电力能源基础设施投融资现状与REITs 探索

■任晓昆 李怡萱 秦娜 任旭

一、电力能源基础设施投融资模式

电力能源对于促进国家经济发展至关重要，电力工业发展初期国家对其管理十分严格，市场准入要求极高，几乎可以说是由国家投资、建设和运营的独家办电模式，其项目建设的资金全部由政府筹措；20 世纪80年代以来，随着改革开放的步伐不断地深入，电力能源基础设施投融资模式也发生了较大的变化，通过收取电力建设基金、积极引入外资等方式，使得原有模式转变为中央政府与地方各级政府、国有企业、优质外资企业共同出资建设模式，从一定程度上减轻了中央政府的财政压力，同时秉持“谁投资、谁建设、谁受益”的原则，调动了各企业的投资热情与主动性，基本形成了“统一管理、统一调配电力资源”的自主筹资建设模式；党的十八大以来，我国经济进入转型发展的关键时期，我国电力体系面临着重大变革，根据国家电力体制改革方案中的目标，未来将会打破电力企业市场垄断行业地位，积极引入各方资金力量来发展电力工业，使得其在市场中能够形成一定的竞争与制约关系。在政府的监管和监督下，引导电力市场实现健康、良序的发展。

目前我国电力基础设施建设资金来源基本可以分为国家投资、建设单位自筹资金、政府性基金、银团贷款等形式。目前电力工业投融资的大部分资金来源仍然是传统的银行贷款等间接融资方式，仅有少部分项目能够采用BOT、PPP 等模式进行项目建设，项目建设资金当中的直接融资占比较低，在行业结构发展结构性重组的前提下，一方面要严格控制企业的资产负债率，另一方面又要筹措足够量的资金用于后续项目改扩建和转型升级，因此电力基础设施投融资面临着一定的困境。

二、我国电力能源基础设施建设融资现状

1.企业融资渠道狭窄单一。

城投企业作为能源领域投资的主力军，主要负责所在地区重大基础设施投融资建设，企业自身发展、项目建设时已累计了大量存量债务。对于城投企业来讲：开工项目多、建设工期长、融资需求量大，预示企业仅通过单一渠道去融得项目建设所需全部资金可能性微乎其微。同时各地方政府资金不断吃紧，政府民生事业建设资金投放量大、需求面广，预示政府财政资金也不能解决城投企业对于资金的全部需求。城投企业通过传统银行贷款方式融得资金量有限、对于企业财务状况要求条件高，受制于企业日渐增长的负债状况，仅仅依靠“举新债还旧债”的方式，难以长远发展下去。对于城投企业来讲必然就要依靠自身去寻求到成本低、融资量大的方式去破解项目建设资金吃紧的现状。

2.民间资本参与机制不健全。

部分电力能源项目建设虽采用PPP、BOT 等模式来尝试引入社会资本对基建项目建设的投入，但其对于社会资本的资金实力、企业规模、企业信誉等筛选指标要求较为严格，符合引入条件的社会资本力量较为匮乏。同时引入的社会资本来源较为集中，风险相对较为集中，因此风险分散效应并不明显。普通社会公众投资者并没有渠道能参与到重大基础设施项目建设之中，其自身虽有意愿参与到项目建设，但受限于自身投资能力有限、风险认知能力尚浅、投资渠道有限，也无法使得资金真正投入到项目建设之中，由此来看我国民间资本参与到基础设施项目建设之中的渠道和风险防范制度建设有待进一步完善。

三、公募REITs 为企业多元化融资提供新渠道

1.公募REITs 产品特点。

（1）风险相对可控。

公募基础设施REITs 产品因其具有高分红性和强制分红的特点，能够保证投资者预期投资利益的实现，同时由于目前公募REITs 产品审核标准十分严格，一般提出申请的项目已经经过至少3 年以上的运营，各项财务指标相对较为优质，而且其底层现金流相对较为稳定，因此投资风险相对较为可控。

（2）投资收益较为可观。

公募基础设施REITs 产品要求每年必须进行一次分红，同时要求分红率不能低于基金净资产的4%，因此保证投资者每年都能够获得一笔相对较为稳定的投资收益；同时，公募REITs 产品作为一种权益性产品，当底层资产价值上升时，投资者还能够获得一笔资产升值所带来的超预期收益。

2.深圳能源公募REITs 产品所具优势。

（1）符合双碳目标，发电稳定性强。

深圳能源公司拟以其拥有的东部电厂作为公募基础设施REITs 产品的底层资产，其发电方式为天然气发电。天然气虽也属于一次性能源，但相较于以往高耗能、高污染原料发电来讲，相对较为清洁环保，并具有碳排放量小、污染小、能源利用效率高等特点，属于低碳型能源，更符合双碳目标。从电力供应稳定性上看，相较于水力发电而言，其不易受降水量等因素的影响，电力供应不具有季节性变动；相较于风力发电、太阳能发电其发电稳定性更强，不受天气等客观不利因素的影响。

（2）发电机组产能利用率不断增加。

根据招募说明书（草案）中披露的数据，该项目发电产能利用从2018 年的2 996.22 小时上升至2020 年的3 368.44 小时，增幅12.42%。在其他情况近乎不变的条件下，发电机组的产能利用效率越高，代表生产可供出售的电能量越大，企业所能实现的经济效能越高，给企业带来的经济利益也越多。同时东部电厂采用的生产模式是“以气定产”，该模式下对于企业生产来讲能够降低一定的发电用气体储存成本，同时能够使得企业根据天然气的供应情况合理调整企业发电计划，使得发电机组的利用效率达到最优，用有限的资源实现更大的经济效益。

（3）装机规模大、发电能耗低。

根据相关资料显示，深圳市共建有7 座具备一定规模的天然气发电厂，深圳能源所拥有的东部电厂装机规模达到了1 170MW 位居全市第一位。同时其又是7 座电厂之中发电能耗最低的一座电厂，表明其生产一度电能比其他电厂消耗更少的资源，资源利用效率在同类发电企业处于领先水平。同时，其发电厂位于粤港澳大湾区核心位置，具有得天独厚的区位优势，其输电网络线路相对更短使得其在电能运输过程当中损耗率达到了相对较低的水平之上，能够为企业带来更多的经济利益。

3.深圳能源选择公募REITs 产品融资动因。

（1）拓宽企业新融资渠道。

通过分析深圳能源公司2021 年度财务报告可以得知：该公司现有的融资模式中债务性工具融资占比66.54%，其中：应收账款融资占比0.0024%，长短期借款融资占比41.60%，债券融资占比24.69%；权益性工具融资占比仅为33.46%。由此来看，该公司的融资模式是以传统的债务性融资方式为主，因此其每年所承担的债务付息压力也相对较大，该公司利息费用从2017 年的14.65 亿元上升至2021 年的22.24 亿元，增幅为51.81%。从企业未来长远发展来看，其更需要寻求一条融资成本较高、同时能够在相同条件下融得资金量更多地一种新融资方式。公募基础设施REITs 产品的推出，正可谓是恰逢其时，能够在一定程度上缓解企业所面临的再融资困境，同时该融资工具作为一种权益性工具，在扩大企业资金来源的同时，也能够实现降低企业财务杠杆，化解企业现有的存量债务风险，也能够有效地盘活企业所拥有的存量基础设施资产。

（2）降低企业财务杠杆的必然选择。

目前不少省份已将国有企业的财务杠杆水平纳入到考核指标之内，由于电力行业初期发展模式和后期企业管理方式、方法等诸多因素的共同影响，使得该行业资产负债水平一直居高不下。纵观深圳能源2017～2021 年的平均资产负债率已将近65.27%，该指标在2014 年之前还未曾突破50%，由此可见企业在最近一段时期，债务性融资量要明显高于权益性融资量，虽然公司资产负债率从2017 年后呈现逐步降低的趋势，但其资产负债水平仍然处于较高的水平之上。公募REITs产品推出的最初目的就是为了实现企业“去杠杆、降库存”的目标，以此助推企业轻资产化运营模式的实现，同时降低企业所持有的存量负债水平，最终实现企业财务杠杆水平的逐步下降，使其能够回落至较为科学、合理的水平之上，以达到资本结构最优化。

（3）符合企业未来发展规划，助推双碳目标实现。

长久以来，我们经济发展的模式都比较粗犷，在国家“双碳”战略目标的指引下，我国电力市场未来将会从以牺牲环境为代价的“高碳”能源逐步转变为既能持续发展又不破坏生态环境的“低碳”能源。深圳能源公司提出公司要坚持清洁能源经营特色、引领环保产业先行示范、促进能源科技创新应用的战略定位，不断推进公司现有发电设备绿色低碳化发展，坚持走可持续发展战略。因此，发行公募基础设施REITs 来获得企业未来转型升级期所需要的部分资金，能够保证企业按照既定目标和轨道进行转型，从企业效益来看是能够符合未来的发展规划，从国家环境保护角度来看，能够用自身实际行动助推双碳目标的实现。

四、电力能源基础设施REITs 未来发展建议

1.完善相关税收制度。

目前我国公募基础设施REITs 产品刚刚起步，相关税收制度仍在不断地建设和完善之中，但目前最困扰投资者投资热情的是双重征税制度，公募REITs 层面将会负担其底层资产正常经营过程应缴纳的企业所得税费用，其完成相关税收后剩余部分才是真正能够向投资者分配的部分，但现个人所得税对于投资收益也需要进行征税。由于存在双重征税的情况，在一定程度上可能会影响到投资者的热情和积极性。本文认为可以参照国外成熟REITs 市场相关税收政策，对于企业按章征收企业所得税，而对于实际向投资者分配的利润免于个人征收所得税，从而降低投资者所承担的税负成本。

2.完善底层资产管理模式。

目前底层资产的管理仍然由原始权益人代基金管理人进行管理，基金管理人对于资金投资等资历较为丰富，但底层资产所涉及的行业、领域等专业性知识过于广泛，基金管理人难以做到样样精通，同时基金管理人对于底层资产日常运营不完全知悉，从一定程度上可能会影响到底层资产的盈利能力、持续增长和超额收益的实现。基金管理人应当组建专业化的管理团队，与原始权益人携手共同管理底层资产公司，使得其能够发挥最大的经济效能，实现经济利益最优化。

五、结论

当下我国经济发展已然从要求“高速度”转变为要求“高质量”的新发展格局，随着“双碳”概念和“两山”理论的提出，未来电力市场改革趋势不可阻挡，改革的初期势必会面临融资难、融资成本高、项目建设投入大、资金回收期长等问题，这便需要不断完善现有的政策和制度，探求一条解决电力企业转型发展所面临融资难题的方法，使得金融市场能够真正的服务于实体经济的建设和发展之中。公募基础设施REITs 产品在我国仍处于初步试点阶段，通过推进新融资工具和模式的运用，不仅能够盘活企业现有的存量资产，助推企业轻资产化运营目标的达成，更能够拓宽电力企业融资来源，解决其面临的融资问题。我们要在不断地探索过程中，完善电力能源基础设施REITs 产品的制度设计、交易结构等细节性问题，不断完善现有的投融资体系，助推我国电力能源市场改革、促进经济高质量发展提供保障。