中国系统性金融风险的测度、成因及对策分析

成都理工大学商学院 宾雅晶，彭昊

一、引言

研究背景及意义：近年来，金融服务业发展迅速，金融一体化进程不断加强。20世纪90年代以来，金融市场经历了前所未有的动荡和一系列金融灾难。最后，2008年美国次贷危机引发全球金融危机，不仅全球经济增长放缓，一些经济体也面临严重衰退。日益严重的金融危机表明了对金融风险进行系统监管的必要性。在全球金融自由化和全球化的背景下，金融机构之间的股权损失将迅速蔓延，从而降低整个金融体系的稳定性。正常情况下，金融机构之间实际上是有联系的，在危机时期，这些联系会进一步加强，导致系统性金融风险增加。虽然可以对金融机构进行严格监管，适当化解个别风险，但系统性风险依然存在并不断积聚，在一些极端情况下，会对实体经济产生重大影响。2008年的国际金融危机充分证明了这一点，同时也暴露出银行业金融监管体系在监管系统性金融风险方面的失灵。因此，金融危机后，国际学术界和相关金融监管机构将持续重点关注金融体系系统性风险的度量和监管。

二、系统性金融风险的成因

（一）高杠杆经营

随着经济的发展，市场越来越繁荣。此时，企业盈利预期开始上升，导致高杠杆化商业模式的推出，借款人风险增加金融市场稳定性下降，经济脆弱性缓慢增长，直至经济增长下降，最终陷入衰退。在经济衰退期间，企业利润下降，一些公司可能破产。为了降低风险，金融机构通常会收缩信贷，导致更多企业资金链断裂导致破产，金融产品价格快速崩溃，最终引发金融危机爆发；这些都是金融体系脆弱的迹象。

（二）外部因素影响

外部因素也会降低金融体系的稳定性。金融体系对外部环境的变化非常敏感。宏观经济指标、军事和政治因素的变化将增加系统性金融风险，金融监管和货币政策的变化将直接影响系统性金融风险。历史上，错误的货币政策、战争和政治斗争造成了许多系统性金融风险。2007年美国收紧货币政策是次贷危机的主要原因之一。不合理的宏观调控政策往往导致系统性金融风险的加剧。

（三）金融市场的非理性

在实践中，与有效市场假说不同，金融资产的价值一般随公司披露和经济周期的变化而波动。这是因为并非所有的市场参与者都是理性的，他们的投资行为通常会产生“羊群效应”。换句话说，一些市场参与者没有根据利润最大化做出投资决策，而是盲目地跟随其他市场参与者。这种群体效应导致金融资产价格波动。在经济增长期，市场参与者对投资的需求较高，导致金融资产投资过度、金融资产价格虚高，形成资产泡沫。然后经济开始衰退。低迷的市场使得投资者对未来的预期普遍偏低，开始跟随资产抛售的趋势，导致金融资产价格持续下跌，市场资金短缺，最终形成金融市场的疫情—金融危机。这种非理性的金融市场必然是由人类的贪婪和恐惧所造成的。因此，如何防范和减少非理性市场参与者盲目决策对金融市场的负面影响，甚至有效利用投资者的非理性行为，将对金融市场产生积极影响，这将成为另一个金融监管机构需要注意的关键问题。

三、我国系统性金融风险主要来源

（一）过度的经济调整和政策干预

宏观调控虽然是政府干预经济的基本手段，但过度的调控和干预可能导致经济剧烈波动，造成经济体系内部结构性失衡和系统性金融风险积聚。2008年金融危机以来，产业结构不合理、投资与消费不平衡、资源过度消耗、内外需不平衡、环境污染加剧等结构性问题逐步显现，这些都是导致系统性金融风险的潜在因素。

（二）地方政府债务累积

截至2017年12月，我国地方政府未偿债务近十七万亿元，地方政府债务率为百分之八十点五。由于地方政府的财政收入主要依靠土地收入，当地价大幅下跌时，地方政府的财政收入将处于收缩状态，偿债能力将下降，这将进一步导致地方政府的财政危机并蔓延到整个地区。随着金融体系的诞生，银行等金融机构产生的不良资产，给我国金融体系带来了潜在的风险。如果地方政府债务大规模违约，商业银行也将面临严重损失甚至破产风险，许多非银行机构也将受损。

（三）房地产信贷风险

现代金融危机的主要原因之一是房地产市场的资产价格泡沫，房地产贷款质量下降是2008年美国次贷危机的主因。央行数据显示，截至2017年6月，金融机构人民币贷款余额接近一百一十五万亿元，房地产贷款余额近三十万亿元，同比增长百分之二十四。房地产贷款占贷款总额的百分之二十六。房地产开发贷款余额六万亿元，同比增长近百分之十九。目前，我国住房抵押贷款月利率、住房空置率、房价收入比已超过国际警戒线，房地产信贷风险问题不容忽视，对我国系统性金融风险的积聚产生重大影响。

四、系统性金融风险监测处理

在上述风险测度的基础上，运用成熟的风险传染网络方法研究了我国跨部门风险的传染效应及其动态演化。对整个样本的静态分析表明，我国金融体系整体存在明显的跨部门风险传染效应，股票市场各部门之间的风险传导程度显著提高。从分行业来看，证券业的外部风险溢出效应在整个样本中最为明显。然而，金融业（如银行）内部风险的溢出效应在整个样本中最为明显。此外，我们发现，在股市动荡时期，房地产和保险业成为金融风险的输出者，而证券业则成为风险的最大接受者。

整个样本中，证券业的外部风险溢出效应最为明显。原因是我国证券业机构投资者在高负债投资者中所占比例很小。市场不能准确定价，风险承受能力差，容易产生过度反应和羊群效应。金融风险通过债务关系和投资者恐慌迅速蔓延。同时，近年来，大型房地产公司参股，控股金融机构，设立和收购产业基金，房地产业与金融市场深度融合。由于房地产业上市公司杠杆率较高，房地产业潜在的风险很容易导致其他行业资产质量的进一步恶化，从而使房地产业成为股市动荡时期金融风险的爆发点。从动态分析的角度看，2013年以来，我国系统性金融风险溢出指数逐步上升。随着“银行资金短缺”和“股市熔断机制”等事件的出现，跨行业风险传染效应显著增强，并保持在较高水平。这也使得防范跨部门风险传染成为新常态经济的迫切问题。最后，以“资金短缺事件”和“整合机制”为例，研究了系统风险传导的动态网络变化。分析表明，系统性风险感染的中心不是一成不变的。在“资金短缺事件”中，银行和房地产风险对其他行业的净溢出效应显著增强，成为风险传染源。在“熔断机制”事件中，房地产和证券成为风险的中心传导网络，银行和保险业受到风险外溢的严重影响。

五、相关建议

（一）重视我国系统性金融风险的累积

在当前经济环境下，我国金融体系相对稳定，虽然未来发生金融危机的可能性非常低。但是，与此同时，系统性金融风险在中国不断缓慢累积。一般来说，系统性金融风险的积累是长期的、隐蔽的。随着金融全球化和自由化的进一步发展，我国正处于经济转型阶段。在内外因素的双重作用下，我国的系统性金融风险既复杂又容易被忽视。当系统性金融风险积累到一定程度并达到“临界值”时，一次小小的冲击就会引发金融危机，甚至这种“连锁反应”还会进一步向世界蔓延。因此，关注系统性金融风险的积累过程，从根源上认识其形成机制和来源，充分把握其分布特征，准确估计发生金融危机的可能性，从而有效地监控和管理金融危机，防范我国系统性金融风险，具有十分重要的意义。

（二）强化对系统重要性金融机构的监管

通常，当系统重要性金融机构遭受巨大损失甚至倒闭时，会对整个金融体系产生较大的风险溢出效应，从而降低金融体系的稳定性，导致其他第三方金融机构陷入危机。因此，加强对系统重要性金融机构的监管是防范我国系统性金融风险的重点工作之一。但到目前为止，中国还没有公布一份官方名单，也没有制定一个标准模型来评判系统性金融机构。当前，随着系统性金融风险的积累，金融监管部门应重点建立系统性重要金融机构的统一判断标准，定性和定量分析方法相结合，充分考虑经济因素，分析金融机构的特点，有效识别我国具有系统重要性的金融机构。根据我国的实际情况，要加强对四大国有商业银行和股份制银行的监管，通过提高资本金要求，减少其对金融体系的负面影响，进行逆周期资本缓冲和动态差异准备金，从根本上增强系统重要性金融机构自身的稳定性，提高其风险控制能力，抑制系统性金融风险的积聚。