我国股权双层结构法律制度研究

□文/李晓阳 桂爱勤

（河南工业大学法学院 河南·郑州）

［提要］在公司制度领域，双层股权结构已被越来越多的国家所接受，双层股权结构在解决企业融资与股权稀释矛盾方面具有重要作用，但我国目前尚未构建完备的双层股权结构法律制度。本文主要从双层股权结构本身、国内现状和国外的双层股权结构制度等多方面进行相关论述，旨在为国内构建双层股权结构法律制度提供一些理论依据。

一、双层股权结构概述

（一）双层股权结构的含义。双层股权结构不同于我国传统公司制度中的“同股同权”，是指公司发行两种具有不同表决权能的股票，其中B类股一股权享有的表决权是A类股中一股的数倍，使得掌握B类股的股东可以掌握公司的控制权。研究表明，一般由公司创始人团队掌握B类股，或者由公司管理层掌握，便于创始人团队或者管理层实现长久控制公司，有利于公司的长期稳定发展。

（二）双层股权结构的法律特征

1、同股不同权。双层股权结构制度是指公司发行的股份是不同类别的股份，突破了“一股一权”、“同股同权”的限制，实行“同股不同权”的股权设置，较高股份的股东的一股表决权是普通股份表决权的数倍，使创始人或者管理层能够控制公司的管理权，避免管理权旁落造成公司治理决策上的差错，有效保障公司文化传承，保障公司良好发展。

2、公司控制权由特殊主体掌握。在双层股权结构公司中，高级别的股权往往由创始人或者管理层享有，而较低级别表决权的股份甚至是无表决权的股份由公司外部公众投资者享有。较多只关注投资收益的公众投资者基于对创始人团队专业知识及眼光的信任，或者基于对管理层的信任，自愿将权利让渡给创始人团队或管理层，使得创始人团队或者管理层享有多重表决权，从而形成了由创始人或者管理层以少数资本取得公司的控制权的特点。同时，这种股权设置使创始人团队能防止公司在融资过程中出现控制权旁落的局面。

3、超级表决权受到限制。双层股权结构的设置使得创始人团队或管理层凭借较少的资本取得超级表决权，享有对公司的控制权，这种股权设置无疑降低了创始人团队或者管理层造成公司损失所应承担的经济成本，易致创始人团队或者管理层基于对自己利益的追逐造成公司或者其他中小股东利益受损的局面。所以，超级表决权往往受到限制。

二、我国双层股权结构法律制度现状分析

（一）我国现行有关双层股权结构法律制度分析。长期以来，我国公司法第103条规定了“同股同权”的股权平等原则。但是，依我国公司法规定，在我国构建双层股权结构也存在可能性。2018年9月，《国务院关于推动创新创业高质量发展打造“双创”升级版的意见》颁布，规定了“同股不同权”的公司治理结构，同时指明了国务院相关部门按职责分工负责，并明确授予了证监会制定关于科创企业“同股不同权”治理结构制度的权限。2019年1月，《关于在上海证券交易所设立科创板并试点注册制的实施意见》颁布，允许科创板在上海证券交易所设立，并较详细地规定了超级表决权事项。我国内地首次明确规定双层股权结构的制度设置。2019年4月修订实施《上海证券交易所科创板股票上市规则》，规定了差异化表决权的具体事项。从我国现行的双层股权结构的相关制度来看，证监会在国务院的授权下，以部门规章的形式明确了双层股权结构及差异化表决权的具体事项，主要规定了差异表决制度和优先股制度的相关内容，包括适用双层股权的主体的限制、超级表决权、披露制度等。而部门规章作为我国的正式法律渊源，在一定程度上赋予了双层股权结构在我国的合法性。

（二）我国现行双层股权结构法律制度存在的问题。从宏观角度看，法律制度体系不健全。我国目前主要是由证监会以部门规章的形式规定了双层股权结构制度，但我国部门规章的效力次于法律效力。所以，双层股权结构法律制度应由《公司法》予以确立。同时，我国的双层股权结构法律制度的各项配套制度不够完善，如中小股东权利救济的诉讼程序及非诉讼程序都有待完善。所以，我国应在实体法和程序法两个方面对双层股权结构制度加以规定，将相关体系完善。

从微观角度看，具体制度的运作需改良。与其他国家及我国香港地区的信息披露制度相比较发现，我国内地的信息披露的规定较为明确地规定了披露内容，而且要求企业及时、持续性地进行信息披露。但是，对披露的内容未被有效监督，包括内容的全面性、真实性、及时性等。当中小股东因企业信息披露的不真实、不全面而权利受损时，《上海证券交易所科创板股票上市规则》中并未明确、详细地规定相应的权利救济方法。同时，需提高独立董事的地位。长期以来，我国的独立董事制度流于形式，未能有效监督企业运行，其在我国现行双层股权结构法律制度中仍不完备。

三、域外双层股权结构法律制度对比分析

经研究发现，各个国家对双层股权结构的规定主要包含以下几个方面：

首先，大多国家对采用双层股权结构的主体进行了限制。如新加坡证券交易所的《主板上市规则》中规定在首次公开发行并上市之前，还应当取得出席股东大会的股东所持2/3的表决权的同意，才能设置双层股权结构。而且，多个国家或地区规定采用双层股权结构的为科创企业。

其次，限制超级表决权。如东京证券交易所的《上市审查指引》规定，公司章程应当约定取消复数表决权的情形，如当持有一定数量股份的股东出现时应取消。美国证券交易所规定超级表决权丧失情形，如超级表决权低于一定比例。

最后，保护中小股东权益。如新加坡证券交易所要求采用双层股权结构的企业应在其发行的文件中详细展示其股权结构、风险因素、同股同权表决事项及其他与双层股权结构有关的重要事项。日本《公司法》第116条规定，如公司变更章程规定，转让其所发行的股份时，必须获得公司承认时，反对股东可请求公司回购其股份。

四、我国双层股权结构法律制度的完善

（一）完善双层股权结构法律制度的必要性

1、健全我国公司制度的内在要求。长期以来，“一股一权”原则以“一刀切”的方式实现了股东之间形式上的平等，但是却忽视了股东之间的实质差异。双层股权结构更能够满足科技创新型企业的发展要求。所以，建立双层股权结构是完善我国公司制度的要求，我国应确立双层股权结构制度在我国的法律地位，健全双层股权结构法律制度。

2、满足各市场主体多样化需求。市场主体的需求往往是不同的，双层股权结构使股东能够根据自身需求及市场情况进行合理投资，使得市场主体的多样化需求得以满足。既有利于满足公司发展中的融资需求，也有利于实现各股东的利益追求。

3、防止国内资本外流。根据有关统计，多家国内企业在美上市并采用双层股权结构，其中多数为“互联网+”企业。为了避免国内资本流失的加剧，吸引更多的科技创新型企业在我国国内上市，我国应加速建立并完善我国的双层股权结构法律制度。

（二）双层股权结构的立法制度构建

1、明确双层股权结构的法律地位。《公司法》是调整公司从事民商事活动的重要依据，也是调整公司从事民商事活动中所形成的民商事关系的重要法律依据。目前，我国现行的《公司法》仍以明文规定的形式肯定“同股同权”为基本原则。虽然国务院授权证监会等相关部门出台了一系列有关双层股权结构模式的指导意见，但是从我国的法律位阶来看，其仍属于行政法规，法律效力相对较弱。所以，我国应及时在《公司法》中对双层股权结构及具体制度加以规定，确立“同股不同权”原则。

2、确立双层股权结构的企业准入制度。近年来，我国在海外上市的公司中，多家为科技创新型企业。科技创新型企业较传统企业而言，更大程度依赖于创始人团队的智慧及独特眼光，所以双层股权结构更能满足其发展要求。中国香港特别行政区将符合条件的申请人明确界定为“新经济”企业。新加坡的主要标准比较主观和笼统，但仍然反映了吸引新经济企业的政策目标。我国当前进行公司制度改革，要立足于当前国情再逐步改造。所以，目前我国应限定采用双层股权结构的公司类型，可将其限定为科技创新型企业。

信息不对称是双层股权结构公司存在的一项重要问题。通过研究其他国家的法律规定可以看出，多国规定双层股权结构被采用的时间应为企业上市前，上市之后严禁采用。我国公司制度改革应充分借鉴国外有益成果，限制公司采用双层股权结构的时间，规定公司在上市之前采用双层股权结构，严禁上市之后改用双层股权结构。

3、完善限制超级表决权行使的法律制度

（1）限定超级表决权比例。美国经济学家伊斯特布鲁克与费希尔曾说过，股东的表决权未按其所得权比例分配的，将无法取得与其所享有的表决权份额相对应的所得份额，他们将不必根据自己的投票权比例承担可能的损失，那这样一个缺乏统一的利益和风险分配机制，将导致股东无法做出理想的决策。所以，为了防止表决权与收益权的严重失衡带来的不利后果，应当对超级表决权的行使进行限制，包括行使超级表决权主体、超级表决权的整体比例以及每一超级表决权与每一普通表决权的比例。

（2）明确超级表决权主体。与一般投资者不同，公司创始人的股东往往更关注公司长期稳定发展。我国《公司法》应明确规定超级表决权行使的主体，笔者认为可以限定为公司的创始人团队或者管理层。公司创始人团队及管理层能依据其专业的眼光、技能及管理能力帮助公司的长久稳定发展。同时，可借鉴香港地区的规定，规定超级表决权人的持股比例以及超级表决权与普通表决权的比例上限，减少表决权和收益权的严重失衡而造成公司及中小股东利益受损的风险。

4、建立保护中小股东合法权益的法律制度

（1）强化独立董事地位。为更好展现双层股权结构的股权设置优势，我国应发挥独立董事及监事会的职能，对公司内部事务进行监督。从新加坡和香港地区有关双层股权结构的立法中可以看出，两者都很重视独立董事地位。笔者认为，我国内地可借鉴香港地区有关独立董事的规定，超级表决权排除选任独立非执行董事职能，由全部股东“一股一票”进行选举，每三年轮流退任。同时，股东大会须有独立董事出席，独立董事需全面、公正地分析股东大会的决策。

（2）强化信息披露制度。在双层股权结构公司中，信息披露制度已被多国正式采用，既规定了上市之前的披露内容，也规定了上市之后的披露内容，这些信息的披露是外部投资者了解公司基本情况的重要途径，也是保障自身利益的有利举措。在构建双层股权结构法律制度中，信息披露制度应与我国当前的证券信息披露制度相衔接，明确要求双层股权结构公司需标明公司股权结构。同时，双层股权结构公司需及时、全面披露信息，尤其是关于超级表决权的信息，比如超级表决权的持有人、比例、变更等信息。同时，公司也需及时披露有关双层股权结构重大变化的相关信息，使外部投资者及中小股东及时了解公司情况，有利于维护中小股东及公司利益。

（三）双层股权结构的司法制度构建。推进集体诉讼制度。2020年7月，最高人民法院发布了《关于证券纠纷代表人诉讼若干问题的规定》，该规定旨在通过完善基础制度，保障市场秩序和活力，对推动公司制度发展和经济发展具有重要意义。双层股权结构企业中中小股东的权利极易受损，为了保护中小股东的利益，应进一步完善集体诉讼制度，投资者发现权益受损，可通过集体诉讼来维权，由专业律师作为主导力量，代表利益受损股东进行诉讼，股东如未声明退出，则视为同意参与集体诉讼，法院判决具有广泛效力，这种诉讼模式更有利于维护中小股东利益。

五、结语

“法治是最好的营商环境”，双层股权结构的设立及适用必须有法律依据，并且严格要求企业依照法律规定进行公司相关制度的制定和实施。目前，我国应立足于中国双层股权结构的现状，结合特定的制度环境，逐步建立起适合我国制度特色和营商环境的双层股权结构的制度体系，有利于保障我国双层股权制度的有序推进，促进科创企业发展的同时，保障我国证券市场的稳定发展，增强我国证券市场的竞争力和活力，防止资金外流，同时可以吸引外资流入，促进我国经济的发展。同时，也有利于我国与国外证券制度、公司制度相衔接，与国际社会建立更为密切的联系。