老龄化背景下养老金融供给侧与需求侧风险分析

方津玮

（南京审计大学，江苏 南京211815）

一、引言

自从2000年中国正式步入老龄化社会以来，人口老龄化程度由6.96%迅速增长到11.94%，有研究预计我国将在2050年进入深度老龄化社会。高度老龄化的社会带来的劳动力缺失、社会养老负担沉重等问题将在极大程度上影响一国经济的发展。而我国的养老产业起步晚、发展慢、投资少。近年来国家广泛关注养老金融，党的十九大报告明确指出要深化金融体制改革，服务实体经济，积极应对人口老龄化，构建养老、孝老、敬老政策体系和社会环境。2017年起连续出台了《企业年金办法》《养老目标证券投资基金指引（试行）》《关于加快发展商业养老保险的若干意见》等一系列指导性政策，为养老金融产业的发展提供了政策指引。良好的政策环境下各类养老金融产品应运而生，但养老金融产品五花八门，不乏“挂羊头卖狗肉”的劣质产品，其风险防范机制仍存在各种漏洞。当下我国养老金融产业中存在何种风险，监管层又该如何加以规范?这是我们当下亟须解决的问题。

二、宏观视角下养老金融发展及困境分析

（一）养老金融规模与结构分析

相较于西方发达国家，我国养老金融规模较小，起步较晚，但增速却位居世界第一。近年来我国养老保险参保人数保持稳定增长，截至2020年底，全国基本养老保险参保人数约为9.99亿人，同比增长3.23%。基本养老保险基金收支规模不断扩大，累积结余不断增加，2005～2019年城镇职工基本养老保险基金收入从5093.3亿增至52063.1亿，CAGR达16.76%。我国目前已经基本建成了以基本养老金、企业年金（职业年金）、自愿性个人储蓄养老金计划三支柱为主，辅之以低保、社保基金以及非经济援助的养老金制度。

就三支柱体系细分来看，第一支柱占据绝对主导地位，截至2019年末全国参加基本养老保险的人数已经达到96754万人，年末养老金累计结存62873亿元，总体仍呈逐年上升的态势。基本养老保险的投资范围限制较多，综合加权收益率也相应较低。第二支柱中企业年金规模相比之下则小了许多，截至2020年第三季度，我国建立企业年金的企业数达到102063家，参与职工人数2669.70万人，企业年金累计结存20947.49亿元，无论是规模还是覆盖面均远低于第一支柱，所能起到的作用有限。监管层面对于第二支柱的要求相比于第一支柱没有那么严苛，企业年金的收益率波动幅度较大，但总体上来看除个别季度外总体收益率处在4%左右的水平上。而作为第三支柱的自愿性个人储蓄金养老计划在我国的发展还处于起步阶段，多以个人购买商业养老保险计划、理财产品等形式存在，称其为“支柱”实在有些名不副实。因此我国养老金融的第三支柱发展缓慢，所起的作用有限。根据估计我国传统商业养老保险产品的总资产规模大约在2万亿元。

（二）当前养老金融发展困境

1.未来养老形势严峻

我国人口老龄化程度不断加深，速度也在不断加快。我国老龄人口数量在2020～2030年间将达到最快增速并逐渐向高龄化发展。预计我国将于2050年进入超老龄社会，届时将有30%的人口为老龄人口，社会将面临沉重的养老负担。在我国“未富先老”严峻的老龄化形势下，社会基本养老金中长期面临着不小的缺口。养老金征缴收入和支出的差额将不断拉大，基本养老保险领取人数不断上升，双重压力下我国城镇职工基本养老保险的收支预计会在2030年开始出现缺口。

2.养老金融覆盖率低

尽管2020年底我国参加基本养老保险人数达到9.9亿人，覆盖率达到71.23%，但相比于美国等发达国家高达96%的覆盖率还存在明显差距。此外我国第二支柱企业年金覆盖率不足2%，参加企业75%以上为国有企业或金融机构，中小企业仅占总数的1%。从地域分布上来看建立企业年金计划的企业主要分布在北京和沿海省份，发展结构不平衡，难以发挥普惠作用。第三支柱方面我国人均长期寿险保单持有量仅为0.1份，远低于发达国家1.5份的平均水平。

三、养老金融现存风险分析

（一）供给侧风险

1.收益率风险

投资风险是目前养老金融供给侧最主要的风险，论文认为可以分解为两种：①由于监管或其他原因采取的审慎投资策略所造成的过低收益率；②资产管理者不合理投资决策造成的资产损失。二者均表现为产品收益率低于同期无风险利率，从长期来看无法起到养老金融产品保值增值的功能。

在2015年《基本养老保险基金投资管理办法》落地以前，我国基本养老金的投资一直遵照1997年我国颁布的《国务院关于建立统一的企业职工基本养老保险制度的决定》中的相关要求，除预留相当于2个月的支付费用外其余全部用于购买国家债券和存入财政专户。过于审慎保守的监管要求使得很长一段时间内我国基本养老保险只能获得相当于一年期定期存款的超低收益率。考虑到汇率波动及通货膨胀等客观因素的存在，如此低的收益率显然难以达到投资者的要求回报率。此外企业年金及个人储蓄性养老保险的收益率高低取决于投资管理机构实际运营情况，不同企业年金基金管理机构因其投资规模与策略不同会造成企业年金收益率不同。监管要求和资本市场环境对于养老基金收益率的影响极其巨大，收益率风险是养老金融产品面临的首要风险。

2.养老金融产品自身风险

中国养老金融近年来得到迅速发展，各机构纷纷推出特点不同的养老金融产品。不同包装下的养老金融产品层出不穷，这其中既包括了正规合法的养老金融产品，也囊括了打着“养老金融”旗号实则变相销售类金融产品的不合规产品，甚至存在着利用老年群体金融知识匮乏进行金融诈骗的不法分子。养老金融产品推出后在经营运作的过程中也应时刻遵守行业规范，防范合规风险。

（二）需求侧风险

1.消费群体风险识别能力较弱

养老金融需求侧风险主要集中在养老金融产品消费者对于产品认知的不足上。由于养老金融产品的消费人群主要是老年群体，他们对于金融知识相对匮乏及风险识别防范能力的不足使得其在维护消费者权益方面处于不利境地。尽管国务院办公厅于2015年发布了《关于加强金融消费者权益保护工作的指导意见》，通过顶层制度安排明确了金融消费者理应享受的八项基本权利，但在落实环节仍有所不足。有调查显示我国60岁以上人群在理财及其他金融消费过程中受骗的比例为26.10%，尽管近年来打击金融诈骗犯罪的力度不断加大使得该比例有所下降，但类似案件的发生使中老年群体对于养老金融产品产生了较强的不信任感，需要较长时间的消化。

2.消费群体金融素养有待提升

客观来说我国消费者的金融受教育程度较低，金融知识相对匮乏，相当数量的消费者仍将养老金融产品与保险、存款草率地画上等号。而有些金融机构在进行销售的过程中为了快速实现销售而缺少或敷衍了必要的风险揭示与风险承受能力评估环节，甚至做出“刚兑”承诺，这类现象导致部分消费者对于自己所持有的养老金融产品存在着种种误解。当市场出现波动而影响了产品收益导致损失后，风险厌恶型的消费者便要求终止合同提前赎回本金，缺乏专业金融素养的非理性冲动行为容易给养老基金的稳定运行带来风险。

四、养老金融风险管理对策

（一）推进制度建设，促进养老金改革

养老金融的风险管理离不开国家立法层面的顶层设计，客观来说我国的养老金融发展仍处于起步阶段，我们应借鉴欧美国家养老金融发展相关经验，通过立法完善监管框架，从制度设计层面弥补法律漏洞降低系统性风险，提高违法犯罪成本，保护投资者利益，推进养老金融业健康发展。在立法保护养老金融消费者权益的同时我们还应该推出更多诸如401（K）计划的创新性条款，吸引居民由“被动养老”转向“自觉养老”。通过完善制度安排给予养老金融产品消费者更多选择，给予养老产品管理者更多发挥空间，优化产品费率结构与发行方式，使得养老金融产品在风险管理上拥有更大活动空间。

目前我国基本养老保险基金规模庞大但投资收益长期维持在2%左右，社会保障基金投资在专业管理下收益率略高，但其监管要求投资于银行存款和国债的资金比例不低于50%，这极大地限制了其盈利能力的提高。企业年金的收益率已经相对较高，但仍未能有效稳定地实现长期的保值增值功能。如果想要解决养老金融的低收益率风险，就必须在完善我国资本市场的基础上突破对权益类金融工具投资的限制，加快养老金入市步伐。

（二）完善市场治理，规范供给侧秩序

近年来养老金融飞速发展，但其中也不乏一些人打着“金融创新”的名号将不合规的产品包装成养老金融产品进行销售，既扰乱了金融市场的秩序也使广大消费者蒙受损失。同时还有部分机构资金错配严重，通过多层嵌套、通道业务等进行监管套利。对于这类乱象，监管部门应该坚决打击，系统排查市场上现存的养老金融产品，及时叫停不合规的金融产品销售，规范市场秩序。通过严格执法与严格监管提高治理监管水平，提高违法犯罪成本，让扰乱市场秩序成为违法者的“不能承受之痛”。完善市场治理机制有利于推进养老金融业健康发展。

（三）提升机构效率，构建多样化市场

与西方发达国家的养老金投资普遍注重长期收益，同时实现资产在全球范围内配置的局面相比，我国目前的养老基金投资风格整体上偏保守，这一方面与我国的消费者群体传统投资观念有关，另一方面也受制于监管方对于养老金投资高收益资产的限制。总的来说我国目前市场上的养老金融产品趋于同质化，无法满足不同风险偏好投资者的需求。

近年来，随着金融市场供给侧改革的不断深化，监管当局对于养老金融产品的投资限制不断松绑，广大金融机构应当积极主动管理配置资产，扩大投资范围，优化费率结构与发行方式，通过不同水平的风险收益组合构建多层次的养老金融体系。通过配置更多高风险系数的资产，养老金融产品将有望实现更高的收益水平。而提供差异化的金融服务既有利于满足不同类型的投资者需求，更有利于促进国内养老金融市场可持续健康发展。值得一提的是，监管当局放松的仅是对于投资品的限制，这并不意味着鼓励激进的投资行为，金融机构所获得的仅是更多灵活的风险管理选项，而非借此机会进行监管套利。广大金融机构应主动提升内部治理水平，完善内部控制机制，切实降低公司特有风险。

（四）健全金融教育，提升投资者素养

针对需求侧的消费者群体风险识别能力和金融素养缺失等问题，我们应重视当前老年金融教育缺失的现状，加强对于养老金融消费群体的风险承受能力评估、老年金融教育等工作，完善养老金融销售流程的监管机制，全方位保护消费者利益。切实保护金融消费者的受教育权利，强化年金客户与委托人的“甲方意识”，从业务开展的源头提高投资者的议价能力，强化金融知识有利于形成“良币驱逐劣币”的有效、合理的产品市场。完善的金融教育与金融服务体系有利于形成正确科学的投资观念，减少类似于提前赎回本金的非理性消费行为，培养我国金融消费者长期持有投资产品的习惯。长期持有企业年金基金既能使消费者获得长期稳定的投资收益，又能为金融机构在管理基金提供更多的便利。