基于信息披露质量的大股东股权质押与审计定价关系研究＊

■ 任海芝 刘夏 张瑞雪

辽宁工程技术大学工商管理学院 葫芦岛 125000

0 引言

股权质押是公司股东将其具有的股权作为银行等金融机构的抵押物来实现贷款，这属于债务融资的一种方式。股权质押审核快、成本低，越来越受到公司大股东的青睐。据Wind 数据统计，至2018年底，整个A 股发生股权质押数为6345 亿股，占总股本的9.75%，质押总市值已经达到了4.23 万亿元，中国资本市场上的上市企业的每只股票几乎都呈现股票质押的状态。然而股权质押存在较大的风险性，股票是股权质押的标的物，股票价格波动会影响标的物价值，发生股权质押的大股东会面临控制权被剥夺的风险。质押合约规定，一旦股票下跌严重，质押的大股东需要追加抵押物或者采取其他的措施，如果质押的股东没有追加抵押物或者采取其他措施而股价又下跌到预警线或者平仓线，债权人有权对被质押股权进行处置。在股权质押以后，大股东会尽量避免控制权转移和自身杠杆化风险。与补仓筹集大量资金相比，大股东联合管理层进行盈余管理，降低信息披露质量的成本相对更低。同时，大股东通过股权质押方式获得的资金有可能投回到本企业中，有可能用于自身的资金需求。由于企业大股东掌握和了解公司真实信息，中小股东只能通过报表和管理层选择披露的信息了解公司，发生质押的大股东为了自己获利时有很强的动机掏空上市公司资源。

早在2006年，我国多部门联合制定了公司审计将以公司经营风险为核心，确保审计师能够对待审计公司存在的潜在运营风险进行识别和评判。研究发现，公司的很多层面的风险都会对审计师的收费产生影响。本文以2014～2018年深市A 股制造业公司作为研究对象，以第一大持股股东的股权质押情况为样本，通过对大股东股权质押与审计定价的可能影响路径做出分析并提出研究假设，实证研究了大股东股权质押与审计定价的关系，并进一步从信息披露角度分析股权质押对审计定价的影响。

1 文献综述

学者们对股权质押的经济后果和审计定价的影响因素分析较多，国外学者基于美国企业研究发现，公司的董事或者高管通过股权质押损害其他股东利益，增加公司风险[1]。当公司面临股价崩盘风险时，公司的董事和高管会通过股票回购使股价回升的方式来规避风险，这种行为会损害公司价值[2]。但如果大股东为了公司股权质押融资，而不是为了个人，这会协调大中小股东利益，增加公司价值[3]。大股东由于股权质押而面临股价崩盘风险时有从事盈余管理的动机，而债权人的监督又会弱化这种动机[4]。而在中国，大股东股权质押行为带来更多的是风险，研究发现大股东股权质押增加了公司的盈余管理倾向，但大股东持有的股份在股权分置后可以上市流通，使公司更加注重盈余平滑[5]。为避免控制权转移的风险，大股东在股权质押后有动机进行税收规避[6]。公司一些风险规避行为会导致会计信息质量下降，降低会计稳健性[7]。为了应对可能的审计风险，审计师会投入更多的时间以及精力等，因此会收取更高的审计费用作为风险溢价补偿[8]，出具更多的非标准审计意见[9]。大股东的行为分为激励效应和壕沟效应，在大股东进行股权质押后，公司的信息披露质量会受到影响。以中国台湾地区的上市企业为研究对象发现，信息透明度越高审计师成本越大，审计收费越高[10]。

整体而言，现有的文献主要研究股权质押的经济后果，影响审计定价的因素等，很少有文献将其二者联系在一起，关于三者之间关系的研究更少，因此本文基于信息披露的视角来研究股权质押对审计定价的影响，可以丰富审计定价的影响因素以及股权质押的经济后果。

2 理论分析与研究假设

2.1 大股东股权质押对审计定价的影响机理

审计定价主要是由两方面因素决定的：一是审计成本，二是审计风险。如果被审计单位被评判有较高的审计风险，审计师就会投入更多的时间、人力等成本，被审计单位就会被收取更高的审计费用。

从审计成本的角度来看，若是公司出现大股东进行股权质押融资，那么该公司具有较大概率进行盈余操作。降低会计信息披露质量，增大审计风险。盈余管理的主要动机之一是通过操纵盈余来影响公司的股票价格[11]，股权质押行为加强了这种动机。控股股东为了避免控制权被转移，必须要保持良好的经营状况和平稳的股价，而实际经营受诸多因素影响会带来风险，进而大股东转向盈余操纵和信息操纵[12]。金融机构贷款给企业后会进行外部监督，会持续关注贷款公司的经营状况，而大股东在股权质押后为了维持企业再次筹集资金的能力会进行盈余操纵[13]，盈余管理常被看做风险替代变量[14]。审计师判定被审计单位存在高风险经营情况，强烈粉饰财务报表的动机时，审计师为了降低自身面临的风险，需要投入更多的审计成本。作用机理如图1所示。

从审计风险的角度来看，一方面大股东进行股权质押可能是为了变相的收回投资[15]，“掏空”上市公司资源。大股东的“掏空”行为将导致上市公司现金持有水平低[16]，减少创新投入[17]。这会加大公司的经营风险，也会对公司价值产生不利影响。另一方面一旦股价下跌触碰到“底线”，大股东又无法追加抵押物或者其他的保险措施，大股东就会面临控制权转移的风险，这会造成公司内部动荡，会给公司股价负反馈，从而影响公司正常运营。若是公司在经营过程中出现破产的迹象，那么外部投资人会对具有支付权限的审计师做工作，以此将自己的损失降到最低。由于信息不对称，审计师很有可能对被审计单位发表错误的审计意见，极有可能会被外部投资者告上法庭。所以，在面对大股东以股权质押进行债务融资的公司，审计师为了降低自身风险溢价会收取更高的的审计费用[18]。

基于此，本文主要从下面几点假设进行分析：

H1:在相同条件下，大股东股权质押和审计定价成正比。

2.2 信息披露质量对审计定价的影响机理

资本市场本质上是信息市场，各个市场主体通过获得信息来判断是否进入市场，所以，股票价格的形成和变化是由信息所决定的。各上市公司是通过信息披露来满足自身的股价预期，进而吸引潜在的投资者，然而管理层为了吸引投资者有动机进行策略性信息披露[19]。大股东往往通过盈余管理操纵来提高股价，盈余管理对审计定价有明显的促进作用[20]。而当公司信息质量高时，管理层的应计盈余管理倾向就会减弱[21]，审计师会收取较低的审计费用。高质量的信息披露有利于稳定股价，对市场的有效运行起到促进作用[22]。信息不对称是资本市场常见现象，充分高质量的信息披露有助于缓解这种不对称，并且越高质量的信息披露越有助于提高公司信息透明度，越有助于稳定公司股票，提高公司价值。

图1 权质押与审计定价作用机理图

公司的经营风险是固有的，是无法通过审计程序化解的，导致审计师可能会面临诉讼、经济赔偿以及名誉受损等风险。公司的财务情况和经营成果在某种程度上反映了公司的经营风险，信息披露质量越好的公司其财务情况和经营成果也相对较好，公司的经营风险也较低，所以审计师面临的风险降低，会收取较低的审计收费。股权结构是信息披露质量的重要影响因素[23]，良好的内部控制对信息披露产生积极作用[24]，基于上述的分析得知，公司治理情况可以由信息披露机制的完善性进行衡量。以信息披露水平替代公司治理，研究发现公司信息披露质量越好，审计收费越低[25]。综上所述，会计信息披露质量越高，审计师收取的审计费用较低。其本次课题研究中的假设2如下：

H2:在相同条件下，信息披露质量与审计定价之间呈负相关关系

2.3 信息披露质量对大股东股权质押与审计定价的调节机理

公司治理的好坏决定了信息披露的质量，也就是说信息披露质量从侧面反映了公司治理的情况。以风险为导向的审计制度基础使得审计工作的重心前移，被审计单位的公司治理缺陷是审计风险的集中来源。存在股权质押行为的有些大股东为了自身利益不受影响，会做出损伤中小股东利益的行为，公司的正常运转会受到严重影响，更严重会导致公司倒闭，从而导致企业运营风险增高。一般审计人员在确定审计费用时，主要是考虑被审计单位的经营风险，所以审计定价会与公司经营风险呈正相关关系。

为避免丧失控制权风险，大股东进行股权质押后，可能会进行盈余操纵[26]，股东有动机通过盈余管理手段进行市值管理，稳定质押股权价值[27]。审计师作为外部监督者与被审计单位存在信息不对称，而被审计单位的盈余操纵行为加深了不对称程度，这增加了审计师面临的风险，所以会收取更高的费用作为风险补偿。信息披露是一种信息传递方式，高质量的信息披露有利于让资本市场中其他方了解披露方情况，减少信息不对等情况，会降低公司的经营风险[8]。故公司外部审计师可以通过良好的信息披露情况了解公司大股东股权质押后的公司经营状况信息，小股东也可以了解大股东的股权质押情况，可以有效控制大股东“掏空”行为。所以在信息披露质量高的企业中审计师会面临的风险降低了，审计收费将会变的很低。其本次课题研究中的假设3如下：

H3:在相同条件下，信息披露质量可以弱化大股东股权质押与审计定价之间的正向关系。

3 研究设计

3.1 样本选择及数据来源

本文以2014～2018年深市A 股制造业上市公司为研究对象，并按照以下步骤处理了初始样本：（1）剔除了ST及*ST 的上市公司；（2）剔除了数据缺失的样本。经过整理后得到了915 家公司，共计4575 个样本。（3）为避免样本数据极端值的影响，所有连续变量进行了winsor 缩尾处理。数据来自WIND 数据库和国泰安数据库。利用EXCEL2007以及STATA14.0进行数据处理。

3.2 模型设计与变量定义

3.2.1 模型设计

由审计定价模型可知，风险和成本是审计定价的决定因素，若是有大股东质押公司股权来实现债务融资，那么公司将会存在运营危机，同时提升了审计师的审计风险；存在大股东股权质押行为的公司会通过盈余操纵稳定股价，避免大股东控制权被转移，这需要审计投入更多的精力、精力和人力到被审计单位，增加了审计成本。高质量的信息披露会降低审计师的审计风险，相应的审计费用有所降低。为了检验大股东股权质押对审计定价的影响、信息披露质量对审计定价产生影响，同时信息披露结果来检验大股东股权质押与审计定价关系也会受影响。本文设计了以下5 个模型进行检验：模型1用来检验大股东股权质押对审计定价的影响，模型2和3 用来检验信息披露质量对审计定价的影响，模型4和5 用来检验大股东股权质押、信息披露质量与审计定价的关系。

3.2.2 变量定义

（1）被解释变量。审计定价（LNFEE）:借鉴前人的研究成果，采用取上市公司审计费用的自然对数来表示。

（2）解释变量。大股东股权质押（Pledge）:是虚拟变量，如果该公司没有发生股权质押则取值为0，发生股权质押取值为1。本文股权质押是公司第一大股东发生股权质押。信息披露质量（Disclosure-1）:深交所披露的信息质量等级为A 和B 的为1，等级为C 和D 的为0。信息披露质量（Disclosure-2）:深交所披露信息等级为A、B、C、D，分别对应值为4、3、2、1。

（3）控制变量。控制变量的选取主要借鉴邵剑兵等[14]，翟胜宝等[15]控制变量的具体定义如表1所示。

4 实证分析

4.1 描述性统计

表2主要是对本次课题中的研究变量进行统计。其中所选择的样本审计定价（LNFEE）是13.628，其中最大是16.534，最小值12.206，由此可以看出深交所上市企业在审计费用方面基本一致。从表中得知大股东权质押（Pledge）平均值是0.464，由此可以看出股权质押样本在总样本中占比是46%，其中有一半公司中的大股东都进行过股权质押。

这说明在上市公司中股权质押现象已普遍存在，并且呈逐渐上升的趋势。信息披露质量（Disclosure1）的均值为0.862，中位数为1。信息披露质量（Disclosure2）的均值为3.060，中位数是3，从统计结果来看，目前上市公司信息披露质量基本稳定。公司规模（SIZE）的平均值是22.021，标准差是1.066，从该结果来讲公司规模还是存在一定的差距。资产负债（LEV）平均值是0.382，这一变量反映了公司平均财务水平普遍不高，其中财务水平最低是0.009，从最小值也能看出公司并未对财务杠杆进行充分利用，而财务水平最高是3.262，又可以反映出有些公司财务杠杆较大，预示公司存在较大的财务风险。

表1 变量定义表

表2 描述性统计

4.2 相关性分析

表3是对检验结果进行描述。从其统计数据来看，大股东股权质押（Pledge）与审计定价（LNFEE）中的相关系数是0.123，其中处于1%水平较为明显，由此可以看出大股东股权被质押，对此审计师费用提升，由此可以对假设H1 进行验证。公司信息披露质量（Disclosure-1）和审计定价之间系数是0.039，其中位于1%水平是负，可以表明信息披露质量和审计定价呈负相关，由此可以看出信息披露表现较好的公司审计价格低，其预期结果相同。

信息披露质量（Disclosure-2）与审计定价的相关系数为0.026，在10%的水平上显著为正，这可能与公司规模有关系，还要再看二者回归系数的情况。公司规模（SIZE）、资产负债率(LEV)均与审计定价在1%的水平上显著相关，呈正相关关系。公司规模逐渐增大，那么其审计工作量也随之提升，审计师的费用自然会变高。同时公司负债率高的时候，公司财务杠杆力变大，那么所面对的财务风险复杂，其审计师的费用也会提升，与预期结果一致。所有数据相关系数均小于0.8，故各变量之间不存在多重共线性。

4.3 回归结果分析

表4是关于假设1 的结果，模型（1）的大股东股权质押与审计定价的回归结果在1%的水平上显著为正，说明大股东股权质押与审计定价显著正相关，R2为0.492模型具有良好的拟合度，表明大股东股权质押能够很好的解释审计定价的变化。假设1 得到了验证，在相同条件下，审计师会对存在大股东股权质押行为的公司提出较高的审计定价，即大股东股权质押与审计定价之间存在显著的正相关关系。这说明审计师已经对企业的股权质押行为有所关注，并且体现在审计定价中。

表3 主要变量相关系数矩阵

表5和表6的结果是关于假设2 的结果，模型（2）和模型（3）的信息披露质量与审计定价的回归结果在1%的水平上显著为负，说明信息披露质量与审计定价显著负相关，模型（2）的R2为0.487，模型（3）的R2为0.488 都具有良好的拟合度，表明信息披露质量能够很好的解释审计定价的变化。假设2 得到了验证，在其他条件一定的前提下，信息披露质量与审计定价之间呈负相关关系。

表7和表8的结果是关于假设3 的结果，模型（4）中信息披露质量对股权质押与审计定价的调节效应回归系数为负，但不显著，模型（5）中信息披露质量对股权质押与审计定价的调节效应回归系数为负，在10%的水平上显著，该结果表明，信息披露质量对大股东股权质押与审计定价的关系产生一定的影响，高质量的信息披露可以在一定程度上弱化大股东股权质押与审计定价之间的正相关关系，符合假设3 的预期。信息披露质量与公司治理正相关，盈余管理操纵和大股东掏空行为会被好的公司治理抑制，审计风险被降低，所以信息披露质量在一定程度上抑制了大股东股去质押与审计定价的正向关系。

表4 股权质押与审计定价

4.4 稳健性检验

根据我国国家物价局对审计服务定价标准的指导原则，并借鉴李补喜和王平心[28]的研究，将审计费用率即年报审计费用与年末总资产的比值来替换审计费用对数作为审计定价的反映，消除一定程度的通货膨胀因素的干扰，也能避免不同公司规模之间审计费用缺乏直接可比性。带入模型中与之前的回归结果一致，从而认为本研究结论的稳健性较强。

表5 信息披露质量Disclosure-1与审计定价

表6 信息披露质量Disclosure-2与审计定价

5 结论

利用2014～2018年深市A 股制造业上市公司的数据，实证分析了大股东股权质押对审计定价的影响，以及信息披露所起到的中介效应。结果显示：

（1）大股东股权质押与审计定价呈正相关关系。审计师能够识别出进行大股东股权质押的公司所增加的审计风险，并会投入更多的时间和精力等成本，所以提高了审计费用。

（2）信息披露质量与审计定价呈负相关关系。信息披露质量高会抑制股东的盈余管理行为，审计师风险被降低，故审计费用会降低。

（3）信息披露质量在一定程度上对大股东股权质押与审计定价的正相关关系起到了抑制作用。审计师与被审计单位之间的信息不对称和公司的经营风险可以通过高质量的信息披露来降低，故在信息披露质量高的企业中审计师所面临的风险被降低，会相应的收取较低的费用。

本研究丰富了股权质押的经济后果，大股东股权质押可能带来的审计风险已经得到了审计师的注意，并将其体现在审计收费中。在股权质押越来越受欢迎的同时，大股东股权质押的过程应该受到监管部门监督，尤其是存在高比例质押行为的，监管部门还应进一步完善股权质押行为信息披露质量制度，让中小股东了解公司运行状况。对于公司自身来说，应该加强公司治理水平，最大程度地降低股权质押为公司带来的经营风险，让股权质押充分发挥积极作用。

表7 股权质押、信息披露质量（Disclosure-1）与审计定价

表8 股权质押、信息披露质量（Disclosure-2）与审计定价