博菱电器营业收入激增却难回款“一股独大”之下实控人举债分红

2021-05-08刘杰

证券市场红周刊 2021年18期

刘杰

近日，宁波博菱电器股份有限公司（以下简称“博菱电器”）公布了招股书，并发布公告表示，其冲刺创业板的申请获得了深圳证券交易所的受理。

提起博菱电器，其可是资本市场的“老熟人”了，其是新三板挂牌公司，主营厨房小家电的研发、设计、生产和销售，主要产品包括食品加工及搅拌机、煎烤器、咖啡机、空气炸锅及烤箱等。然而纵观公司近几年的发展情况，前两年的业绩表现可谓是差强人意，其中，2017年和2018年其营收连续两年出现负增长，净利润也均大幅下滑。不过，在2019年和2020年期间，公司营收又连续两年快速增长，业绩表现极为亮眼。梳理背后原因，业绩的大增应与其第一大客户订单的突然增加是直接相关的。

需要注意的是，大客户虽然慷慨大幅增加订单，但回款却越来越慢，导致博菱电器资金状况越来越捉襟见肘。更令人大跌眼镜的是，在此情况下，实控人还在上市前夕举债分红，其合理性是有待商榷的。

表1 同行业可比公司前五大客户销售占比情况

数据来源：上市公司各年度财务报告

依赖境外大客户自主品牌成短板

从销售模式来看，博菱电器主要通过接受全球知名小家电品牌商委托，通过OEM和ODM为其提供研发、设计与制造服务，其主要客户包括Capital Brands、Philips、SEB等小家电品牌商，其中，Capital Brands为其第一大客户。据招股书显示，2018年至2020年（以下简称“报告期内”），其对Capital Brands的销售收入占营业收入比例分为57.86%、68.39%、66.91%，这意味着其严重依赖第一大客户。

据招股书显示，博菱电器外销市场的主要竞争对手包括新宝股份、北鼎股份、闽灿坤B等。《红周刊》记者翻阅可比公司历年财报发现，报告期内，新宝股份、北鼎股份向前五大客户的销售收入占年度销售总额的比重较低，在20%至31%之间，而闽灿坤B的占比则相对较高，在40%至62%之间，但整体上仍然低于博菱电器对第一大客户的销售占比。上述期间，可比公司向前五大客户的销售收入占比的行业均值分别为38.57%、38.69%、37.76%，而博菱电器对第一大客户的销售占比分别高出行业均值19.29个百分点、29.70个百分点、29.15个百分点，如此情况表明其依赖大客户情况并非行业普遍现象。

博菱电器的第一大客户Capital Brands为意大利上市公司德龙下属企业，其旗下的Nutribullet、Magic Bullet是美国、澳大利亚、新西兰、英国等市场的搅拌机系列品牌，因此博菱电器收入也主要来自于海外市场。

报告期内，其境外收入分别为5.32亿元、8.43亿元、16.45亿元，占主营业务收入的比重分别为98.03%、97.75%、98.50%，其中，境外业务主要集中在美洲，该区域收入占主营业务比重为6～7成。

值得警惕的是，中美贸易摩擦发生后，美国对从中国进口的空气炸锅、烤箱加征了25%的关税，咖啡机加征了7.5%的关税。报告期内，博菱电器的空氣炸锅、烤箱、滴漏式咖啡机合计出口美国的收入分别为354.17万元、1120.16万元、4680.18万元，占整体收入的比例虽然不高，但鉴于其诸多产品都出口美洲，故难保其他产品未来不受影响，而这可能未来会对其业绩产生不良影响。

此外，博菱电器大多依赖贴牌销售，缺乏自主品牌。据招股书显示，报告期内，其九成以上的销售收入均是通过ODM模式及OEM模式（即代设计、代加工）实现，而其自主品牌产品收入的占比均不足1%。博菱电器独立运营的品牌包括“Thimax膳美师”

“GOIE格伊”“naturewell莱萃维尔”等，但目前知名度均较低，销售额最高的2020年合计金额也仅有1285.11万元。然而，从毛利率来看，ODM模式和OEM模式与自主品牌不可同日而语，前者的毛利率仅在20%上下徘徊，而后者的毛利率则在40%以上，因此，开发自主品牌才是博菱电器尚需弥补的短板。

营收虽激增回款却成难题

此前业绩大幅下滑的博菱电器在递交IPO申请的前两年，收入竟然实现了爆发式增长。

据招股书显示，2019年、2020年，其实现营业收入金额分别为8.70亿元、16.96亿元，营收增速分别高达58.83%、94.81%。而在2017年和2018年时，博菱电器销售还处于疲乏状态，其实现的营业收入分别为6.41亿元、5.48亿元，同比分别下降了8.50%和13.79%。这意味着博菱电器在关键时刻发力，令招股书中的收入表现极为亮丽，但这也反映出其营收情况尚不平稳，存在忽高忽低的情况，因此需要警惕其上市后业绩“变脸”的风险。

令人好奇的是，究竟是什么原因使得博菱电器业绩突然“一飞冲天”呢？据招股书的解释，主要是受益于2019年初其成为Capital Brands所有传统产品（所有传统产品为Capital Brands在备忘录签署日已开发并正在积极销售的产品）的独家供应商，相关产品带来的收入大幅增长。

值得注意的是，博菱电器对大客户Capital Brands的销售额虽然大幅增加，但该部分销售并未给其带来太多的现金流入。数据显示，报告期内其经营活动产生的现金流量净额分别为-350.66万元、-25.16万元、-1.71亿元，已经连续三年为负数，而这显然与Capital Brands回款慢有关系。

招股书显示，报告期内，博菱电器的应收账款余额分别为9289.43万元、2.03亿元、4.46亿元，同比增幅分别为118.05%、120.32%，远远超过了营业收入的增幅。对于应收账款的激增，博菱电器给出的解释是，Capital Brands 2019年底与公司协商部分款项延期支付，导致应收账款增幅超过了营业收入的增幅。

有意思的是，其大客户一边慷慨给博菱电器大幅增加订单，一边却又拖欠账款，影响了博菱电器的“造血”能力，若其回款情况后续不能有效改善，则恐怕会对其资金链产生严重不利影响。

一边大额举债一边大肆分红

从股权结构来看，博菱电器存在典型的“一股独大”现象。据招股书显示，其控股股东为袁琪，实际控制人为袁海忠与袁琪父女，其中袁琪直接持有公司61.11%股份，并通过担任博誉美伦执行事务合伙人间接控制公司6.67%股份，其父袁海忠直接持有公司24.96%股份，并通过担任海誉久菱执行事务合伙人间接控制公司3.87%股份，二人通过直接和间接方式共同控制公司96.60%股份。可见，博菱电器股权高度集中，需要警惕因“一股独大”可能带来的内部管理风险。

《红周刊》记者注意到，博菱电器于2020年实施了2918.40万元的现金分红，由于股权高度集中，大部分分红资金都落入了实际控制人的口袋。然而，问题的关键在于博菱电器此次上市之前突击分红是否合理呢？

据招股书披露，上市发行后博菱电器采取现金分红的条件之一为：公司该年度实现的可分配利润为正值，且现金流充裕，实施现金分红不会影响公司后续持续经营。2020年其虽然尚未上市发行，但其突然分红怎么看都有些“任性”，毕竟博菱电器已经连续三年经营活动产生的现金流量净额为负数，又何谈现金流充裕呢？

那么，问题来了，其分红的资金又来源于哪里呢？

值得玩味的是，博菱电器此前多年来资产负债表中一直没有短期借款，2019年的短期借款也仅为两千多万元，然而就在实施分红的2020年，其突然大幅举债，短期借款增加到3.12亿元。很明显，博菱电器是在一边大额举债，一边又大肆分红的。

大量举债使得博菱电器的偿债能力越来越弱，2020年，其流动比率由上年的2.64直接下降至1.38，资产负债率（合并）则直线飙升，由上年的24.49%，增长至52.15%，增长了27.66个百分点。相比之下，其招股书中列举的新宝股份、北鼎股份、JS环球生活、閩灿坤B、苏泊尔、小熊电器、美的集团7家同行业公司2020年的流动比率和资产负债率的平均值分别为2.22和47.18%，显然，博菱电器的两项偿债能力指标均弱于同行。