轻舟将过万重山

李克

站在大的拐点上，抱着过分悲观的态度，将会错过接下来的“投资盛宴”。刻舟求剑者看到的是“资产荒”，现实主义者看到的却是遍地的机遇。

目前经济阶段性增长压力较大，但展望前景，不宜过度悲观。我们的宏观经济周期模型显示，2022年中国经济同比增速仍面临一定压力，但环比增速将在上半年某个时点触底，从下半年开始，将进入到一轮中期意义上的稳定增长阶段。

GDP单季度4%的增速已经较大幅度偏离了经济潜在增速，更偏离了2035年远景纲要目标内含的4.7%左右的经济增长目标。以占比最大的固定资产投资为例，基建投资增速已降至零附近，意味着即便正常的折旧更新都已经接近停止;制造业两年复合投资增速在4.8%左右，增速仍偏低。考虑厂房设备的正常购置翻新，5%的增速是一个接近底线的数值。而近几年，制造业投资结构已经明显优化，2021年高新技术产业投资同比增长17.1%，两年复合增速13.8%，需求旺盛，也从另一个层面反映出传统制造行业的投资其实是不充分的。

市场更加关注的焦点在于房地产。目前，房地产月度的销售、投资、新开工、施工面积都已经全面转负，市场的悲观情绪正在积累。但我们需要以更加理性的态度看待这一现象。

首先，这一轮房地产增速的下行是政策主动调控所致，并非行业需求饱和，这与当年日本等国家的房地产危机背景是完全不同的。近年，“高杠杆、高周转”模式成为行业发展主流，在繁荣表象的同时，积累了相当金融风险。仅经历几个月的调控整顿，不少行业巨头便已出现流动性危机，即是明证。在这种情形下，越早调控，代价越小，行业未来健康发展的空间越大。

其次，中长期房地产的需求仍将保持稳定。目前中国城镇化率为64%，距离75%的成熟城镇化国家的下限也还有10个百分点以上的距离。以人均42平米居住面积计算，城镇化率未来每年将提供6亿平米以上的刚性需求。同時，改善需求正越来越成为住房需求的主力来源。目前中国城镇存量住房面积已达到330亿平米，按照30年置换房屋的保守假设估算，每年也将提供10亿平米以上的改善住房需求。在 “房住不炒”的大背景下，投机性“炒房”行为已经被严格限制。从几个维度看，18亿平米左右的住房销售面积都是比较扎实的。

市场关注的另一个焦点在于稳增长背景下，社融增速是否能够有效提升，宽信用是否能够真正见效。笔者毫不怀疑稳增长与宽信用的前景。中国目前并没有经历过资产负债表危机，无论政府、企业还是居民，虽有一定债务压力，但资产负债表是健康的，只要政策稍加放松，加杠杆的能力是始终存在的。这是历次逆周期调节能够成功的最大原因，这一次也将没有例外。同时，2021年以来，中国宏观杠杆率已经连续五个季度下行，也给政策调节提供了充足的空间。而随着碳中和绿色能源、基建、保障房等政策支持领域一批项目的落地，以及对居民正常住房需求的满足，后续社融增速企稳回升是一个大概率事件。

从更长周期的视角来看，经过2016年以来供给侧改革、隐性债务治理以及资管新规全面落地，中国经济的发展结构正变得越来越优化，制约中长期经济发展的风险隐患正得到有效全面治理。随着这一次房地产调控的软着陆，未来几年中国经济与金融体系将不再存在显著短板，中国经济在中长期意义上将进入到真正的高质量发展阶段。

两岸猿声啼不住，轻舟将过万重山。站在大的拐点上，无论对于宏观经济，还是人民币资产，继续线性外推，抱着过分悲观的态度，将会错过接下来的“投资盛宴”。对于估值仍在底部的许多传统行业龙头企业，其发展的内外部环境都已经得到根本改变，刻舟求剑者看到的是“资产荒”，现实主义者看到的却是遍地的机遇。