CEO海外经历、财务冗余与战略变革

王新光

(南京师范大学 商学院， 江苏 南京 210023)

构建新发展格局是我国突破“依附性”、具有“替代性”的一种经济现代化模式[1]。企业作为构建新发展格局的重要微观主体，其经营发展的战略选择尤为重要。当企业面临的内外环境发生变化时，企业会采取能够适应环境变化或者克服自身危机的战略变革行为[2]。战略变革是企业转变经济增长方式、促进产业转型升级的有效途径[3]，也是企业在面对内外部环境的动态变化时维持竞争优势所进行的系统性战略变化[4]。

作为变革活动领导者的CEO由于特殊经历而形成的个性特质，是影响企业战略变革的重要因素。作为高质量人力资本，拥有海外经历的CEO通常被认为具有良好的教育背景或专业知识技能[5]。海外经历帮助CEO建立了独特的国际社交网络，方便其获取更多的信息优势和资本优势[6]。基于以上分析，本文尝试探究CEO海外经历对战略变革的影响。此外，考虑到战略变革依赖于企业自身的财务资源，进一步探讨了一个重要的边界条件，即财务冗余对CEO海外经历与战略变革行为之间关系的影响。

本文的边际贡献主要有以下两个方面：第一，以往的文献较少关注CEO过往经历对战略变革的影响，本文分析并检验了CEO海外经历对战略变革的影响，对相关研究进行了有益补充。第二，本文识别并检验了财务冗余的调节作用，丰富并拓展了CEO海外经历影响战略变革行为的边界机制研究，为企业战略选择提供了决策参考与经验证据。

一、文献综述

对战略变革影响因素的探索，已有研究主要从环境、组织、管理者三个角度展开。从环境角度出发，Bednar等考察了舆论环境对战略变革的影响，发现在某些情况下，媒体的负面报道会影响企业战略变革的幅度[7]。王霞等发现，国家治理变迁整体上促进了企业的战略变革，并且相较于CEO权力与个性特征，制度环境变化对企业实施战略变革起到了主要的推动作用[8]。从组织角度出发，连燕玲等发现，业绩期望落差的扩大使得组织出于解决困境和规避利益损失的目的而实施的战略调整的程度更大[9]。韵江等研究发现，组织记忆能够通过提高即兴能力对战略变革产生正向影响，促进变革效果[10]。从管理者角度出发，白景坤等研究了TMT异质性与战略变革之间的关系，发现TMT年龄异质性、任期异质性和职业背景异质性与战略变革呈现正相关关系，而TMT的教育背景异质性与战略变革呈现负相关关系[11]。Zhu等发现，新上任的CEO在不同企业董事会的经历对战略变革会产生差异化影响[12]。董静等发现，拥有从军经历的董事长更愿意去承担风险，更倾向于进行战略变革[13]。

综合来看，已有研究从管理者角度出发对战略变革影响因素的探索多集中在管理者的人口统计学特征方面，较少关注管理者的过往经历对战略变革的影响。因此，本文从管理者过往经历的角度出发，探究CEO海外经历对战略变革的影响，有益于对现有研究的补充。

二、理论机理和研究假说

1. CEO海外经历与战略变革

高阶梯队理论认为，CEO的个人经历会影响其认知与价值观，并会作用于企业的战略决策[14]。拥有海外经历的CEO为企业带来了丰富的人力资本和社会资本，更容易获取行业前沿动态，拓宽业务网络[15]，促使企业进行战略变革，从而建立竞争优势。首先，CEO广阔的决策视野和较强的信息处理能力是战略变革的重要前提。与本土成长的CEO相比，具有海外经历的CEO知识储备更加丰富，管理经验更为先进，思维理念也较为前沿，战略选择上往往具有远见卓识，更加注重企业长期发展[16]，规避短视行为。由于战略变革风险大，可参考经验匮乏，较大的不确定性增加了CEO信息处理的难度。国际化的社会网络拓宽了具有海外经历的CEO的信息获取渠道，丰富的知识储备提升了CEO的信息处理能力，因此在面对战略变革过程中所产生的大量不确定信息时，具有海外经历的CEO更有可能减少信息不对称性，降低交易成本。其次，具有海外经历的CEO能够帮助企业克服在知识转化与知识扩散过程中的阻碍[17]，其具有的各种国际化正式或非正式社会关系网络成为隐性知识生产和转移的重要途径[18]，为企业进行战略变革提供了重要保障。具有海外经历的CEO作为高层次人力资本，在进入国内的经理人市场后，产生的职位挤出效应会带动经理人市场整体人力资本水平的提升[19]，增加经理人市场的竞争程度；并反向激励具有海外经历的CEO进行勇敢的战略尝试，通过实施战略变革提升所在企业的核心竞争优势，向经理人市场释放出自身的价值信号，提高在经理人市场上的声誉水平与议价能力。

根据以上分析，本文提出如下假设：

假设1CEO海外经历对战略变革具有正向影响。

2. 财务冗余的调节作用

金融危机后，更多的企业意识到现金流管理的重要性[20]。财务冗余作为企业未被吸收的超额储备，赋予了决策者极强的灵活性[21]。冗余的存在缓解了企业内部的决策冲突与分歧，使得企业能够完成更多的风险承担行为[22]。具有海外经历的CEO在进行战略变革时会考虑到企业的财务资源状况。当企业有着较高的财务冗余时，CEO应对风险、把握机会的可操作性提升，进而可以更加有针对性地实施战略资源配置，推动战略变革的进程。另外，由于战略变革的长周期性与高风险性，财务冗余可以帮助CEO在战略变革的过程中维持资金链的完整性，更有可能占有未来机会价值。

根据以上分析，本文提出如下假设：

假设2财务冗余正向调节CEO海外经历对战略变革的正向影响。

三、研究设计

1. 样本选取与数据来源

本文选取我国沪深两市全部A股上市公司2008—2018年数据作为初始样本，参照已有文献的做法，按照以下条件对原始样本进行筛选：(1)剔除金融类企业。(2)剔除ST企业。(3)剔除各类变量数据缺失的企业。样本数据从CSMAR数据库中获得。另外，为消除极端值对研究的影响，对所有的连续变量进行了1%的缩尾处理。

2. 模型设计

为验证前文提出的假设1和假设2，构建如下两个回归方程：

DSit=β0+β1OCEOit+β2CVsit+∑Industry+

∑Year+εit

(1)

DSit=β0+β1OCEOit+β2FSit+β3OCEOit·FSit+

βCVsit+∑Industry+∑Year+εit

(2)

式中：i表示企业；t表示时间；CVsit为控制变量；∑Industry与∑Year分别表示行业效应和年份效应；εit为随机扰动项。

根据研究假设，预期方程(1)中的β1>0，方程(2)中的β3>0。

3. 变量定义

(1) 被解释变量。战略变革(SC)。参考Tang等[23]、叶康涛等[24]的方法，利用六个维度来测量战略变革：研发投入(无形资产净值/营业收入)、市场投入(销售费用/营业收入)、固定资产更新程度(固定资产净值/固定资产原值)、资本密集度(固定资产/员工人数)、管理费用投入(管理费用/营业收入)和企业财务杠杆((短期借款+长期借款+应付债券)/权益账面价值)，然后利用每个样本企业每年六个维度的指标值分别减去行业平均值，将该差值再除以标准差后取绝对值，最后对每个样本的六个指标取平均值，得到最终的战略变革指标。

(2) 解释变量。CEO海外经历(OCEO)。借鉴杜勇等[16]、柳光强等[6]的方法，若企业当年在任的CEO有海外学习或者工作经历，则取值为1，否则为0。

(3) 调节变量。财务冗余(FS)。借鉴Vanacker等[25]的方法，利用现金和现金等价物与总资产比值经行业均值调整后的结果来测量财务冗余。

(4) 控制变量。借鉴祝振铎等[26]、Richard等[27]、韵江等[28]学者的研究，选取企业特征、治理特征、CEO特征三个方面的控制变量。在企业特征层面，选取企业规模(Size)、企业年龄(Fage)、资产负债率(Lev)、成长性(Growth)、产权性质(Soe)作为控制变量；在治理特征层面，选取董事会规模(Bsize)、董事会独立性(Indep)、股权集中度(Top1)、股权制衡度(Balance)作为控制变量；在CEO特征层面，选取CEO年龄(CEOage)、CEO性别(Male)、两职兼任(Dual)作为控制变量。此外，设定了年度效应(Year)和行业效应(Industry)。

本文所有变量测量方式如表1所示。

表1 变量定义

四、实证分析

1. 描述性统计

表2是对主要变量描述性统计的结果。其中，被解释变量战略变革(SC)的平均值为0.622，最小值为0.200，最大值为2.112，表明不同样本企业在战略变革程度上差异较大。解释变量CEO海外经历(OCEO)的均值为0.061，表明样本企业CEO具有海外经历的只占6.1%，具有海外经历的CEO在我国上市企业中仍较为缺乏。调节变量财务冗余(FS)的最小值为-0.204，中位数为-0.039，最大值为0.405，表明样本企业间的财务冗余有较大差异。

表2 主要变量描述性统计结果

2. 实证结果

实证结果如表3所示。

模型(1)报告了仅含有控制变量的结果。

模型(2)报告方程(1)的结果，用来检验CEO海外经历(OCEO)对战略变革(SC)的正向影响。由表3可知，解释变量CEO海外经历(OCEO)的系数在5%的水平上显著为正值。这表明CEO海外经历对战略变革具有显著的正向影响，假设1得以验证。

模型(3)汇总了方程(2)的回归分析结果，用来检验财务冗余(FS)在CEO海外经历(OCEO)对战略变革(SC)影响中所起到的调节作用。由表3可知，CEO海外经历与财务冗余的交互乘积项OCEO·FS的系数在1%的水平上显著为正。

表3 实证结果

由此可知，财务冗余正向调节了CEO海外经历对战略变革的正向影响，假设2得以验证。

3. 稳健性检验

首先，更换被解释变量的测量指标重新进行估计。借鉴Tang等[23]，殷治平等[29]的方法，在战略变革原有六个维度的基础之上，剔除研发投入和市场投入，通过固定资产更新程度、管理费用投入、资本密集度以及企业财务杠杆四个维度，按照原有计算方式重新计算战略变革，发现结果并未发生显著变化。其次，考虑到2008年金融危机对各企业战略决策制定与实施的影响，为剔除特定时间段特定事件对结果可能造成的影响[30]，保留2010—2018年的数据重新回归，发现结果也未出现显著变化，表明本文结果具有一定的稳健性。囿于篇幅，以上稳健性检验结果留存备索。

五、结论与启示

1. 研究结论

本文分析了CEO海外经历对战略变革的影响以及财务冗余的调节作用，得到以下结论：第一，CEO海外经历促进了战略变革。第二，相对于财务冗余较低的情境，在财务冗余高的情境下具有海外经历的CEO更倾向于实施战略变革。本文从CEO过往经历视角出发，对战略变革相关研究进行了有益补充。

2. 管理启示

本文的研究结果对我国上市企业CEO遴选以及具有海外经历CEO的作用发挥具有重要的启示。首先，CEO海外经历为企业带来了人力资本与社会资本，拓宽了CEO的风险决策视野，为企业战略变革提供了一定的保障。因此，欲进行战略变革的企业可以在CEO遴选时将海外经历纳入考察范围。此外，CEO在进行战略变革时还要考虑企业自身的财务资源状况，在战略变革过程中充分利用财务冗余资源。