股票市场发展与经济增长的关系——来自英国的证据

王沫凝 ，李 平

(1.中国人民大学 国际货币研究所，北京 100872；2.山东理工大学 经济与管理学部，山东 淄博 255000)

股票市场发展与经济增长关系的研究是探索经济发展理论的一个重要课题，二者本质关系的争论是最古老的争论之一。Schumpeter认为金融发展将鼓励经济增长，(1)Schumpeter,J.,The Theory of Economic Development, Cambridge, MA: Hardvard University Press，1912, p. 1934.而真正开启金融市场与实体经济活动之间相互关系研究的是Gueley和Shaw，从此学术界对这一话题的研究从未间断。(2)Gueley,J.and Shaw,E., “Financial Aspects of Economic Development”, American Economic Review, vol. 45, (1955), pp. 516-537.综合来看，大多数研究认为金融市场与实体经济活动之间存在正相关关系。(3)Nazir,M.,Nawaz,M.and Gilani,U., “Relationship Between Economic Growth and Stock Market Development”, African Journal of Business Management, vol. 16, no. 4 (1955), pp. 3473-3479；张羽、赵晓梦：《创新驱动发展中的金融结构与经济增长——最优金融结构理论视角下的中国经验》，《宏观经济研究》2018年第5期；曾鸿、苏越：《我国经济增长与股票市场运行关系实证研究》，《特区经济》2019年第10期。但也有学者在研究中得到了不同结论。石巧英对金砖国家经济增长与股票市场波动关系进行了实证研究，发现不同国家的影响效应及程度并不相同；(4)石巧英：《金砖国家经济增长与股票市场波动关系的实证研究》，《经济研究导刊》2018年第22期。王定祥等认为股票市场规模、流动性、融资率与经济增长之间存在门槛效应，当达到一定规模后，两者之间就呈现正相关效应。(5)王定祥、许瑞恒：《中国股票市场发展对经济增长的门槛效应研究——基于省级面板数据的实证分析》，《东岳论丛》2019年第8期。总之，国家的监管政策、股票市场发育程度、金融约束等因素都会影响股票市场与经济增长之间的相关性。与发展中国家相比，发达国家可能会从其先进的金融体系中受益更多。因此，应确定适当的调查对象，以获得更可靠的结果。英国具有组织良好的股票市场，伦敦证券交易所(LSE)是世界四大证券交易所之一，经验累积超过几个世纪，专门为国际股票建立的先进交易和信息系统可以使世界各地的投资者能够轻松参与伦敦证券交易所市场业务。本研究选取英国为研究样本，采用英国证券交易所ftse100数据，对该国股票市场发展与经济增长之间的关联性进行剖析。

以往对二者关系的研究中，对股票市场如何根据现有强制性信息披露制度影响投资者理性行为从而推动经济增长的研究较为多见。但这种基于投资者个体角度的研究，(6)尹海员、朱旭：《投资者异质信念、预期演化与股票市场流动性》，《中国管理科学》2019年第10期。由于信息不对称及认知偏差，使股票市场变得较为复杂，因此宏观视角评价要更科学、客观。为了研究股票市场的发展，大多数研究使用了两个关键的度量，即规模和流动性。一般用上市公司数量和市场资本化率来衡量股票市场的规模，但本研究认为上市公司数量指标不能反映公司的平均规模，也难以反映股票市场对于一国经济的重要性，相比之下市场资本化率更能反映股票市场的规模。一般用总成交额或换手率来衡量流动性，本研究认为换手率更能准确衡量市场规模的活跃程度。就理论而言，流动性会改善资本配置，推动经济长期增长，当然，换手率过高也代表了短期投机行为盛行，在一定程度上也不利于公司融资。大多数研究人员使用反映二级市场状况的变量，如市场价值、周转率和股票回报，但很少有人考虑到一级市场。其实在研究股票市场发展与经济增长之间的关系时，初级市场也有许多基本变量。此外，当研究人员使用股票指数和GDP进行相关分析时，大多数人将时间序列划分为周期，因此不能反映变量的长期变化，这些都将影响分析结果。

总之，股票市场作为经济的晴雨表，会随宏观经济发展呈现一定的周期性波动，但由于二者作用机制不同，也会出现相背离的情况，股票市场的稳定发展对经济发展和社会安定至关重要。因此，本研究通过剖析股票市场发展与经济增长之间内在相互影响机制，从规模、流动性、波动程度等方面选取股票市场资本化比率、股票波动、股票实际价值交易比率指标客观刻画股票市场发展状况，构建VAR模型，以“脱欧”公投为时间节点，采用伦敦证券交易所上市的前100家公司的股票指数数据，对断点前后英国股票市场发展与经济增长之间的关联性进行实证分析，深入查找内部因子之间的因果关系，为股票市场与经济协调发展提供有效建议，同时也为发展中国家和股票市场欠发达国家提供经验借鉴。

一、英国经济背景分析

受外部因素以及结构性问题影响，英国经济增长乏力，下行压力加大，2019年国内生产总值增长1.4%，延续了近年来的放缓趋势。其中，“脱欧”带来的不确定性因素是经济下行的主要原因。

出于对“脱欧”前景的不确定因素考虑，企业投资积极性明显下降，外企也减少了对英投资。由贝克·麦坚时国际律师事务所发起的一项针对800名欧洲企业主管的调查显示，由于英国“脱欧”后贸易安排存在“不确定性”，欧盟其他成员国已有近一半大型企业削减在英投资。“脱欧”不确定性持续施压英镑汇率，英镑兑美元汇率贬值虽然可以短期内刺激出口，降低进口，适当缓解相对比较糟糕的财政状况，但也会影响与其他国家的贸易关系，同时助推国内通胀上行，稀释实际收入和购买能力，长期来看会造成国内消费动力不足。

为了支持经济增长，在“脱欧”公投后不久，英国央行出台了货币刺激政策，随着经济逐渐好转，央行开始逐渐收紧货币政策，继2017年11月份开启十年来首次加息后，2018年8月份，英央行将政策利率提高至0.75%。而新冠疫情爆发以来，受疫情影响国内经济萎缩，政府现金收入减少，经济救助方案出台需要大量额外资金，致使英国公共债务余额已超两万亿英镑，相当于国内生产总值的100.50%。在杰克逊·霍尔全球央行年会上，英国央行行长安德鲁·贝利表示，必要时可能会实施负利率政策。“脱欧”带来的经济政策不确定性，也会削弱伦敦在国际市场上的金融中心地位。由于欧盟已声称不给单一市场以外国家金融自由准入执照，自2016年英国“脱欧”公投以来，已有瑞银集团、美国银行等不少知名金融机构(约1万亿英镑资产和7000个工作岗位)相继离开英国，落户法兰克福、巴黎等城市。

同时，“脱欧”后欧盟在英国实施的金融监管规则也将逐渐被英国本地监管规则取代。英国在金融领域一贯强调市场主体的自律性，1997年成立金融服务局(FSA)，制定监管手册细化监管要求，采用规则导向监管方式。2008年金融危机后，出台了《2012年金融服务法案》，并于2013年4月撤销FSA，分设宏观审慎监管局(PRA)及金融行为监管局(FCA)，构建“双峰”监管模式，强调金融风险的事前干预、整体监管，由原则监管下的轻触式监管方式向严监管方式转换。

二、股票市场与经济增长的理论分析

1．股票市场发展对经济增长的推动作用

股票市场是股票发行和流通的地方，换句话说，是投资者可以买卖已发行股票的地方。按照股票交易情况，股票市场可分为一级市场和二级市场。其中一级市场也称为“股票发行市场”，而二级市场被称为“股票交易市场”。股票市场是上市公司筹集资金的主要途径之一，而为企业筹集资金是股票市场的重要功能之一。根据帕加诺的内生增长理论模型，股票市场会促进储蓄转化为投资，假设转化比例Φ，那么1-Φ可以包括银行的存贷利差、股票市场内相关的佣金、手续费等，股票市场的发展能够使1-Φ的比例降低，从而增加投资比率，将有更多的投资促进经济的增长。

随着商品经济的发展，公司规模扩大，需要大量的长期资本，如果长期资本只依赖于公司自身的资本积累，就很难满足企业发展的需要，这就意味着必须从外部筹集资金。向银行借款、发行公司债券和发行股票是公司筹集长期资本的三种主要方式。前两种方式意味着更高的利息和特定的时间限制，这不仅增加了公司的运营成本，而且阻碍了公司资本的稳定，对其运作能力造成重大限制。相反，当公司通过发行股票筹集资金时，他们不需要偿还本金和利息，而只需要分配一部分利润作为股息。比较这三种融资方式，股票发行很明显是最符合经济原则的，也是最有利于公司的。

生产市场通过产品价格波动调整不同类型公司和行业的经济资源配置，会造成一定的生产延迟和浪费。资本市场可以直接通过价格波动在不同的企业和行业中分配资本资源。各国需要投资来建立生产能力，进而提高商品和服务的产出水平。当投资发生时，经济资本存量的净上升会导致经济增长。在一段时间内，辅以适当的政策，经济将继续发展。因此，很明显，股票市场产生的资本将导致经济增长，这意味着证券交易所使政府和企业有可能筹集长期资本来实施发展项目和扩大就业。

股票市场在经济增长中所起的作用也可以从投资者的角度来分析。投资者获取利润的关键途径有两种，一种是投资流动性强的股票市场，另一种是投资期限较长的长期投资。长期投资意味着更多的利润，但进入一个新的资本市场意味着要投入更多的钱、占用更长的储蓄周期。而流动性的证券市场提供了解决这一问题的办法，因为他们提供了容易出售和相对便宜的资产给投资者，以及永久获得向公司筹集资本的机会。流动性股票市场内的资产转换相对简单，投资者能够快速做出处理，降低了投资风险和投资成本。同时，股票市场还为投资者提供多种选择，投资者可以用不同组合进行投资，也降低了投资风险。因此，流动性市场可以改善资本的配置，促进经济长期增长。总之，在组织良好的股票市场中，因为有更多的生产性项目、更有效的资本分配、较低的投资风险以及更为便利的货物和服务交换，预计投资机会将会增加。

一个规模更大、更具流动性的股票市场会具有完善的信息披露制度，帮助投资者了解公司运营情况和生产经营状况，在一定程度上解决了市场信息不对称问题，从而促进经济良性循环。同时，公司股价可以反映经理人的运营状况，改善公司治理结构。因此，可以通过一个庞大、流动和高效的股票市场高效率地调动资本，实现资源优化配置，降低投资者风险，改善企业信息揭示和治理结构，推动企业发展，从而带动经济整体增长。

2.经济增长对股票市场的促进作用

股票市场是市场经济的高级组织形态，是生产力发展的必然产物，经济的运行状况决定股票市场的基本走势。股票市场需要正确适当的法律和监管框架、政治稳定、拥有进取心和繁荣的私营部门才能发展。因此，可从以下几个方面来分析经济发展如何影响股票市场的发展：首先，决策者有必要通过适当的税收组合和为股票市场运作消除障碍的法律和监管政策来促进股票市场的发展，从而提高他们的效率。国家整体经济水平的提高，会带动政治、文化、法治等方面的共同繁荣，制度建设也会不断改进，从而推动股票市场的发展。其次，从股票市场的主体企业来说，经济增长会改善企业的经营环境，促进企业发展，进而增加融资需求，将有更多的企业和资本进入股票市场，推动股票市场发展。此外，还需要有效的货币和财政政策管制。最后，从投资者的角度出发，经济发展水平上升后，国民的人均可支配收入增加，再加上投入股票市场的资本增加，从而能推动股票市场发展。

三、模型设立与数据说明

1.待检验假说

通过前面的理论推导，股票市场的发展可以减少投资者投资风险，解决企业融资问题，促进企业完善信息披露制度，完善治理结构，减少市场信息不对称问题，实现资源优化配置，从而推动经济发展。同时经济发展又会为股票市场营造更好的社会和制度环境及配套设施，增加企业融资需求，增加融资资本，从而促进股票市场的进一步发展。因此，提出本研究假说。

假说：在经济和金融市场相对发达的英国，股票市场与经济增长之间呈现相互带动关系。

2.模型设立

目前对于股票市场发展与经济增长关系的研究大多采用VAR模型(向量自回归模型)。VAR模型基于数据的统计特性，系统中的每个内生变量都是所有内生变量滞后值的函数。该方法利用系统中的每一个内生变量作为所有内生变量滞后值的函数来构建模型。此外，两个或多个非平稳时间序列的线性组合可能是平稳的。如果存在平稳线性组合，则认为非平稳(有单位根)的是时间序列的协整。这种组合被称为光滑线性协整方程，可以解释为变量与长期均衡之间的关系。在对时间序列系统进行相关预测时，VAR模型得到了有效的应用。同时，VAR模型也经常被用来分析不同类型的动态随机误差对系统变量的影响，因为VAR模型实际上隐含在当前时期与随机扰动的关系中。

其数学表达式为：

Yt=B1Yt-1+…+BλYt-λ+CXt+εt

Yt是m维变量向量，Xt是n 维变量向量，样本数为t，滞后项为λ 。m×m维矩阵为B1，Bλ和m×n矩阵C是被估计矩阵。εt是m维的扰动向量。可以说，VAR模型是最容易处理的模型之一，它的建立不受严格的经济理论限制，广泛应用于处理经济指标的多个分析和预测。在VAR模型建模过程中，我们只需要考虑两个问题：一是研究变量间是否存在相关性，二是确定变量数据的滞后期，就能通过该模型反映出变量间的相互作用。

本研究中Yt指实际GDP的增长量，而非实际GDP。实际GDP是指以国家总人口生产的最终产品和服务的市场价格计算的一年内的总金额。通过使用同一基准年的不变价格，实际GDP排除了不同年份价格变化对GDP的影响。用实际GDP的增长量反映了这一时期国内生产总值在实际产出数量上的实际变化。Xt则指影响股票市场发展的几个因子，前面已经介绍，本文主要从规模、流动性、波动程度等方面选择指标来衡量英国股票市场的发展水平与程度。MKTC(股票市场资本化比率)反映股票市场的规模程度，用英国证券交易所(ftse100)上市的国内股票价值与实际国内生产总值的比率来表示；SVLT(股票波动)用股票市场收益的标准差来表示，一般认为股市波动的不稳定性会导致投资减少，从而使经济增长放缓；RVTD(股票实际价值交易比率)是指英国股票交易量相对于实际GDP的比率。每个因变量与实际GDP之间的关系由系数决定，系数越大则表明二者之间的关联性越强。

3.估计策略

(1)相关性分析

相关分析是用来调查变量之间是否存在某种依赖关系的方法，并讨论具有依赖关系的变量的相关方向和相关性。它是研究随机变量之间关系的一种统计方法。 相关系数r将描述两个变量之间的线性关系程度。其中r>0，正相关；r<0，负相关；r=0，无相关性。

当|r|>0.95时，变量x和y具有完美的相关性；如果|r|>0.8，则变量x和y具有高度的相关性；如果0.5<|r|<0.8，则变量x和y具有中等程度的相关性；当|r|=0.3时，变量x和y的相关程度较低；一般情况下，如果|r|<0.3，则变量x和y没有相关性。

(2)ADF检验

ADF测试是时间序列样本中平稳的单位根测试的一种方法。它是Dickey-Fuller测试的一个增强版本，用于一组具有时间序列数据的更复杂的模型。处理非平稳时间序列的方法一般是将其转化为稳定序列，从而使应用于平稳时间序列研究的方法在这里得到应用。如果单位根存在于非平稳时间序列中，则可以用差分方法消除它，以获得光滑序列。对于单位根的时间序列，它通常表现出显著的可记忆性、波动性和持久性。

(3)格兰杰因果检验

格兰杰因果检验的基本概念是，未来事件不会对现在和过去产生因果影响，过去的事件可能对现在和未来产生影响。换句话说，如果我们试图调查变量x是否对变量y有影响，那么就有必要估计x的滞后阶段是否影响y的现值，因为x的未来值不太可能影响y的现值。如果控制变量y的过去值，则x仍然具有变量y的显著解释力，然后可以确定x是y变化的格兰杰原因。

这里用格兰杰因果检验来检验股票市场发展和经济增长之间的联系。如果股票市场发展的过去值对经济增长变量的后续值有影响，即可以预测未来的经济增长值，那么股票市场的发展可以被认为是引起经济增长的诱因。

其中，Yt表示实际GDP的增长率；Xt表示反映股票市场发展状况的主要指标，即本研究选取的MKTC(股票市场资本化比率)、SVLT(股票波动)、RVTD(股票实际价值交易比率)三个因子；Et、Vt表示不相关的随机项；t指时间段；k 和 l是滞后数。

零假设：股票市场发展因子(MKTC、RVTD、SVLT)对经济增长(RGDPR)预测没有影响。

H0:αt=0∀1's

θt=0∀k's

Ha: 至少有一个l的at≠0，至少有一个k的θt≠0

从格兰杰检验中可以得到单项、双向两种因果联系和正向、负向两种关系。当αt显著而θt不显著时，则是单项的；当两者都具有统计意义时，则是双向的。

4.样本及数据说明

本研究使用了2000-2020年期间的季度数据。因为很难收集英国所有公司的指数，用ftse100指数(伦敦证券交易所上市的前100家公司的股票指数)表示英国股市的发展，该指数是英国经济的晴雨表，也是欧洲最重要的股票指数之一。GDP数据来自世界银行和英国国家统计局。为了更好地对比经济变化情况，参照欧洲经济数据中心做法，以2005年为基准年，对各年GDP进行了平减指数处理。金融统计数据，即市值、股票交易量和ftse100公司的股票市场回报，来源于汤森路透Eikon数据流。

四、模型运用与实证研究

1.变量的相关性检验

表1的结果表明，RGDPR与SVLT、RVTD有相关性，但变量MKTC与RGDPR无相关性。然而，由于样本大小、方差和数据分布的影响，这种方法本身并不能得到完全可信的结果。如果有异常值的话，会有误差，可以进一步结合X和Y散点图进行观察，得到更可信的结果。

2.ADF检验结果

分别对变量进行单位根检验，表2结果表明MKTC、RVTD均为一阶差分后的平稳序列，SVLT、RGDPR为零阶积分。

表2 变量ADF检验

3.VAR模型结果

构建包含RGDPR、MKTC、RVTD和SVLT四个内生变量的VAR模型。

运用Eviews软件进行模型的特征根检验，得到了四个稳定的VAR模型，结果见表3。AIC和SC值越小越好。因此，滞后一期的VAR模型更具有代表性。

表3 单位根检验结果

通过对滞后一期的模型参数、系数估算及系列模型构建，得到最终VAR模型的矩阵，具体运算过程因篇幅原因，不再赘述。

结果表明，当t统计量为-2.733027时，系数C(4)为0.353564，概率为0.0043，小于1%的显著性水平。此外，系数C(4)为-2.978562，概率值P为0.0015，小于5%的显著性水平。因此，零假设被否定，这表明MKTC与SVLT、RGDPR具有统计学意义。与10%显著性水平相比，系数C(16)的概率值P小于10%，因此否定了零假设,RGDPR与SVLT具有统计学意义。

总之，SVLT(股市波动性)与RGDPR(经济增长)之间存在双向负的统计显著关系，而LNMKTC(股票市场资本化率)与RGDPR(经济增长)之间存在单向的统计正相关关系。

4.格兰杰测试结果

利用上述显著性检验对自变量进行格兰杰因果分析，检验这些变量之间是否存在因果关系，进而判断股票市场的发展过程是否影响经济增长。根据VAR模型估计结果，进行格兰杰检验。

如表4所示，对于内生变量RGDPR，LNMKTC的格兰杰检验卡方系数为3.124821，P值为0.0771，这意味着概率值小于10%的显著性水平。因此，拒绝零假设，可以得出LNMKTC是引起RGDPR的格兰杰原因，表示RGDPR可以从LNMKTC推导出来。SVLT的卡方系数为3.831121，对应P值为0.00503，同样小于10%的显著性水平，拒绝零假设，SVLT也是引起RGDPR的格兰杰原因。LNRVTD的卡方系数为1.258886，概率值P为0.2619，远大于10%的显著性水平，这意味着零假设不能被拒绝，因此LNRVTD不是引起RGDPR的格兰杰原因。

表5表示RGDPR对SVLT的格兰杰检验，卡方系数为8.818410，相应的概率P=0.0030，因此概率值小于检验水平的10%，拒绝零假设。如表6所示，RGDPR对MKTC的格兰杰检验，卡方系数为0.397494，相应的概率值P为0.5284，因此概率值小于检验水平的10%，零假设成立。表7所示，RGDPR对RVTD的格兰杰检验，卡方系数为0.031041，相应的P值为0.8601，因此概率值大于检验水平的10%，零假设成立。因此RGDPR是引起SVLT的格兰杰原因，但不是引起MKTC、LNRVTD的格兰杰原因。

表4 对RGDPR的格兰杰检验(1)

格兰杰检验的结论可以总结概括为：SVLT(股票市场波动)与RGDPR(经济增长)之间存在双向因果关系，LNMKTC(股票市场资本化率)到RGDPR(经济增长)之间存在单向因果关系。

表5 对SVLT的格兰杰检验(1)

表6 对MKTC的格兰杰检验(1)

表7 对RVTD的格兰杰检验(1)

以2016年6月英国全民公投决定“脱欧”为时间节点，进一步验证此后经济发展与股市规模、流动性、波动性之间的因果关联。通过表8，我们可以看到MKTC依然是RGDPR变化的主要原因，且会显著促进RGDPR的增长，而SVLT已不再是RGDPR变化的原因。同时通过表9、10、11可以看到RGDPR同时会影响SVLT、MKTC的变化，且均为正向变化。因此，从英国公投“脱欧”开始，RGDPR(经济增长)与MKTC(股市规模)互为格兰杰因果，存在显著正相关，RGDPR(经济增长)会单向促进SVLT(股市波动)。同样SVLT(股市波动)与MKTC(股市流动)之间也呈现格兰杰因果关系。

表8 对RGDPR的格兰杰检验(2)

表9 对SVLT的格兰杰检验(2)

表10 对MKTC的格兰杰检验(2)

表11 对RVTD的格兰杰检验(2)

5.结果分析

实证发现，无论公投前后，英国股票市场MKTC(股票市场资本化率)均能够促进经济增长。一方面，股票市场资本化比率是用来衡量股票市场规模的指标，当股票市场规模扩大时，公司可以获得更多的投资机会，从而带动整体经济的发展。另一方面，大规模股票市场可以刺激信息获取，从根本上提高资源配置效率，促进经济增长。从信息获取和资源分配的角度来看，大规模股票市场的广泛信息更容易使投资者获利。为了获得更多的利益，投资者努力获得商业信息，从而提高了资本的有效配置。

一个大的股票市场可以促进资金从经济的盈余单位调动到经济发展中的赤字单位，意味着钱可以用来投资创造生产价值。小型股票市场很难意识到这一点，因为有时由于缺乏国内资金，他们需要吸引外国投资。经济生产部门的长期资金，包括家庭、公司和政府，在股票市场的帮助下被调动并输送到各种经济部门。对于家庭来说，股市是赚钱的渠道。随着人们从股票市场获得更多的钱，消费欲望将增加GDP。上市公司也从股票市场融资，然后产生更多的生产，以促进经济增长。政府也可以从这些行为中获得更多的税收，这也可能导致更高的国内生产总值。

公投前，RGDPR(经济增长)与SVLT(股票市场波动)之间存在双向负因果关系。换句话说，经济增长会减少股票市场波动，股票市场波动也影响经济增长。一方面，经济增长，国民收入增加，就会有充足的闲置资金用于投资，促进股票市场的完善发展，减少波动。另一方面，股票市场的稳定发展有利于资金流通和资源优化配置，上市公司通过稳定的股市筹集发展资金，促进企业发展，从而推动国民经济增长。然而，公投后英国“脱欧”事件将对股市产生较大影响。如果公投决定退欧，英镑会贬值，贬值造成资本外逃，投资者对股票市场的资产配置可能会推迟或者减少，会形成不利的因素，因此公投结果将会直接决定短期资本市场的走向。而一般来说，GDP增长会推动本国货币汇率的上涨，进而提振股市，通过检验公投后经济增长会促进股市波动。

无论公投前后，RVTD(股票实际价值交易比率)与RGDPR(经济增长)之间都没有显著的关系。第一，英国的投资者可能更关心资本收益，而不是支持商品和服务实际价值增长的长期投资。第二，股市波动性大、政局不稳、利率高是导致这一后果的主要原因。第三，作为一个小的发达国家，有些产品是从国外进口的，所以从资本市场筹集的资金没有能够投入到国内生产。

如果股票市场的流动性太强，投资者很容易卖出股票，这将不可避免地导致投资者的短期行为。这种高换手率的结果削弱了投资者对公司的监管热情，意味着股市将成为一个投机和风险高的地方。然而，也有学者认为股票市场流动性会影响经济增长。高收益的投资发展了对长期资本的需求，但资本持有人不愿意失去对资金的控制，这意味着存在矛盾。股票市场使投资者能够获得一项资产，当需要通过较低的交易成本(风险较小)获得资金时，公司将通过发行股票获得长期资本。另外，通过股权融资，降低资金转移成本，提高配置水平，可以促进经济的长期增长。总之，股票市场流动性的影响是不确定的。

五、结论与展望

本研究利用季度时间序列数据和ADF检验、VAR模型和格兰杰因果检验，以2016年公投为时间节点，分段分析了2000-2020年英国股市发展与经济增长之间的因果关系。由于英国有一个成熟的金融市场，预期的结果是在股票市场发展和经济增长之间获得双向关系。 然而，结果表明在公投前英国股票市场波动与经济增长之间存在双向负的统计显著性关系，市场资本化与经济增长之间存在单向的正统计关系。在检验变量之间的格兰杰因果关系时，发现股票市场波动与经济增长之间存在双向因果关系。在公投后，经济增长与股市规模之间存在正的双向因果关系，同时经济增长单向影响股市波动情况，这一切都说明公投对英国股市影响较大。

经济政策对金融市场绩效和经济增长起着至关重要的作用。适当的经济政策可以导致一个组织良好的金融市场，这将导致更有效率的经济发展。如果股票市场发展和经济增长具有显著的高度相互关联，在英国实施有效政策的可能性也很高。目前英国“脱欧”引发的政治和贸易政策不确定性，对英国以及欧盟双方最终都会带来各种可预期或不可预期的不确定性，这些不确定性对英国经济稳定增长构成挑战。“脱欧”之后的英国可通过考虑加入欧洲经济区(EEA)、与欧盟重新签订自由贸易协定等，寻找更多的解困方法，重塑英国在国际社会中的贸易地位。金融领域应就投融资、储蓄、信贷、证券交易等一系列金融业务，与欧盟签署过渡期临时协议，最小化脱欧对金融业务产生的冲击。

当然，本文仍有一定的局限性，可以在以后的研究中进一步完善。第一，尽管英国相对成熟的金融市场似乎是一个很好的调查对象，但英国仍然受到某些国际事件的影响，如2008年的金融危机和2014年苏格兰独立公投，因此可以加大样本容量，减少偶然事件的误差影响。在本研究中，样本容量由2000年至2020年的季度数据组成，相对较小。如果样本量较大，一般情况下可以得到较好的分布，使其更适合模型。第二，对于英国未来的研究，应该进一步细化考虑英国脱欧后相关因素的变化及影响。