“新零售”背景下零售企业财务风险评价研究——以苏宁易购和大商股份为例

王竹泉（教授/博导） 谢昱然 孙莹（副教授/博士） （中国海洋大学管理学院 山东青岛 266100）

一、引言

我国经济正处于转型升级的关键时期，消费成为促进我国经济增长的重要动力。尽管2020年遭受新冠肺炎疫情的冲击，世界经济受到较大的影响，但据国家统计局数据显示，2020年，我国最终消费支出占GDP增长的比重已达54.3%，为近年来的较高水平，消费的基础性作用依然凸显。我国零售业的变革也逐步开展，以阿里、京东、苏宁等为代表的零售企业，通过战略落地，实现了线上与线下的融合发展，已经进入“新零售”业态的发展阶段。

“新零售”是近年来随着信息技术的发展和商业模式的创新而兴起的新业态，理论界对其尚未形成清晰完整的界定。借鉴主流关于新零售定义的解读，本文认为新零售具有以客户为中心，以大数据和云计算为工具，以全渠道管理为支撑，并融合线上线下进行双向发展的特征。“新零售”的“新”在于综合运用了云计算和大数据等先进技术手段，更加适应客户的全方位需求，通过重构人、货、场，实现零售效率的提高和成本的较低，其与传统零售的区别在于实现了线上、线下、移动等渠道的跨界融合。

新兴商业模式给零售企业带来了新的机遇和挑战。杨坚争等（2018）认为，新零售的商业模式打通了资金流、物流和信息流，实现了三者的有效结合。商业模式的创新必然影响企业的资金管理模式，进而通过资金运筹、供应链管理等影响零售企业的财务风险。利用商业信用融资是零售企业的典型特点之一，在供应商和零售商信息对称的情况下，商业信用可以促进供应链的协调发展，当然需要警惕资金链断裂的财务风险。资金链断裂的根本原因是存在资金缺口，导致经营活动不具有可持续性，从而引发财务风险。在长期资金的运用上，将零售闲置资金投入地产开发经营是零售业的特色之一，其中物流地产成为重要的投资方向。相较于商业地产，物流地产投资周期更长，更需要关注其财务风险状况。商业信用的增加带来了固定资产规模的上升，这说明利用商业信用获取的短期资金可能最终流向了长期投资，导致长期财务风险转化为短期财务风险。

然而现有针对零售行业财务风险的研究存在两点缺陷：一是专门针对零售行业的财务风险研究数量较少，也未能体现零售业的资金特点；二是对财务风险定义较为片面，一般重点考察企业的债务比例，片面认为企业财务风险只来自于负债经营。这种局限性造成对零售行业财务风险程度的错估，因此有必要依据零售企业资金管理特点，将财务风险拓展到整体资金活动，进而制定多维度、完整化的零售企业财务风险评价体系。

本文以零售业上市公司为切入点，在考虑其资金管理特点的基础上，研究商业模式转变前后对长短期财务风险的预计影响，以便构建更适用于零售企业的财务风险评价体系，完善财务风险管理理论体系，并借助零售业转型的典型案例企业进行分析，为零售企业防范财务风险、实现高质量发展提供参考。

二、零售企业财务风险的一般特点及变化趋势

（一）传统零售业资金管理特征与财务风险特点

从行业整体看，零售业对资金和技术的需求超过对劳动力的需求，尤其在零售业转型期间，零售行业现金流量大、资金需求不断增加。从供应链地位看，零售业掌握着下游庞大的客户群体，拥有广阔的营销渠道，通过延期向供应商付款占用营运资金，具有商业信用供应链融资的特征。从整体资金来源看，零售行业自有资金较为充足，融资结构以自有资金为主。根据零售业资金管理特征，其短期和长期的财务风险特点也比较明显。

1.短期财务风险。

（1）客观性。部分零售企业依赖于供应商为其提供的商业信用，这种对供应商资金的占用，是其短期财务风险的一个重要来源：当运营得当时，这种模式可以为企业提供营运资金，节约资金成本；当资金链出现问题时，风险也会迅速传播至企业各层面。

（2）潜在性。虽然占用供应商资金的短期财务风险是客观存在的，但是其风险的大小，取决于零售企业与供应商之间合作关系的稳健程度。在零售企业长期经营过程中，这部分“无息负债”已经成为供应商与零售企业之间一种约定的“默契”。只要两者间合作紧密，账期保持稳定，资金循环流动，来自于供应商层面的短期财务风险就仅表现为一种潜在风险。

（3）突发性。一旦零售企业与供应商之间关系出现问题，这种财务风险会沿着资金链和供应链迅速传播与爆发。例如，国美电器在抢占市场的过程中，由自主开店转为资本并购，先后以现金收购上海永乐、北京大中和山东三联。这一迅速扩张的计划，使得国美与供应商之间的关系紧张，不得不紧急关停线下门店以回笼资金。

2.长期财务风险。

（1）不确定性。大型零售企业一般选择与地产商合作，零售企业投资房地产的目的在于弥补零售行业自身利润单薄的缺陷和发展线下业务需要经营场所。这种潜在的联系将零售行业与房地产行业结合起来，但是这类长期投资具有较大的不确定性，一方面是房地产本身的价值不确定，另一方面是经营用地产本身的经营情况不确定。

（2）战略性。房地产行业虽然整体利润较高，但需要大量资金的支撑。“零售+地产”的商业运作模式具有投资周期长和地产未来价值不确定的特点，在获取高额利润的同时降低了零售企业的资金流动性，同时需要承担未来经营情况和升值空间不确定的风险，长期风险应对方面具有一定的战略性特点。

（二）“新零售”背景下零售企业财务风险的变化趋势分析

1.短期财务风险。

（1）议价能力。传统零售行业不直接参与生产制造，但掌握着下游渠道，新零售模式将零售企业的这一特点放大，可以通过大数据平台选择实时性价比更高的供应商，还可以进行产品类型划分和地区集中整合。这种商业模式增强了零售企业对供应商的议价能力，强化了对供应商商业信用的运用，在一定程度上能够降低企业的短期财务风险。

（2）库存管理。从库存方面分析，新零售所增添的精算模式使得公司能够合理把握进货与销售之间的关系，防止库存商品的积压；并且通过数据分析实现对区域消费能力、消费偏好的准确把握，据此制定贴合消费者需求的采购计划，进而推动零售企业实现“零营运资本”的目标。当然该模式的应用受零售企业转型时间长短和转型程度不同的影响，对库存管理的影响具有不确定性。

（3）资金周转。对于零售企业来说，及时回收账款、加强资金链整体的稳定性是降低财务风险的必要途径。零售企业通过供应链的整体协调，在前端把控产品的质量与功能，在后端把握消费者的多样化需求，有利于供应链的稳定。如果运用得当，新零售能够降低零售企业的短期财务风险。但是在转型过程中，为了适应复杂多变的商业环境，零售企业从技术、平台、渠道等各方面进行了全面构建和升级，导致其资金需求量激增。一些零售企业虽然可以通过股权、债券以及外部战略性投资获得资金，但相较于审核严苛的长期资金，短期金融性融资更容易获取，因此不少企业会采取“短借长投”的模式来弥补长期资金缺口，在长期财务风险稳定的情况下，加剧了企业的短期财务风险。

综上所述，从商业模式看，新零售能够使供应链整体更为协调，从采购、生产和销售各方面提高资金周转能力，从而促进短期财务风险的降低。但是，从资金供求看，新零售需要大量资金的支持，而部分零售企业选择“短借长投”的形式容易造成资金链的不稳定性，综合来看债权人因素在资金链中的影响作用更大，进而在转型后增加了企业的短期财务风险。因此，转型后的短期财务风险具有不确定性。

2.长期财务风险。在新零售转型升级中，零售企业延续了原来的“零售+地产”模式，一方面弥补了零售企业缺乏可抵押资产而借款困难的问题，另一方面随着商业模式的更新和信息技术手段的运用，资本运作方式更为灵活和有效，账期、结算等相比传统零售更加高效，长期财务风险得到了降低。

通过以上对零售行业财务风险的梳理与分析，可以大致得出新零售模式实施前后零售企业财务风险的变化趋势，具体如表1所示。

表1 财务风险预计变化趋势

三、“新零售”背景下零售企业财务风险评价体系重构

针对“新零售” 背景下零售企业长短期财务风险的特点与变化，本文重构了新零售企业财务风险评价体系，新的评价体系分为短期财务风险和长期财务风险两个层面。

短期财务风险层面，本文从四个维度进行考查，以下详细阐述。新零售的主要特征是全渠道的打通与升级，对零售企业来说，全渠道即从采购到销售的全部环节，因此在金融债权人维度的基础上本文新增了供应商和客户维度。其中，整体维度指标采用的是债权人、供应商和客户评价指标的加权平均值；债权人维度用短期金融性负债流动比率进行衡量，考察对金融债权人的短期债务的保障能力；供应商维度用供应商债务流动比率作为主要指标，衡量偿还其余债务后剩余资金对供应商债务的保障能力；客户维度用营销渠道营运资金周转率进行衡量，主要衡量“新零售”下减少营销渠道资金占用、加快资金回收的影响。

长期财务风险层面，由于零售企业一般以自有资金为主，但是新零售的资金需求较大，因此首先关注零售企业的借入资金与自有资金比例，以资本杠杆衡量总体融资风险。在长期资金上，从长期资金的来源和应用两个维度分析，来源上主要关注企业长期资金是否存在缺口，以营运资本的相反数进行判断；在应用上，零售企业投资于经营地产具有不确定性，由此产生长期财务风险，因此以经营用地产投入占经营活动总资金的比例来衡量长期资金运用风险。具体来说，“新零售”背景下的零售企业财务风险评价体系构成如图1所示。

图1 “新零售”背景下零售企业财务风险评价体系

根据财务风险评价体系，建立“新零售”背景下零售企业财务风险评价指标计算体系，具体计算公式如表2所示。

表2 “新零售”背景下零售企业财务风险评价指标计算公式

四、“新零售”背景下零售企业财务风险评价体系应用——以苏宁易购和大商股份为例

苏宁易购集团股份有限公司（以下简称苏宁）自成立以来由空调专营发展为传统家电再拓展为综合性商城。在新零售转型中，公司依靠成熟的供应链管理经营能力，参照阿里、京东等大型电商零售平台经营模式，经营家电3C、母婴用品、百货商品、生鲜食品等多种品类，利用互联网、物联网和大数据技术，进行品类、渠道的全球化拓展运营。

大商集团股份有限公司（以下简称大商）是我国最大的百货商业集团，业务包括百货、餐饮、超市等多种品类，百货连锁、超市连锁、电器连锁是大商集团的三大主力业态，采用多商号、多业态的混合制发展模式。作为传统零售中的佼佼者，大商的转型以在线化和自营化为主题，逐步回归自营自销。

为更好说明转型的效果，本文选取苏宁和大商作为研究对象，主要有以下三点原因：（1）案例的代表性。苏宁是率先提出“智慧零售”云商模式的开拓者；大商作为传统零售向在线化转型的典型代表，正着力于开发自营平台天狗网。（2）案例的对比性。苏宁在转型过程中采用“店商+电商+零售服务商”的云商模式，向全品类综合零售平台转型；大商的主业态是百货和超市，在转型中仍然以原有经营模式为依托，巩固地区优势，以线上平台补充和促进原有零售业态的发展。（3）案例资料的可获得性。苏宁和大商都已在证券市场上市，各项财务数据具有可获得性。

（一）短期财务风险评价

1.整体维度。在整体维度，按照对短期财务风险的影响大小，债权人、供应商和客户分别赋权50%、25%和25%，拟定该权重比例的原因是债权人的短期金融性债务具有期限性，到期必须偿还款项，对企业短期财务风险的影响更大。在整体维度上，新零售转型后苏宁的加权平均流动比率下降，主要源自于债权人维度流动比率的下降；大商则表现为相反的趋势，原因是债权人、供应商维度的提升。具体计算结果如下页表3所示。

表3 转型前后苏宁和大商加权平均流动比率统计表 单位：倍

2.债权人维度。如下页表4所示，从债权人维度看，新零售模式下苏宁的短期金融性负债流动比率急剧下降，由传统零售下2013年的8.83降低至2019年的1.02，主要原因是短期金融性负债的激增。其中，2018年、2019年表现最为明显，2018年苏宁采用“短借长投”的模式维持大规模扩张，短期借款增加明显，导致短期金融性负债由2017年的2.89下降至2018年的1.91；2019年苏宁以前年度发行的大额债券到期，导致一年内到期的非流动负债显著增长，造成一定的还债压力，指标层面表现为苏宁的短期金融性负债下降至2019年的1.02。

表4 转型前后苏宁和大商短期金融性负债流动比率统计表 单位：倍

在新零售模式下，大商的短期金融性负债流动比率则较传统零售模式有明显增加。具体而言，转型前后大商的短期金融性负债变动不大，营运资金则较传统模式下增加了近3倍，原因在于流动资产的迅速提升，相较于苏宁，大商的短期财务政策更为稳健。

3.供应商维度。在新零售时期，大商的供应商债务流动比率呈稳步增长的趋势，苏宁则在2019年出现大幅下滑，原因是应付账款的增长。但是从总体来看，下降后的比例仍在1左右，说明在供应商资金占用上苏宁仍采取较为稳健的政策。在供应商关系的维护上，在转型过程中，两者都成立了金融保理公司，为集团及上游供应商提供金融服务，降低融资成本，促进全产业链的高效协同发展。大商还积极探索“集进分销”的策略，公司整体进货、门店分别销售，从而发挥规模效应，增强与供应商的议价能力。而财务数据表明，苏宁和大商在转型后的供应链资金得到稳定发展，供应商维度的短期财务风险有所降低，体现了零售业转型的有利影响。

4.客户维度。转型前后苏宁的营销渠道营运资金周转率变化不大，在新零售时期稳定在平均6.59左右。在营销策略上，苏宁选择双线融合的方式，线上入驻天猫平台，线下开发不同种类业态的零售服务门店。相较之下，大商在转型前后客户维度的波动更为明显。在传统零售模式下，大商的营销渠道营运资金周转率为负，主要原因是营销渠道营运资金为负，说明大商的营销渠道资金管理绩效较好，营销渠道不占用营运资金。而在转型后，大商依然保持了较高的周转率，且在新零售期间周转率呈上升趋势。具体而言，大商建立线上平台天狗网为百货商场起到了补充作用。以商场货架和库房作为仓储场地，增加分拣和物流，进而在增加销售渠道的同时减少仓储和物流成本，从而提升营销渠道的效率。

总的来说，大商转型前后保持了一贯高水平的营销渠道营运资金管理，而苏宁的转型并未带来营销渠道资金管理的明显变化。从商业模式上，新零售具有去中间化进而提升营销渠道资金管理绩效的可能性，但该效果具有不确定性。从案例企业看，新零售转型对客户维度的影响有限。可能的原因为：一是对于零售企业来说，新零售转型是在探索中前行，未来的效果和方向都具有不确定性；二是转型对零售企业的作用反映到财务数据上有一定的滞后性。

（二）长期财务风险

从总体融资风险、长期资金供给风险和长期资金运用风险三个维度衡量零售企业的长期财务风险。

1.总体融资风险。以资本杠杆衡量零售企业的总体融资风险，零售企业的资金管理特征是自有资金充足。转型后苏宁的资本杠杆水平呈先下降后上升的趋势，大商则整体上略有下降。具体而言，苏宁2018年至2019年资本杠杆的升高源于借入资金的显著增加，除短期财务风险分析中提到的短期借款和一年内到期的非流动负债增加外，长期借款和应付债券也有大规模的提升。苏宁在2018年发行公司债券进行融资，累计发行6期，共筹集资金100亿元；2019年长期应付款来源于苏宁对家乐福80%股权的收购。但是总体上，苏宁的资本杠杆未超过2倍，保持了零售企业自有资金为主的特点，具有较低的长期财务风险。大商的资本杠杆在新零售模式下有所下降，源于自有资金的显著提升，与苏宁的大规模扩张的激进策略不同，大商将闲置自有资金用于购买理财产品，累计购买近27亿元，以提高公司闲置资金的收益。这样大规模的理财投入，说明大商在转型中自有资金充足，并且在扩张中采用稳健的战略，总体融资风险低。

2.长期资金供给风险。在传统零售模式下，苏宁和大商不存在资金缺口，而在新零售模式下，两者的长期资金余额进一步提升，说明新零售转型能够给零售企业带来新的资本。具体而言，苏宁与阿里达成战略合作，大商持续得到注资，两家公司具有稳定的长期资金来源，长期资金供给风险在新零售转型后进一步降低。

3.长期资金运用风险。从经营用地产资金占比看，新零售模式下苏宁和大商的经营用地产资金占比相较于传统模式都有大幅降低，体现为经营用地金额的下降和经营活动总资金的增加，说明新零售模式降低了长期资金运用风险。具体而言，转型后苏宁的平均经营用地占用资金由2017年的30.29亿元下降至2019年的23.02亿元，而经营活动总资金由2017年的101.53亿元上升至2019年的276.14亿元，涨幅近170%。传统模式下，大商的经营用地产金额较低，均值仅为0.5亿元，转型后该金额进一步下降为2019年的0.27亿元，经营活动总资金均值则由2017年的11.75亿元增加至2019年的47.26亿元。在长期资金运用上，苏宁采用门店资产运作计划，以自有门店物业的房屋所有权和土地使用权出资设立全资子公司，将其所有权转让给基金机构，再通过长期租赁的方式租回用于经营。该种资产运作模式盘活了存量资产，利用回笼资金再进一步购置门店资产，实现了门店资产购置到门店运营的良性资产运营方式，促进了长期资金运用风险的下降。对于大商而言，扩张进程有所放缓，更重视对现有门店的升级改造，针对不同区域有序进行，确保资金供给的充足，从而也在长期资金的运用上有明显的提升。

本文以2013—2015年作为传统零售阶段、以2017—2019年作为新零售转型阶段进行数据分析，得到了转型前后苏宁和大商的财务风险实际变化趋势情况，如表5所示。

表5 转型前后苏宁和大商财务风险实际变化趋势

五、结论与展望

（一）研究结论

1.零售企业财务风险评价体系的重构。本文在梳理零售业资金管理特征和财务风险特点的基础上，结合流通业的新零售革命，短期财务风险层面，将单一的债务维度拓展为供应链整体、债权人、供应商和客户四个维度进行评价；长期财务风险层面，在衡量总体融资结构的基础上，关注长期资金的供给与运用风险。短期层面和长期层面结合形成较为完整的零售企业财务风险评价体系，具有良好的理论意义和现实意义。

2.案例研究结论。在理论推导的基础上，根据案例分析，得到转型前后苏宁和大商的财务风险变化趋势：苏宁的短期财务风险有所上升，具体表现为债权人维度流动比率的下降；大商的短期财务风险下降显著，具体表现为债权人和供应商维度流动比率的上升。具体来看：（1）转型对案例企业短期财务风险的影响存在差异。具体而言，新零售转型对两家企业的供应商维度影响有利，对客户维度作用不显著，对债权人维度作用相反，即苏宁的短期金融性负债流动比率在转型后显著降低，而大商则显著升高。这意味着，在新零售模式下，零售企业应该关注短期资金的筹资策略，防止债权人维度风险的升高；关注营销渠道的营运资金管理绩效改善，以明确转型对客户维度的影响。（2）转型显著降低了案例企业长期财务风险。案例企业转型前后都保持了以自有资金为主的融资结构，总体融资风险较低。而新零售转型为两者带来了充足的长期资金，在资金运用上，转型后的案例企业也都采用了谨慎的策略，显著降低了经营资金占比。（3）零售企业更应关注转型后的短期财务风险。通过对案例企业转型前后财务风险的对比分析发现，新零售转型降低了长期财务风险，但是对于短期财务风险各维度的影响存在差异，因此转型后零售企业的短期财务风险更值得关注。

（二）未来展望

在未来的研究中，建议密切关注零售行业的财务风险变化趋势，研究不同商业模式下的新零售业转型，以获取更多关于新零售转型企业数据进行参考与分析，并进一步跟踪新零售的效果。同时，随着新零售模式的完善和零售企业转型数量与程度的增加，可以考虑采用实证检验的方式，构建统计学的财务模型，以系统地分析零售企业在零售业转型前后财务风险的变化。