公司战略对管理层讨论与分析可读性的影响研究

2022-11-09张志红

山东财政学院学报 2022年5期

张志红，袁静，张喻

(1.山东财经大学会计学院，山东济南 250014；2.山东省互联网传媒集团股份有限公司财务部，山东济南 250014)

一、引言

党的十九大报告指出，我国经济已由高速增长阶段转向高质量发展阶段，正处在转变发展方式、优化经济结构、转换增长动力的攻关期，需要将依靠传统要素驱动调整为依靠科技创新驱动发展上来。在这一现实背景下，战略激进型公司主导的技术创新和产业变革已经成为推动我国未来经济增长的重要引擎[1]。但相较于保守型公司，激进型公司往往面临更大的风险以及更差的信息质量[2]。

管理层讨论与分析的内容应结合公司战略进行有针对性的讨论与分析。管理层讨论与分析本质上具有自愿性披露的性质，企业管理层对于披露内容、使用语言、写作风格和披露的详细程度等具有自由裁量权，因此为管理层操纵文本信息进行印象管理提供了空间。

可读性是指信息使用者对于信息阅读和理解的难易程度。如果管理层故意提供低可读性的年报以混淆消息，那么会给投资者带来巨大的困扰[3]，严重扰乱资本市场秩序。所以很有必要对影响文本信息可读性的因素进行探究，进而寻求降低文本信息可读性负面影响的途径。

因此，为探究公司战略与管理层讨论与分析可读性之间的关系，本文以我国2015—2018年沪深两市A股非金融类上市公司为研究样本，并从股权集中度和产品市场竞争两个视角出发来研究公司战略对管理层讨论与分析可读性的影响。

本文可能的贡献主要体现在以下三个方面：(1)现有文献较少研究公司战略对管理层讨论与分析可读性的影响，只有少量文献研究了公司战略对年报可读性的影响。因此，本文的研究有助于丰富公司战略在管理层讨论与分析可读性的相关研究。(2)本文研究发现激进的战略会对管理层讨论与分析的可读性产生负面影响。同时，股权集中度的提高能够缓解激进战略带来的负面影响，产品市场竞争能够加剧激进战略带来的负面影响。因此，本文补充了管理层讨论与分析可读性影响因素的文献。(3)根据已有代理理论的相关研究，企业信息披露质量的高低对信息不对称和代理成本都有着重要影响[4]，本文不仅探讨公司战略是如何直接提升管理层讨论与分析的可读性，而且从股权集中度和产品市场竞争作用于公司战略与管理层讨论与分析间接提升信息质量，有效缓解了两类代理问题，对代理理论的相关研究进行了有益拓展。

二、文献综述与研究假说

(一)文献综述

1.公司战略的相关研究

公司战略是管理层制定的长期规划，界定了公司的经营范围和长期发展目标，贯穿企业整个生产经营过程。已有文献对公司战略经济后果的研究主要集中于财务行为、盈余管理和会计信息质量等方面。

首先，公司战略对财务行为方面的影响主要体现在过度投资、税收筹划和财务舞弊等行为上。与战略保守型公司相比，战略激进型公司因其经营模式更为激进，更容易发生过度投资，更易导致发生财务困境和股价崩盘[5-6]；战略激进型公司拥有更多的税收筹划机会，避税行为更积极[7]；公司战略越激进，高管进行财务舞弊的可能性越大，公司发生财务欺诈风险的概率就会越高[8]。

其次，关于公司战略与盈余管理关系的研究已达成共识，即公司战略越激进，盈余管理程度越高。孙健等[10]的分析表明，公司战略会通过融资需求这一中介变量影响盈余管理。之后，许多学者从研发支出会计政策选择、会计稳健性和盈余管理行为选择方面予以了验证[2,11]。

最后，公司战略对会计信息质量的影响则主要体现在会计信息的可比性、可读性和价值相关性上。根据委托代理理论，股东与管理者之间的信息不对称会增加公司的代理成本。Habib和Hasan[12]认为公司战略激进程度与年报可读性呈反向变动关系。此外，叶康涛等[11]认为在股票定价中，公司战略偏离度越大，投资者更可能利用资产负债表信息而较少使用利润表信息来进行价值估值。

2.管理层讨论与分析可读性的相关研究

近年来，随着投资者信息需求日益增加，上市公司越来越多地选择披露文本信息。文本信息特征依据是否与内容相关分为两类：一类是如语调、可读性、管理者特征和重复性等与文本内容无关的特征，另一类是如风险、研发信息和竞争等与文本内容有关的特征[13]。本文主要关注与文本内容无关的特征——可读性。

管理层讨论与分析蕴含着丰富的信息，是财务报告的“核心与灵魂”，其披露信息的有用性主要体现在信息的增量效应和市场反应两方面。而信息的增量效应具体体现在业绩预测、财务危机预测和分析师盈余预测。首先，管理层讨论与分析中与收入、资本支出、存货、战略性改进措施、部分语言特征(如可读性)相关的信息均可以预测企业未来的收入和盈利能力[14]。其次，陈艺云[15]认为前瞻性信息、语调尤其是负面语调可以提高财务困境模型的预测能力。最后，部分学者发现，管理层讨论与分析信息披露质量与分析师盈利预测误差和离散程度呈负相关关系，风险信息可以提高分析师预测准确度[16]。但Kravet和 Muslu[17]认为风险信息的披露会增加信息的不确定性，降低分析师预测准确度和精度。关于信息市场反应的文献表明，负面语调和风险信息与股票异常交易量和股票收益波动率存在显著正相关性[17]。基于管理层讨论与分析披露信息的有用性与自愿性，有必要对其可读性进行研究，然而搜集相关文献发现，与年报可读性相比，关于管理层讨论与分析可读性的文献相对较少。

已有研究表明，公司业绩、高管和分析师个人特征和外部环境是影响年度报告可读性的主要因素。首先，Li[18]认为公司业绩与年报可读性之间呈现显著的正相关关系。但是，Merkley[19]的研究没有发现公司业绩与年报可读性之间存在关系的证据。其次，年长的高管及经验丰富的分析师会发布更具可读性的报告[20]。此外，Nelson和 Pritchard[21]认为面临更大诉讼风险的公司会在年报中使用更具可读性的语言，以降低诉讼的预期成本，甚至于使公司免于承担法律责任。

3.公司战略与管理层讨论与分析可读性关系的相关研究

现有研究发现，影响管理层讨论与分析披露质量的因素主要包括公司规模、经营业绩、董事会特征、股权集中度等内部因素，以及所处行业、产品市场竞争和是否海外上市等外部环境。从内部因素看，公司规模越大、经营业绩表现越好、独立董事人数越多、融资需求越大，管理层讨论与分析的披露质量越高[22]。在外部环境方面，Clarkson等[23]研究发现，产品市场竞争环境激烈、对收入敏感的行业，信息披露质量相对较低。本文基于以上分析聚焦于年报中最重要的文本信息“管理层讨论与分析”的可读性。

(二)理论分析与研究假说

1.公司战略与管理层讨论与分析的可读性

根据战略选择理论，公司战略是管理层在综合考虑企业内部资源和能力以及外部环境的基础上做出的选择。战略激进型公司通过不断创新开发新和新市场，以此来获取竞争优势。由于创新具有高风险的特点，企业的生产技术面临着很大的不确定性。另外，消费者不断变化的消费需求，以及供应商和竞争对手不可预测和不断变化的行动，使企业的市场环境也面临着很大的不确定性。而股东为实现企业价值最大化，主要的做法是对高管实施长期股权激励[24]。Simons[25]认为，战略激进型公司管理层的薪酬更多的与业绩挂钩，更有可能进行低效率的过度投资[5]。

根据信号传递理论，当公司向外界传递风险高的信号时，公司的股价和股票交易量均会受到影响，进而影响到管理层的利益。由于战略激进型公司面临更大的风险，因此其管理层有较强的动机在管理层讨论与分析中以晦涩难懂的语言来模糊公司的信息，从而降低了管理层讨论与分析的可读性。因此，基于以上的分析，提出本文第一个假设：

H1：公司战略激进度越高，管理层讨论与分析的可读性越低。

2.公司战略、股权集中度与管理层讨论与分析的可读性

信息不对称理论认为，由于现代公司治理中的所有权与经营权的两权分离，所有者与管理者之间存在着严重的信息不对称问题。与战略保守型公司相比，战略激进型公司领域宽泛，人员流动性大，组织结构分散、不稳定，在公司治理结构的构建和内控制度的制定上忽略了内部监督，加剧了所有者与管理者之间的代理冲突，为管理者的盈余操纵行为[10-11]、财务舞弊[8]、违规行为等创造了条件[1]。

股权集中度是衡量股权分布状态的指标。现有研究发现，股权集中度在企业的内部监督中发挥着至关重要的作用。譬如，Kastl等[26]认为股权集中度越高，各股东为保证自身利益，越会主动对经营者进行监督，进而缓解企业代理问题。此外，在股权集中度的研究中，还存在“壕沟防御效应”[27]。然而姜涛和王怀明[28]通过梳理文献指出，隐藏信息这种方式并未被我国上市公司大股东普遍使用，仍支持“利益协同效应”。由此可见，股权集中度的提高，可以提高企业内部监督能力，减少管理层的机会主义信息披露行为，提高信息披露质量。综上所述，提出本文第二个假设：

H2：股权集中度越高，公司战略激进度对管理层讨论与分析可读性的负向影响越小。

3.公司战略、产品市场竞争与管理层讨论与分析的可读性

产品市场竞争塑造了行业信息环境并影响了企业的信息披露质量，企业在市场上的互动方式影响着自身信息被竞争对手利用的方式，这反过来又影响着企业的信息披露质量。因此，产品市场竞争反映了企业对外披露信息的风险。

根据专有成本理论，企业对外披露信息会产生一定的成本，包括人力成本、时间成本和竞争劣势成本，尤其是竞争劣势成本的存在，降低了信息披露质量。在产品市场竞争激烈时，企业对外披露的信息更有可能被竞争对手获取，管理层为规避披露风险不愿意披露更多的信息，从而降低了信息披露质量[29]。结合公司战略来看，战略激进型公司以探索式创新为导向，自然不希望公司的行业格局与趋势、经营情况等信息被竞争对手获取。而战略保守型公司多是渐进式创新[8]，竞争劣势成本对其影响较小。基于此，提出本文第三个假设：

H3：产品市场竞争越激烈，公司战略激进度对管理层讨论与分析可读性的负向影响越大。

因此，本文先基于战略选择理论和信息传递理论探讨了公司战略对管理层讨论与分析可读性的影响，随后，分别基于信息不对称理论和专有成本理论研究股权集中度和产品市场竞争对公司战略与管理层讨论与分析的调节作用。综上，构建了本文的机理分析图，如图1所示。

图1 公司战略影响管理层讨论与分析可读性的机理分析

三、研究设计

(一)数据来源

本文利用“巨潮公告获取程序V2.6”从巨潮资讯网上搜集我国沪深两市A股上市公司所公布的2015—2018年间的年度报告全文，然后用Python3.7编写程序语言提取“管理层讨论与分析”部分。除可读性指标外，研究中所涉及的数据均来自国泰安(CSMAR)数据库。获取初始数据之后，本文进行了如下处理：(1)剔除金融类企业的观察值；(2)剔除ST和*ST的观察值；(3)剔除销售收入和资产总额为零的观察值，因为在计算公司战略部分指标时，收入和资产总额作为分母没有意义；(4)剔除连续五年数据缺失的公司战略构成指标的观察值，因为公司战略的衡量需要计算连续五年的移动平均值，缺失数据会导致计算不准确；(5)剔除管理层讨论与分析不能进行文本提取的观察值；(6)剔除数据缺失的观察值。最终的样本数据涵盖沪深证券交易所2015—2018年间的1 741家上市公司，共6 838个样本观察值。数据处理和分析主要采用Stata14.0，并且在上下1%的水平上对所有连续变量进行了缩尾处理。

(二)变量选择与定义

1.被解释变量

本文结合FOG指数和字典法构建了管理层讨论与分析可读性指标，具体如下：

(1)平均句长(PC_chiword)(1)参考陈霄等[34]的衡量方式，本文使用管理层讨论与分析的总字数除以表示句尾和停顿的标点符号数量来衡量管理层讨论与分析的复杂性。其中，表示句尾的标点符号为句号(。)、问号(？)和感叹号(！)，表示停顿的符号为逗号(，)、冒号(：)和分号(；)。，是指文本信息的复杂性。PC_chiword值越大，表示管理层讨论与分析的复杂性越高，即可读性越低。

(2)会计术语数量(ln_term)(2)借鉴蒋艳辉和冯楚建[14]的研究，参考最新修订的《2018新会计准则》中会计科目所列示的内容和财会术语表中的会计术语自建会计术语词典，经过正则匹配原则，统计每份报告中的会计术语数量，用会计术语数量的对数来衡量管理层讨论与分析的可理解性。，是指文本信息的可理解性。ln_term值越大，表示管理层讨论与分析的可理解性越差，即可读性越低。

2.解释变量

本文采用Miles和Snow[30]的组织战略类型，参照Bentley等[8]的衡量方式，用表1中的六个指标来度量公司战略：

表1 公司战略衡量方式

对上述六个指标首先取过去五年的移动平均值，然后在同一年度同一行业内，按照从小到大的顺序平均分为五组，对于前五个指标按照由小到大的顺序从1到5进行赋值，第六个指标按照由小到大的顺序从5到1进行赋值，最后将这六个指标的分值加总，得到一个取值范围为6～30分的公司战略指标。分值越大，表明公司的战略越激进，反之，则越保守。

3.控制变量

本文控制了以下变量，具体包括：应计盈余管理(Abda)、真实盈余管理(Rem)、盈利(Earn)、市值账面比(Mb)、公司规模(Size)、公司年龄(Age)、收入波动率(Earnvol)、股票收益波动率(Retvol)、并购(Ma)、增发(Seo)、非经常性损益(Si)和产权性质(Soe)。此外，本文还控制了行业和年度虚拟变量。

此外，设股权集中度和产品市场竞争为调节变量。参考朱佳立等[31]采用股权集中度(Third)表征大股东监督治理能力，本文采用前三大股东的持股比例来度量股权集中度；借鉴伊志宏等[32]的相关研究，本文使用赫芬达尔-赫希曼指数(HHI)来反映行业公司间的竞争程度。赫芬达尔-赫希曼指数越小，表示行业内竞争越激烈。具体变量符号和定义见表2。

表2 变量定义

续表2

(三) 模型设计

为验证假设，本文借鉴相关文献的研究模型[18]，在考虑影响管理层讨论与分析可读性(Readability)因素的基础上，建立了如下多元线性回归模型：

为了验证假设1，本文构建了模型(1) :

Readability=β0+β1Strategy+β2Abda+β3Rem+β4Earn+β5Mb+β6Size+

β7Age+β8Earnvol+β9Retvol+β10Ma+β11Seo+β12Si+

(1)

β13Soe+β14Year++β15Ind+ε

为了验证假设2，本文构建了模型(2) :

Readability=β0+β1Strategy+β2Trird+β3Strategy×Trird+β4Abda+

β5Rem+β6Earn+β7Mb+β8Size+β9Age+β10Earnvol+

(2)

β11Retvol+β12Ma+β13Seo+β14Si+β15Soe+β16Year+

β17Ind+ε

为了验证假设3，本文构建了模型(3)：

Readability=β0+β1Strategy+β2HHI+β3Strategy×HHI+β4Abda+β5Rem+

β6Earn+β7Mb+β8Size+β9Age+β10Earnvol+β11Retvol+

(3)

β12Ma+β13Seo+β14Si+β15Soe+β16Year+β17Ind+ε

其中，β0代表各回归模型的截距项，β1～17代表各变量的回归系数，ε代表模型的随机干扰项。

四、实证检验结果及分析

(一)描述性统计

本文首先在“巨潮公告获取程序V2.6”从巨潮资讯网上搜集对我国沪深两市A股上市公司所公布的2015—2018年间的年度报告全文，然后用Python3.7编写程序语言提取“管理层讨论与分析”部分，使用Stata 14.0上下1%的水平上对所有连续变量进行了缩尾处理，之后对各变量进行描述性统计分析，描述性统计结果见表3。研究发现样本间各公司的战略类型及管理层讨论与分析的可读性都存在较大差异。

表3 描述性统计分析

(二)回归分析

1.公司战略对管理层讨论与分析可读性的回归结果

回归结果如表4所示，公司战略对管理层讨论与分析可读性影响的回归系数分别为0.050和0.012，均在1%的水平上显著为正，这说明公司战略会影响到管理层讨论与分析的可读性，当公司战略越趋向于进攻型战略时，管理层讨论与分析的可读性越低，该结果与假设1相符。

表4 公司战略对管理层讨论与分析可读性的回归结果

2.公司战略、股权集中度与管理层讨论与分析可读性的回归结果

将股权集中度作为调节变量引入回归模型中，结果如表5所示。公司战略对管理层讨论与分析可读性影响的回归系数分别为0.051和0.013，均在1%的水平上显著为正，公司战略和股权集中度交乘项的回归系数分别为-0.002和-0.000，均在1%的水平上显著为负。这表明股权集中度的提高，可以激发大股东的内部监督作用，在一定程度上抑制管理层的机会主义行为，从而削弱了公司战略激进度对管理层讨论与分析可读性的负向影响。上述结果支持了假设2。

表5 公司战略、股权集中度与管理层讨论与分析可读性的回归结果

3.公司战略、产品市场竞争与管理层讨论与分析可读性的回归结果

将产品市场竞争作为调节变量引入回归模型中，结果如表6所示。公司战略对管理层讨论与分析可读性影响的回归系数分别为0.040和0.012，均在1%的水平上显著为正，公司战略和产品市场竞争交乘项的回归系数分别为-0.660和-0.023，分别在1%和10%的水平上显著为负。这表明，当企业所面临的产品市场竞争较激烈时，由于竞争劣势成本的存在，战略激进型公司的管理层出于规避披露风险的动机，会降低管理层讨论与分析的可读性以保持自身的竞争优势。上述结果验证了假设3。