航天企业资产证券化路径研究

师哲 /西安空间无线电技术研究所

2019 年《财富》世界500 强排行榜中航天与防务行业共有14 家企业上榜，其中美国6 家、中国6 家、欧盟2 家。中国6 家上榜企业营业收入总和2771.3 亿美元，利润总和79.9 亿美元，平均净利率为3.33%；美国6 家上榜企业营业收入总和3147.4 亿美元，利润总和302.6 亿美元，但平均净利率达到了9.72%。中国6 家上榜企业利润总和还远小于波音公司一家企业（104.6 亿美元），说明虽然我国大型航天与防务企业数量与规模和美国相比已经比较接近，但是在企业盈利能力方面存在较大的差距，尽管这与我国国防科技工业科研经费管理方式有一定关系，但在一定程度上也说明我国航天与防务企业盈利能力不足。

据2017 年统计数据，上述我国6 家上榜企业资产证券化水平在30%左右，航天科工集团和航天科技集团的资产证券化率为21%左右，资本运作能力较国际一流差距较大。据介绍，西方国家的军工巨头资产证券化率可以达到75%左右，全球100 家最大军工企业中，80%以上是上市公司，可以看出军工企业资产证券化是国家政策的导向，产融结合发展的迫切需求，也是国外军工企业发展的成功经验。通过对国外军工企业的发展历史及路径的分析，资本市场是“十四五”时期国有企业深化改革背景下企业快速发展，建立现代企业制度的重要平台，如何充分利用社会资本实现跨越式发展是航天企业面临的重要问题。

一、军工资产证券化路径

1.利用现有平台资产注入

近年来，中航工业沈飞集团是利用现有平台资产注入方式的主要代表，沈飞集团主要以歼击机为主导产品，注入后中航沈飞成为战斗机第一股。中航黑豹股份有限公司（现更名为中航沈飞），为中航工业集团旗下上市公司，2016 年8 月，公司启动重大资产重组，出售除上航特66.61%股权外的全部资产及负债，并以发行股份方式作价79.80 元向中航工业、华融公司购买其合计持有的沈飞集团100%股权，同时向航空工业、机电公司、中航机电非公开发行募集配套资金不超过16.68 亿元。2017 年10 月，重组事项获得证监会并购重组委无条件通过。需要注意的是沈飞集团主要从事航空产品制造业务，其核心产品为航空防务装备，以歼击机为主导产品，因此本次重大资产重组涉及了国防领域核心军品资产证券化。

利用现有平台进行资产注入的方式比较灵活便捷，与目前军工企业事企转制没有先后顺序要求，可以快速地实现核心军品资源的资产证券化。2017年，由国防科工局确定了41 家首批试点事企转制单位，据了解目前转制方案仅批复了6 家，而且还没有一家彻底完成转制。鉴于目前国内军工企业事企转制进展缓慢，利用现有平台进行资产注入对航天企业进行资产证券化的可行性较大。

2.类借壳上市

需要说明的是，近几年军工资产为了避免借壳审核，从而无法实现“上市公司发生根本变化”，或者通过控制交易结构，暂不发生“控制权变更”，但其实都是一种类借壳操作。近年来类借壳上市主要代表是航天气动院无人机业务上市。2016 年2月南洋科技停牌，发行股份购买航天气动院下属彩虹无人机科技有限公司100%股份，航天神舟飞行器有限公司100%股份。重组交易后，航天气动院成为南洋科技控股股东，并注入院本级无人机业务。交易方案于2016 年9 月通过国防科工局军工事项审查和国资委原则上同意，2018 年1 月股票发行上市完成交易。重组完成后，南洋科技的主营业务增加了无人机业务，但因无人机业务与其原有膜产品业务具有协同效应，因此不构成公司业务根本性变化，注入的资产规模也未达到借壳标准。

另外需要关注的是，本次无人机业务的整合未对合前沿技术开发项目进行整合，前沿技术属于前期开发阶段，其是否能成功以及是否具有经济应用价值存在较大不确定性，为了保护上市公司的利益，此次未进行注入。航天气动院土地为划拨性质，所以彩虹公司实际使用的办公及生产用地无法注入上市公司，彩虹公司无任何房产，因此资产证券化后彩虹公司以租赁的方式使用现有土地和房产。

3.首次发行上市（IPO）

近年IPO 的主要代表为成都航天模塑股份有限公司IPO，其为航天七院下属公司，主要从事汽车塑料零部件和汽车塑料零部件模具的研发、生产和销售业务。该公司于2018 年1 月提交IPO 申请，当年4 月被否。根据证监会规定，IPO 被否三年内不得进行借壳，6 个月后才可再次申报IPO，所以其短期内进行资产证券化难度较大。从发审委在审核会议上提出的主要询问来看，航天模塑被否的主要原因集中在同业竞争、财务数据的真实性、历史上股权转让程序的瑕疵及持续盈利能力等问题。

二、资产证券化存在的问题及对策

通过上述分析可以看出，由于航天企业事业单位的性质以及事企转制存在较大不确定性，结合近年来军工企业资产证券化实例，IPO 实现的难度较大，同时上市公司壳资源又比较稀缺，所以比较可行的资产证券化方式是利用现有平台资产注入上市公司的方式实现资产证券化。按照现有航天企业的事业单位性质，一般有两种路径完成资产证券化：一是保持现有组织结构及资产业务不变，上市公司以收购经营性资产和负债的方式收购航天企业本级及下属公司相关资产和负债；二是航天企业先进行内部资产重组，搭建好拟被并购公司平台，之后完成资产证券化。无论上述那种方式完成资产证券化，在转制过程中都需要关注以下问题的处理。

1.土地和房产问题

航天企业普遍存在划拨土地问题，根据相关法律规定，划拨土地变性需要省级国土资源部门审批，履行程序较为繁琐，时间周期不可控，可能会影响资产证券化的进程，可以暂时考虑划拨土地采用租赁的形式解决。同时航天企业还存在未验收完毕国拨资金支持的土地及房屋建设项目，需要待验收完毕后纳入上市公司，所以一般需要分割相关的土地证及房产证。此外，由于历史原因没有取得房产证的房产，也需要加快办理产权证书进度，保证企业转制过程中的利益。

2.营业收入及成本确认问题

航天企业本质为收付实现制，企业会计准则为权责发生制。航天企业现普遍执行《军工科研事业单位会计制度》，营业收入包括科研收入、技术收入及其他经营收入。其中科研收入按《国防科技工业科研经费管理暂行办法》对科研收入的规定进行会计处理，材料费、外协费直接按型号归集，人工成本及间接费用年底一次按各型号收入比值占当期总收入比值分摊。技术收入及其他经营收入按开票确认收入，以发票报销结转成本。

企业会计准则要求，在资产负债表日建造合同的结果能够可靠估计的，按照完工百分比法确认合同收入和合同费用。建造合同的结果无法可靠估计的，如果合同成本能够收回，其收入按照收回实际的成本进行确认；如果合同成本无法收回，不确认合同收入。

在航天企业资产证券化转制过程中，需要采用细化合同条款，明确合同金额、结算方式、付款节点、各期末研制进度确认方式；细化研制过程中工作量核算依据、工作量统计，留存工作量完成情况相关的内部凭据与外部凭据，以满足会计准则规定的相关核算要求。

在航天企业资产证券化转制过程中，需要采用细化合同条款，明确合同金额、结算方式、付款节点、各期末研制进度确认方式；细化研制过程中工作量核算依据、工作量统计，留存工作量完成情况相关的内部凭据与外部凭据，以满足会计准则规定的相关核算要求。同时，按企业会计准则的要求梳理现有项目执行情况，为资产证券化报表模拟工作做好准备。

3.应收账款问题

航天企业目前在资产负债表日不计提坏账准备，在实际发生坏账损失时直接转销，不对存货进行跌价测试，不按成本与可变现净值孰低计量。而企业会计准则及同比上市公司会计政策要求，应收账款需要区分债务单位性质并计提坏账准备，存货应按照成本与可变现净值孰低计量。航天企业在转制过程中需要对应收款项按客户进行梳理，并结合同比上市公司会计政策模拟计提坏账准备，同时需要对存货进行梳理。

4.固定资产问题

航天企业目前固定资产折旧，采用的是按照比例分类计提固定资产使用费的方法计算，不预计固定资产的净残值。但是企业会计准则要求固定资产折旧，按固定资产入账价值减去其预计净残值后在预计使用寿命内进行计提。转制过程中需要航天企业按资产类别结合类似上市公司折旧计提政策对折旧进行模拟测算。

5.专项应付款及政府补助问题

航天企业目前一般将财政部拨入的技改资金计入专项应付款，其他拨款计入当期收益。而企业会计准则需将拨款来源及拨款用途分别计入专项应付款或政府补助。计入政府补助的部分，亦须根据拨付文件、申请文件区分与资产相关还是与收益相关，结合实情选择净额法或全额法会计处理。航天企业转制中应结合新修订的《政府补助》准则，划分财政拨款是否与主业及日常损益相关，以区分其报表列示。

本文首先从世界500 强航天及防务领域企业的经营和盈利能力分析入手，总结出资产证券化是航天企业高质量发展的重要手段和必经之路。通过对近年来军工企业资产证券化的3 种主要路径进行可行性分析，得出航天企业资产证券化的最大的可行性是利用现有平台进行资产注入。最后对资产证券化中可能遇到的问题进行了分析并给出了相应对策，对航天企业资产证券化有一定的指导意义。