白酒：不可低估的韧性董广阳等

市场分歧之下，白酒韧劲不可低估，头部酒企引领复苏。

复苏方向已确立

上周市场对未来宏观经济预期的分歧，导致自上而下对消费景气度产生担忧，白酒指数接连回调，特别是次高端回调明显。对此，我们认为名酒企业的需求、经营和报表韧劲都不可低估，延续前期的观点，我们再尝试将逻辑阐述得更清晰一些：

图一：高端酒近期价格走势

来源：华创证券

行业集中度加速提升，剧烈分化下名酒稳健性仍足。疫情后粗放增长的中小酒企自去年下半年就遇到问题，目前经营举步维艰，我们了解部分酱酒中型企业的库存至少在一年以上，相反是名酒企业的健康库存和稳健成长。同时，结合酒协披露，22Q1亏损酒企占比提升至19%，留出更多增长空间给名优酒企。总体而言，名酒需求韧性和渠道缓冲垫不容低估。

头部酒企决策理性，数字化赋能量价管控更为精准。目前头部酒企领导对外部环境、行业阶段及内在矛盾均有清晰认知，经营理性克制，犯错概率极低。同时酒企的精细化营销水平明显提升，针对放货时点、价格管控等营销政策调节更为精准。因此，头部酒企实际经营能力的提升不容低估。

报表韧劲依然充足，而下半年旺季量价有望较好平衡。短期来看，市场聚焦点一是中报，二是中秋、国庆旺季。中报预期方面，茅台预告起到定海神针作用，而区域龙头古井超预期增长，有望成为板块情绪回暖催化剂，整体看，高端和区域龙头中报确定性充足，次高端在高基数下仍需消化预期。旺季量价层面，今年中秋、国庆间隔期较长，有望带来更多消费场景。以目前头部酒企的经营能力和决策看，在保证全年目标完成的同时，也能保障量价均衡，判断价格波动幅度有限。

综上三点，我们认为当下白酒需求、经营和报表韧劲依然充足，行业处于剧烈分化阶段，但一线酒企的增长稳健性已经十分清晰。放眼下半年至明年，尽管需求复苏的节奏仍有分歧，但复苏的方向已经确立，加之白酒板块估值经历一年半的消化后，值得更加乐观来看待。

重点酒企渠道跟踪：高端韧性足，区域龙头亮点多。

高端韧性凸显，动销态势良好。茅台普茅散瓶/整箱本周批价2780元/3130元，环比略上涨，主要系动销良好、供给减量所致，库存小于半个月。7月29日“小茅好运”第四轮专场投放49999瓶产品（四款合计），投放量创下新高;五粮液批价环比略有下降，回款进度约70%，发货节奏略缓于回款。经典五粮液控制投放量。老窖批价环比持平，库存略高于1个月，费用投入从渠道向消费者倾斜，华北增速表现较优，河南地区动销略缓。

图二：SW白酒行业PE-band

来源：华创证券

次高端表现分化。汾酒全年任务完成进度70%，玻汾库存低位带动批价小幅上涨，复兴版进度和库存维持良性;洋河回款/发货进度70%/60%，库存略高于同期，7月29日通过云端举办“海之蓝·元宇宙”发布会;古井披露业绩快报，测算单Q2实现收入37.3亿元，同增29.5%，归母净利润8.2亿元，同增45.3%，对应净利率22.0%，同增2.4pcts，业绩表现超出市场预期;酒鬼酒销售公司发布通知，自9月1日起，上调52度酒鬼（传承）30元/瓶，上调39度和42度酒鬼（传承）10元/瓶;水井坊发布半年度报告，测算单Q2实现总营收6.59亿元，同增10.4%，归母净利润0.07亿元，由负转正。

投资策略：短期聚焦中报确定，中线主推反转弹性。

白酒板块：首选高端，中报期加大推荐区域龙头。行业需求改善方向明确，中报韧性较足，高端确定性突出，次高端處于预期消化阶段，等待需求斜率向上信号带来的布局时机。标的上首推茅台，公司内部管理更加主动作为，步伐主动提速，进入上行加速周期。紧握估值合理的老窖，加大布局预期底部的五粮液。8月中报验证期，区域龙头的业绩确定性更加突出，加大推荐洋河、古井，其次激励落地催化的今世缘，次高端拿定势能强劲的汾酒，择估值配置，关注舍得。

大众品板块：明确经营底部机会，重申板块性推荐啤酒，餐饮供应链龙头再迎布局点。建议将中报短期压力视为加大配置的机会，重点板块及标的推荐上，啤酒高端化产业大逻辑下，疫情后旺季加快追补，且来年量价齐升、成本回落弹性可期，继续全面推荐板块，首推青啤（A+H）、华润（H股），推荐重啤，关注燕京。餐饮供应链相关标的立高（冷冻烘焙）、安井（预制菜）、绝味（连锁）和中炬（调味品），持续推荐经营走出底部、下半年有望迎来高弹性的安琪和中长线逻辑清晰的东鹏。此外，乳业龙头伊利作为确定性收益首选标的，同时推荐近期股价回落、但中报业绩弹性释放的榨菜和洽洽，关注飞鹤（H股）库存出清的底部机会。