川投能源，股权投资悠着点

孙旭东

川投能源（600674.SH）2021年度利润分配预案为：拟向全体股东每10股派发现金红利4元（含税）。合计拟派发现金红利17.62亿元（含税）。资本公积金不转增，不送股。

以5分制进行评价，我给这一预案打3分。

川投能源2021年度的派息率为57%，比上一年提高了约4个百分点。在归属于上市公司股东的净利润（下称“净利润”）同比减少了2.35%的情况下，川投能源的现金分红比上一年还增长了5%，看上去已属难得。

图：川投能源近5年的加权平均净资产收益率和资产负债率

进一步分析，我们可能会越发觉得川投能源增加分红不是一件容易的事情。简单地说，公司的有息负债比上一年增长了45.26%，而包括货币资金和结构性存款在内的资金反而减少了8.92%。

随之而来的问题是，川投能源做了什么事情导致了这样的局面？请看年报中的陈述：

2021年，川投能源在电力主业发展上持续发力。一是持续保障雅砻江、大渡河流域建设项目按计划推进，助力杨房沟电站4台机组、两河口电站5台机组相继投产发电，促成孟底沟水电站核准，公司2021年度权益装机成功突破千万千瓦;二是在股权投资方面硕果累累，三峡能源于6月10日成功实现A股上市交易，为公司带来巨大潜在收益;三是公司以战略投资者身份投资超17亿元入股中广核风电项目，进一步拓展了公司在清洁能源行业的发展空间;四是完成了亭子口公司20%股权和玉田公司71%股权的收购工作;五是奋力推进金沙江银江水电站的开发建设，全年累计投资进度、工程形象进度均超额完成预期目标，提前一年实现大江截流;六是成立了攀枝花新能源公司，开启了公司在风电光伏发电领域的自主发展征程。

川投能源称“在股权投资方面硕果累累”，然而，公司的财务数据却并不好看——近年来，资产负债率持续上升，而净资产收益率却节节下降。

在点评川投能源前两年的利润分配预案时，我曾发表过这样的感想：

思索再三，我还是希望川投能源能够高分红，如果能因此而使得公司稍微放慢资本支出的步伐就更好了。

对净资产收益率连年下降的公司，我觉得一方面要关注其投资项目的质量，另一方面也会希望公司加大现金分红的力度。

现在看来，川投能源固然是加大了现金分红的力度，但并未放慢资本支出的步伐，其投资项目的质量也还是不那么让人放心。

在上一年的点评中我分析了川投能源将要投资的亭子口公司，认为这家公司盈利能力低下，属劣质资产——这也是很多投资者的共识。然而，胳膊终究是扭不过大腿，川投能源还是收购了亭子口20%的股权。

翻看川投能源2021年的年报，亭子口2021年实现净利润2.73亿元，比上一年（1.90亿元）增长了43.48%。这让我大吃一惊，莫非，这还真是不错的一家公司？

我又查阅了一下亭子口公司2020年度的审计报告，发现其中显示其2020年的净利润为1.48亿元，与川投能源年报中披露的数据不一致。

翻过头来我又查看川投能源年报中的相关数据，发现按权益法下确认的亭子口公司投资收益仅为543.22万元——以川投能源持有20%股权推算，对应的亭子口公司的净利润仅为2716.10万元。

考虑到川投能源收购亭子口公司的股权是在2021年年中进行的，因此2716.10万元并非全年的净利润。我在川投能源年报中没有查到亭子口公司20%的股权是什么时候交割的，不过，按此前相关公告，“甲、乙双方同意在本协议生效后的30日内进行股权交割。”而川投能源股东大会批准该交易的日期为2021年5月20日，按此推算，交割应该在上半年即可完成。那么，川投能源理应享有亭子口公司2021年下半年20%的利润，只有区区543万元？！

亭子口公司虽说盈利能力低下，好歹还是盈利的。2021年，川投能源还收购了一亏损累累以至资不抵债的公司——四川玉田能源发展有限公司（下称“玉田公司”）。

表1：川投能源資金状况

单位：亿元

表2：川投能源有息负债

单位：亿元

据披露，截至2020年末，玉田公司总资产9.49亿元，净资产-3562.65万元，2020年收入8472.29万元。2018-2020年三年净利润分别为-2201.15万元、-1406.92万元及-1714.03万元。

因为玉田公司资不抵债，川投能源以1544.82万元即收购了其71%的股权，但同时还得承接大股东债权6.79亿元，合计付出6.94亿元。

川投能源认为，“根据玉田公司近3年财务数据和历史以往经营情况，按中性方案测算，本项目内部收益率为5.24%。”5.24%的内部收益率，比川投能源长期借款的利率（3.5%—4.8%）高不了多少，投资这样的项目，川投能源的净资产收益率又怎么可能不下降？！

根据川投能源2021年度股东大会的会议资料，“截止2021年末，公司本部带息债务余额为112亿元。预计在2022年底，本部带息债务余额约为176亿元。”由此来推测，川投能源未来仍将大展拳脚进行投资。

说实话，我已经在担心川投能源未来可能遭受财务风险了。2022年第1季度，川投能源的净利润同比下降了13.69%，公司方面列举了三条原因：一是来自参股公司的投资收益同比减少2000.72万元，二是子公司田湾河因因仁宗海大坝治理1-3月发电量、营业收入减少，减少利润总额3944.83万元，三是母公司财务费用同比增加3001.77万元。

要知道，川投能源第1季度母公司报表中的财务费用只有1亿元，而公司制定的预算为全年公司本部的财务费用为5.74亿元——也就是说，未来三个季度母公司财务费用对公司利润的影响会更大。