地方政府债务风险与区域金融风险传导效应研究

杨继梅　孙继巧

[摘 要]地方政府债务风险和金融风险易通过存贷款渠道、担保渠道、政府救助等渠道相互传导，从而将金融危机与财政危机联系起来。基于山东省2012—2018年的季度数据，运用因子分析法和SVAR模型，度量山东省政府债务风险指数和金融风险指数，分析二者的关系。结果显示：金融风险引发政府债务风险的滞后期为5个季度，平稳期为15个季度;政府债务风险引发金融风险的滞后期为1个季度，平稳期为20个季度。由此建议，通过加强投融资的管理、整顿地方融资平台、理清并化解债务存量、制定合理的财政预算、建立规范的信息披露制度等防范财政风险金融化;通过建立财政准备金制度、采用安全稳健的经营策略、加强对影子银行监管、规范银企关系等防范金融风险财政化。

[关键词]地方政府债务风险;区域金融风险;因子分析;SVAR

[中图分类号]F127 [文献标识码]A [文章编号]1671-8372（2021）01-0084-10

Research on the transmission effect of local government debt risks and regional financial risks

—taking Shandong Province as an example

YANG Ji-mei， SUN Ji-qiao

（College of Economics and Management， Qingdao University of Science and Technology，  Qingdao 266061， China）

Abstract：Local government debt risks and financial risks are easily transmitted to each other through deposit and loan channels， guarantee channels， government assistance and other channels， thus linking the financial crisis with the fiscal crisis. Based on the quarterly data of Shandong Province from 2012 to 2018， this study uses factor analysis method and SVAR model to measure the government debt risk index and financial risk index of Shandong Province， and analyzes the interaction between them. The results show that the lag period of government debt risks caused by financial risks is 5 quarters， and the stable period is 15 quarters. The lag period of financial risks caused by government debt risks is 1 quarter， and the stable period is 20 quarters. Therefore， it is suggested to prevent the financialization of financial risks by strengthening the management of investment and financing， rectifying local financing platforms， clarifying and resolving the stock of debt， formulating reasonable fiscal budget， and establishing standard information disclosure system. Financial risks should be prevented by establishing the financial reserve system， adopting safe and sound business strategies， strengthening the supervision of shadow banking， and standardizing the relationship between banks and enterprises.

Key words：local government debt risks; regional financial risks; factor analysis; SVAR

一、引言

2017年，習近平主席在全国金融工作会议上强调，金融安全是国家安全的重要组成部分。防止发生系统性金融风险是金融工作的永恒主题，而防范化解系统性金融风险的主要方法之一就是严控地方政府债务增量。但是，我国政府债务和金融发展仍存在问题：一方面，目前我国政府债务存在债务规模巨大、偿债率过高、举债方式隐蔽等问题，无形中加大了我国地方政府债务风险;另一方面，我国正处于下调经济增长速度、转变经济增长方式的关键时期，在此期间经济下行风险再加上监管不力极易导致金融风险的出现。2008年金融危机后全国地方政府债务余额呈指数型增长（见图1），不良贷款率自2012年呈现增长趋势，由此可见，我国政府债务风险与金融风险均呈现不断扩大的趋势。近年来，山东省政府债务也呈现逐年增长态势。截至2018年，山东省政府债务余额11436.7亿元，债务规模居全国第二，同时，山东省不良贷款率也在逐年递增。考虑地方政府债务风险和金融风险极易通过银行贷款、政府担保等渠道不断反馈循环，若不进行有效的风险管控，必将导致区域金融风险与地方政府债务风险的相互传导，威胁经济的稳定健康发展。因此，本文基于2012—2018年山东省季度数据，度量山东省政府债务风险和金融风险，考察二者的关系，为防范财政风险金融化和金融风险财政化提供决策参考。

二、文献综述

（一）地方政府债务风险研究

学者们对政府债务风险的研究集中于三个方面：一是债务构成。Brixi 和Schick提出了财政风险矩阵，将政府负债分为“显性负债”“隐形负债”“直接负债”“间接负债”[1]。Li和 Lin通过分析中国地方政府债务、大学债务和国有银行的不良贷款来研究中国国债的规模和结构[2]。二是债务风险的影响因素。Galiński以波兰为例，以实证方法分析影响波兰地方政府1995—2013年债务比率增长的一些经济和金融因素，认为公共财政部门和地方政府部门的财务状况以及当地的资本成本显著扩大了债务增长规模[3]。Equiza-Go?i基于1991—2013年6个欧洲经济体国家（比利时、芬兰、法国、德国、意大利和西班牙）的数据建立一个新的综合性主权债务存量和收益数据库，用反事实模拟的方法展示了不同期限结构对债务演变的影响，发现延长2013—2015年的债务到期日将导致2022年的债务比率下降[4]。 Demirci等基于1990—2014年40个国家的数据，实证研究政府债务对公司融资决策的影响进行，发现政府债务与公司杠杆率呈负相关[5]。三是债务风险的度量。徐蕾和刘小川基于KMV模型测度和评估了我国31省份地方政府性债务的违约风险，发现我国多数省份债务可持续能力较差[6]。李凯风和李星采用熵权法和综合模糊评价法分别从主观和客观两个角度对我国30省份的政府债务风险进行了测算[7]。刁伟涛等将政府债务分为一般债务和专项债务，并基于违约概率模型计算二者的债务风险，发现我国债务风险整体呈现上升趋势[8]。

（二）金融风险研究

国外学者对金融风险的研究主要集中于金融风险的度量，并提出了不同的研究方法：一是Sachs等提出了横截面分析法（STV法），并使用此方法预测、解释金融风险[9]。二是Frankel 和 Rose提出了参数法（FR方法），并基于105个发展中国家的金融数据预测了金融危机爆发的概率[10]。三是Kaminsky等提出了信号分析法（KLR法），并构建了一套货币危机预警系统用于金融风险预警[11]。四是金融压力指数，Ishrakieh等以美元化程度最高的國家黎巴嫩为研究对象构建金融压力指数，得出美元化率金融压力指数是最重要的指标的结论[12];Chadwick和Ozturk基于货币市场、债券市场、外汇市场、股票市场和银行业5个不同的市场选取14个指标构建金融压力指标度量了土耳其的金融系统压力[13]。国内学者主要通过构建金融风险指标体系的方法度量金融风险：黎娜等基于经济、财政、货币、国际收支、股市泡沫、银行6个子系统选取20个指标构建投影寻踪模型对金融风险进行评估，得出我国金融风险整体可控的结论[14]。郭娜等选取23个指标构建金融预警指标体系并基于主成分分析法对金融风险进行测算，发现我国金融风险水平较高[15]。王擎等在CAMELS评级指标的基础上构建了区域金融风险度量的指标体系[16]。罗晓蕾等排除了宏观因素的干扰，以区域微观指标为基础建立了一个三级指标体系度量金融风险[17]。范云朋基于1996—2014年的数据选取27个指标采用ESRB-CISS方法对我国系统性金融风险进行了测度[18]。

（三）地方政府债务风险与金融风险的传导研究

一些学者研究发现地方政府债务风险与金融风险具有关联性。Caggiano 和 Greco认为金融波动加剧了对财政状况的影响[19]。Tagkalakis评估了金融危机事件对债务发展的影响，认为严重的金融危机事件使20个经合组织国家的债务存量平均增加了GDP的2.7%-4.0%[20]。Alter 和 Beyer使用VAR模型对欧元区国家的政府债务风险和银行风险之间的溢出效应进行定量分析，结果显示欧债危机期间二者存在双向传染现象[21]。Magkonis 和 Tsopanakis以G5经济体为例，通过构建金融压力指数和财政压力指数，评估了每一个经济体的溢出效应以及横截面效应，并采用了两种辅助方法测量互联程度，发现两种危机的关联程度十分密切[22]。

还有一些学者通过构建实证模型对地方政府债务风险和金融风险的关联特征进行分析。Reinhart 和 Rogoff研究发现当银行持有大量政府债务时，会导致政府债务风险蔓延至金融系统[23]。Reboredo 和 Ugolini通过构建CoVaR模型指出政府债务风险会对系统性金融风险产生正向影响[24]。李伟和宋亦威基于2015—2017年的数据建立多元回归模型对商业银行系统性金融风险的财政溢出作出预测[25]。吴建梅等基于2016年全国省级截面数据运用空间杜宾模型对地方政府风险对金融系统的溢出效应进行实证分析[26]。毛锐等、熊琛和金昊通过构建DSGE 模型研究政府债务风险与金融风险的相互叠加机制[27-28]。周子旋通过研究财政风险与金融风险的转换机制，提出应对财政风险金融化的对策建议[29]。

已有研究为探究地方政府债务风险、金融风险以及二者间的传导效应提供了理论和技术支撑，然而仍有不足之处：一是地方政府债务风险和区域金融风险的监测指标的选取并不全面、有效，临界值与预警区间的确定并没有形成统一的标准，导致最后得到的计量结果并不是十分准确;二是未对债务风险与区域金融风险的传导效应进行研究，而是大多强调债务规模庞大、增长迅速的表象，缺乏对地方债务风险和区域金融系统传导路径的研究。因此，本文拟首先基于地方政府债务类指标、地方政府收支类指标、区域经济因素和宏观经济因素等选取18个指标构建地方政府债务风险度量指标体系，然后基于区域银行业因素、区域经济因素、货币因素指标和宏观经济因素选取16个指标构建指标体系度量金融风险，最后采用SVAR模型研究二者间的传导关系，以弥补已有研究的不足。

三、地方政府债务风险与区域金融风险传导效应分析

地方政府债务风险与区域金融风险的传导效应主要包括直接效应和间接效应，其中直接效应主要是直接的资产负债表渠道，即金融部门的资产负债表中的地方政府债务，间接效应是指债务风险与区域金融风险相互传导的渠道。

（一）直接效应

我国地方政府债券持有者结构如表1所示。从表1可以看出，2018年末，我国地方债托管总金额为18.07万亿，其中，17.69万亿托管在银行间市场，占比97.92%，3753亿地方债转托管至交易所市场，占比2.08%。在政府债券持有者结构中，商业银行占比约为84.82%，其次是政策性银行，占比约9.8%，其他持有者大多为一些非银行金融机构，非金融机构持有者很少，近乎可以忽略不计。由此可见，政府债务以各种形式存在于金融机构的资产负债表中，而这种政府债务与金融机构联系十分密切的情况极易导致地方政府债务风险与区域金融风险的相互传导。

（二）间接效应

地方政府债务风险与区域金融风险的间接效应主要表现为二者通过间接渠道进行传导。主要传导渠道如下：

1. 政府融资渠道

各级政府的主要融资渠道有项目融资、国内资本市场融资、民间融资、商业银行贷款、争取上级资金等，但多数还是贷款渠道。商业银行的贷款很容易导致财政风险金融化，并且政府融资资金多投向基础设施建设和公共项目，这些项目大多属于非盈利且资金回收期长的项目，一旦不能及时还款，就会造成金融机构的损失。

2. 政府担保渠道

（1）融资平台担保。地方政府为弥补财政赤字成立了地方融资平台公司，以融资平台的名义对外借款，这是一种由政府给予的变相担保。这种行为会增加政府的隐性负债，增加政府的债务负担。

（2）企业担保。由于地方政府和担保企业之间的信息不对称，地方政府难以掌握企业生产经营状况的全部信息，一旦企业无力还款，就会增加负有企业担保责任者的债务负担，地方政府无法履行担保责任，就会给区域金融体系造成冲击，进而引发金融风险。

3. 政策性转嫁渠道

金融业分为政策性金融机构和商业性金融机构。政策性金融机构需对符合国家发展目标的产业进行资金支持，然而这些产业大多是高风险的产业，其资产质量较差。此外，政策性金融机构的资金缺口大多由中央银行弥补，加大了央行基礎货币的负担，影响央行实时货币政策的独立性、有效性，不利于金融市场的稳定。

4. 向商业银行注资

我国国有商业银行大多由政府出资补充缺口，如，财政部先后于1998年、1999年、2004年、2005年、2008年向四大商业银行注资。虽然向商业银行注资暂时解决了商业银行的沉重负担问题，但是这只是将金融领域的负担转移给政府，造成政府负担过重，最终演变为政府债务风险。

5. 股权无偿划转

（1）违规操作。我国于1999年在银行间实行无偿划转，此政策实行后，股权的归属权并不明确，导致很多银行在操作过程中存在着违规现象。

（2）税收问题。在国有企业“混改”阶段，政府在税收上应该予以支持。但是，在股权无偿转让的过程中，增值税常常被忽略，这也严重损害了政府的利益，减少了政府的财政收入。

（3）政府行为。当银行的经营业绩不佳时，地方政府为了维护银行的市场形象，将优质资产注入上市公司，增加了政府的财政支出。

6. 成立资产管理公司

1999年，国务院成立了四家国有独资金融机构，分别管理和处置从四家国有商业银行剥离的1.4万亿不良资产。这四家国有独资金融机构处置的不良资产的市场价值远远低于其账面价值，这个缺口最终由政府承担，不良资产慢慢转化和沉淀为政府的债务负担，造成政府债务风险。

7. 中国人民银行再贷款

当一些金融机构濒临破产时，中国人民银行就会以“最后贷款人”的身份向这些金融机构再贷款。虽然不用政府出资，但是这种由央行为商业银行“垫款”的行为，其实就是中央财政的变相补贴，最终也会变成中央财政的债务负担，增加政府债务风险，造成了金融风险向财政风险的转移。

8. 中央财政充当最后支付人

当一些金融机构破产关闭时，这些机构的外债由中央财政负责偿还;当某商业银行接手破产金融机构时，在一定的期限内，央行会减免其再贷款利息，变相为此商业银行提供资金支持;另外，当地方金融机构出现问题时，地方财政也会给这些金融机构注入一部分资金。这些举措都会增加政府财政负担，使得金融领域亏损转移给政府，扩大地方政府财政缺口，最后演变为政府债务风险。

四、地方政府债务风险及区域金融风险的度量

本文基于2012—2018年山东省季度数据，采用因子分析法度量地方政府债务风险和区域金融风险。

（一） 地方政府债务风险的度量

1.指标体系的构建

（1）地方政府债务类指标。这类指标最能直观体现地方政府债务情况，因此本文选择债务余额增长率、债务率、负债率和国民应债率作为地方政府债务类指标的下级指标，综合反映地方政府债务情况。

（2）地方政府收支类指标。地方政府收入扩大政府盈余，政府支出会扩大赤字，增加政府债务风险，因此本文选取政府收支类指标，如赤字债务率、财政收入/GDP、财政支出/GDP、财政赤字率和赤字依存度作为政府收支类二级指标。

（3）区域经济因素指标。区域经济发展指标是衡量区域经济发展状况的直观指标，与政府债务风险息息相关。另一方面企业的经营状况也会对政府债务风险产生重要影响，因此本文选取区域GDP增长率、区域CPI增长率、固定资产投资增长率、规模以上工业增加值增长率和企业资产负债率作为区域经济因素二级指标。

（4）宏观经济因素指标。宏观经济因素会对政府收支、政府债务产生重要影响，是衡量债务风险的主要参评依据。考虑到政府收支与宏观经济运行、贷款利率、失业率、通货膨胀率息息相关，因此，宏观经济因素设置这四个指标反映宏观经济运行情况。

综上，政府债务风险综合度量指标体系见表2。

2. 風险度量

（1）KMO 和 Bartlett 的检验

利用KMO和bartlett进行相关性检验时，一般结合KMO统计量和Sig值来判断数据是否适合做因子分析。本文所选变量的检验结果中，KMO的值为0.666>0.5，且Sig为0，明显拒绝原假设，表示变量之间存在相关关系，这就表明可以对所选变量进行因子分析。

（2）提取主成分

提取主成分采用的方法是最小特征值法。通过计算离差矩阵的特征值获取公因子数，特征值大于1的个数即为公因子数。另外，所提取的公因子的累积贡献率要大于80%，这样就能够保证变量均能被公因子解释。本文利用SPSS软件对这18个变量进行处理，结果显示，前三个因子的特征值都大于1，且这三个因子之和的累积方差贡献率为82.683%，超过了80%，说明所选取的这三个因子能够充分解释和反映原始变量的信息。

（3）计算综合得分

首先根据成分得分系数矩阵、旋转平方和方差百分比以及各因子得分计算公式，计算地方政府债务风险各因子得分，然后根据各因子得分计算得到地方政府债务风险综合得分，结果如表3所示。

（二） 区域金融风险的度量

1.指标体系的构建

（1）区域银行业指标。由于银行等金融机构的平稳运行是决定金融健康发展的重要因素，选取不良贷款率、资产负债率、资产利润率、资本充足率和存贷比作为区域银行业的二级指标。

（2）区域经济因素指标。区域金融风险极易受到区域经济运行状况的影响，政府部门是调控金融风险的重要力量，企业在金融风险中扮演重要角色，因此本文选取区域GDP增长率、区域CPI增长率、固定资产投资增长率、规模以上工业增加值增长率和企业资产负债率财政赤字率和赤字依存度作为区域经济因素的二级指标。

（3）货币因素指标。由于货币流动性变化会影响金融发展稳定性，选取M2增长率（反映现实和潜在购买力增速）和贷款利率（反映利润在借款企业和银行之间的分配比例）作为货币因素的二级指标。

（4）宏观经济因素指标。由于外部宏观经济因素会对本区域金融稳定健康发展产生促进或抑制作用，选取GDP增长率和通货膨胀率表示宏观经济运行情况。

综上，金融风险综合度量指标体系见表4。

2. 风险度量

（1）KMO和bartlett检验

根据本文所选变量的检验结果，KMO的值为0.678>0.5，且Sig为0，明显拒绝原假设，表示变量之间存在相关关系，这就表明可以对所选变量进行因子分析。

（2）提取主成分

本文利用SPSS软件对区域性金融风险的16个变量进行旋转平方和处理，结果得出前三个因子的特征值都大于1，且这三个因子之和的累积方差贡献率为80.83%，超过了80%，说明所选取的这三个因子能够充分解释和反映原始变量的信息。

（3）计算各因子得分和综合得分

首先根据成分得分系数矩阵、旋转平方和方差百分比和各因子得分计算公式计算区域性金融风险各因子得分，然后根据综合得分的计算公式得金融风险得分，结果如表5所示。

五、地方政府债务风险与区域金融风险相互传导实证分析

将山东省的政府债务风险与区域金融风险在一张折线图中表示（见图4），可以看出两者具有相关性。本文以这两组数据为基础，探究山东省政府债务风险与金融风险的相互传导效应。

（一）模型的构建

将山东省政府债务风险得分（y1）作为债务风险指数，将金融风险得分（y2）作为金融风险指数，选取对外开放水平①（x1）和产业结构升级水平②（x2）作为控制变量，构建SVAR模型：

（1）

其相对应的VAR形式为：

（2）

（二）基于SVAR模型的实证结果分析

1.平稳性检验

首先，对数据进行平稳性检验。因为y1、y2、x1和x2均为时间序列数据，因此采用ADF检验来进行平稳性检验。检验结果（表格从略）显示，在5%显著性水平下，y1通过了平稳性检验，在1%显著性水平下，y2、x1和x2均通过了平稳性检验，均为零阶单整。

2. Granger因果检验

由Granger因果检验可知，在1%的显著性水平下，山东省金融风险和政府债务风险互为格兰杰因果，对外开放水平是政府债务风险的格兰杰因果，产业结构升级是山东省金融风险和政府债务风险的格兰杰因果。

3. 最优滞后阶数的确定

本文采用AIC和SC 最小法则判断滞后期，选择的标准是滞后期一直增长直至模型的残差项没有明显的自相关时的最小值。根据 Eviews软件运行结果，滞后期选择为2时，AIC和SC均出现了最小值，所以采用滞后2期。

4.单位根检验

对模型进行单位圆和特征根的检验，结果如图5所示。图中的小圆点表示AR特征多项式的根的倒数，这些点均位于单位圆之内，因此，所估计的VAR模型是稳定的，可进行下一步的模型分析。

5. SVAR模型估计

对于n元SVAR模型需要个约束条件。约束条件又分为短期约束条件和长期约束条件，短期约束条件是根据实际经济条件进行施加的。本文结合经济理论及格兰杰因果检验结果选取了矩阵B的短期约束条件为：。基于以上分析，有：

（1）

使用Eviews9在VAR模型的基础上建立SVAR模型对同期结构系数矩阵B中的参数进行估计（见表6）。从表6可知，P值均小于0.01，结果显著;a12与a21的参数值皆为正，说明山东省的政府债务风险与金融风险呈同期正相关，符合经济学原理。但是仅仅通过参数的估计结果不能反映各变量之间的动态变化，因此，还需进行脉冲响应分析和方差分解分析。

6.脉冲响应分析

脉冲响应函数是用来衡量来自某个内生变量的随机扰动项的一个标准差冲击（脉冲）对当前值和未来取值的影响。图6及图7分别为山东省政府债务风险对金融风险扰动的脉冲响应及山东省金融风险对政府债务风险扰动的脉冲响应，其中，横轴表示时期数，纵轴表示脉冲函数的大小，红色虚线代表正负两个标准差偏离带。

当对金融风险施加一个标准差的冲击时，给债务风险带来的影响如图6所示。从图6可以看出，政府债务风险并没有在第1期就对金融风险的扰动作出响应，从第1期中期到第2期，政府债务风险对金融风险的扰动的响应是负向的。从第3期到第5期响应增加至最大值0.002左右。随着时间的推移，脉冲影响开始下降至15期左右趋于0。这说明金融风险并不会马上引起金融风险，存在一个滞后期。根据脉冲响应函数，山东省政府债务风险对金融风险的正向冲击在第5期达到最大。因此，政府债务风险引发金融风险的滞后期约为5个季度，冲击完全消失在15个季度之后。

当对政府债务风险施加一个标准差的冲击时，给金融风险20个季度内带来的影响如图7所示。从图7可以看出，金融风险在第1期就对债务风险的扰动作出响应，第1期的响应约为0.017。从第1期到第3期，金融风险对政府债务风险扰动的响应为正向，且此正向效应慢慢减小，直至第3期左右趋于0。从第4期到第20期响应效应为负。其中，第14期负向效应最大，到第20期左右，响应效应缓慢回升逐渐趋于0。根据脉冲响应函数，山东省金融风险对地方政府债务风险的正向冲击在第1期达到最大。因此，政府债务风险导致金融风险的滞后期约为1个季度，冲击完全消失，即稳定期为20个季度。

7. 方差分解分析

方差分解的主要思想是将VAR模型中每个外生变量预测误差的方差按照其成分分解为与各个内生变量相关联的组成部分，即分析每个信息冲击对内生变量变化的贡献度。图8及图9分别为山东省金融风险对政府性风险的方差分解图及山东省政府债务风险对金融风险的方差分解图。

从图8可以看出，政府债务风险预测方差中由金融风险所引起部分的百分比从第1期中间部分就开始增加，并随着时间的推移逐渐增加，于第7期达到最大，于第14期开始趋于平稳。出现这一现象的主要原因是，金融风险对地方政府债务风险的影响是通过实体经济进行传导的，山东省金融风险的增加还会导致实体经济环境的恶化，一方面降低了山东省的财政收入，另一方面增加了财政支出，导致政府财政缺口越来越大，造成债务风险的增加。但随着金融机构内部调整，政府调控金融风险对债务风险的影响逐渐平稳。由此可见，金融风险可以通过向商业银行注资等方式向债务风险转移。

从图9可以看出，山东省金融风险预测方差中由政府债务风险所引起部分的百分比在第1期就达到了40%，随后短期内上升，于第2期达到最大值43%，随着时间的推移，影响效应逐渐减小，第10期降至最低，随后缓慢回升，并逐渐趋于平稳。说明山东省债务风险在第1期就对金融风险产生了影响，随后影响效应逐渐下降，最后趋于平稳。发生这一现象的主要原因是，当政府发生债务风险时，首先选择的是银行贷款，当政府无力偿债时，债务风险就会迅速转移到金融领域，造成金融风险。但随着时间的推移，财政收入逐渐累积，地方政府有能力还款并对金融机构进行扶持，金融风险逐渐降低，并逐渐平稳。由此可见，债务风险可以通过政府融资、政府担保等渠道向金融领域转移。

六、主要结论与政策建议

（一）主要结论

本文基于山东省2012—2018年的季度数据，采用因子分析法构建指标体系，分别度量地方政府债务风险与区域金融风险，并构建SVAR模型考察地方政府债务风险与区域金融风险的关系。本文认为：（1）地方政府债务风险与区域金融风险相互传导的直接效应表现为政府债务以各种形式出現在金融部门资产负债表中;（2）地方政府债务风险和区域金融风险相互传导的间接渠道包括政府融资、政府担保、政策性转嫁、向商业银行注资、股权无偿划转、成立资产管理公司、中国人民银行再贷款、中央财政充当最后支付人;（3）当金融风险受到一个标准差冲击后，山东省将会在5个季度后爆发政府债务风险，15个季度后此冲击给债务风险带来的影响才会消失;（4）当政府债务风险受到一个单位的标准差冲击时，山东省会在1个季度内爆发金融风险，且此冲击效应在20个季度后才会消失;（5）随着时间的推移，山东省金融风险对政府债务风险的影响逐渐增大，金融风险对债务风险方差变动贡献百分比在第7期达到最大，之后趋于平稳;（6）山东省政府债务风险对金融风险的影响在第2期达到最大，随着时间的推移，影响逐渐降低，并在第14期后趋于平稳。

（二）政策建议

1. 防范财政风险金融化的建议

（1）加强中央政府对地方投融资的管理。地方政府不恰当的投融资是造成地方政府债务风险的主要原因，因此中央要加强对地方投融资的管理。融资方面，根据地方政府债务余额、偿债能力等指标，来判断是否批准地方政府的举债。投资方面，地方政府投资也要得到中央政府投融资管理机构的审批，且地方政府的投资规划一旦得到审批，本届政府就不得更改。

（2）整顿地方融资平台。目前，我国尚未形成有效的地方融资平台规范及管理制度，山东省地方融资平台的情况也不容乐观，一旦无力偿债，债务风险就会转移到金融领域。因此，必须对地方融资平台进行规范和整顿。如：核实并妥善处理融资平台公司债务;划清融资平台的职能;对融资平台资金流向部门进行事前审查，并实时监控融资平台的资金去向;对地方政府违规担保行为进行问责和处罚;对地方融资平台的融资行为进行严格审查，取缔违规注资行为。

（3）理清并化解债务存量。要想阻断地方政府债务风险向金融领域的扩散，必须从源头上化解政府性债务。如：地方政府对债务进行定期审计;推进债务置换，以“新债还旧债”，政府发行债券从银行拿到资金后投入融资平台偿还旧债;推出专项债创新品种，地方政府可以创新提出专项债名目，并提高发行额度等。

（4）制定合理的财政预算。一方面地方政府应根据以前年度财政预算执行情况来制定本年的财政预算;另一方面地方政府要合理安排财政支出，量入为出，根据财政收入以及实际需要制定合理的规划，避免财政赤字的发生。

（5）建立规范的信息披露制度。现阶段，地方政府和金融机构存在着严重的信息不对称现象，部分地方政府向银行等金融机构贷款时隐瞒对自己不利的信息，会造成金融机构的亏损，进而引发金融风险。为解决信息不对称问题，地方政府在向金融机构筹集资金时，需提交一份包含政府负债情况、偿债能力的文件，由金融机构进行审核来判断是否应该借款，这样就能避免一部分由于信息不对称造成的风险，有效切断财政风险向金融领域转移的渠道。

2.防范金融风险财政化的建议

（1）建立财政准备金制度。当金融风险发生时，地方政府会对将要破产或关闭的金融机构提供资金支持，这样的做法会扩大政府的财政缺口，进而引发债务风险。为此，地方政府一要对有资格接受财政准备金的金融机构设立标准，以免造成混乱;二要加强对金融机构的监管，判断金融机构是否需要接受财政准备金，对需要帮助的金融机构及时提供帮助;三要提高财政实力，以拿出足够数量的财政准备金，以免延误对金融机构最佳救助时期，进而造成系统性金融风险。

（2）防范房地产泡沫。房地产泡沫是区域金融风险的诱因，地方政府为了保障经济发展还需要维护房地产行业的良性发展。房地产泡沫将会导致金融风险，进而向政府部门扩散蔓延，给经济发展带来灾难。要想化解房地产泡沫带来的金融风险需要金融机构和政府多方面的合作。地方政府应该控制对房地产行业的投资规模和投资力度，培育新的经济增长点，鼓励住房租赁市场;金融机构应审慎考察流向房地产的资金，并严格控制信贷规模。

（3）金融机构采用安全稳健的经营策略。商业银行应加强内部控制，推动股份制改革，通过加快坏账核销、不良资产证券化等措施来化解不良资产，降低金融风险发生的可能性。

（4）加强对影子银行的监管。影子银行是金融风险向政府部门转移溢出的重要载体。为了防范影子银行风险，需从财政和金融两个方向共同发力。在财政方向，政府要加强对影子银行的监管，针对影子银行进行立法，对影子机构的相关行为进行法律监管，取缔违法的影子银行;在金融方向，要控制影子银行的信贷规模，要求影子银行披露经营状况、偿债能力等相关信息。

（5）规范银企关系。企业是银行的主要信贷对象，一旦企业经营不善无力还贷，就易导致金融风险，引致地方政府债务风险。为规范银企关系，应构建银企之间债务债权硬约束机制，拓宽企业融资渠道，企业不仅可以选择向银行贷款也可以向社会融资，这就转移了一部分银行风险。此外，要求国有企业在向银行贷款时提供企业经营状况、偿债能力、盈利能力等信息，以化解信息不对称带来的风险。

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[责任编辑 张桂霞]