美股并非高枕无忧

石悟

提要：一个纯粹基于估值的信号表明，美股回调10%的风险有所上升。

在企业财报强劲、美联储继续提供政策支持的预期下，美股今年以来震荡走高，标普500年初至今已上涨18%。

短期波动

后市美股是否依然高枕无忧？

BMOGlobalAssetManagement高级投资策略师和投资组合经理JonAdams表示，受经济复苏和强劲企业财报的推动，股市可能在中期内继续上涨，但短期内也可能出现一些停顿。“短期内，我们可能会看到一些调整，因为在一些问题上存在不确定性，包括Delta变体、刺激政策和通胀与增长之间的矛盾”。LeutholdGroup首席投资策略师吉姆·鲍尔森（JimPaulsen）表示“：新冠疫情给金融市场带来了沉重的压力。病例激增继续给股市的周期性板块带来压力，其中包括能源、工业和小盘股等周期性板块。”

投资者继续关注企业收益。“这是一个非常令人印象深刻的财报季。”信安全球投资者（PrincipalGlobalInvestors）首席策略师西马·沙阿（SeemaShah）表示“：预期相当高，但许多公司仍设法达到并超过了预期。这再次表明，尽管对增长放缓存在种种担忧，但企业的基本面一直强劲。”

瑞士信贷宣布，将标准普尔500指数到2022年底的目标价确定为5000点，理由是盈利增加。该行维持2021年4600点的目标位。

瑞士信贷首席美国股票策略师JonathanGolub表示，过去5个季度，分析师严重低估每股收益，预计这一趋势将持续下去。随着失业率进一步下降，伴随着更高的工资，消费者支出应该会改善。

担心滞胀

高盛策略师米勒·格里森曼（ChristianMuellerGlissmann）则表示，标普500已经有187天没有下跌5%以上，是过去100年里最长的连续上涨纪录之一。市场开始变得十分不稳定，股票和债券都越来越贵，多资产组合正变得更容易受到利率和增长冲击的影响。

随着盈亏平衡通胀率的上升，整个期限结构的实际利率都在下降，而欧洲和美国的10年期实际利率均创下新低。

高盛策略师警告，如此低的实际利率水平“指向了市场对滞胀风险的定价，这似乎与经济复苏有些不一致”。高盛经济学家此前认为，经济复苏仍大致上步入正轨，并且最终通胀压力将得以缓解。

美债自6月以来价格强劲上扬，收益率曲线趋平。这不仅暗示投资者对近期经济增长放缓的担忧，而且暗示随着货币和财政支持的消退，新一周期内经济面临持续长期停滞的风险。此外，长期债券收益率的下跌主要是由实际收益率推动的，而盈亏平衡通胀率具有粘性——这表明对滞胀的担忧日益加剧。

格里森曼表示，如果美债收益率出现上涨势头，股市回调的风险增加了。过去6个月，标普500指数回报与债券收益率变化之间的差距不断扩大，再加上实际收益率水平极低和股票估值升高，使得股票更容易受到经济增长和利率冲击的影响。

2014年、2016年和2019年也出现了类似的股票-债券缺口，通常是在美联储采取温和政策后出现的，最终美股都表现不佳。当前股票与债券的脱节是由于长期成长型股票（如亚马逊、苹果、微软等）受到实际债券收益率下降的提振，而这些个股在指数中占据较大权重。

格里森曼认为，随着债券收益率逐渐上升，股债缺口可能持续更长的时间或以“友好”的方式缩小。但是，一旦利率或者经济增速超出预期，美股将面临巨大的回调风险。

高盛的风险偏好指数（RiskAppetiteIndicator）也显示不良信号：该指數最近大幅下跌。格里森曼表示，该指数目前的水平与ISM制造业指数处于50多点的水平相符。

另一个高盛风险偏好指标——增长乐观情绪（RAIPC1）仍面临压力，接近于零。这意味着，尽管欧洲和美国的财报季总体强劲，但市场似乎仍不相信在年底和新周期会出现更多积极的增长动力，因为美国财政刺激开始令人失望，并且新冠疫情拖累了消费。

另一个原因是，股票估值升高，加上增长通胀组合恶化，加大了股票下跌的风险。格里森曼指出，虽然估值本身并不是把握市场时机的好信号，但将估值与宏观背景信息结合起来，有助于更好地评估股市下跌风险。

摩根士丹利也认为，目前，一个纯粹基于估值的信号表明，美股回调10%的风险有所上升，在股票估值接近科技泡沫水平的情况下，这并不奇怪。

如何应对这种下跌？高盛给客户的建议很简单：在短期内，寻找股票修正的对冲资产，或降低股票风险的方法。

高盛继续看好较短期看跌期权价差，因为它的偏离度较高，可以提供更便宜的回调对冲——它们在欧洲看起来特别有吸引力。

做空“女版巴菲特”

彭博社报道，一只做空“女版巴菲特”凯瑟琳·伍德掌管的方舟创新基金（ARKK）反向ETF，已经向SEC提交了上市申请，将跟踪规模高达230亿美元的ARKK的反向表现。目前尚不明确SEC是否会同意该做空ETF的申请。

被做空的ARKK是凯瑟琳·伍德旗下规模最大的旗舰基金，重点关注应用革命性技术的公司，包括人工智能、DNA测序、基因编辑、机器人、电动车、储能技术、金融科技、3D打印、区块链等。

凭借着美国科技股的大牛市，ARKK曾在2020年的最高涨幅达174%，一跃登顶美国基金排行榜，成为了华尔街炙手可热的明星基金。

伍德于2014年成立了方舟投资，至今已接近7年时间，方舟投资的年化回报率高达37%，管理的资金规模也是一路攀升，现已超过500亿美元，她也因此被誉为“女版巴菲特”。

今年2月美国科技股集体遭遇了一波大跌，使得ARKK的净值一度回撤接近40%，市场质疑的声音此起彼伏，今年3月ARKK基金的做空率一度创下5.3%的纪录。

面对质疑，凯瑟琳·伍德坚信，通胀只是短期的，科技股将柳暗花明，甚至提出了通缩才是未来最大的风险，并坚定持有科技股。自5月创下低点以来，ARKK基金的净值已反弹了23.4%，但今年以来，ARKK仍下跌了3.3%，跑输同期的纳斯达克、道琼斯指数。

计划“做空”ARKK的TuttleCapitalManagement认为，ARKK持有了大量不赚钱的科技股，未来的不确定性非常高，投资者应该对它进行对冲风险，但大部分投资者并没有专门的渠道或资金做空股票和ETF工具，SARK将是一种很好的做空工具。

数据显示，截至2021年2月25日，ARKK的第一大重仓股为特斯拉，持股数量接近350万股，仓位占比达10.22%，中概股百度系第五大重仓股，仓位占比为3.88%。

清仓中概股

近期，中概互联网巨头以及教育股纷纷遭受重挫，凯瑟琳·伍德似乎嗅到了危机，一改以往越跌越买的态度，转而开始果断减持中概股。

在7月初的研讨会上，凯瑟琳·伍德曾表示，中国科技行业可能面临价值重估。从其掌管的基金动作来看，过去几周，ARKK基金一直在抛售中国公司股票。

7月27日，方舟投资旗下的主动型基金减持了腾讯、平安好医生等中国公司的股票，该公司旗下的ETF还抛售了拼多多、京东、美团、BOSS直聘、比亚迪。

7月28日，伍德继续抛售中概股，旗舰基金ARKK已经清仓了腾讯和贝壳。该基金截至7月28日对中国公司的配置比例从2月份的8%下降到了0.32%。