资产证券化在我国房地产行业的探索

2021-06-04李子涵

商业文化 2021年6期

李子涵

现状

房地产行业作为资金密集型产业，建设周期较长，从拿地到进行商业开发都需要大量资本投入，但回笼资金较慢，因此相较于依靠于自有资金，房地产企业更多的是通过不同的融资手段来进行业务发展。从 2000 年开始，我国的房地产行业快速发展，尤其是2008年金融危机以后，国家为了保证国民经济的稳定发展，减少了房地产行业的种种限制，许多房企选择通过高负债来支持其扩张。根据国家统计局公布的数据显示，从2017年到2019年全国房地产开发企业本年资金如表所示。从表中可以看出虽然近几年国家对于房地产融资进行了诸多限制并多次强调去杠杆的必要性，负债经营仍是房地产企业的主要经营模式。

从图表中可以发现我国主要房企的资产负债率比较高，目前仍属于银行贷款支持下的高负债经营模式。

高负债问题

1 高负债房企极易受到宏观政策和相关政策的影响

当前情况下银行商业贷款作为房企主要融资手段，自2008年金融危机之后，国内货币政策偏于宽松的情况下，大量资金流入房地产市场，企业融资成本降低，造成了房地产市场的快速发展，房地产价格持续上涨，房地产企业的金融性风险也进一步加大。为了遏制房地产市场过快过热的发展，2018年以来国家加强了对房地产企业融资的监管压力。对于大型房企来说由于具有较强的现金流管控能力和优质信用资质，所受影响有限。但对于中小型房企来说，一旦政策收紧，融资成本必然增加，同时难以从银行获得新的资金来偿还即将到期的短期债务，从而导致公司资金链断裂乃至破产。因此房地产企业融资易受到国家宏观政策和相关政策的影响，具有较大的不确定性。

2 高负债会使企业财务风险增加

由于房地产开发周期较长，在项目前期需要投入大量资金来购买原材料，支付人工，和项目建设。建设中期资金需在众多人员或者公司间流转。项目末期需要完成销售来回收资金。在这种长达数年的建设销售周期中，如果其中任何一个环节出现问题，都将影响项目的整体发展，因此不确定因素及风险也相应增加。当企业依靠负债获得大量现金的同时，按期偿还本金和利息也是其必要的义务。但一旦经营不顺或者项目出现亏损时，企业还本付息能力必将受到影响，随着而来的就是企业的信用危机甚至导致企业破产。所以负债越多，企业的财务风险越大，良好的资金管控能力也显得十分必要。

概念基础

资产证券化以基础资产（Underlying Assets）未来所产生的现金流为偿付支持，通过对基础资产池现金流的结构化设计和组合进行信用增级，实现风险和收益的重新分配。其本质是将缺乏流动性的基础资产，转化为不同信用级别的资产支持证券（Assetbacked Securities，ABS）。所谓房地产证券化，就是将房地产投资直接转变成有价证券形式。相较于传统融资模式，具有门槛较低，流动性较强，成本较低等优势。

房地产企业ABS主要模式及优势

购房尾款ABS

购房人与房地产公司签署《商品房买卖合同》并支付首付款后，若选择银行贷款或公积金贷款支付后续款项，这些后续款项构成基础资产。房地产公司将后续款项打包出售给特殊目的载体（SPV），由 SPV 作为发起人发行资产支持证券，出售给投资者。

优势：

减轻回款压力

购房者所支付的首付款将直接归属于房企，剩下的购房尾款将作为基础资产放入到项目资金池中，进行证券化包装，让投资者进行认购。这部分的认购款相比于购房者分期付款或者银行贷款能够更快速的归属于房企，从而进行新项目的开发，有效降低了房企的回款压力。

降低融资成本

通常来说，房地产公司进行债务融资时需要对公司的主体进行信用评级。大型房企通常来说评级较高，融资难度不大。但对于中小型房企来说公司主体信用评级较低，导致融资成本过高。但是发行资产证券化产品后，不再过分强调公司主体的信用评级。而会充分考虑到基础资产本身的优质性。对于那些持有优质基础项目的中小型房企来说可以降低融资成本。

物业费ABS

以业主或承租人未来所支付的物业费为基础资产，房地产公司将未来若干年物业管理费打包出售给特殊目的载体（SPV），由 SPV 作为发起人发行资产支持证券。属于一种收益权资产，将未来的物业费现金流作为偿还本金和利息的方式。

优势

房地产企业通常会为其下属的物业公司进行信用担保，提供差额支付承诺及流动性支持，使物业公司这类资产规模较小的公司能够获得较大规模的融资，同时物业费的现金流具有稳定和持续的特点，又具有房企主体的担保，能够有效降低物业费ABS违约所带来的风险。

租金类ABS

租金类ABS主要分为CMBS和类 REITs。类 REITs指私募基金公司设立并管理资产支持专项计划，同时私募基金持有物业公司股权，使得专项计划享有物业的运营收益和物业增值收益。CMBS将商业物业的抵押贷款进行包装，通过证券化的方式，以债券模式进行发行。并将未来物业的现金流作为还款的保障。与类 REITs相比，CMBS并不涉及股权的转让，只是对商业物业进行抵押，省去了股权交割等繁琐的过程，运行更加方便快捷。

优势

CMBS和类 REIT的底层资产均为商业租金，投资者在选定项目之前都会通过计算评估风险，选取那些空置率较低，同时具有长期稳定现金流的商业地产项目，有效利用了不动产的价值。房地产公司同时能够通过投资者的现金流入缩短投资收益周期，资金得到良好的周转。同时，国家政策也在支持此类融资模式的发展。中国证监会和住房城乡建设部在 2018 年 4 月联合发布了《关于推进住房租赁资产证券化相关工作的通知》。该通知进一步规范了房地产资产证券化的基本条件和程序，为房地产资产证券化营造了良好的政策环境，有利于进一步促进商业地产的发展。