板块分析 大消费疫情之后复苏几何

赵阳

随着疫情得到控制，经济逐步恢复，消费正在复苏，产业配置性价比提升。

大消费是市场瞩目的板块，曾经有过辉煌，也有过深幅调整。目前的大消费板块是否已跌出空间，后续还能否重振雄风？

“疫情形势实质性好转，线下消费开始复苏。”国金证券认为，随着疫情形势出现实质性好转，出行陆续恢复，期待已久的“疫后修复”逐步启动。

把握3条大消费主线

今年国内部分地区出现了疫情反复，居民外出购物就餐等活动减少。

1～4月社会消费品零售总额13.81万亿元，同比下降0.2%。其中，除汽车以外的消费品零售额12.48亿元，增长0.8%。4月可选消费和餐饮销售受疫情影响较为明显，尤其是受疫情冲击比较严重的长三角和东北地区，限额以上消费品零售额同比下降幅度均超过30%，导致4月消费市场整体规模继续下降，增速低于预期。疫情还导致国内供应链受阻，对4月出口造成明显拖累。

疫情对部分上市公司业绩也造成一定影响，进而影响投资信心。消费产业中仅商贸零售、纺织服装以及农林牧渔行业跑赢上证综指，医药、轻工制造行业跌幅超过20%。剔除新股涨跌幅中位数为-20%，前期抱团的消费白马股持续调整，千亿以上消费企业涨跌幅中位数为-18.5%。

中信证券认为，随着疫情得到控制，经济逐步恢复，消费正在复苏，产业配置性价比提升。

首先，当前中国经济结构中，消费支出已成为拉动经济增长的第一动力。2021年，消费需求更是扭转了2020年向下拉动经济增长的局面。与发达国家相比，我国消费占GDP比重仍有提升空间。

其次，必选消费品具有较强的韧性，当前各地疫情陆续得到有效控制，可选消费将陆续回暖。

再次，消费是扩大内需的主要着力点。中央政治局会议提出，要发挥消费对经济循环的牵引带动作用，多部门及长春、深圳、武汉、运城、太原、长沙等地密集出台促消费政策，短期修复、中长期增长确定性较强。

最后，消费产业上市公司经营多保持稳健，获得长期稳定较高收益的概率较高，是机构、外资等投资者重点配置的方向。而前期白马股抱团瓦解，公募基金对消费产业超配水平大幅下降，但市场担心的估值较高压力得到充分释放。

当前食品饮料、医药、家电、轻工等行业估值已处于近10年较低水平，将吸引一些注重中长期稳健收益的投资者增加配置。

国金证券分析师建议把握3条大消费主线：①疫后修复。除了直接利好的行业，食品饮料、美容护理行业中兼具需求修复与估值修复的优质标的也值得关注。②政策刺激。政府明确支持汽车、家电等大宗消费以带动内需。③猪周期及粮食涨价。全球农产品价格上涨仍在蔓延，国内猪肉价格上涨也在验证猪周期。

食品饮料：配置吸引力提升

食品饮料与居民生活密切相关，整体虽受宏观经济和疫情影响，但幅度可控。国内居家隔离的防控措施对聚餐、礼品类消费冲击较大，但将随着消费场景恢复而回补。生活必需品业绩稳定性较强，且方便食品、预制菜等需求快速增长。

从行业整体来看，2021年上市公司平均歸母净利润同比增速由过去的双位数降至个位数，2022年一季度增速回归至16%的常态水平。3月后局部疫情反复，对各子行业影响分化，白酒为淡季，受损程度较小;大众品中居家消费需求提升，啤酒、饮料、调味品、乳制品等需求受到抑制，但仅为短期阶段性影响。

同时，考虑到部分产品提价落地及成本压力趋缓，预计二季度业绩或将小幅下修，投资者也有一定预期。

中信证券表示，疫情后消费复苏是大势所趋，行业整体估值已回落至近10年75%分位，配置吸引力提升。

招商证券行业分析师于佳琦认为，当前位置对于白酒板块来说，估值还是中等偏下，基本面信心更强，虽然未必有报复性消费，但白酒作为刚需的礼赠、社交等属性，仍然属于刚需品，预计场景回来之后有较为不错的回补。白酒的韧性仍然较强，动销反馈积极后，有望重新迎来积极行情。标的上，可以更加大胆配置一些低估值、低预期品种，动销反馈积极后有望获得估值修复，如五粮液、舍得酒业;中长期维度坚定持有贵州茅台、泸州老窖、古井贡酒、洋河股份、老白干等势能向上的品种。

在食品行业方面，招商证券认为疫情受益品种很难成为接下来的避风港，分析师建议配置在改善品种上，包含两类：一个是二三季度报表低基数下增速较快标的，如涪陵榨菜、天味食品、巴比食品;另一类是中期成本向下改善，一二季度应当为成本压制最为明显的两个季度，收入稳健中寻找一些成本拐点、带来未来更强的业绩弹性的公司。如安琪酵母、绝味食品、东鹏饮料、立高食品等。

医药：看好消费和制造

医药行业兼具科技及消费双属性，业绩保持较快增长。

从行业整体来看，2021年上市公司平均归母净利润同比增速快速上升，2022年一季度增速仍保持25%的较高水平。医药产品具备一定必选属性，疫情造成的延迟需求将逐步回补。疫情暴露出重大疫情防控体制机制、公共卫生体系等方面存在一些短板，预计医疗卫生财政支出将保持在5%～10%区间内稳定增长。经过疫情的洗礼，居民防护及健康意识增强，家庭端医疗保健支出将增加。

中信证券认为，医药顶层政策方向相对明确，全国集采将常态化和全面铺开，共同富裕基调下医疗政策改革更加明朗，行业长期发展潜力巨大。

当前医药行业整体估值已低于近10年中位数，部分个股高估值压力得到释放。

招商证券行业分析师王艺颖认为，关注医药消费和制造两大主线。建议关注一些具有长期配置价值的龙头，或者估值目前有安全边际的标的，消费方向有爱博医疗和泰格医药，制造方面有普洛药业和华恒生物。

家电：企业估值具备相对优势

家电行业压制性因素逐步缓解，政策向好有望带动需求释放。

家电对线下消费场景依赖较大，且部分产品需上门安装服务，整体受疫情冲击极大;同时还受到房地产调控政策、成本上升等影响。家电行业基本面较弱，仅消毒除菌类、清洁类家电需求上升。

从行业整体来看，2021年上市公司平均归母净利润同比增速继续下降，到2022年一季度增速才略有提升。目前国内疫情控制效果初步显现，消费场景有望恢复，促消费政策陆续发出。

中信证券认为，近两年严峻的市场环境使得行业竞争格局改善，产品整体价格回稳，具备核心竞争力、现金流充足的企业获得更高的市场份额。

此外，行业及主要企业估值具备相对优势，行业整体市盈率低于20倍，处于近10年估值35%分位。部分行业龙头市盈率在10～20倍左右，与海外对标企业的估值相比有较大提升空间。

招商证券行业分析师史晋星认为，从家电投资的角度建议关注3条主线：①稳增长相关的耐用品拉动，包括厨电和适合囤货的冰箱冷柜等产品，重点关注亿田智能、火星人、老板电器;白电美的集团、海容冷链。②推荐必需消费品中的经营反转标的苏泊尔、飞科电器、JS环球生活（港股），其中苏泊尔、飞科在抖音渠道方面的布局值得重点关注;关注出口订单平稳、受益于人民币持续贬值利润率修复的新宝股份。③成长股逐渐走出杀估值和杀业绩的负向循环，科沃斯、石头科技和极米科技作为清洁电器和投影仪的头部品牌，“6.18”预售数据表现亮眼，推荐重点关注。

轻工制造：龙头企业性价比较高

轻工制造行业内部分化较大，部分企业二季度业绩仍有压力。

受疫情、地产双重影响，家居企业订单增速放缓，部分家居公司快速发展整装渠道，保持营收端增速较好，但原材料等成本提高使得家居企业利润端承压。俄乌冲突造成纸浆产能受限、能源压力上升，对造纸包装等企业经营造成压力。而文娱办公受疫情及双减政策影响，整体需求下滑。

从行业整体来看，2021年上市公司平均归母净利润同比转为负增长，2022年一季度增速继续大幅下降。

展望未来，中信证券认为，国内疫情影响将逐步减弱，线下商超逐步恢复营业，叠加地产政策边际调整，或将拉动家居产品需求，企业经营有望持续向好。而文化纸进入需求淡季，较难通过提价完全对冲成本上升压力。

考虑到人民币贬值、关税豁免等利好部分出口型企业，行业整体盈利空间或有小幅收缩。

从估值层面看，龙头企业估值水平已经处于历史估值中枢底部区间，具备较高性价比。

招商证券行业分析师赵中平认为，家居疫后复苏在即，布局成本回落主线。

家居看好欧派家居、顾家家居、敏华控股，同时布局自身有积极变化的家居公司，持续看好索菲亚、志邦家居、喜临门，差异化成长逻辑布局曲美家居、江山欧派。

文娱用品中部分优质标的已调整至历史估值底部区间，重点关注前期受损品种，如晨光股份、百亚股份，外围市场快速增长，全国化进程稳步推进，电商渠道快速增长。

消费者服务：酒店餐饮恢复较快

消费者服务受疫情冲击超预期，上市公司业绩仍处于底部。

2021年上市公司平均归母净利润仅为2019年的四分之一左右，2022年一季度业绩仍在大幅下降。“五一”假期国内旅游出游人次仅为2019年同期的66.8%，国内旅游收入回落至44%，行业整体阶段性承压，预计二季度企业仍难盈利。

展望全年，中信证券认为，局部疫情反复扰动对板块的冲击难以避免，但疫情管控影响终将退却，稳增长背景下消费者服务行业头部企业的业绩恢复弹性以及长期经营修复确定性较强。

招商证券行业分析师李秀敏认为，目前整个餐饮旅游板块的投资更偏向于波段，疫情严重且板块估值偏低的時候会是买点，这个位置性价比还可以。相对来说，酒店餐饮恢复较快，跨省的景区、免税、旅行社稍后。板块推荐：酒店>餐饮>免税>OTA>旅行社>景区。酒店：锦江酒店、华住酒店、首旅酒店、金陵饭店;餐饮：海伦司、九毛九、海底捞、瑞幸咖啡;免税：中国中免、王府井;旅行社和OTA：同程旅行、岭南控股、携程;景区：天目湖、复星旅游文化、宋城演艺。

农林牧渔：猪价高点有望超预期

农林牧渔行业具有一定周期性，业绩处于底部区域。

从行业整体来看，2021年上市公司平均归母净利润由盈转亏，2022年一季度企业平均净利润仍为负。

中信证券认为，当前，国内主粮供应充足，受海外、天气等因素影响不大，农产品价格预计稳中向好。生猪养殖行业快速去产能，下半年猪价或将出现向上拐点，支持企业业绩修复。

此外，国内宠物市场增长迅速，行业集中度有待提升，优质企业高速成长可期。

招商证券行业分析师熊承慧认为，猪价高点或有望超市场预期。建议把握回调机会，继续加配生猪养殖板块，积极关注温氏股份、巨星农牧、东瑞股份等。

由于粮价高景气延续，可以积极布局种植链，其中种子行业或可另外受益于转基因玉米商业化，推荐稻麦种植龙头苏垦农发，种业板块登海种业、隆平高科、大北农。

商贸零售：内部分化严重

商贸零售行业经营受疫情冲击极大，上半年企业业绩转正概率较小。

线下消费场景受疫情影响极大，2021年上市公司平均归母净利润由盈转亏，2022年一季度业绩同比仍在下降。

行业内部分化严重，疫情背景下，社区团购等新业态对超市行业造成较大冲击;百货板块收入利润均较2019年有极大提升空间;黄金珠宝板块2021年由于疫情缓解带来婚庆等延迟需求回补呈现高景气，今年一季度受疫情影响短期承压;国内护肤品及医美市场迅速扩张，疫情冲击下企业业绩仍有增长，目前行业迈入规范化发展轨道，消费者信任度有所提升，板块长期发展空间巨大。

招商证券行业分析师丁浙川认为，从整体上看，三大电商一季度表现平稳，但二季度指引较弱。疫情影响下消费需求较弱，建议重点关注“6.18”大促情况，首推拼多多，关注京东、阿里巴巴。

纺织服装：新兴赛道有望延续高景气

纺织服装行业经营逐步恢复，部分新兴赛道崭露头角。

纺织服装为可选消费品，对线下消费场景有一定依赖，整体经历经济、贸易以及疫情的负面影响后灵活调整经营策略，使得业绩逐步恢复。

2021年上市公司平均归母净利润上升至正常水平，2022年一季度受疫情影响，业绩同比增速略有下降。

中信证券认为，随着国内生产生活及海外需求恢复，企业收入及业绩都将有一定幅度修复。且疫情改变了居民出游方式，短途精致露营需求呈井喷状态，刺激相关产品销售，叠加消费端健身意识增强，部分新兴赛道有望延续高景气。

招商证券行业分析师刘丽预计，随着疫情影响的减弱，品牌企业自5月份开始销售端呈现改善迹象，估值有望先行修复;纺织制造类景气度延续。

近期疫情导致龙头公司安踏、李宁销售承压，但随着疫情及高基数影响逐渐减弱，动销情况有好转，估值有望先行修复，可重点关注。纺织制造关注伟星股份、华利集团、众望布艺。