基金经理和闪电侠

崔鹏

在市场上挑选要投资的公司，最关键的要点是什么？

关于这个问题，以前认识的一个前辈教导我说，是“人”，也就是那家公司的管理者。

对此我曾经深信不疑，但后来看到的事实似乎越来越说明，这种判断方式是不靠谱的。特别是对普通投资者来讲。

它的不靠谱之处在于，了解一个公司管理者的难度之大，超乎人们所能承受的。甚至，可能是根本做不到的事。

其中的阻碍，最难逾越的是媒体这一关。

那些公司领袖，特别是比较有规模的上市公司的领袖，他们在媒体上展现出来的那些形象早就被公司的公关部、外包的PR以及财经记者的认知误差弄得面目全非了。

财经媒体（除了第一财经，咳咳）的人物报道和被报道者真实状况之间的缝隙，大概比抖音滤镜和主播真实相貌之间的差距还大。普通投资者想知道一家公司的领导管理能力到底怎样，基本是没有有效渠道的。

退一步說，即使一个投资者能掌握企业领袖的真实工作表现，但通过这些表现能预知他们的执业能力吗？

在20世纪初，希格蒙德·弗洛伊德以及他的门徒号称可以做到类似的事，但最终结果表明这是个骗局或者说是种误解。更何况，大概没人有机会请一家公司的CEO舒服地坐在躺椅上，然后拿一块怀表在他眼前晃来晃去。

对于普通人来说，先不要试图弄清上市公司管理层的德行了。你的女朋友本来说好下班后你俩一起去吃饭，却忽然发来微信说“有点累”—这话什么意思，你参得透吗？

再退一步，很可能管理层的执业能力和公司的运营状况并没有直接的线性关系—这一点对那些“选骑士，别选马”的投资者来说是最致命的，因为它让所有关于管理者的分析看起来全都白费了。

举个例子吧。

A股有一家上市公司4年内换了4任董事长。而且这4任中有1位因为违法被判了无期;另外有两位，在成为该公司当家人之前从没接触过公司主营业务。听起来这家公司还能要吗？

然而事实大概会出乎你的预料。如果投资者在这家公司如此混乱的时期，也就是第一次换董事长时买入它的股票，一直持有到刚刚再次更换董事长的现在，那么他的投资收益将达到350%，年化收益率为43%。这个成绩大概可以跑赢全中国所有的公募基金经理。

也许作为价值投资者我们不应该只关注股价。那么公司的运营状况如何呢？它最近4年的净利润增幅接近170%，年化增速是28%，这个成绩在A股中足够出色。

这家公司是真实存在的，它就是A股市值之王—贵州茅台。

当然了，我们不能通过贵州茅台的例子就断言一家公司的运营状况和管理者的执业能力无关，或者更夸张地认为，管理者越糟公司运营得越好—不能非此即彼地看问题。但可以肯定，公司运营水平和管理者执业能力之间的相关程度比绝大多数人以为的要低，且低得多。

选好“人”，再投资，这是根本做不到的事。

这种低相关度产生的原因应该是体系对个人影响力具有稀释作用，特别是在成熟的现代企业中，稀释作用是愈发明显的。

那么，关于挑选“人”进而投资一家公司这一条，如果在选择股票层面会遭遇尴尬，投资者在选择基金上予以采用会有好结果吗？

虽然基金公司的舆情宣传工作好像就是以各种姿势不断重复“我们的基金经理历史业绩好”—真是毫无张力的职业—事实仍然是遗憾的：挑选出色的基金经理并买入他们管理的产品，这条发财之路仍然存在识别成本太高和识别无效的问题。

投资者怎么才能从众多基金中挑出成绩优秀者呢？依据基本就是基金公司给出的基金经理历史业绩。从基金公司给出的成绩单来看，的确有基金经理长期投资业绩高得惊人。不过别高兴得太早。一般来说，金牌基金经理一个人掌管的基金数量比一个最渣的渣男同时爱着的女孩还要多。而公司在营销他的时候，只挑其管理基金中收益最好的给投资者看。这样算起来，他们的成绩当然好了。

这里突出的例子是易方达的张×。张股神管理的某只A股股票基金的5年年化收益是19%。这是个相当好的成绩了。但同时，他管理的投资亚太市场的基金年化收益只有5.3%，远输给可参考指数。

我4岁的女儿最喜欢的游戏是和我玩抽扑克牌比大小。她总是赢。原因就在于，我只能抽一次牌，而她可以抽若干次，直到她的牌比我大为止—看来这个小坏蛋很有从事基金宣传工作的潜质。

即使购买了一个非常出色的基金经理的产品，而且，这个家伙的历史成绩也是客观的，投资者的下场也不见得就很好。原因在于，人们很难分辨运气和长期投资能力之间的差别。

再说个例子你就明白我指的是什么。

刘×菘经理，他管理的基金在2019年曾经夺得投资收益冠军。之后的2020年和2021年，刘股神的成绩也相当出色。那还愣着干什么，买吧？

且慢。如果一个喜欢抬杠的投资者把时间轴拉得再长一点，就会发现令人吃惊的东西。在2015年到2017年间，刘股神管理的两只基金总投资收益率分别为-49.5%和-43.5%—这个赔钱水平和把钞票直接扔到马桶里的效率差不多。

刘股神在2018年前后曾于两家基金公司执业，他管理的基金收益差别如此之大，可能和基金公司对其工作的支持程度有关。但更可能的是，运气这种东西在他持续比较激进的投资方式上产生了不同的效果。所以，如果投资者购买了这类基金，将要面对的一个严峻的问题是，不知道接下来他会重复2015年到2017年的运势，还是2019年到2021年的运势—很可能刘股神自己也不知道。

如果你们不介意，我想再次提到我女儿。

我给她买过一组DC英雄的手办。她会假想玩偶们作为独立的玩家和她一起玩寻宝棋。这种寻宝棋的游戏方式完全是靠运气掷骰子。当闪电侠在4次游戏中3次战胜超人等众多英雄，最终夺宝后，有趣的现象就出现了。在以后的寻宝棋游戏中，如果闪电侠参与，我女儿会替闪电侠作弊，故意让他赢，这是因为她认为闪电侠是最善于寻宝的超级英雄，他应该赢。

就像我开始说过的，女儿只有4岁，她体现的这种认知偏差大概属于人类的天性。人们需要从无序的世界中寻找规律，比如某个东西好吃、某个地方更安全、某个超级英雄善于赢得寻宝棋。即使这些规律中有一些是偏见，他们也愿意或者说需要这么去做，因为如此认知会让人们安心。

很多人在寻找值得投资的公司和基金时，会把问题归结到寻找杰出企业管理者和基金经理上，这种情结很可能和我女儿认为闪电侠更会寻宝是同源的。投资者大概具有一种反逻辑，如果一个玩家在三次游戏中都取得了好成绩，那他就是闪电侠。

我甚至觉得这种社会心理现象可以推及更广泛的层面，更容易出现伟大人物和英雄的时代反而是人们迷茫的时代。

英雄主义情结大概是种随机误判的幻觉。