基于因子分析法的物流上市企业财务风险评价——以新宁物流为例

□ 王俊鹏

(南京林业大学 经济管理学院，江苏 南京 210037)

电商的迅速兴起、跨境贸易的繁荣发展给物流行业带来了巨大的发展前景。随着物流行业的市场竞争越来越激烈，物流企业只有通过不断并购以扩大竞争力，但企业在运营过程中很容易出现收益与预期目标不一致的情况，进而产生财务风险，影响企业的正常运转。如果企业不对财务风险进行有效的识别和控制，产生的财务危机必然会对企业发展造成巨大的损失。

对于企业的财务风险评价，相关学者已有研究。国外学者Altman最早提出使用Z-Score模型来评价财务风险，Z值越低表示财务风险越大；Ohlson首次通过Logistic模型来预测企业破产情况。国内学者则在国外研究的基础上，改进模型或是将多种模型进行对比研究来评价企业财务风险。李长山通过Logistic模型对制造业上市公司进行预测，发现Logistic模型对企业财务预警效果较强；陈芳、吴杰对中小企业财务危机进行预测，通过将因子分析法和Logistic模型进行对比得出结果[1]。

针对物流企业财务风险评价的特点，本文拟收集物流上市公司2020年相关数据，通过因子分析法对物流企业财务风险进行综合评价，并根据得分结果选取相应公司进行具体分析，以提出相关改进建议。

1 研究设计

1.1 样本选择

文章参考2020年证监会上市公司行业分类，选取2020年在沪深证券交易所的A股物流上市公司为样本，通过Stata筛选数据来删除数据缺失的样本，同时剔除了ST、PT企业以避免异常值的影响，最终确定了54家物流企业为本文研究对象。文中所有数据均来自国泰安数据库和巨潮资讯网。

1.2 财务指标选取

文章在盈利能力、营运能力、成长能力、偿债能力四个指标的基础上，考虑对于物流企业来说，现金流量比会计利润更能反映企业的经营情况，因而加入反映企业现金流量的指标；由于所选样本皆为上市公司，因此在盈利能力指标中加入每股收益指标(EPS)来衡量企业普通股的盈利能力。综上，本文共选取17个具有代表性的指标(如表1)，从盈利能力、营运能力、成长能力、偿债能力和现金流量五个方面来评价物流上市企业的财务风险。

表1 指标选取

2 模型构建

2.1 可行性检验

首先采用KMO和Bartlett度量对原始数据进行检验，判定数据是否适用于因子分析法。结果如表2所示，KMO值为0.627，大于0.5，Bartlett球形度检验的观测值为939.092，df值为136,Sig.为0.000，相应的概率p小于显著性水平0.05，因此样本数据适合进行因子分析。

表2 KMO检验和Bartlett检验

2.2 因子提取

在表3的总方差解释表格中，前五个成分的特征根大于1且方差累计解释率达到80.136%，满足累计解释率超过80%的要求，说明因子分析效果良好。旋转后5个成分特征值和贡献率发生变化，累计贡献率保持一致，说明原始变量的共同度不受影响，重新分配各个因子解释原始变量的方差，改变了各因子的方差贡献，使得因子易于解释。

表3 公因子特征值与解释率

在2020年数据成分矩阵的基础上，通过最大方差法进行旋转，得到旋转后的成分矩阵,根据17个指标分别占各主成分的比重，解释本文5个主成分的经济含义。可以看出，F1中占载荷量较大的指标分别有x17(产权比率)、x13(资产负债率)、x14(流动比率)和x15(速动比率)，这四个指标主要反映了公司的偿债能力，所以可以把F1称为偿债能力主成分；F2中占载荷量较大的指标分别为x1(每股收益)、x2(营业利润率)、x3(总资产净利润率)和x4(净资产收益率)，四者均为盈利能力指标，所以F2可以被称为盈利能力主成分；F3中占载荷量较大的指标分别为x5(总资产周转率)、x6(流动资产周转率)和x7(应收账款周转率)，三者均为营运能力指标，所以F3可以被称为营运能力主成分；F4中占载荷量最多的指标为x8(主营业务收入增长率)、x9(净利润增长率)和x10(总资产增长率)，三者均为成长能力指标，所以F4也可以叫做成长能力主成分；F5占载荷量最多的两个指标为x11(经营现金净流量对负债比率)和x12(现金流量比率)，两者皆反映企业现金流量水平，因而F5可以被称为现金流量主成分[2]。

对变量进行回归，得到2020 年的成分得分系数矩阵(见表4)。根据表4因子得分矩阵表，可知各主成分表达式如下，用F表示：

F1=0.02x1+0.032x2+0.031x3+0.009x4-0.02x5-0.017x6-0.008x7+0.007x8+0.006x9+0.053x10-0.011x11+0.098x12+0.18x13+0.179x14+0.18x15-0.027x16+0.184x17

(1)

F2=0.247x1+0.244x2+0.265x3+0.238x4+0.025x5+0.041x6+0.024x7+0.033x8+0.017x9+0.168x10+0.065x11+0.091x12+0.011x13+0.051x14+0.058x15+0.077x16+0.024x17

(2)

F3=0.034x1-0.006x2+0.068x3+0.055x4+0.43x5+0.431x6+0.369x7+0.074x8+0.053x9+0.068x10-0.075x11-0.005x12-0.029x13-0.024x14-0.034x15-0.099x16-0.036x17

(3)

F4=0.034x1+0.05x2+0.025x3+0.004x4+0.078x5+0.008x6+0.1x7+0.587x8+0.583x9+0.254x10+0.02x11-0.144x12-0.014x13+0.089x14+0.065x15-0.064x16-0.014x17

(4)

F5=-0.035x1-0.034x2+0.134x3+0.01x4+0.003x5+0.096x6-0.078x7+0.111x8-0.039x9+0.299x10+0.585x11+0.382x12+0.092x13-0.03x14-0.024x15-0.565x16+0.059x17

(5)

表4 成分矩阵系数表

2.3 财务风险评价得分

根据表3中公因子的方差贡献率，可得最终的物流上市企业财务风险评价模型：

F=0.23693×F1+0.21513×F2+0.15004×F3+0.12404×F4+0.07522×F5

通过以上模型计算样本中54家企业的财务风险评价得分[3-4]，结果如表5所示。

表5 物流上市企业财务风险综合得分表

将54家企业的分值分为4类(见表6),在54家企业中，风险很高的企业有11家，风险较高的企业有12家；风险较低的企业有19家，而风险很低的企业只有12家。42.6%的企业财务风险得分小于等于0，几乎达到一半。我国物流行业上市公司总体上财务风险水平偏高，财务危机预防能力偏弱。

表6 财务风险得分分类表

3 新宁物流财务分析

3.1 新宁物流简介

新宁物流于1997年2月成立，2009年10月在深交所上市。其业务不仅包括配送方案的设计施行和通关报检工作，还包括进出口货物的仓储工作和各种货运代理工作。截至目前，新宁物流已经是电子信息产业链中不可或缺的一环。

3.2 新宁物流财务风险分析

从表5中可以看到，新宁物流得分仅有-2.1593，排在样本最后一名且大幅低于倒数第二名。结合该企业年报和财务指标，可以肯定上文的财务风险评价模型基本有效。观察新宁物流各公共因子的得分，从各个公因子方面进行分析[5]。

首先是偿债能力方面。近几年来，新宁物流通过银行借款渠道吸收大量现金用于偿还债务，面临着巨大的贷款压力。压力主要包括偿还贷款和支付利息，近几年新宁物流偿还银行借款利息的大部分现金都来源于“分配股利、利润或偿付利息所支付的现金”科目，而公司则持续增加短期借款金额，新宁物流短期借款占总资产的比例不断增加，至2019年已高达22.81%,负债总额中流动负债比重较大。短期借款可以满足企业临时周转的需求，但不能从根本上解决先前新宁物流盲目扩张所导致的经营瓶颈，同样，借新债还旧债的恶性循环会不断增加公司的债务压力，恶化债务结构，最后出现资不抵债的财务风险。观察近几年速动比率，新宁物流2014-2020年速动比率均比行业平均值低，也低于标准值。相比于其他物流企业，新宁物流短期偿债能力弱，资金流动性较差。2015-2020年公司的资产负债率递增，到2020年时已经超过了行业平均值,失败的扩张行为导致了巨大的债务压力。以上种种原因导致F1得分较低。

其次是盈利能力方面。从近几年的盈利能力指标来看，2015年受业务规模和失火事故的影响，公司各项盈利指标得分较低，2016-2017年公司盈利能力缓慢增长，2018年由于全资收购嘉信仓储，公司支付了大量现金，导致盈利能力降低。但由于扩张步伐过大，新宁物流并没有取得预期的并购协同效应，导致2019-2020年各项盈利指标均为负值(如图1)。2019-2020年新宁物流资产减值损失分别为4.4亿、4.85亿元。2019年子公司亿程信息经营状况不断恶化，公司计提商誉减值损失3.02亿元的同时计提信用减值损失1.37亿；2020年则主要是计提信用减值损失，公司应收账款周转率持续下降，收账速度的降低和较长的信用期限导致企业坏账损失逐步增加，进而导致净利润减少。因此新宁物流在上文的模型中F2得分较低。

图1 盈利能力指标

为了缓解经营压力，新宁物流于2019年12月以与收购价相同的金额出售了嘉信仓储100%的股权，此举虽然短暂地满足了企业当前的营运资金需求，但影响了公司2019-2020年的总资产增长率、主营业务收入增长率和资产保值率，削弱了企业当前的成长发展能力，导致F4得分较低。

再然后是营运能力方面。近几年企业应收账款周转率持续走低，在收账方面出现收账速度慢、坏账损失逐渐增加的不良后果，企业偿债能力减弱，增加了企业在货币资金方面的财务风险。尤其是2015年和2019年的两次并购带来的总资产和存货增加导致了总资产周转率和存货周转率较低，企业变现能力弱，并购行为并没有达到预期的协同效应，阻碍了新宁物流正常的发展经营。

最后是现金流量方面，近几年新宁物流的投资收益均为负值，大量的基础设施建设和并购行为掏空了企业的现金储备，以至于2019年年底新宁物流不得不出售刚并购不久的嘉信仓储以满足资金周转需求；从经营现金净流量对负债比率来看，除2018年为10.17%外，近几年均低于10%，2019年和2020年分别只有0.49%和-0.0069%，反映出近两年公司的盈利能力较弱，对外欠款较多，存在资金不足够偿还对外短期欠款的可能，这也与上文的分析结果一致。

3.3 财务风险防控建议

以新宁物流出现的财务风险问题为导向，结合物流行业上市公司的特点，提出以下几点建议:

①加强投资风控,制定合理的投资策略。

物流企业首先要优化投资方式，顺应企业的发展需求合理组合投资项目。物流项目投资回收期长，投资成本高，企业在投资前需要关注政策变化和发展趋势，严格进行可行性分析，提前做好成本预算。在开发物流园区基础建设项目时，企业应当严格遵守投资决策，合理运用投资资金并对每一笔资金的往来做好监管工作。

②加强资产管理。

基础设施的投入是物流企业固定成本的主要组成部分，合理的资产管理能够降低企业的运营成本。一是要明确资产管理人员的职责，涉及到重大资产处置的问题一定要管理层进行科学的决策，二是规范流程，账物互查，做到账实相符，一旦出现误差，及时制定调整预案。

③强化信用政策和应收账款管理。

从新宁物流两次并购来看，物流企业无论是在并购还是日常经营，都容易出现给高信用客户较长信用期限的问题，导致自身应收账款回收期久。因此企业应该建立严格的坏账计提工作，做好应收账款催收工作；其次通过多渠道的评估，建立客户信用档案并根据信用评级来确定该客户的信用期限。

④合理把握扩张节奏。

国内物流市场竞争激烈，在这种背景下,大量企业需要转型升级。但企业在转型升级的过程中不能追求产能扩张和投资，必须要结合自身的发展战略,把握市场需求,进行合理的转型升级,盲目的跨领域和跨行业投资容易造成企业资金周转受阻,物流企业应该积极推动技术创新以满足市场发展的需求[6-7]。

⑤集中管控资金。

为了避免子公司业绩造假和管理层占用资金的现象，应集中管理母公司和子公司的资金，严格监控资金收付是否与预算相符，从根本上控制资金流失，以实现企业资金的有效运作。

4 结论

本文以盈利能力、营运能力、成长能力、现金流量和偿债能力5个角度的17个财务指标为基础，构建了较为科学完善的财务风险评价体系。之后采用因子分析法建立了财务风险评价模型，对54家物流上市企业进行了实证分析，在54家企业中，有11家风险很高，有12家企业风险较高，42.6%的企业急需关注财务风险水平。我国物流行业上市公司总体上财务风险水平偏高，多数企业财务水平堪忧，应当引起管理层、投资者和监管部门的注意。其次本文根据财务风险评价得分对最后一名新宁物流进行了财务分析并提出了相关改进建议。

本文的研究依据为物流业上市公司且没有非财务指标的影响，希望后续研究中能引入非财务指标进一步思考，并且根据行业类别搭建更加完善有效的财务风险评价体系。此外，由于数据本身具有不确定性和复杂性，一个模型或许不能有效地解释和反映，需要多个模型相互作用，相互结合。因此，未来的研究方向为如何将多种统计模型相结合来预测和分析财务风险并提出有效的控制手段。