李迅雷：中国资本市场对外开放道阻且长

张欣培　祁佳妮

李迅雷

中国证券市场上有那么几位经济学家，他们每次发表的观点都备受市场关注。他们是业内最受尊重的行业研究人员。李迅雷便是其中之一。

1989年，李迅雷在读研期间就开始从事国内证券市场研究，随后就职于上海财经大学研究所。1996年，他加盟君安证券研究所，从此开啟了长达25年的证券研究工作。

从国泰君安，到海通证券，他现在的身份是中泰证券首席经济学家。对于研究工作，他是专注的，很少有人可以在证券研究行业坚持30年以上。

中国资本市场建立30年，证券研究行业发生了翻天覆地的变化。中国卖方市场从无到有，到如今这般繁荣，李迅雷功不可没，他是最早提出转型卖方研究服务模式的探路者及实践者。

2020年4月，李迅雷不再兼任中泰证券研究所所长一职，开始专一担任首席经济学家。他的市场观点、投资视野也多从宏观的经济学角度出发，在时代脉搏下敏锐捕捉资本市场的变化。

2019年末以来，突然暴发的新冠疫情横扫全球，给全球经济发展造成了巨大冲击。在此背景下，2021年国内与全球的宏观经济是否得以重振反弹，能否保证经济增长成为了备受关注的话题。

中国资本市场建立30年之际，李迅雷接受了《财经》记者的专访，讲述他对资本市场改革以及中国经济未来发展的感受与见解。

他也对中国资本市场未来的发展提出了新的期望，“希望中国资本市场未来直接融资比重、对外开放程度、市场化程度都能够得到进一步的提高，机构投资者的数量也能得到进一步的提高。”

直接融资规模仍需大力提升

《财经》：您从1989年就开始从事证券研究，是资本市场建立30年的重要亲历者和参与者。资本市场建立30年，您认为最重要的变革是什么？

李迅雷：中国资本市场建立30年以来的变化是突飞猛进的，过程也是波澜壮阔的。我认为30年中最有意义的改革无非是两大改革，一个是2006年的股权分置改革，另一个是2019年的注册制试点。这是推动中国资本市场走向全球化、走向规范发展的两个具有划时代意义的标志。

股权分置改革之前，有很多股票的市场定价是不一样的，并不能反映出资本市场在资源配置上和直接融资上的积极作用。股权分置改革使得我们的资本市场更进一步的市场化了。

注册制则能够推进直接融资规模进一步扩大。我们过去的直接融资最初是审批制，后来是核准制。这种背景之下，上市要求就比较高，使国内很多优秀企业或者潜在优秀企业难以通过A股市场获得融资。注册制的推出，意味着大量公司可以在A股市场上市。但是需要强调的是，它必须要严格执行退市制度，只有这样，优胜劣汰的良性循环才能够在A股市场上出现，有利于资本市场长期健康的发展。

《财经》：中国资本市场发展30年，上市公司数量从几家到4000余家，市值从几万亿到几十万亿，如何看待这种变化？

李迅雷：我们的资本市场发展还是比较快的，中国资本市场的发展突飞猛进，波澜壮阔。目前，沪深两大交易所的规模也都居全球排名前列。

但是，我们还是存在一定的缺憾，就是中国的直接融资，尤其是股权融资，在我们整个社会融资当中的占比没有显著上升，这说明什么呢？说明中国经济还是靠间接融资为主，靠巨额融资推动的中国经济增长的质量还存在一定的缺憾。美国资本市场的直接融资占比大概在80%左右，我们的占比大概只有百分之十几。为了中国经济将来健康发展，直接融资占比还应该继续提高，间接融资占比还应该不断下降。只有这样，全社会的宏观杠杆水平才能下降，整个社会的风险也就会下降。

《财经》：中国的证券研究模式经历了不同的历程，从对内服务，到转向外部，再到现在的内外兼顾，其中，您最早提出了向卖方研究转型的理念，推动了整个行业向这一方向转型。当时为什么会提出这样的想法？

李迅雷：卖方研究服务模式建立在2000年左右。当时，券商研究机构的服务模式不清晰，主要是对内服务，这实际上是垄断性服务，垄断行业一般都做不好，服务质量比较差。

因此，我当初提出我们要对外服务，因为对外服务是竞争性服务，通过竞争性的服务才能提高研究质量、提升研究价值，才能给公司带来卖方研究服务的收入。我当初写了《让客户改变我们的研究模式》，我们首先要找到客户。

那个时候正好遇到公募基金诞生并迅猛发展的黄金期，虽然市场规模很小，但是公募基金的规模扩张非常快。

“让客户改变我们的研究模式”，这句话到现在为止还是成立的，因为客户在变化。我们过去以公募基金为主，现在可能以非公募为主了，非公募的整个规模要超过公募。所以我觉得卖方研究的模式是随着客户结构在变化，从散户时代推进到机构时代，从证券市场扩展到整个金融市场。

此外，目前公募佣金的佣金率水平还不够市场化，这也是很多中小券商研究机构去争抢这块蛋糕的主要原因。但公募基金之外的那些机构，它的佣金率是市场化的，在这一块还有很大空间。而且随着科技的广泛应用，卖方研究原本就处在一个供过于求的状态，今后生存压力更大，通过机器学习来替代研究是一个大趋势。因此，卖方研究还需要进一步转型，去拥抱我们的互联网时代，迎合时代发展的需求。

资本市场开放力度需加大

《财经》：如何看待注册制对中国资本市场的影响？

李迅雷：注册制的推出速度以及进程还是十分超预期的。对于整个资本市场而言，注册制的推出是一件十分好的事情。现在主要经济体的资本市场无一例外都是采用注册制。注册制之下，公司上市的门槛大大降低了，投资者的风险意识也会进一步加强，可以充分发挥市场优胜劣汰的机制。核准制之下，上市门槛虽然高，但是研究追踪发现，企业上市之后平均净资产收益率不断走低，这说明有些企业当初上市时一定有包装成分。