双汇发展：欲知真相心要静

孙旭东

8月18日，万洪建先生在《新肉业》撰文《我眼中的父亲和万隆》。文章发布后，仅仅两个交易日，双汇发展（000895.SZ）的股价就下跌了10%以上。万隆先生是双汇发展的董事长，也是万洲国际（00288.HK）董事局主席，而万洪建是万隆的长子。这对父子的争斗媒体多有报道，在此不必细说。

本文从投资者角度出发，重点讨论投资者关注的两个问题：双汇发展上半年业绩下滑的原因;与史密斯菲尔德的关联交易是否给双汇发展带来了巨额损失。

业绩下滑的原因别想多了

2021年上半年，双汇发展实现营业收入348.42亿元，同比下降4.14%;实现归属于上市公司股东的净利润25.37亿元，同比下降16.57%。

对此，公司在半年报中做出了解释——“利润下降主要原因是2020年冻品盈利基数较高、本期由于中外价差收窄进口肉盈利下降、员工及市场费用的投入增加等。”

中外价差收窄的事情有新闻报道过，而员工和市场费投入增加可以从年报中相关数据处得到验证——2021年上半年，双汇发展的职工薪酬为22.92亿元，而上年同期只有19.04亿元;2021年上半年，公司销售费用为14.07亿元，而上年同期只有12.53亿元。

虽然如此，仍然有人坚持认为双汇发展的业绩下滑另有原因：“到了今年第二季度，国内猪肉价格已经大幅回落，可为什么以猪肉为原材料的双汇发展毛利率不增反降？”还有人发现，“同期得利斯（002330.SZ）公布的业绩预告为上半年净利润预计2000万到2500万元，同比增长106.9%到158.63%;龙大肉食（300139.SZ）的业绩预告称，上半年净利润增长0%到5%，约为3亿元到3.2亿元。”

回答这些疑问，我们不妨来看一下得利斯的具体情况（龙大肉食还没有公布半年报）。

表1：得利斯2021年上半年分行业和产品情况

表2：双汇发展2021年上半年生鲜产品产销量及进口量推算

备注：按年报中分类，“屠宰业”收入=“生鲜产品”收入，“屠宰业含生猪屠宰销售及进口猪肉的加工销售。”年报中没有披露进口量，但期初库存量+ 生产量- 销售量≠期末库存量，以其差额估算进口量。

可以看到，尽管得利斯食品加工业的业务毛利率同比增加了1.43个百分点，但以猪肉为原材料的低温肉制品业务的毛利率却减少了8.99个百分点。相比之下，双汇发展的包装肉制品（含高温肉制品和低温肉制品）业务的毛利率只减少了1.74个百分点，情况要好得多。

那么，为什么得利斯上半年的净利润仍能翻倍增长？我注意到，公司的销售费用大幅下降了24.45%，减少了1530万元。要知道，其归属于上市公司股东的净利润也不过增加了1227万元（从967万元增长到2194万元）。得利斯销售费用下降的主要原因是销售人员的工资及福利费下降，从上年同期的3473万元降至1994万元，減少了1479万元。

显然，得利斯这种削减销售人员薪酬的利润增长难以持续，而其肉制品业务毛利率降幅远大于双汇发展，说明其竞争力远逊于双汇发展。

至于为什么猪肉价格下降了，而以其为原材料的肉制品毛利率却不升反降，这个问题其实也不难理解，无非是多考虑一些因素而已。试问，当猪肉价格大幅下降的时候，肉制品的价格还能够高高在上么？

来看一个相关的例子。有报道称，“美国猪肉价格却持续飙升，2021年年初为50.75美元/英担，6月份已经上升到80.92美元/英担。”那么，生产和销售猪肉的美国公司的经营情况是否一定会大幅好转呢？

答案可能出乎一些人的意料。万洲国际在半年报中这样陈述，“由于生猪价格的升幅远高于猪肉价值，行情对屠宰企业极度不利，价差的收窄侵蚀了其盈利空间。”事实上，万洲国际美国业务（史密斯菲尔德）的猪肉业务上半年亏损了1700万美元，而上年同期还盈利9600万美元。

不止史密斯菲尔德一家公司如此，有报道称，“全球第二大肉类加工商、美国的知名泰森食品公司（Tyson）首席执行官唐尼·金（Donnie King）周一表示，谷物等原材料成本上涨非常快，该公司快跟不上这个步伐，肉类食品提价滞后，速度赶不上通胀。”

损失8亿元言过其实

万洪建在《我眼中的父亲和万隆》一文中称万隆和郭丽军的行为给双汇发展造成了8亿元的损失。

“今年2月26号，万老板携郭丽军一起签发‘关于调整美国六分体价格建议，不理会国内双汇管理人员的强烈反对，继续大量进口美国六分体，2月底进口六分体的市场平均价格只有21500元/吨，你们却强行将美国产品进口结算价格从21000元/吨大幅提高到25800元/吨，进口量接近10万吨。”

“目前这批从美国史密斯出口到中国的六分体，给中国双汇造成的损失多达8亿元人民币以上。这种肥美损中的行为，还不算坏事吗？”

问题是，即便万洪建所说的是事实，按一般人的思路估算，强行提高美国产品进口结算价给双汇发展造成的损失只有不到5亿元——（25800元/吨-21500元/吨）×10万吨=4.3亿元。

一天后的一篇报道解开了这个谜，原来万洪建是以8月份美国进口猪肉的价格进行估算的： “今年3月，现任万洲国际CEO郭丽军提议，将美国公司史密斯菲尔德卖给双汇发展的六分体肉价格，由2万1千5百元，直接提高到2万5千8百元，总共涉及9万多吨。当时该决议遭到双汇发展贸易人员的强烈反对。如今，美国对中国出口的六分体价格只在1万8左右，该笔交易直接造成双汇发展约8亿元的损失。”