优先股股东表决权设立和限制

□文/杨淑琳

（河北工程大学 河北·邯郸）

［提要］ 作为典型类别股的优先股制度是在2013 年在我国被正式确立，但一直缺少一部法律文件对优先股制度进行明确规定。优先股股东结合债权人身份的限制和普通股股东身份的风险，而作为股东利益重要保护手段的表决权的设立和范围值得思考。优先股股东所拥有的类别表决权实质是对公司行为的类别否决权，类别表决范围过宽将妨碍公司行为自由，因此应对类别股股东保护与公司行为自由进行平衡。本文通过优先股的发展过程，类别表决权势力的必然性，以及对现行法律规定的分析，利用法理分析、比较法研究等方法给出类别表决权范围相关建议。

以优先股为代表的类别股的设立，是顺应经济社会发展的产物。目前，同股同权的单一股权架构受到股东异质化理论的冲击，优先股股东与普通股股东虽同为公司股东但利益不同，且争夺公司同一有限的财产资源，引入了股东之间的利益纠纷，二者之间必然发生零和博弈。而普通股股东作为人数和资产都占据优势地位的多数股东，往往可以通过投票多数决来实际控制公司。为保护优先股等类别股投资者免受普通股股东机会主义行为侵害，赋予优先股股东类别表决权刻不容缓。但是，类别表决权是一把双刃剑，应合理确定他的范围。

一、优先股发展过程

以分红优先权、清算优先权为核心的优先股是类别股中的典型，起源于英国，20 世纪80 年代后在美国得到广泛发展。1902 年的美国international silver 公司将其股份分为优先股和普通股，优先股的投票权是后者的两倍，这一制度开创了双层股权制度的先河。据统计，1985～2000 年，美国公司公开发行的优先股超过3，000 亿美元；1999～2005 年，美国公司公开发行超过8，680 亿美元的优先股。2008 年金融危机爆发之后，优先股成为美国各个公司筹措资金，政府挽救企业的主要方式。亚洲国家在同股不同权上普遍晚于欧洲国家，直至2014 年日本东交所才出现了首家采用同股不同权的上市公司。

1980 年，中国第一家股份制企业成都市工业展销信托股份公司成立，股份制在中国开始推进。这一时期社会对于股票界定不清，对于股票和证券的特征尚不能做出明显区分，股份形式一般兼具股票和证券的特征，表现为股份持有人既能按照当年银行定期存款的利息获得固定的投资回报，又能按照公司比例参与公司盈余收入的分红。鉴于当时企业通常只发行这一种股票，并没有划分类别，且企业向股东支付的固定股利是作为企业的成本在税前支付，因此不能视为优先股。

我国优先股的诞生要等到《股份有限公司法律规范》的出台，其中规定公司对优先股的股利需按照约定的股利息率来支付；优先股不享有公司公积金权益；当年可供分配股利的利润不足以按照约定的股利息率来支付优先股股利的，由以后年度的可供分配股利的利润补足。尽管《股份有限公司法律规范》为优先股制度奠定了立法基础，但在1993 年的《公司法》中却并未明确规定优先股制度，自此优先股制度在我国陷入沉寂。

直至2005 年11 月15 日，由国家发展和改革委员会等十部委联合发布、于2006 年3 月1 日正式实施《创业投资企业管路暂行办法》。根据该办法第15 条规定，经与被投资企业签订投资协议，创业投资企业可以以股权和优先股、可转换优先股等准股权方式对未上市企业进行投资。这一文件如同一声惊雷唤醒了沉睡中的优先股制度，使其再度回归大众视野。随后2012 年9 月国务院审批的《金融业发展和改革“十二五”规划》中首次提及“探索建立优先股制度”“继续深化股票发行制度市场化改革，积极探索发行方式创新”，文件虽然只提及数字，但其释放出的信号暗示着我国将要探索并发展优先股。

2013 年11 月30 日，国务院颁布了关于开展优先股试点的指导意见（国发［2013］46 号）（以下简称《指导意见》）；此后，2014 年3 月21 日，中国证监会颁布《优先股试点管理办法》（证监会令第97 号）（以下简称《管理办法》）。自此，优先股制度正式在我国开始试点运行。

2019 年3 月，上交所对上市公司特别表决权进行了具体规定，同年12 月优刻得公司成为中国科创板首个采用“同股不同权”的上市公司。随后，小米集团、美团等一大批中国互联网公司都选择在香港上市。现如今，优先股已经成为公司融资的重要形式，在世界资本市场扮演着重要角色。

二、类别表决权设立的必然性

（一）单一股权架构的不足。以一股一权制度为基础的单一股权结构并不能适用经济社会的发展。具体而言，一股一权就是指股份公司所发行的每一份股份所承载的权利义务完全相同，股东所享有的表决权和剩余价值索取权，都与其所持股份成正比例。这一制度的正当性依据在于股份公司的资合性，资本结合体的单位是均等性的股份。支撑单一股权结构的理论依据是股权平等理论，而股东同质化是其底层逻辑。但股东同质化只是一个脱离现实美好的愿景，掌握股份的仍然是不同的人。

首先，公司自治诉求不同。公司自治是契约理论的延伸。公司契约理论源于罗马法，经过现近代两大法系国家法律的认可，但遗憾的是在我国商法体系中并没有得到承认。目前其在解读公司内部关系时体现出强大的优势，仍是一种重要的理论研究依据。不同的公司对于公司自治范围的需求是不同的。在单一股权结构下，不同的自治诉求被压缩为最小范围内的自治，这势必限制一些新兴企业对其公司结构和股权的安排。

其次，股东利益偏好不同。股东的利益偏好在多元维度上存在着不同。一些股东看中短期股息回报，另一些股东则更看重公司长远发展。有些股东重视股息分配权，另一些股东更看重公司控制权。单一的股权架构将股东权利固定化、恒定化，不能满足股东投资的客观需求和主观偏好，不利于将社会资本引入开放公司。

最后，增加公司控制成本。公司控制权是指通过其股份所有权和表决权对公司的事务管理直接和间接施加影响的权利。在单一的股权架构下，每一份股份都被赋予了同等的股息收益权和表决权。控股偏好股东为维持其对公司的控制权，付出更多的成本去取得一定比例的表决权，在面对外来资金涌入时作为公司创始人的股东很容易失去公司的控制权。

（二）优先股的优势。优先股在融资入股和公司治理中体现出巨大优势。

首先，优先股不同于债券。作为股份的一种，它表现为资产而不是对负债，对于负债而言，在法律上有还本付息的义务，若公司发展不顺无力偿付本息或者违约都可能把企业带上破产清算的道路。公司发行优先股本身就是增资活动，不会给公司带来破产风险，更有利于吸引资产进入。另外，相较于普通股，优先股因为其股息固定的特点，对于谨慎的投资人而言，更具吸引力。同时，其持有人投机的心理更弱，是股市中稳定的一部分。所以，发行优先股对改善我国股市不稳定的现状也能起到一定积极的作用。

其次，优先股不同于普通股。在表决权上受限，在一定程度上避免了创始人原始股控制权的稀释，对高新科技企业而言，有助于握有核心技术的人员把握公司的经营发展方向，鼓励创新发展科技。

最后，发行优先股有利于改善银行资本充足率。资本充足率反映商业银行在存款人和债权人的资产遭到损失之前，该银行能以自有资本承担损失的程度。巴塞尔协议Ⅲ规定，大型/小型上市银行的核心资本充足率应达到8.5%/7.5%，中国虽不是巴塞尔协议国，但该协议的原则事实上已成为国际银行监管的基本准则，只要在国际金融市场上从事业务活动，就必须受到该协议的制约，中国银行业绝大部分收入来自利差，对资本的补充要求很高，资本充足率一直是中国银行业面临的最大挑战。优先股制度的设立，在减轻银行普通股股权融资压力的同时，又能使银行继续延续存贷款扩张的增长模式，保证经济持续平稳发展，实现全面、协调、可持续的发展。

（三）类别表决权设立的可能性。在传统的公司结构中，冲突往往发生在经营权和所有权之间，即发生在高管与股东之间，因此传统《公司法》往往通过赋予普通股股东表决权，使其参与公司重大事项决定，避免权益受损。而优先股股东因其股息分配方式和公司管理上参与度的不同，往往会与普通股股东在利益分配和公司管理上出现一定的分歧。同时，作为股东的一员也会与经营者发生一定的利益冲突。与事前规定行为的规则相对，信义义务作为一种事后被赋予规范内容的标准，授权裁判者事后裁量。在此利益冲突背景下，优先股股东对公司所享有的优先权与普通股发生利益冲突时难以得到合同法有效的事后救济，而《公司法》中的信义规则也不能全面地保护优先股股东权利。

在普通股股东与优先股股东发生冲突时，公司的管理层作为普通股股东选举产生的经营者，在进行利益权衡时也会更偏向于普通股股东的利益。最后，普通股股东依据投票“多数决原则”掌握公司控制权，属于多数股东，可以通过表决做出公司决议，优先股股东若没有表决权，仅通过股东撤销之诉的事后救济去保障其合法权益，难免力有不逮。

此外，从现行法律法规来看，根据指导意见和管理办法中给出的定义，优先股股东并不当然排除其公司决策管理权利，对优先股股东授予相应的表决权并不违反我国现行《公司法》的规定。

三、类别表决权现行规定分析

（一）现行规定的解读。目前我国优先股股东具有两种表决权，一种被称为固有的表决权，另一种则被称为恢复的表决权。恢复的表决权，是指公司对与优先股股东利益切身相关的重大事项进行表决时，优先股股东享有表决权。固有的表决权，是指公司在对涉及优先股股东切身利益的重大事项作出决议时，优先股股东为维护其合法权益，应当享有的参与股东大会并进行表决的权利。因此，我国现行法规对两种表决权做出相应规定。根据上述规定，我们不难发现，我国虽然已经对优先股的类别表决权做出了相应规定。但其内容相对而言较为宽泛，并且从立法层级来讲，缺少一部效力层级更高的法律，来对类别表决权做出统一规定。

（二）关于范围和限制的建议。一方面若将类别表决权的范围划定过小，这与类别表决权制度设立之初的保护股东合法权利的目的背道而驰。另一方面若将类别表决权的范围划定过大，则有碍于公司的自主经营。鉴于商事活动本身就具有一定的灵活性、及时性，过于僵化的表决制度长久以往必将损害公司利益，也会破坏股东利益。下面笔者将对表决权的范围和限制给出一些出自己的建议。

1、恢复的表决权

（1）优先权被剥夺时，表决权恢复行使。对优先股股东而言，促使其放弃相应范围表决权的重要原因，就是收益上分配的优先地位，即股息分配优先权。若优先权被剥夺，既代表着股东权利受损也意味着其选择在一定限度内放弃表决权的基础动摇。德国股份法就规定，若优先权被排除，则该股份的表决权恢复行使。

（2）参与权发生改变时，表决权恢复行使。优先股的引入打破传统的“同股同权”理论，但并不意味着抛弃平等的观念。若要对变更优先股的权力、优先性或特别权利，例如废除类别权利、注销类别股份、减少优先股的股息等，则无论章程是否授予该类别股份表决权，该类别股份都有权作为一个类别进行表决。《美国示范商事公司法》规定，如果公司章程修改将变更类别股股东在公司中的参与权，则类别股股东有权单独作为一个投票团体进行表决。

（3）收益权被限制时，表决权恢复行使。公司未支付或未完全支付优先股股息时，表决权恢复行使。目前这一点在指导方法中做出了规定，笔者认为应以法律的形式固定这一现行规定，赋予其更高的强制力。

2、固有的表决权。优先股制度在发展过程中逐渐剥离了股东一般表决权的控制权力，但始终保有优先的股息分配请求权和（或）剩余财产分配请求权等经济权利。一般表决权是共益权，经济性权利主要是自益权，故优先股固有的表决权表决事项的设置应当注重保护自益权。

（1）“修改公司章程中与优先股相关的内容”，需要进行细化区分。公司章程，被称为公司中的“宪章”，具有重要地位，双方针对公司章程有着不同利益需求，因此在面对章程修改时会主张不同的观点，以扩张自己的利益。另外，因为优先股股东占比份额较小，仍使用传统股一股一权的共同表决方式，在表决中优先股股东将处于弱势地位，表决权的赋予也只流于形式而没有触及实质。单纯概括性的立法模式，对执法和司法者的要求更高，在法律运行之初更容易造成同案不同判的结果。另外，如前已述，类别表决权保护的是优先股股东的自益权，法律应将直接侵害优先股股东自益权（即股息分配请求权和剩余财产分配请求权）的行为列入分类表决事项。因此，笔者认为应兼采概括与列举的立法模式，注重保护经济利益。因此，公司章程修改优先股的种类、数量、优先权、面值、优先顺位等事项等直接侵害优先股股东的经济性权利，须由优先股股东分类表决。

（2）“一次或累计减少公司注册资本超过百分之十”，不应列入类别表决权的强制表决事项。同时，这是次级资本充足原则的体现，其作用在于保障固定收益类证券的投资安全。《公司法》作为调整商事活动的重要法律规范，应当更加注重授权性规范的设置，而非强制性规范，赋予公司章程一定的自治空间。减资情形下的表决权可以由优先股投资者于公司在章程中以意思自治方式规定。充分重视公司之间的差异性和商事活动的灵活性。

（3）“公司合并、分立变更公司形式”，不应列入类别表决权的强制表决事项。这些公司根本性结构变化的行为是为了适应市场变化，若强制要求不关心公司经营的优先股股东参与表决，难免贻误商机。此外，优先股股东取得的是固定收益，公司结构变化所带来的收益或是亏损的风险并不由其承担。在根本性结构变化中，只有解散公司才会对优先股股东的股息分配权产生影响。应当区分公司合并、分立、变更和解散的区别，限定性地在解散公司时赋予优先股股东表决权。

目前来看，我国优先股强制类别表决事项是最宽泛的，这与管理办法第一条就阐明的宗旨——“保护投资者合法权益”相符合。但是，过于宽泛的强制表决事项或许并不是投资者所需要的，对大部分选择优先股的股民而言，他们并不关心涉及公司管理的共益权事项，对这些事项进行强制表决，会增加投资者的时间成本。同时，也会增加公司经营的成本，有违于公司法效率优先的价值，妨碍公司行为自由与适应市场的灵活性。因此，在维护类别股股东和普通股股东的利益，保护投资人权益和维护公司经营灵活性之间找到适当的平衡点是公司法应当努力的方向。