上市房企总负债到底有多少

粤开证券研究院

房地产形势变化，使得此前激进加杠杆房企的债务风险逐渐暴露。前几年已有不少区域性小型房企出现债务违约，而今年华夏幸福、恒大等大型房企也陷入债务危机。根本原因在于未深刻认识到政府对于房地产调控的决心和定力，在近几年的过渡期中没有及时降杠杆，反而继续高负债经营;高估了自身的能力，低估了时代变局的力量，直至最终爆发债务风险。

房企总体债务风险可控

从房地产行业整体来看，债务负担较重，非上市中小房企尤其是低能级城市的中小房企抗风险能力较弱。

截至2020年底，上市房企显性负债总额为25. 9万亿，其中有息负债为9.1万亿。假设上市房企负债占全行业的比重保持2019年的30.4%不变，房地产行业负债总额约为85.3万亿，占GDP比重为84.0%。

其中有息负债约为30.1万亿，按前十大房企的平均融资成本6.2%保守估算，行业付息约占GDP的1.8%，占行业主营收入的17.6%。一般而言，非上市房企融资成本高于上市房企，中小房企融资成本高于大型房企，因此房地产行业的实际付息成本更高。

随着房地产调控持续收紧、行业集中度不断上升、三四线城市楼市降温尤为明显，中小房企生存压力持续加大。截至9月30日，今年已有284家房地产企业发布破产文书，平均约每天都有1家房企破产。

从上市房企总体来看，短期债务占比较高，“三道红线”压力下偿债指标无实质性改善。

随着房地产调控持续收紧、行业集中度不断上升、三四线城市楼市降温尤为明显，中小房企生存压力持续加大。截至9月30日，今年已有284家房地产企业发布破产文书，平均约每天都有1家房企破产。从上市房企总体来看，短期债务占比较高，“三道红线”压力下偿债指标无实质性改善。

为更好分析房企债务风险，我们选取227家A股和港股上市房企作为样本（其中万科和北辰实业同时在两地上市）。上市房企在全行业中规模较大，爆发债务风险后的影响也更为深远。2019年上市房企总资产、总负债和营业总收入占全行业比重分别为33.7%、30.4%和54.6%。

1、上市房企债务总量大，短期偿付压力大

2020年底上市房企负债总规模高达25. 9万亿，占GDP的25.5%，2021年上半年进一步攀升至27.1万亿。

短期债务占比较高，短期偿付压力较大。2021年6月上市房企流动性负债（剔除预收账款）为15.1万亿，占总负债（剔除预收账款）的67.4%。流动性负债基本都需在一年内偿还，按照偿还紧急程度，主要包括短期应付债券、短期银行借款以及应付账款。

首先是短期应付债券。信用债一旦违约，将导致公司信用评级下调、公开市场融资困难。2021年9月30日数据显示，四季度和2022年共有4624亿元房企信用债到期，其中四季度和明年三季度到期压力较大，到期偿还量分别为1095亿和1150亿。近期华夏幸福、蓝光发展、中国泛海等房企信用债违约，导致投资者信心下降。

其次是短期银行借款。短期借款偿还直接影响后续银行授信。2021年6月上市房企短期借款总规模达2.7万亿，占总借款的比重从2019年底的33.2%持续下降至当前的29.7%，一定程度上反映了房企债务滚动难度加大。

最后是应付账款。房企应付账款是经营性负债，具体为因购买原材料、拖欠工程款而产生的债务。若无法按时偿还，将面临供应商催款、停止提供原材料、暂停施工的局面。2021年6月上市房企应付账款余额达3.6万亿。

此外，预收账款和表外融资也是房企的重要债务。预收账款（新准则下为合同负债）是房企出售期房所收取的售房款，未来交房后才能确认为营业收入。2021年6月上市房企预收账款为4.7万亿。房企除了表内融资以外，还存在大量非标、理财等表外融资。例如恒大的表内负债为2万亿，市场普遍估计表外负债在1万亿左右。

2、“三道红线”压力下，偿债指标较2020年有所改善，但并非实质性改善

2020年8月住建部、央行在召集房企开会时提出的“三道红线”监管要求，为衡量房企债务风险提供了重要参考。时至今日，“三道红线”出台已有14个月的时间，总体来看，上市房企的偿债指标在2020年下半年受监管的压力有所改善，但是今年上半年又开始恶化，整体并未出现实质性改善。

从剔除预收账款后的资产负债率来看，上市房企中位数在2017-2019年整体呈上行趋势，2020年在监管的压力下有所回调，今年上半年小幅反弹至69.4%，仍高于2016年1.2个百分点，与2017年基本相当。

从净负债率来看，自2016年以来，中位数有所下降至59.7%，但是今年上半年下降幅度较小;3/4位数甚至上升1.4个百分点至98.2%，仍接近监管底线（100%）的水平。

从现金短债比来看，自2016年以来整体呈下降趋势，2021年二季度中位数为1.3，较2020年底下降0.1;更值得关注的是现金流较差的企业即1/4分位数下降0.1至0.5，该部分房企本身短期流动性紧张，若进一步下降，容易产生流动性危机。

债务风险主要集中在红档和部分橙档房企

我们按照监管部门制定的“三道红线”标准，根据2021年6月的财务数据，将202家有完整数据的上市房企分为“红橙黄绿”4档。

上市房企债务风险总体可控。202家上市房企中，大部分企业处于黄档（75家）和绿档（72家），合计占比72.8%。橙档靠近黄档的房企经营状况也较为稳健。

债务风险主要集中在红档和部分橙档房企。

红档房企有26家，总负债为4.5万亿，占全部上市房企的16.5%，是债务风险的高发区。红档房企剔除预收账款后的资产负债率、净负债率显著偏高;现金短债比明显偏低，中位数仅有0.2，反映出短期流动性风险较高。收入前30的房企中有4家为红档，其中华夏幸福和恒大已爆雷，中國奥园和富力地产正通过变卖资产与大股东注资来紧急输血。

橙档房企总体表现略好于红档，但需关注靠近红档部分的房企。

总体来看，红档和橙档房企经营状况仍在恶化，而绿档和黄档房企则相对健康。高风险房企经营状况仍在恶化。