(Fisher)二人的研究最早将代理成本理论与一股一权的原则进行了整合与分析，认为同股同权是实现代理成本最优化的制度，按照这二人的研究，企业的剩余索取权应当与表决权互相匹配，不匹配的剩余索取权与表决权会滋生不必要的代理成本。但是他们忽视了股东除了关心剩余利润分配权，更重要的是关心分红。基于一个投资者只关心企业资产的剩余利益这一前提显然不成立，那么他们所主张的同股不同权带来的不公平现象是不合理的，不同投票权带来的不同决策权导致代理成本增加的论断也有不合理之处。

（二）同股同权存在的疑点

通过对上述同股同权的理论分析，笔者对坚持绝对同股同权提出疑问。

（1）资本是否等同于人格。同股同权的本质是资本平等，是基于这样两种假设：一是资本代表人格，二是资本多人的更有理性。资本代表着人格，即“股东同质化”。不可否认，股东同质在公司发展中起着十分重要的稳定作用。但是掌握多数资本的人更具有理性并非是绝对的，创始人在创业初期进行经营营利活动所作出的决策一定是最符合企业利益的，故赋予企业创始人与其投入资本相当的表决权无可厚非，符合了资本与人格、理性的统一。但是每个人的知识能力呈螺旋式上升，为自己想要创造价值的目标提升能力，都有各自的人格魅力。因此，绝对不能忽视人类的个体差异性以及富有差异的理性。（2）限制公司自治能否提升效率。同股同权下同比例的融资模式难以实现公司创始人控制公司与投资者单纯获利的平衡，企业创始人在受稀释的股权下无法对重大经营方针作出及时决策，无法实现股权的最优配置，进而导致公司治理效果欠佳。此外，股东的主观预期也会影响公司的治理效率，小股东认为自己不能影响决策结果，表现出消极参与公司治理，进而会造成公司具体决策成本的增加和投票权的闲置，降低公司治理效率。综上，固守同股同权的弊端在现实中逐渐凸显，忽略了股东的理性差异，降低了公司治理效率。随着经济的发展，股权多元化发展需求变大，一项更加灵活的股权制度呼之欲出。

三、同股不同权的法理

（一）同股不同权的要件

同股不同权又称为双重（层）股权结构（dual-class share structure)，是指资本结构中包含两类或者多类代表不同投票权的普通股的架构，从公司控制的角度而言，主要是指股东之间的表决权不对等，其构成要件为：

（1）主体（特定行业）。同股不同权并非适用于各个行业，它是市场经济不断向前发展催生的产物。依据现在的实际情况来看，主要集中于科技创新的新兴企业。如在科创板上市的企业应符合两个条件：一是行业属性，同国家创新和科技发展紧密相关的行业。二是企业自身的条件，具备创新性和成长性。（2）表决权与财产性权利分离。这是同股不同权制度的核心要件。在同股不同权的制度下，公司创始人为了确保随着股份的稀释逐渐丧失对公司的控制权，上述传统公司法维系的平衡就会被打破，表决权与财产性权利实现分离，并且成比例配置的股东权利也会有所偏差，确保公司的控制权牢牢掌握在创始人手中。

（二）同股不同权的法理基础

（1）智力资本。智力资本最早是由美国经济学家加尔布雷思（John kenneth Calbraith)提出的，现代社会知识经济迅猛发展，人的智力、创造力越来越受到关注与重视，并且公司的融资便利性不断提高、融资成本不断降低。如此一来，在未来的公司中，人的智识要素的重要性不断提高，公司对资本的依赖性将会逐渐降低，企业创始人相比普通投资者更具有战略眼光与分析市场形势的能力，能够提高经营决策的准确性，节约企业成本，提升企业的价值。

（2）普通股、优先股分类制度的“变异”。股东异质化的现实表现日趋明显，公司股东日益多元化，通过扩张或者限制权利的方式重新组合，形成异于普通股的股权或股份类型。优先股制度框架中出现了诸如分类表决等回应股东异质性的规范，使得双层融资有了明确的法律依据，介入到公司战略层面，优先股剑指控制权。由于投票权与控制权直接挂钩，在比优先股制度更为直接、简单、粗暴的制度设计同股不同权在普通股基础上区分异质投票权。因此，笔者认为同股不同权制度是在该分类基础上的“变异”，满足公司融资需要的同时又能集中控制权。

（3）公司自治与生命周期的维持。公司生命周期的维持同样是公司创始人追求的另一重大目标。著名的爱迪思企业生命周期理论也能为同股不同权作理论支撑，公司处于盛年期（壮年期）时，其灵活性与控制力达到了平衡状态，这个时候如果经营者满足现状，那么公司的灵活性和创造力就会下降，同时不受控制的创造力会浪费资源，因此需要创始人集中控制力，进一步激发公司的活力。在此条件下，同股不同权制度就是不二之选。同股不同权比同股同权更注重智力因素，在提升公司效率并维持公司持续成长方面略胜一筹，为公司法的股权结构提供了一个新的范式。

四、我国引入同股不同权的制度构建

我国的资本市场蓬勃发展，引入同股不同权制度势在必行，相关的配套制度也要进行完善。

（一）同股不同权制度的引入

基于智力资本的理论分析，公司治理更应当将目光投向人本身。通过制度设计满足股东的不同智力表现，即同股不同权的设计—投票权与收益权分离。更何况《公司法》在确立了同股同权原则的同时也为同股不同权保留了空间，笔者建议以同股同权为原则、同股不同权为例外，建立二者并行的制度，在经营决策方面实行同股不同权，在利润分配上实行同股同权，通过《公司法》司法解释进行规制。

（二）同股不同权的适用限制

（1）公司类型。该制度最核心的要件就是保证创始人控制权的稳定，以影响公司治理。故而，应考察创始人在公司中的重要性和独特性，方能允许公司选择合适的股权结构。基于此，目前我国双层股权结构可适用于创新型企业、家族企业等。此外还有学者提出，出于国家利益以及公共利益的考虑，公益性国家企业和文化、传媒类企业也可以采用同股不同权制度。（2）特别投票权的权能限制。为了保护其他公众投资者的利益，防止享有特别投票权的股东控权私利，有必要对其权能进行限制。据此《上市规则》分别对持有人的比例、转让、锁定决策范围均作了限制。此外，笔者认为还可以利用公司章程对特别投票权进行多方面的限制。（3）采用的时间。为了使同股不同权制度更具有公平性，立足于中小股东的利益，对公司采用同股不权的时间点也应有所限制。笔者认为，可以规定在上市之前已经采用同股不同权制度的公司，上市之后可以继续沿用，而对上市前未采用准备上市之后采用的企业进行禁止。

（三）相关配套制度的完善

（1）建立强制信息披露制度。同股不同权制度下的信息地位不平等所带来的矛盾，必须建立强制信息披露制度。第一，公司的信息披露文件中，应当对公司为何选择同股不同权作出充分的说明。第二，需要对同股同权制度设计的具体条款作出详细说明，并且应该使用简洁易懂的语言或者举例进行清晰地描述，尽量为公众投资者所接受。第三，事后充分的信息披露对保障股东的知情权和收益权也是重要的一环，应定期公布公司的经营决策事务信息，保障投资者的知情权与监督权。

（2）加强对中小股东利益的保护。同股不同权制度中的差异化表决机制突出的问题就是掌握控制权的创始人与管理层有私利攫取的情况，需要构建对中小股东的特殊保护机制。一是应强制推行累积投票制以强化中小股东的参与权。证监会只强制要求控股股东超过比例30%的公司采用累积投票制，而我国控股股权比例低于30%的上市公司广泛存在，对这一类公司也要严格采用累积投票制。二是设定“日落条款”，可以参照2019年3月1日最新发布的《上海证券交易所科创板股票上市规则》。三是赋予中小股东在决定公司一些事项时与特别股的表决权相同。如章程作出修改，公司合并、分立、解散或者变更公司形式等。（3）完善股东派生诉讼制度。除了采用同股不同权的公司在上市前进行规制与上市后进行信息披露之外，还需要事后的监管和追偿制度。当发生创始人滥用特殊表决权，损害中小投资者利益的事件时，要为中小股东提供维权的法律武器。我国《公司法》第151条、《公司法解释（四）》规定的股东派生诉讼制度因为诉讼时间繁琐、诉讼成本过高等都影响着这些股东的诉讼期待。另外，该制度是以公司利益当先，胜诉之后维权收益归于公司，可见采用同股不同权的公司与普通公司的维权诉讼并无差别。为此笔者认为将维权所得利益的一部分分给起诉的股东也未尝不可，可以为股东维权提供动力。此外还可以借鉴美国证券集体诉讼制度，在立法上赋予中小投资者集体诉讼权，节约中小股东的维权成本。

（四）对《公司法》131条进行解释

我国《公司法》第131条的规定为我国法律作出针对股权不同设计预留了空间。面对当前实际，笔者建议应该进行司法解释，以衔接《公司法》与《科创板的上市规则》，而不是直接进行相应的立法修改，同时采取“一刀切”的做法不利于新事物的稳步前进。如今科创板也处于试点阶段，相关的规章制度正在试行。我国法律应该顺应时代的潮流，严格从实际出发，制定符合我国国情的法律制度。具体司法解释内容如下：为正确适用《中华人民共和国公司法》，保障我国企业采用同股不同权制度的合法性，结合科创板的相关适用规则，作出如下规定：第一条：企业实行同股不同权制度的依据是《公司法》第131条的规定国务院可以对公司发行本法规定以外的其他种类的股份另行作出规定。第二条：同股不同权制度适用的范围仅限于创新型企业、家族企业、公益性国家企业和文化传媒类企业。前款企业在上市之前已经实行同股不同权制度，上市之后可以继续沿用，而上市前未实行的企业上市之后不得实行同股不同权。第三条：公司的招股说明书应详细载明同股不同权的概念等相关内容、具体条款设计的解释以及对投资者的影响等。避免使用晦涩和无解释的专业名词。第四条：公司决策方式应采用累积投票制。相关股东依据《公司法》第一百五十一条向人民法院提起诉讼的，胜诉后可以获得一定比例的维权利益。同时提起集体诉讼的，人民法院应当受理。第五条：依据公司法第一百二十六条、三十四条、一百二十六条的规定，企业应遵循同股同权为基本原则，以出资比例分配股息红利，但允许自行约定或章程例外规定。第六条：股东（大）会决定经营方针、投资计划实行同股不同权。第七条：公司章程对适用同股不同权制度、持特别表决权的股东的限制应作出规定。