美国ETF：需求和制度共同催生繁荣

石伟

2008年金融危机期间，股神巴菲特和华尔街一位基金经理立下十年赌约，即双方分别选择投资标的，看十年后哪一种选择的收益更高，该基金经理当时选择了5只对冲基金，而巴菲特只选择了一只标普500ETF基金;十年后，答案揭晓，基金经理选择的5只基金10年平均回报率只有2.96%，而巴菲特的标普500指数ETF年化回报率达到8.5%。

巴菲特完胜的底层逻辑就在于，任何一个指数都不是表面看上去那么简单，其本身就是一个选股器，而且还可以不断更新，成分股都是优质的上市公司。

交易所交易基金（ETF）是一种在交易所上市交易、基金份额不断变化的开放式基金，结合了封闭式基金和开放式基金的运作特点，投资者既可以向基金管理公司申购或者赎回基金份额，也可以在交易所二级市场上自由买入和卖出。

ETF與共同基金的不同在于：共同基金不能在二级市场上交易，只能在各种承销渠道进行申购和赎回;共同基金采用“未知法”进行定价，其申购和赎回的价格等于下次净值计算时的份额净值，而ETF交易价格由二级市场供求关系决定;ETF可以用来卖空、止损、限价指令和进行保证金购买等策略;ETF是简单复制所跟踪指数的成分股，透明度更高;ETF交易时不需要缴纳资本利得税。

美国拥有全世界最为成熟的ETF市场，截至2021年年底，美国ETF市场发行人共计234家，产品为2805只，市场规模为7.21万亿美元，同比上升31.9%，全球占比70.2%;目前，大多数ETF产品的发行目前仍然需要美国证券交易委员会（SEC）审批，98%的ETF产品需要根据《1940年投资公司法》进行注册，并接受SEC的监管另外2%的产品中投资于商品、货币和期货合约的ETF需要按照《商品交易法》和《1933年证券法》履行注册手续并接受商品期货交易委员会（CFTC）和SEC的双重监管，但是完全注册制的倾向已经越来越明显。在美国，很多市场参与者会对二级市场上的ETF产品提供买卖双方报价，保障了ETF产品的流动性。

美国ETF市场蓬勃发展的源动力包括几个方面，例如高净值富裕人群的投资需求、股市长牛增厚了ETF资产净值从而吸引增量资金流入、市场透明度高导致的主动投资难以跑赢以指数为跟踪标的的ETF等。

美国权益型ETF的投资者以机构为主、个人为辅，二者持仓占比约为6：4，而高净值人群是美国ETF的主要个人投资者，约占美国家庭总数的6%。

20世纪90年代以来，美国股市经历了三段牛市，分别是1991-2000年利率自由化、私人养老金体制改革推动下的10年长牛、2003-2007年美联储在市场利空出尽之后连续降息下的货币宽松牛市，以及2009年以来量化宽松政策形成的“水牛”。长期牛市一方面增厚了存量资产的净值;另一方面也吸引了增量资金流入。

最为重要的是主动投资已经很难跑赢市场，美国资本市场高度市场化，信息披露制度日趋完善，内幕交易很少发生，市场有效性高，这就导致主动型股票基金借助信息不对称赚取超额收益的可能性大幅降低，投资者持续由主动型共同基金转向指数型共同基金和ETF，2009年金融危机以来美国主动型共同基金累计净流出1.61万亿美元，而ETF则是累计净流入2.25万亿美元。

最后，创新在ETF发展过程中的作用也不可小觑。自1993年第一只ETF诞生以来，ETF的资产类别由股票向债券、大宗商品、货币和外汇延伸，投资策略则由指数化投资向主动管理、Smart Beta延伸，保证金比例也不断降低。最近几年，美国ETF市场的重大创新包括资产类别（比特币ETF等）和智能投顾（投资策略）。其中，2021年10月，美国第一只比特币ETF——ProShares比特币策略ETF（BITO）上市，跟踪标的为芝加哥商业交易所交易的比特币期货价格。其次，美国智能投顾市场开始井喷，Wealthfront、Betterment等新型智能投顾公司的市场份额不断扩大，所管理的资产已经超过万亿美元，预计2023年的用户数量和渗透率将分别达到1378万和4.1%，而这些智能投顾公司的资产池主要就是ETF，因为其能够做到产品价格低廉、投资过程透明化、投资标的分散化和风险控制便捷化。