住房限购政策能降低家庭债务吗

伍再华 ,李 敬 ,谢佳玉

(1.湘潭大学 商学院,湖南 湘潭 411105;2.湖南师范大学 商学院,湖南 长沙 410006)

一、引言

住房问题一直以来受到我国经济学家和政策制定者的高度重视。自1998 年住房市场化改革后,房地产行业发展迅猛,信贷资金不断向房地产市场集中。与此同时,我国家庭债务规模也急剧攀升。据中国人民银行统计数据显示,2019 年底,我国家庭部门的债务总额已达到433 056.32 亿元①,而近十年的平均增速达到23.9%,其中个人住房抵押贷款在家庭债务中始终占据主导地位,均在75%以上,引发了显著的“房奴效应”。这不仅损害了居民的幸福感、安全感与获得感,而且对解决我国人民日益增长的美好生活需要和不平衡不充分的发展之间的矛盾构成挑战。家庭债务规模的飙升导致了房地产泡沫和对中国“次贷危机”的担忧[1]。同时,房地产杠杆率的不断提高,将提高房地产金融风险,甚至对国际经济安全和金融稳定造成严重影响[2]。因此,如何稳定住房价格并控制家庭债务在合理水平成为当前亟待解决的重要问题。

我国家庭债务规模迅速增长的背后与住房市场发展紧密相关。一般认为,住房市场刺激了居民与企业部门的投机行为,从而住房抵押贷款的规模增长,直接引致家庭债务规模的扩张。针对这一问题,我国政府曾多次对房地产市场进行调控,特别是2010 年以来,我国实现了最为严格的紧缩性房地产政策,即住房限购政策,该政策在很大程度上推动了房地产市场的稳定发展。现有文献已从住房市场[3]和婚姻市场[4]等诸多方面对住房限购的社会经济效应进行了评价,但鲜有文献考虑其对金融市场的影响,尤其是家庭部门层面。住房限购政策是否能有效遏制家庭债务上涨势头有待进一步研究。因此,本文利用128 个包含家庭债务的城市面板数据,使用多期双重差分模型探讨不同城市实行住房限购政策对家庭债务的影响,并探究了不同住房限购政策对家庭债务的异质性影响,这有助于为研究家庭金融行为提供新的视角和路径,并对政府制定差别化的调控政策提供一定的参考。

相对于已有文献,本文的贡献可能在于:(1)研究内容上,现有文献还鲜有学者从宏观层面探究住房限购政策对家庭债务的影响,本文是对住房限购政策效应文献的补充。(2)研究方法上,本文使用多期DID 模型实证分析了住房市场宏观调控政策与中国家庭债务之间的关系,解决了调控政策难以量化和内生性问题,较为准确地识别了住房限购政策对家庭债务的影响。(3)研究数据上,考虑到各城市出台限购政策的时间和内容上存在巨大差异性,本文从中国人民银行网站以及相关政府和新闻网站等多个信息源手动收集128 个城市的家庭债务数据,在数据方面具有一定特色。

二、文献综述与理论假设

与本文相关的文献,一是关于住房价格与家庭债务的相关关系探讨的文献,二是关于房地产调控政策实施效果的文献。

关于住房价格与家庭债务的相关关系的文献,宏观层面上,Hull[5]发现新西兰家庭债务增长的原因在于金融管制约束的下降会促进家庭消费,特别是房地产市场的消费,从而会扩大家庭债务规模。Athreya et al.[6]认为,信息技术的发展会降低家庭借贷约束,增加借贷途径,从而加大了住房抵押贷款在家庭债务规模中的比例[7]。在微观实证方面,Debelle[8]研究了在房价持续上涨的背景下居民住房所有权与家庭债务水平的关系,认为两者之间存在正向相关关系。对于有住房家庭而言,不断上涨的房价会提高住房财富,从而会形成乐观的借贷态度[9]。Kartashova et al.[10]使用分位数回归方法研究发现房价与家庭债务、抵押债务和非抵押债务均正相关。通过对现有研究发现来看,房价与家庭债务之间的机制路径,可分为抵押品效应、财富效应和预期效应。第一,具有所有权的住房具有抵押品属性,其抵押价值与房价直接相关,因此房价的上涨会提高家庭抵押能力,降低借贷约束,提高借贷能力[11]。第二,Aoki et al.[12]表明,住房是一种重要的抵押资产,从短期来看,相当于家庭所拥有的财富更多,从而家庭贷款可获得性更高,为了实现和保持预期的消费和投资水平,家庭债务会增加。第三,Bekiros et al.[13]的研究表明,居民对不断上涨的房价存在显著的预期效应,该效应会提高住房抵押期望值未来出售值,同时还会导致经济拮据的家庭增加对住房的需求,因而会放松有住房家庭的借贷约束,以及刺激无住房家庭的借贷需求。此外,还有一些学者对家庭债务与房价之间的双向关系进行了有益探索。崔光灿[14]通过构建金融加速器模型,发现住房价格的提升在促进住房抵押贷款规模的同时,还将受住房信贷扩张的反向影响而提高住房价格,而且这种关系在高杠杆率下还会进一步被放大[15]。

我国住房市场调控政策主要为达到遏制房价上涨与信贷膨胀的目的,现有文献主要从房价与信贷的变化来评价政策的有效性。在研究方法与识别策略上,以VAR 计量模型与基于动态随机一般均衡模型的理论推导为主。如SVAR 模型[16-17]、LSTVAR模型[18]、多部门NKMP -DSGE 模型[19]、DSGE 模型[20]。部分学者通过理论推导和实证分析发现我国住房调控政策无法有效抑制房价上涨。如朱国钟等[21]认为,针对房地产的相关税收政策及首付比例政策的作用在于减少住房需求、遏制房价上涨,扩大租房需求、抑制购房需求,因此这些政策难以改善居民住房条件,反而加重了居民住房消费压力。王旸[22]则认为,短期内住房管制措施仅能抑制房地产金融属性,但无法降低房价,同时在长期内该类政策有悖于市场配置资源原则。学者们进一步就两种类型政策干预工具展开对比研究。陈创练等[23]认为数量型货币政策在管控房价和杠杆率上更为有效。但从长期来看,价格型货币政策盯住杠杆目标并未保持永久为正。叶光亮等[24]利用成都市房地产交易的微观数据,发现购房者的贷款决策对价格型调控政策非常敏感。

限购政策下的房价抑制效应不明显现象逐渐成为学术界的关注重点。已有研究对此作出了解释。一方面,调控对象的异质性影响了政策效应。荆中博等[25]提出法定准备金率政策工具的对象是金融机构,对于银行信贷的影响更加显著;贷款的对象是住房抵押贷款借款者,主要对房地产市场信贷起作用。陈鑫等[20]认为,房屋限购政策主要针对投机性需求,适合对一线城市房价进行调控;住房贷款首付比例政策主要针对刚性需求,适合对非一线城市房价进行调控。另一方面,政策影响还存在区域异质性。杨刚等[26]通过建立状态空间模型,考察了我国房价三个等级区域的货币政策对房价的影响,发现货币政策对房价调控的影响存在明显的区域特征。同样地,牛华勇等[27]的研究表明,当前房价调控政策在房价相对较低的城市难以起到显著的效应,而仅对高房价地区有抑制效应。宋勃等[28]建议政府在制定和实施房地产市场信贷政策之前需要考虑不同区域间的差异性,强调“因城施策”,实行差别化的信贷政策。王烨等[29]也同样认为,异质性的信贷政策将抑制房地产市场需求与投机行为,然而这种效应也仅仅是阶段性效应。

从政策失效原因来讲,部分学者认为预期是影响房价的最主要因素,预期对于房价的放大效应和预期的不稳定性使得政策调控增加了一定的难度[30]。反过来,限购政策与房价上涨的相悖又进一步强化了居民的房价预期[22]。随着预期经济周期理论的发展,部分学者基于该理论考察房价预期对房地产市场的影响。刘金娥等[31]探讨了在房地产市场卖空限制背景下,异质信念和通货幻觉对中国区域房价泡沫的作用机理。Kaplan et al.[32]认为,居民对房价的预期效应是影响房价波动的根本原因。杨柳等[33]则认为,技术预期是房价波动的重要原因,而借贷预期引致了调控政策“调量不调价”现象。

上述文献为本文提供了较为丰富的理论基础。可以看出,住房价格是影响有住房家庭债务的重要因素,住房限购政策的实施将一定程度上控制住房政策对家庭债务的影响机理,具体理论机制如图1所示。

图1 住房限购政策对家庭债务的影响机理

一方面,住房限购政策对于首套房和二套房的首付比例规定会增强家庭借贷约束,提高购房准入门槛,进而降低家庭过度借贷购房的意愿。在高房价收入比的城市,大多数家庭难以依靠储蓄支付足额的购房费用,转而凭借信贷补足房价。在住房限购下,居民购房成本分为首付款和购房贷款两部分。其中,首付款的约束家庭必须支付当前购房费用,在储蓄难以弥补首付款时,居民购房意愿将有所降低。因此,住房贷款减少,家庭债务规模减小。根据借贷约束理论,借贷约束的存在使消费者不能自由借贷来满足预期消费,只能通过增加储蓄来预防未来收入的不确定性。家庭在受到借贷约束的情况下,可能会增加预防性储蓄,延迟购房的决策,因此,家庭债务规模会减少。

另一方面,除首付款与二套房限制外,住房限购政策还对购房资格有着各种限制。如户籍、社保缴纳年限、已有购房数量等。各种住房购买资格限制将显著减少住房需求,家庭债务规模随之减少。更进一步,住房限购政策将在短期内抑制房价上涨,从而通过抵押品效应和财富效应提高已有住房居民的借贷约束与财富预期,从而影响家庭借贷需求,家庭债务规模最终会减少。据此,本文提出假设1。

假设1:住房限购政策抑制了家庭债务增长。

当面临同种政策冲击的情况下,上述文献可能忽略了住房限购城市和非限购城市的不同指标变化差异。事实上,住房限购政策会通过对户籍、社保缴纳年限、购房数量、首付比例等购房条件的限制减少消费者的购房机会,短期内降低了住房购买需求。住房限购政策的地区差异会不同程度地影响家庭债务增长。据此,本文提出假设2。

假设2:住房限购政策对家庭债务增长的影响存在住房限购力度的异质性差异。

三、研究设计

(一)政策背景

房价的过度上涨给居民带来了严重的生活压力,在此背景下我国逐步推进住房制度改革,其目的在于通过限购、限贷、限售、提高贷款利率等措施对房地产市场进行负向调控而降低居民住房需求。从我国的住房调控措施来看,主要分为两个阶段。

第一阶段:2010—2013 年第一轮严格调控阶段。该轮政策始于2010 年1 月,国务院出台“国十一条”,规定二套房首付比例不得低于40%。此后,为进一步加强住房调控,又陆续出台了“4·7 政策”和“9·30 政策”。具体内容包括:首先,限制外籍购房资格,并停止用于购买第三套住房的贷款。其次,首套房和二套房的居民首付款比例应高于30%。2011 年1 月26 日,在2010 年相关规定的基础上,进一步加强对本市户籍和非本市户籍居民的住房购买资格限制,并规定二套房首付比例不低于60%。根据住房限购政策,第一轮住房调控阶段共有48 个城市已经在政策性文件中明确提出对住房购买的相关要求(见表1)。

表1 实施住房限购政策的城市以及开始执行的年份

第二阶段:2016 年至今,第二轮严格调控阶段。住房限购政策缓解房价上涨效应逐渐不足,2016 年我国房地产市场经历新一轮上涨,房价泡沫问题引起社会广泛关注。为进一步保障民生及社会和谐,中央和地方政府开始加大住房调控力度。由于第一轮热点城市的住房限购,引致炒房热向二、三线城市蔓延,房价与居民收入不对等严重影响二、三线城市居民生活与社会发展。因此,第二轮住房调控的城市范围向二、三线城市扩大。

(二)数据来源

本文的数据主要来源于《中国城市统计年鉴》,其中家庭债务数据由作者从中国人民银行网站、相关政府和新闻网站等多个信息源手动收集。住房限购信息来自住建部官网和政府官网等公开信息文件。鉴于家庭债务数据部分城市某些年份缺失,本文共收集128 个包含家庭债务的城市面板数据。

(三)变量选取

1.家庭债务。限购城市的家庭债务(hd)是重点关注的变量,由住户短期消费贷款和长期消费贷款的总和衡量。

2.住房限购。若样本所在城市实施住房限购政策,且观测时间为实施年份之后,则取值为1,否则为0。

3.其他控制变量。本文控制变量的选取主要参考了已有文献的相关研究,选择平均房价(元)、地区生产总值(亿元)、社会保障与就业支出(万元)、医疗卫生机构(个)、人口规模(万人)、国际互联网用户(人)作为控制变量。

主要变量的描述性统计如表2 所示。

表2 描述性统计

(四)模型设定

本文构建的多期DID 基本模型为:

其中,i和t分别代表不同的城市和年份,εit是扰动项。hdit表示研究的主要变量,即家庭债务规模。restrictit表示城市i在时间t时是否出台了限购令,在各城市限购令出台前restrictit=0,出台后restrictit=1。考虑到不同城市的发展情况不同,可能存在不随时间而变的遗漏变量,故考虑使用固定效应模型。同时,Hausman 检验结果(P=0.000)表明,应使用固定效应模型而非随机效应模型。控制那些不随时间变化影响家庭债务规模的因素,是城市i的固定效应。控制年份等随时间而变化影响家庭债务规模的因素,是时间t的固定效应。xit是一组与家庭债务相关的控制变量,包括各城市的房价、生产总值、社会保障与就业支出、医疗卫生机构、人口规模、国际互联网用户。

四、实证分析

(一) 基准回归分析

本文使用双向固定效应模型报告住房限购政策对家庭债务的影响。表3 第(1)列未添加任何控制变量,仅在双向固定效应模型下对住房限购政策与家庭债务作简单回归,结果表明住房限购政策对家庭债务在1%的水平上显著负相关,与未实施住房限购政策的城市相比,住房限购城市的家庭债务下降了16.1%。为进一步控制遗漏变量带来的有偏估计影响,表3 第(2)列添加了城市层面的控制变量,可以看出限购政策与家庭债务仍然在1%的水平上显著为负,住房限购系数为-0.145,表明实行住房限购政策的城市家庭债务降低了14.5%,住房限购政策能有效地抑制家庭债务的增长,假设1 得到验证。

表3 住房限购政策对家庭债务的影响

从影响家庭债务的其他控制变量来看,房价是影响家庭债务增长的重要因素。从表3 可知,房价每上升1%,家庭债务上涨0.975%;地区生产总值显著正向影响家庭债务,地区生产总值每上升1%,家庭债务上涨0.08%。而社会保障与就业支出、医疗卫生机构会显著降低家庭债务,这与已有研究结果相似,社会保障与就业支出具有救济和最低保障职能,具有与借贷相同的平滑消费功能,因此对家庭借贷具有替代效应[34];在医疗卫生机构多且水平较高的地区,居民医疗服务可获得性较高,居民健康水平较高,因疾病导致家庭借贷的几率较小。一般来说,城市人口规模会正向影响家庭债务规模,本文实证结果显示负相关且不显著,主要原因可能是因为限购政策的影响,弱化了人口规模的作用,这些城市大量流动人口和税收或社保缴纳未满一定年限的人口,没有购房资格,所以并没有导致家庭债务上升。

(二)限购政策力度对家庭债务变动的影响

上述结果表明住房限购政策的实施能有效降低家庭债务,然而考虑到不同地区的住房限购政策的具体实施内容具有较大差异,不同地区的住房限购政策力度对家庭债务的影响可能存在差异。本部分将根据各地住房限购政策的实施内容,考察限购力度对家庭债务的影响。在各地住房限购政策的实施内容中,限购套数、本市或外籍个人住房购买条件差异较小,其差异主要表现为二套房首付比例。样本内各限购城市对于二套房首付比例要求从30%～80%不等,二套房首付比例变量标准差为0.217。因此,本文以二套房首付比例衡量限购政策力度,以考察其对家庭债务的影响,结果如表3 的第(3)列所示。由表3 可以看出,二套房首付比例与家庭债务在1%的水平上显著负相关,二套房首付比例与住房限购政策的交互项在1%的水平上显著正相关,说明二套房首付比例越高,住房限购政策对家庭债务的负向影响越大。二套房首付比例越高,居民炒房动机与行为受限,房地产市场需求相应降低,从而有利于进一步稳定房价,缓解家庭债务增长,本文假设2 得到验证。

(三)住房限购政策影响家庭债务的时间趋势

随着地区经济发展以及部分外部因素影响,住房限购政策对家庭债务的影响可能存在较为明显的时间趋势。住房限购政策的实施是一个不断适应与调整的过程,住房限购政策具有一定滞后性,在政策实施前期,其对家庭债务的影响较小,而随着时间的推移,住房限购政策对家庭债务的影响也随着加大。本文参照现有文献的动态检验的做法,使用事件分析法,结果如图2 所示,其中横坐标0 值表示相对时间上的政策实施当期,1 表示政策实施后1 年,-1表示政策实施前1 年,以此类推。在政策实施当期,交互项的系数并不显著异于0(90%的置信区间包含了0 值),表明政策实施当期未能显著影响家庭债务。而在政策实施后几年的交互项系数逐渐增大,且更加显著,表明随着时间的推移,住房限购政策对于降低家庭债务的作用逐渐增大,并在政策实施后的第三年趋于稳定。

图2 住房限购政策影响家庭债务的时间趋势

(四)稳健性检验

为进一步检验本文结论的稳健性,本文从置换检验、调整样本区间、剔除一线城市等作进一步稳健性检验。

1.置换检验。上述政策冲击的效果是否是某些无法观测的变量或是随机因素导致的? 本文通过构建反事实的方法进行置换检验。其基本思想为将样本随机分入实验组或者控制组,对一个反事实的政策变量进行估计,不应当有相应的政策效果,也即估计系数应当不显著异于0。本文将样本随机分入实验组或者控制组重新进行回归,并将这一步骤重复1 000 次。置换检验结果如图3 所示,可以看出1 000 次的估计值基本不显著异于0。同时P 值为0.000,拒绝了住房限购政策对家庭债务没有影响的原假设,即置换检验的结果进一步支持了本文的基准回归结果。

图3 置换检验(P=0.000)

2.调整样本区间。考虑到两轮住房限购政策的实施力度存在较大差异,而近年来各大城市的“抢人大战”可能提高住房市场需求,从而使得住房限购政策对家庭债务的影响被低估。同时,使用多期双重差分可能存在序列相关问题从而夸大DID 系数的显著性。因此,本文将样本期间缩短至2009—2015 年。表4 的第(1)列报告了这一结果,结果表明在改变样本窗口后住房限购政策仍然显著负向影响家庭债务。

3.剔除一线城市。一线城市如北京、上海、深圳是房价飞速上涨的前沿阵地,也是中央重点调控住房市场的城市,住房调控力度更大,一线城市的家庭债务受住房限购政策的影响可能更深刻。因此,在全样本的平均估计中,一线城市的住房限购政策效应可能部分掩盖了其他城市的住房限购政策效应。因此,本文将一线城市剔除重新估计,结果如表4 的第(2)列所示,其结果仍然稳健。

表4 稳健性检验

五、结语

本文采用2009—2017 年全国128 个地级市数据,构建双重差分模型实证分析了住房市场调控政策对家庭债务的影响,研究结果发现:(1)住房限购政策会显著降低家庭债务,这一结果在一系列稳健性检验后依然成立。(2)二套房首付比例越高,住房限购政策对家庭债务的影响越大。(3)住房限购政策对家庭债务的影响具有明显的时间趋势。随着时间推移,住房限购政策对家庭债务的影响逐渐增大,在第三年趋于稳定。

不断增长的家庭债务会对居民造成诸多不利影响,并在一定程度上阻碍经济健康发展。而住房限购政策能有效抑制家庭债务增长,住房限购政策在保障居民生活的幸福感与经济可持续发展的作用值得政府更多的关注。政府在住房市场调控中应“因城施策”“因时施策”。第一,对房价迅速上涨的一、二线城市,政府应进一步扩大住房限购政策的范围,加强住房限购力度,控制好二套房首付比例,限制居民非刚需购房与投机行为,以稳定房价,使“房住不炒”政策真正落到实处。第二,对经济欠发达城市,政府应出台相应购房优惠政策,比如房产契税减免,鼓励外出务工人员返乡置业,鼓励外来人员安家落户,以尽快消化当地房地产库存,促进房地产市场健康发展。第三,政府在经济发展的不同周期应实施不同的住房调控政策。2020 年初新冠肺炎疫情发生以来,房地产市场与劳动力市场受到较大冲击,经济严重下滑,后疫情时代,各地方政府应与央行的宽松货币政策配合,出台稳楼市、稳就业政策,从而保障经济可持续发展。

注释:

①数据来源于中国人民银行官网(http://www.pbc.gov.cn/)。本文中家庭债务规模仅包括住户短期与中长期消费贷款。