震荡市调整股债配置

张学庆

提要：股票债券的组合或许能够降低波动幅度，组合的收益水平一般是低于股票而高于债券。

4月第一周，新成立的公募基金共23只，其中股票型基金7只，混合型基金11只，债券型基金5只，混合型基金在该周成立数目最多。新基金共募集281亿元资金，其中易方达悦安一年持有的发行规模最大140.40亿元，南方誉享一年持有其次31.66亿元。混合型基金共募集95.47亿元，债券型基金共募集167.26亿元，主要为中长期纯债基金和混合二级债基。

“固收+”基金仍然受到资金青睐。

小标题：净值回撤

今年一季度权益类公募基金业绩出现较为明显的回撤。但“固收+”产品的收益波动相对较小。

数据显示，一季度主动投资股票基金平均收益率为-3.19%，其中近三成基金取得正收益。股基指数最近一年累计收益为59.77%。

主动投资混合基金一季度收益率为-2.17%，其中超三成基金成功录得正收益。最近一年混基指数累计收益率为46.15%。

主动管理债券基金一季度收益率为0.65%，其中实现正收益的产品占比超八成。普通债券基金、纯债基金和可转债基金平均收益率分别为0.36%、0.70%和-2.56%。最近一年债基指数累计收益率为2.24%。

景顺长城基金经理韩文强表示，历史是任人打扮的小姑娘，基金历史净值也是。如果从熊市最低点到牛市最高点，就是一个很不错的年化收益率，如果从牛市最高点到熊市最低点，就是一个很难看的收益率。

韩文强提醒说，偏股型基金2008年到2018年回报率中位数是8.1%，同期沪深300年化7.1%。所以我们看到年化18%的基金经理在一个10年纬度寥寥无几。2019～2020年两年，由于连续两轮放水，基金收益率远高于2012～2015年上一轮4年牛市行情的收益率。可预见的未来，由于均值回归，在下一轮熊市底部时，基金还会回到年化8%～9%的长期收益率水平上。

但韩文强表示这并不代表他对未来所有板块都悲观。毕竟在这两年的牛市中，金融地产几乎没有上涨，这让上证可调整的空间非常有限。

小标题：资产配置

在震荡市中，大类资产配置变得更为重要。

作为最常见的两大类投资品，股票债券的组合或许能够降低波动幅度，组合的收益水平一般是低于股票而高于债券。

如果选取2个典型指数沪深300指数和中证全债指数来代表股市和债市的走势，可以看到，在风险收益水平方面，股债两类资产特性呈现非常大的差别，代表股市的沪深300走势如同冲浪，时而冲上浪尖，时而跌落谷底;而代表债市的中证全债指数，长期来看没有过大的起伏，是一条斜率相对较小、较为平稳的斜线。

从股债相关性来看，某些时段又存在一定的“跷跷板效应”。过去的15年时间里，股债走势相关性低，甚至在某些年份存在“跷跷板效应”。因此，同时投资股票和债券两种资产，进行科学的配比，可以在一定程度上实现风险对冲。

在股债的配置中，可投资不同资产范围的“固收+”基金指数相较于沪深300指数波动性大为降低，回报率相比于债市也获得了极大提升。二者的组合配置在降低股市波动的同时，也一定程度上提升了纯债的收益弹性。

在“固收+”类别中，股票仓位比较高的偏债混合型基金是“股债配置策略”的典型代表基金，它以固收资产打底，固收仓位一般不低于60%，在此基础上通常以20%～40%的仓位投资于股票等权益类资产。

从波动率和最大回撤角度看，近15年来沪深300指数的最大回撤甚至超过72%，而同期偏债混合型基指数的最大回撤为22%，相对股市的整体波动率确实大大降低。

从收益率看，近15年偏债混合型指数的年化收益率为10.01%，大大高于中证全债指数的4.24%、稍低于沪深300指数的11.39%。

可见，长期来看，股债混合策略确实降低风险和波动的效果，收益曲线的波动率随着债券比例增加而下降，收益曲线更加平滑，体现出以债打底、以股增强、震荡控回撤、牛市求进攻的偏债混合型基金的显著特点。

小标题：怎么选“固收+”

毋庸諱言，在今年市场调整中，一小部分“固收+”产品最大回撤率一度超过20%，跌幅比部分偏股型基金更甚。“固收+”变成“固收-”。

那么，在目前持续震荡的市场中“固收+”产品该怎么选？

“权益市场震荡，导致‘固收+产品净值出现一定波动，从短期来看，市场调整释放了估值风险，带来新的投资机会。从长期来看，基金经理通过对大类资产趋势机会的主动把握，使得‘固收+产品表现相对稳健。”博时基金绝对收益投资部投资副总监卓若伟表示，“固收+”产品往往具有攻守兼备的效果，过往中长期的历史表现，已经证明了通过基金经理对大类资产趋势机会的主动把握，可以达到业绩有一定弹性、同时回撤相对可控的稳健表现，因此低风险型的“固收+”产品相对适合于大部分稳健型投资者。

一款投资体验较好的“固收+”产品，应当具备回撤幅度可控，中长期能够实现基金资产稳健增值的目标。为此，基金经理至少需要熟悉和掌握权益和固收大类资产的运行规律，通过对大类资产配置的灵活调整，回避权益或固收趋势向下的过程，在收益确定性较高的时候，积极提升权益或固收配置，从而达到进可攻、退可守的效果。

小标题：机会仍存

卓若伟表示，当前权益市场已经进入以结构性投资机会为主的阶段，由于国内经济处在偏强劲的复苏阶段，权益市场不乏新的投资机会。对于“固收+”产品，一方面可以适度提升中短久期、信用资质较高的信用债配置，以获取相对稳健的票息收益，降低净值的波动幅度。另一方面，权益仓位应保持灵活度，在有收益的确定性较高和估值合理的投资机会再提升配置幅度，从而提升获取绝对收益的概率。

卓若伟认为，对比海外，中国率先控制住疫情，今年经济继续保持强劲增长势头，企业盈利继续保持较快增速。中国国内生产总值超过100万亿元，是世界最大的制造业大国，也是海外FDI直接投资的最大国家，中国资产在全球范围内仍具有较好的吸引力，短期调整不会改变资产长期向好的趋势。美欧还未摆脱疫情和衰退的阴影，很难放弃通过低利率、量化宽松维持经济运行的举措。

债券市场方面，博时基金预计后续货币政策或更加灵活，并将逐步回到正常化但不急于转弯，债券市场以震荡为主，以获取票息收益为主，维持组合中短久期，分散投资信用资质高的债券的策略或占优。

权益方面，春节后的短期调整打破了抱团股的估值偏高的泡沫，使得市场格局更为清晰，A股仍然存在结构性机会，今年经济表现比较理想，必需品的消费保持高增长，出口好于预期，中国经济增长在发生新旧动能的转换，新动能比重在逐步上升，部分行业估值仍处在历史周期偏低位置，传统产业可以关注头部企业，新经济看科技含量，遵循产业发展趋势寻找权益投资机会。

卓若伟认为，再好的公司，也应该在合理的估值范围内投资，估值太高则风险收益不对等，估值水平太高脱离发展潜力的现象不会持续，因此震荡行情对于“固收+”产品的权益投资应坚守价值投资理念。

在权益投资方面，倾向均衡行业配置，一方面通过自下而上精选一些细分赛道的优秀成长性公司，另一方面，从估值水平出发，配置低估值、高股息率的防御性公司，在仓位调节上更加灵活。

由于货币政策从宽松转向稳健，监管机构注重防范资产泡沫，固收资产投资可能会面临流动性阶段性收紧，以及社会融资成本小幅回升的可能，因此固收方面投资应注重久期灵活和稳健，信用品种投资尤其要注意防范风险，做到分散投资，密切跟踪发行人的经营动态，回避经营趋势恶化的行业或板块。当前债券收益率水平较去年上半年回升幅度较大，有利于“固收+”产品获得较高的票息收益，从而抵消一部分权益资产的调整。

小标题：降低仓位

有基金经理表示，今年股市与债市没有明显的优劣，都有一定的表现机会。为避免“固收+”变成“固收-”，对照通常的8：2的股债配比，今年要适当降低一些股票资产的仓位，设置在10%左右较为合适。

“固收+”基金亏损了怎么办？

嘉实基金经理建议大家不妨把时间拉长一些看，“固收+”产品里面的债券部分有票息的收益，但票息的收益是一天天累积的，随着时间的累积，收益也会上去。权益这一块调整到一定程度，也会出现一些反弹，中间还有一些结构性的机会，产品的净值到那个阶段就会有一个比较好的恢复过程。