超越科技 从预增到预减的变脸秀

诗与星空

上市不足一年的超越科技（301049.SZ）急匆匆地发布了业绩预报修正的公告，其招股书中预测2021年全年归属于母公司的净利润1.57亿元至1.81亿元，同比增长10.64%至27.63%;新的业绩预测是净利润8000万元至1亿元，比上年同期下降43.49%-29.37%。

对此，公司称之前招股书中预测的业绩系预计数据，不构成公司的盈利预测或业绩承诺。

公司在公告中列出了几个原因，其中主要原因有两点，一是公司本年度对家电拆解生产线进行全面升级改造，受生产线调试工作进程影响，拆解生产线投入运行延期;二是由于市场供需关系产生的变化，基金补贴标准下调对公司业绩的影响尚无法向上游传导而得到有效消化。

然而，公司在上市时回复问询函关于依赖补贴收入问题的时候，并不是这么说的：未来发行人危险废物处臵业务规模将进一步提升，对补贴收入的依赖性也将进一步下降。发行人整体业绩对补贴收入不存在重大依赖。

一般来说，上市公司IPO时需要审计并披露近三年的财务数据。准备上市的公司，往往需要提前三年甚至更早做好准备，这里面就有把报表“做”好看的可能。比如关系比较密切的关联方、供应商、客户等各方进行配合，让公司的业绩顺利过关。

但这样的业绩一旦上市后就会“原形毕露”，无法维持持续成长性，从而出现“上市即巅峰”的情况。

不正常的收现比

招股书显示，2018年到2020年，公司的营收分别是2.38亿元、2.58亿元和3.08亿元，成长性比较稳定，公司的净利润分别为1.06亿元、0.83亿元和1.42亿元。其中，2019年因为股权激励的影响较大，导致净利润有所下滑。整体来说，公司上市前的财务数据几乎没有破绽。

但公司的现金流量表却和业绩发生了背离。

一般而言，一家公司的经营模式在没有发生较大变化的情况下，大致回款情况是差不多的，衡量回款情况的指标叫做收现比，也就是营业收入和销售商品、提供劳务的现金流入的比值。

所谓销售商品、提供劳务的现金流入，就是公司销售商品收到的现金（含稅），包括预收款。如果公司销售的商品都收到了现金，那么这个值和营业收入（不含税）是差不多的。但是正常销售业务都会产生赊销和预收，因此收现比的数值可以显示出公司商品的竞争力。

而超越科技自2019年起，收现比出现了明显的下降。

这说明公司2019年和2020年的营收增长很可能有水分，新增的营收中，赊销更多一些，也许是友好合作的大客户提前做了采购，帮助公司提振了业绩。到了2021年，公司上市成功后，大客户的需求不再那么强烈，导致业绩下降。

对大客户的依赖不减

工业危险废物处置是超越科技的核心业务，占营收比例90%左右。

2018年，该业务共有14家大客户，来自大客户的收入0.84亿元，占比53.89%;2019年有7家大客户，来自大客户的收入1.01亿元，占比60.32%;2020年有16家大客户，来自大客户的收入1.73亿元，占比70.74%。

随着生产经营的不断扩大，可以发现，公司对大客户的依赖程度越来越高。这和大部分初创企业的发展规律相悖，印证了异常收现比的推测：有可能是大客户为帮助公司上市而进行的“操作”。

据招股书，在前五大客户中，有一家叫做马鞍山钢晨实业有限公司润滑油分公司，该客户一度占据超越科技第一大客户位置，公司称该客户信用期相对较长，回款相对较慢。

然而，实际情况是，马鞍山钢晨实业有限公司润滑油分公司是马钢控股旗下子公司，安徽投资集团作为当地国资的投资平台，持有马钢控股49%的股权，同时持有安徽丰创生物技术产业创业投资有限公司（下称“丰创生物”）19%的股权，而丰创生物的董事木利民先生，“恰好”是超越科技的独董。从证监会发布的关联方定义来说，二者并非严格意义上的关联方，但从实际情况来看，有着千丝万缕的“朋友圈”关系，双方的业务能否做到绝对的公允，也是未知数。

不合理的资产负债结构

超越科技上市前资产负债率约为30%左右，初看起来比较健康。但2021年半年报显示，账面现金只有7500万元，且有2000万元的短期借款，1884万元的一年内到期的长期借款和2603万元的长期借款。

其中2603万元的长期借款是2021年新增，公司在上市前资金周转非常紧张，如果不是及时融资，可能会面临现金流危机。

由于资金回笼不及时，在资金链重压下，公司的资金成本滚雪球式的增长：2019年公司利息支出120万元，2020年增加到212万元，到了2021年三季报，已经激增到了413万元。

与此同时，超越科技上市不久，紧接着就发布变更募资用途的公告。根据证监会的规定，上市公司在招股书中必须明确列示募资用途，并且需要专款专用，不得无理由挪作他用。有些上市公司会在上市后发布公告，因为市场环境变化，原募投项目需要变更，但这种情况并不多见，大部分上市公司都能按照招股书的募资用途使用资金。即便是变更募资用途，通常也是上市多年之后。

原来，这并非超越科技主动调整，而是被动操作。根据招股书，公司原计划募资5.94亿元，实际募资只有3.86亿元。从公司调整募投项目的公告看，虽然对项目进行了调整，但仅仅是分别减少了每一项的投入资金，并没有停止其中的任何一个项目，融资缺口将通过贷款补充。

上文提到，公司的资金链其实非常紧张，如果硬着头皮继续完成这些项目的投资，继续追加贷款，对于公司的偿债能力是一个严峻的考验。

看似异常的固定资产折旧年限

据招股书，公司上市时资产总额6.88亿元，其中一半以上的资产是固定资产（1.62亿元）、在建工程（1.60亿元）和无形资产（土地，0.32亿元）。

和其他从事环保行业的上市公司一样，超越科技属于重资产行业，但公司的固定资产又和同行有比较大的区别：数据显示，其固定资产折旧年限太短了。

比如，公司的主要固定资产是房屋建筑物，折旧年限只有10-20年，而A股同行大多在20-30年之间，做电池拆解相关的格林美是25年，从事污染物处理的启迪环境是25-30年。

更短的折旧期限，意味着公司每年的利润压力就更大，这种选择是公司对自身业绩充满信心吗？

并不尽然。原来，从事环保回收行业的企业，细分领域差距比较大。超越科技的房屋建筑物并不是传统的厂房，主要是建固废弃物焚烧处置工程等项目，包括焚烧房和焚烧炉等设备，日常损耗特别快。根据国家标准（危险废物集中焚烧处置工程建设技术规范），焚烧炉的设计年限不低于10年，危险废物焚烧厂的设计年限不低于20年。

因为焚烧类固定资产的特殊性，实际使用年限比普通固定资产短，公司只是参照国家标准制订了相对较短的折旧年限，并不是因业绩多么雄厚而有底气。

政府补助的重大影响

由于行业的特殊性，环保行业对政府补助的依赖非常大，这是一个客观现状。

笔者认为，公司获取政府补助并没有太大问题，但如果过度依赖政府补助，作为一家上市公司，可能缺乏足够的内源成长性，从而失去投资者的支持。

环保行业的政府补助有一个特点，那就是支付周期特别长。超越科技招股书显示，近年来每年的第一大应收账款客户就是政府补助。这也导致公司营收、净利润虽然尚可，但现金流比较糟糕，经营压力巨大。

同时，由于募投资金不到位，公司加大厂房设备建设的资金压力非常大，预计新增资产超过净资产的200%以上。公司从事的行业对政府补助的依赖程度非常高，新增业务不能及时带来可靠的现金流，公司资金链比较紧张，未来经营存在风险。

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