企业业绩预告、内部控制与投资效率的实证研究

刘雯雯 方 园 陈楚歆

（金华市气象局，浙江 金华 321000）

一、引言

在投资备受关注的现在，上市公司依旧不重视投资效率，更甚者忽略其投资效率。最近几年，我国学者对上市公司进行投资决策时的行为及后续的效果进行了大量的追踪调查。李焰等（2011）认为企业的投资效率很大程度上以来管理层的决策，而管理层的决策可能受到自身背景和生长环境的影响。申慧慧等（2012）则通过融资约束的角度分析了环境变化对理性投资的影响。研究发现，我国大量的非理性投资，准确地说，我国上市公司只注重投资总量，却忽视了投资效率，这种重量不重质的表现使非效率投资问题严重。所以，如何帮助上市公司改变这一现象，是我国经济发展所需面对的重要问题。

二、文献回顾与研究假设

1.业绩预告与企业投资效率

当前，企业的业绩预告在我国股本市场传递着种种消息，促进了资本市场的发展，因此我国对业绩预告的披露方式以及披露内容更加要求规范，这也使得一些研究者对业绩预告产生兴趣。如杨德明等（2006）则认为市场对业绩预告的反应是有区别的，因此市场对消极的业绩预告反应显示出更为显著负面影响。由于风险意识的进一步加强，消极的业绩预告所传递的财务信息会影响监管部门、债权人、投资者等利益相关者的行为，可能使企业面临一些潜在的压力和经营风险，失去投资者的信赖。但是积极的业绩预告却可以产生出截然相反的作用，可以向外部投资者传递利好信息，增加各利益相关者对公司的信心。基于我国市场处于弱式有效与半强式有效之间，实践证明，积极的业绩预告能够在短期内保持股价的稳健性，与消极的业绩预告相比，其股价出现暴跌的可能性，为了延长消极预告负面影响的滞后性，企业管理层有可能为了减轻经营风险和自身利益而选择出具更为积极的业绩预告。

同时，由于业绩预告并不像业绩公告那样强制性要求注册会计师对其进行审计，因此企业的业绩预告具有天然的偏差性。而且，我国对业绩预告违规管理的惩罚力度较低，且存在着较强的“选择性偏差”（宋云玲等，2010）。同时研究还发现，我国监管机构对企业存在业绩预告违规行为的处罚存在也带有选择性，绝大多数的“罚单”是向公布消极预告的企业开出的，而有着积极业绩预告的企业几乎没有收到过罚单。这就为一些投机取巧分子提供了便利。因此，为了避免监管机构的处罚，上市公司也更倾向于出具较为积极的业绩预告。

本文认为，越是积极的业绩预告，其产生偏差的可能性就越大，为了控制其经营风险，公司相关人员在进行投资决策时越发谨慎。

罗斌元（2017）研究发现情绪会影响投资行为，失控的情绪容易导致非理性投资的发生。同样，Hilary等（2009）发现宗教信仰强度会影响企业的风险偏好，其中受这种文化背景熏陶较为严重地区，企业的风险偏好程度较低，越不利于企业对外投资。中国企业受儒家文化熏陶，其保守思想较为严重，导致对自身估值较高的企业，为巩固其现有地位，越可能减少投资，维持现状。因此，本文认为越是发布积极的业绩预告的企业就越可能存在非投资效率，其在投资不足的企业中更为明显。由此，本文提出以下假设。

H1a：企业的业绩预告会影响投资效率，积极的业绩预告可能会增加过度投资的可能性。

H1b：企业的业绩预告会影响投资效率，积极的业绩预告可能会导致投资不足。

2.内部控制：一种有效的治疗手段

内部控制作为一种有效的治疗手段，能够促进企业的自我管理和完善，有利于企业保存稳健的发展势头，增加企业的发展潜力，它在企业企业经营的方方面面都有较好的促进作用。业绩预告和企业投资效率的关系，很可能会受到内部控制质量水平的影响根据上述分析，我们得知积极的业绩预告由于其可能存在一定偏差性或由于保守防御意识的影响，很可能导致企业投资不足，那么，企业的内部控制质量水平能否减小企业业绩预告的偏差性，增强企业管理层的自信心，转变其面对风险的态度，进而通过对这些因素的促进调节使业绩预告对企业非效率投资问题的影响发生变化？

曹巍（2016）强调了内部控制质量水平的高低也使企业对自身的业绩预测分析水平产生重要的影响。事实上，拥有高水准的内部控制企业其自身业绩预告的准确性也普遍较高，从而能够为企业进行正确的决策提供依据，避免出现一些不必要的投资。另外，高水准的也有利于增强管理者从惧怕风险到吸引风险的意识转变，从而促进企业投资效率的增加。李万福等（2011）则认为具有高质量的内控水平的企业一般也有较好的投资效率性，与之相反，对于内控较差的企业其投资非效率现象较为严重。内控水平较低的企业，其投资效率水平一般也不高。因此，加强企业的内部控制有利于缓解企业业绩预告与非效率投资的正相关关系，这点在投资不足层面更为显著。由此，本文提出如下假设。

H2a：内部控制作为一种治疗手段，能缓解业绩预告导致过度投资的状态。

H2b：内部控制作为一种治疗手段，能缓解业绩预告导致投资不足的状态。

三、研究设计

1. 样本选取和数据来源

本文根据Richardson提出的投资预期模型结合2013年～2018年中国上市公司数据样本进行分析，主要参考了国泰安数据库和“迪博”数据库。

2.变量解释

（1）业绩预告，运用通过计算预告本期每股收益的下限取值（EPS_Low）与预告本期每股收益的上限取值（EPS_Hig）的均值来表示企业预告，定义变量为Forecast。

（2）企业投资效率，参考Richardson提出的投资预期模型，计算所得的残差，代表企业的投资效率。

（3）企业内部控制，将内部控制指数标准化。

（4）控制变量。

表1 变量定义说明表

3.假设模型

为了检验H1a，构建模型（2）

为了检验H1b，构建模型（3）

上述模型中的被解释变量Over_inv为过度投资层面的检验模型，Over_inv为模型（1）的残差；Under_inv为投资不足层面的检验模型，Under_inv为模型（1）回归的残差。如果假设H1a成立则显著，若假设H1b成立则显著。

为了检验假设2，本文已回归模型（4）、（5）进行检验：

四、实证结果分析

1.描述性统计

表2 描述性统计

2.回归分析

表3中的第一列显示了业绩预告与投资过度之间的回归结果。列（b）中Forecast的回归系数不显著，说明积极的业绩预告并无法导致企业的过度投资。假设H1a不成立。而业绩预告与投资不足之间的相互关系则恰恰相反，越是公布积极的业绩预告的上市公司反而越容易出现投资不足的现象，在模型（3）中，Forecast的回归系数统计水平上显著。综上所述，积极的业绩预告越容易使上市公司出现非效率投资，且在投资不足层面更为明显。

表3中的第三例第四列分别显示了，内部控制指数作为一个调节变量对业绩预告和非效率投资之间的相互作用，从这回归结果在可以看出，假设H2a，高质量的内部控制在投资过度层面对非效率投资具有更为积极的治理作用，不成立。但假设H2b认为高质量的内部控制在投资不足层面有着更为积极的治疗作用，Forecast×ICindex的系数显著，内部控制指数越高，则可以弱化业绩预告与投资不足之间的正相关关系。假设H2b得以验证。

表3 业绩预告、内部控制对投资效率的回归结果

五、研究结论

研究发现，业绩预告可能导致企业的非理性投资。这是因为有的出具积极业绩预告其可靠性相对较低，而较低的可靠性使管理层无法作出正确的判断，导致投资不足的非理性投资。此外，那些业绩稳定的企业，即使出具积极准确的业绩预告，为了保存现状、维持现有的经营水平，在进行投资时，其决策行为的过于谨慎性最终导致投资不足。本文提出了这一问题并提出了相应的解决方案。因此，本文考察中国上市公司业绩预告与企业投资效率的关系，同时将内部控制作为一种治疗手段，体现其在规范业绩预告，提升企业自身信心，促进理性投资，避免投资不足的作用。研究中发现：我国上市公司普遍存在非效率投资的问题，其中传递积极信号的业绩预告有可能出现投资不足现象。与此同时，内部控制环境与企业投资效率水平成正比，高水准的内控水平能够促进企业作出正确的投资决策和投资行为，同样能够减少企业的非理性投资行为。本文首次提供了企业积极的业绩预告导致其非效率投资增加的重要证据，研究了内部控制对不同类别的非效率投资中的治理效应，能够有针对企业投资中存在的问题分类改进。通过本文的研究设计和结果分析过程，用数据进行分析，进一步扩展了业绩预告在投资效率方面的应用，因此，只有以更加规范的态度来披露业绩预告，以更加理智的态度去面对投资风险，企业才能真正地提高其投资效率.