净值化资管产品估值方法分析

杜志强 摩根士丹利华鑫基金管理有限公司

引言：净值化管理思想目前正处在快速贯彻的过程中，实现净值化资管产品估值方法的创新，有助于刚性兑付问题的有效应对。因此，对净值化资管产品的估值方法加以研究，并制定相应的改进策略，是很多净值化资管产品应用人员重点关注的问题。

一、净值化资管产品估值工作的背景条件

一行两会是净值化资管产品的主要领导机构，在一行两会正对金融机构的资产管理工作提出诸多指导意见的情况下，资管新规的普及成为了资管工作者高度重视的问题。现有的金融机构普遍具备对资产管理产品实施净值化管理的愿望，在央行与证监会等重要机构普遍贯彻净值化管理思想的基础上，实施净值化资管产品的估值已经具备了相对成熟的基础条件。在《理财新规》等政策相继出台的情况下，理财产品的净值很有可能受到影响，因此，一定要充分按照企业会计准则对资管办法进行创新，才可以使资产的确认和计量需求得到充分满足，进而实现对产品净值的有效维护。从当前净值化资管工作的运行情况来看，金融资产管理的具体工作务必将公允价值的计量作为主体业务，因此，市值会成为资产价值计量人员普遍重视的问题，尤其在很大一部分资产难以保证具备市值计量的基本条件情况下，实现对资产管理产品的开放式处理，并保证其过渡期得到合理设置，有助于理财产品更好的满足摊余成本计量需要。一行两会的一系列政策还对私募资管工作提供了政策指导，因此，对《资管新规》等政策进行有效的研究，可以使金融工具的核算以及估值工作拥有较为理想的条件，资产的计量管理方案也会因此实现净值的明确认定。因此，在当前净值化管理思想在各领域已经实现基本普及的情况下，对资管产品进行净值化转型已经具备很强的可行性。

二、净值化资管产品估值工作的重要意义

在当前的资管工作中，刚性兑付问题较为常见，在存款利率普遍进行了市场化调整的情况下，刚性对付在一定程度上满足了投资者的利益需求，在投资主体风险得到控制的情况下，投资收益的获取较为便利。如果债务偿还的来源存在不足，刚性兑付的实施可以使投资者的本金以及利益得到有效的维护，这一管理模式的构建使得风险因素全部集聚于产品发行的单一领域，在存量风险逐步积累的情况下，流动性风险的控制工作将会面临十分复杂的局面。在刚性兑付的影响之下，资金的流动性风险出现比例较高，很有可能对金融市场的秩序构成一定对影响，因此，在净值化管理实施的过程中，实现对净值化资产管理固定模式的调整，有助于风险因素的平衡化处理，可以使投资主体的基本责任得到更加合理的落实，从而实现风险因素的明确识别，并保证收益相关的风险可以得到有效承担。在净值化资管产品估值工作实施的过程中，刚性对付的相关风险将可以实现更加有效的管控，资金的配置效率会因此大幅度提高，资管性质的工作会在这种情况下实现大幅度的改进，金融资产核算工作也将拥有更加理想的基础条件。从净值化资产管理工作的运行情况来看，实现资源配置效率的有效提升可以为资管业务的高质量运行提供有利支持，因此，对金融资产净值实现精准核算，是实现净值化资产管理水平的基础。

三、净值化资管产品估值方法存在的问题

（一）市值法估值存在不足

现有的一些净值化资管产品估值工作虽然进行了市值法的应用，但对于资产的增值和减值特征调查分析存在不足，缺乏对资产估值需求的充分考察，在制定净值化资管工作具体策略的过程中，缺乏对《资管新规》的灵活有效应用，导致新型资管工作计量原则无法得到有效的应用，难以保证市值计量所得结论得到高水平应用。一些市值法在应用的过程中，对于投资品种的特征分析不够详细，未能对投资产业相关的市场活跃度进行有效管控，导致当日市值以及投资品种所在的市场价格特征无法得到明确，难以为资产和负债的调整提供必要支持，也使得估值技术所具备的应用价值无法得到全面体现。一些市值法在具体应用的过程中，缺乏对公募基金实际使用情况的总结，金融资产估值方案的设计与股票以及债权的管理需求对接不够完整，导致非货币基金的突出应用价值无法得到显现，难以在收盘价格得到明确认定的情况下，有效的满足金融资产的精准估值需要。一些市值法估值措施的运用对于净价交易债券的作用重视程度较低，缺乏对交易市场活跃性的精准把控，导致市场价值信息难以得到公开化处置，也使得净值化资管产品的估值无法具备足够精准性。

（二）公允价值的应用缺乏科学性

现有的一些净值化资管产品在处理估值工作过程中，缺乏对估值方法构成原理的考察分析，在市场活跃性不足的情况下，公允价值无法有效的应用到净值化资管工作之中，也使得非标投资方案的突出应用价值难以得到有效开发。一些公允价值的具体应用工作对于市场价格的具体特征调查总结存在不足，没有将市场交易信息作为主要关注的问题，导致公允价值的估值工作中的应用质量较差，难以保证与资产报价等工作需求相符合。一些公允价值的应用缺乏对估值技术应用情况的重视，虽然进行了企业会计准则的研究，但对于公允价值计量的相关条件应用不够充分，无法实现对资产以及负债状态的合理调动，最终导致估值技术在具体应用过程中，很难实现对成本法以及收益法的切换应用，也使得资管产品难以按照主流估值的方式得到高水平处置。一些净值化资管产品在处理估值工作过程中，未能对现金流量的具体折现情况具备足够的关注，期权定价模型无法实现高水平的应用，导致公允价值计量的最终成果无法得到高质量的应用，也使得净值化资产相关的金额难以实现合理设定。

（三）摊余成本法的价值未能得到有效开发

现有的一些净值化资管产品估值人员虽然进行了摊余成本法的尝试应用，但对于货币市场的基金份额情况考察研究存在不足，缺乏对成本计量方案合理性的有效评估，导致摊余成本法的应用难以保证与货币市场的基金构成情况相符合，难以在净值计量过程中，有效开发出摊余成本法的重要价值，也使得基金难以构建起标准化债权。部分摊余成本法的应用对于基金净值的重要作用考察分析存在不足，未能对基金的投资标作用进行深入研究，导致投资标的应用无法与资金的买入成本保持一致，难以在成本列示过程中，凸显出摊余成本法的重要应用价值。部分净值化资管产品的估值工作对于票面利率的构成情况考察分析质量较差，缺乏对溢价成本组成情况的详细总结，导致票面价格无法与债券发行价格相符合，也使得摊余成本法在应用的过程中，难以实现对利息支付需求的充分满足。部分摊余成本法的应用工作对于利息收入的计算不够准确，未能结合实际理论进行净值化资管产品的精准估值，导致当日损益的计算不够精准，难以充分开发出摊余成本法的重要应用价值。

（四）投资主体的需求未能得到有效满足

一些净值化资管产品在估值过程中，虽然进行了投资主体需求的分析，但对于投资环境及投资合理性影响因素的总结不够完整，未能实现对风险厌恶型投资需求的有效总结，导致资金风险难以保证获得高水平的应对处置。

四、净值化资管产品估值方法改进策略

（一）提升市值法估值合理性

在制定市值法的具体应用方案过程中，一定要将成本的实际变动情况作为主要考察因素，并保证所有的估值措施可以与《资管新规》的相关要求相符合，进而实现对市值计量法的正确应用。要加强对市值估值相关举措价值的重视，尤其要对品种市场投资管理的相关问题加以总结，根据市场活跃度的具体特征，制定市价估值的实际策略，确保市值法的应用可以在品种市场投资管理方面发挥更大的作用，以此满足市场活跃度的控制需要。要加强对当日市价特征的重视与考察，尤其要对最近交易市价的特征进行深层次研究，进而实现对资产负债和调整细节的掌握，确保估值技术得到更加成熟的应用处理。市值法在应用过程中，务必保证对公募基金具备足够重视，结合金融资产估值工作的运行规律，制定股票投资和债权投资的具体策略，确保非货币基金所具备的应用价值可以得到更加充分的开发，借此体现出市值法的重要应用优势。要根据证券交易所的工作运行规律，对净价交易债券进行合理应用，并保证当日收盘价可以作为估值的主要参考依据，以此实现对交易市场活跃性的充分掌握，并保证市值法的应用可以在交易参与方的价值信息公开方面发挥作用。

（二）提升公允价值的应用科学性

在制定公允价值的具体应用策略过程中，要结合净值化资管产品的具体特征，对相应的市场活跃度进行细化研究，并保证非标资产的应用可以因此具备更加有利的条件，以便可以在精准参照市场价值相关信息的情况下，实现对交易市场信息的灵活应用，确保公允价值可以在估值方面发挥理想的作用。公允价值的应用还需要对资产报价的已有经验进行全面的总结，尤其要对各项估值技术所具备的突出应用价值进行完整的分析，使公允价值在具体应用的过程中，能够在灵活调整成本法和收益法的基础上，实现对主流估值方法的有效确认，以此保证公允价值的作用得到更加全面的发挥。要结合净值化资管产品估值工作的环境特点，对上市公司的各项比较工作进行灵活调整，尤其要对收益法的估算举措进行改良，确保现金流量的折现管理策略可以更加充分的开发出应用价值。一定要加强对期权定价模型实际应用情况的考察，尤其要对多种估值技术进行整合应用，确保公允价值的计量可以因此具备更加有利的条件。要强化对估值结果合理性的考察，使金额的设定能够与净值化资管工作的实际需求相适应，借此凸显出公允价值的重要性。

（三）提高摊余成本法的应用价值开发水平

在制定摊余成本法应用方案过程中，要加强对货币市场基金计量相关经验的总结，根据净值化资管产品的实际需要，实现对货币市场基金价值的开发，确保债权因素可以按照标准化计量的方式得到创新处置，进而满足资产净值计量方案的构建需要。摊余成本法在应用过程中，一定要强化对基金净值特征的考察分析，并对基金的投资标状态进行合理应用，使投资标所具备的市场价值能够得到明确，以此满足买入成本的列示管理需求。要加强对票面利率构成情况的考察研究，尤其要对资金的折价和溢价情况进行详细考察，使摊余成本法的应用能够具备更高的针对性，进而实现对成本因素的平均摊销。摊余成本法在应用过程中，要实现对收益集体细节的考察，使估值工作可以与成本的实际计提状况相适应。要针对债券发行过程中的溢价情况，制定票面价格的管理方案，尤其要对企业利息的实际支付情况进行详细总结，使摊余成本法在具体应用过程中，可以在实际利率特征得到明确的基础上，充分满足资金损益的估测需要，并保证摊余成本法的应用可以在现金流的当期价值得到明确的基础上得到优化处置。摊余成本法的应用还必须保证利息数额得到准确的估算，结合实际利率进行当日损益情况的准确估测，以此保证摊余成本法可以在现金流信息得到明确的基础上，更加充分的开发出应用价值。

（四）提高投资主体的需求满足度

要将投资主体需求的考察和总结作为基础性工作，根据净值化资管产品的特征，制定现净值化资管产品的实际估值策略，并保证在制定估值工作的具体策略过程中，实现对现有产品净值构成情况的总结，以便估值价格可以保证具备最够的公允度，在市场损益情况得到充分明确的情况下，实现对产品净值波动现象的有效管控。

五、结论

在尝试转变金融机构预期收益率模式的过程中，净值化资产管理思想的突出优势得到了明确。因此，对资管产品净值化转型的方向加以研究，并对净值产品进行价值的合理估测，对提高净值产品价值的估测及应用质量，具有十分重要的意义。