新能源车产业周期性正在减弱锂电池行业盈利能力处第一梯队

齐永超

在全球开启由传统燃油车向新能源汽车转型以及碳中和的背景下，新能源汽车以及动力电池产业链的行情也是一波接着一波。对此，本周接受《红周刊》记者专访的国泰君安电新行业首席分析师庞钧文表示，动力电池及部分核心材料环节的盈利能力要强于整车，这种趋势会得到保持。

对于动力电池上游行业，他认为“投资价值量”的先后顺序为：上游锂钴资源、隔膜、电解液、负极、正极以及铜箔。而且，“成规模的锂电池企业、隔膜电解液集中度较高的环节等有望诞生更多大市值公司。”

动力电池盈利能力将持续强于整车电池龙一护城河在产品标准和管理

《红周刊》：目前，市场对于动力电池的关注度显著高于新能源整车，为什么会这样？

庞钧文：我认为，市场给予动力电池更多的关注度，最主要的原因是该环节的议价能力以及差异化竞争。过去几年，动力电池一直呈现出集中度提升的趋势，而优质企业的市占率提升趋势更为显著。由于整车环节企业较多，除了特斯拉、比亚迪等銷量较为领先，其他新能源汽车的竞争非常激烈，同时，传统车企、新势力等纷纷入局造电动车。相对而言，动力电池的头部效应更为明显，如宁德时代（CATL）、LG、松下等，占据了全球非常高的市场份额。相对车企的竞争优势更为强势。因此，电池环节的盈利能力较整车更为强大，目前来看，这种趋势会继续持续。同时，我们也十分关注有竞争差异化的车企以及产品，比如特斯拉、比亚迪的DMi车型等。

《红周刊》：我国动力电池头部企业国际竞争优势有哪些？未来这种优势是否还会持续？

庞钧文：整体来看，中国动力电池企业的重要特征之一是拥有完善的产业链，锂电产业链的竞争优势是十分明显。像日、韩等国家，很难具备从上游的各种资源、各种材料以及各个环节设备俱全的完整产业链。包括下游的整车，目前来看，我国在新能源整车领域也出现了非常多的成功车型，而日、韩厂商更多还是跟随欧美的车企做配套生产。所以，我国电池企业更加具备了完整的产业链以及高效的协同合作的优势。

而锂电池是一个比较特殊的产业，本身具有长期的工艺积累和传承，很难在短时间内出现新的头部公司与现有的头部公司竞争。更多的是现有的头部公司通过不断扩大规模与积累经验，进一步巩固自身地位，实现强者恒强。所以我们看到，目前的锂电池行业的头部企业无论市场份额与盈利能力都处在行业第一梯队，我认为动力电池头部企业的国际竞争力未来不仅会持续，而且还会持续强化。

《红周刊》：A股市场有多只动力电池股票，您如何看待它们的竞争优势和劣势？

庞钧文：如果一家企业的长期业绩增长来自于比较强的竞争格局以及比较强的产业链上下游地位，那么，这类企业的竞争优势是最明显的，而且可以持续享受高估值。如果依靠短期的供需失衡带来了一定的EPS改善，但长期的竞争格局不能得到很好改善，这类企业的竞争优势是比较弱的。动力电池龙一企业无论对于上游或下游，其议价能力都是较强的，目前来看，还很难有其他企业与之形成有效竞争。而其他电池企业在某些领域也有新的看点，比如刀片电池，能量密度有明显提升，这是高端电池的优势，但同样也存在一定的劣势，比如相对现有电池来讲，生产的速度与生产的良率，就略显弱势。

因为与手机控制每一块电池的良率不同，电动汽车的电池量级非常大，像圆柱电池需要几千个，所以对于电动车的电池非常强调管控。我们看到，其中相对老牌的锂电池企业，整个生产的标准化程度以及管控水平已经非常高，而进入锂电池领域比较晚的企业，整套标准化管理以及质量管控体系相对而言，是偏弱的。

上游产业链价值排序：钴资源、隔膜、电解液等居前

《红周刊》：如果从电池上游来看，您认为它们的投资价值排序是怎样的？有较强竞争优势的是哪些？

庞钧文：我认为从高到低的排序分为：上游锂钴资源、隔膜、电解液、负极、正极、铜箔。而上游资源、隔膜、电解液等环节拥有更强的竞争优势和行业壁垒。

《红周刊》：对于“投资价值量”居前的上游锂钴资源，当前的行业格局如何？

庞钧文：锂资源的分布是全球性的，有比较强的资源属性，所以我们会更加注重企业在当地获取资源的能力，更多根据企业拥有资源的量级判别企业的规模实力以及未来的盈利预期。相对而言，锂资源的行业格局相对分散，企业目前的储备资源多是以前布局，所以，对于新进入者而言，行业门槛比较高，扩产的速度也会比较慢。另外，像六氟磷酸锂这种高危化学品，其生产的工艺难度比较大，六氟磷酸锂2010年前后才被国产化，之前一直主要是日本、韩国生产，所以，类似这种环节就容易产生供应的瓶颈，进而也会导致产业链的利润朝这些环节倾斜。

整体而言，资源企业最核心的竞争力体现在能够掌握核心资源以及复杂的壁垒型工艺。如掌握上游锂资源、钴资源的企业，以及掌握复杂困难的生产工艺如六氟磷酸锂的企业。

《红周刊》：如何来看锂电池隔膜、电解液以及正负极等环节的竞争格局与壁垒？

庞钧文：对于隔膜环节，首先隔膜的扩产是有一定的限制的，因为隔膜环节的设备目前无法国产化，普遍来自于进口，比如日本、德国，所以隔膜的扩展速度会受到设备商供应的天然限制。其次，隔膜环节的设备使用工艺难度很大，导致各个企业之间良率差异非常大，而头部企业的良率相对更高，结果就会导致头部的优秀企业能赚取隔膜环节7～8成的利润。

而电解液环节整体竞争格局则相对较好，首先电解液本质上是一个配方生产的产品，里面需要用到一些添加剂相关的技术，因此掌握多种配方和专利技术的企业是能够享有优势地位的。同时，随着电池材料技术不断进步，其对电解液的要求也是越来越高，因此龙头企业的自主研发优势会进一步显现。另外，目前龙头电解液企业基本上都采取一体化生产模式进一步降低生产成本。