利尔化学：草铵膦开启涨价潮

周少鹏

市场方面，11月初资本市场一波暴力反弹，券商的牛市观点又是铺天盖地。方正证券的观点是主升浪已经开始。他们认为，近期全球市场的共振上涨受到两方面共同催化：一是上周末美国大选结果基本尘埃落定，大选所带来的不确定性基本消除，外资单日净流入超过200亿;二是新冠疫苗取得重大进展。

这波上涨将开启年末年初的主升浪，经济的复苏程度是四季度市场的主要矛盾，四季度经济有望回到“6% ”的前期中枢水平，同时，目前A 股上市公司业绩改善持续，到明年一季度之前市场都有机会。后续市场的核心在于疫情的好转，疫情对经济的冲击进一步减弱，与此同时，风险偏好迎来改善的契机，业绩景气与风险偏好回升共同驱动市场拾级而上。

方正证券建议，顺势而为，经济复苏的确定性在强化，沿着阻力最小的方向布局顺周期+ 新兴产业。行业配置方面，从两个维度择优布局：一是直接受益经济复苏的顺周期角度，经济复苏的基础正在不断夯实，海外经济的进一步复苏将成为下一阶段的主要增量，包括可选消费（汽车、家电等）、强周期品（交运、有色、化工等）、大金融（银行、非银）;二是受益于风险偏好回升，前期调整充分的新兴产业，包括通信、半导体、新能源汽车、数字经济等。

每期金股：利尔化学

利尔化学（002258）主要从事高效、安全类农药的研发、生产和销售，业务包括除草剂、杀虫剂、杀菌剂三大系列，其中核心产品是草铵膦，产能位居全球首位。公司的看点有：1）草铵膦行业处于快速放量期;2）今年供需失衡，巨头产能退出，价格暴涨可能将持续至明年上半年;3）公司拥有成本和技术优势，竞争优势明显，盈利能力进一步抬升。

草铵膦：10年十倍品种

草铵膦是全球四大非选择性除草剂之一，另外三个是草甘膦、百草枯和敌草快，百草枯因为有剧毒已经被多个国家宣布禁用（我国是2016年要求禁售百草枯）;草甘膦大量反复被使用后出现抗体的杂草种类不断增加;敌草快除草效果欠佳且有返青问题。草铵膦的成本不是最低，但受益于其他三个品种使用受限，最近几年需求量不断上升，2015年只有0.92万吨，到了2019年达到4.4万吨，并且首次出现供需缺口。浙商证券估算，预计2025年草铵膦需求将达到9.1万吨，年复合增速12.9%，10年十倍。

草铵膦行业不仅空间大，竞争格局也很好，里面上规模的玩家屈指可数，产能排前4名的利尔化学、巴斯夫、山东亿盛和印度UPL，CR4高达95%以上，其中利尔化学全面掌握了草铵膦合成关键技术，现已成为国内最大规模的草铵膦原药生产企业，现有产能1.54万吨，随着广安利尔和四川绵阳产能投放，未来总产能有望提升至1.84万吨。

价格上涨可能持续半年

草铵膦的需求逐年上涨，只是产能的扩张以及地缘政治事件让供需缺口时高时低，导致价格波动很大：2008年之前草铵膦作为高端除草剂主用用于经济作物上，价格曾高达30万元/吨以上，2008年-2009年全球金融危机，价格暴跌，到了2014年才重新恢复至30万的水平，2014年后行业产能快速扩张，供应增加使得价格回落，到2016年原药价格一度跌至11.7万元，2017年后伴随需求增加，价格再度上涨。到了2018年下半年，受中美贸易摩擦升级，价格又开始持续下行，2019年价格跌至11万元附近。

2020年价格又开始上涨了，但这次涨价的持续性和确定性都要好于2017年那轮。最主要的原因是巨头产能退出，草铵膦海外生产企业主要有巴斯夫和UPL，二者产能分别为1.2万吨和6000吨，合计占全球市场份额40%。由于投资规模大、成本高企，且相比国内原药企业没有竞争优势，近期巴斯夫宣布将其位于德国及美国的草铵膦原药产能计划在2022年底之前关停。此外，UPL受疫情影响，今年供应受到较大影响，短期很难恢复供应。今年仅利尔、亿盛、威远三家公司能维持正常运转，潜在新增的产能中，诚信的1万吨产能年内被搁置、福华的3000吨无稳定产品投放，辉丰的5000吨因环保问题生产受限，国内新增产能整体也低于预期。

目前草铵膦价格已经上涨至16万元/吨，中金公司预计，短期草铵膦价格可能会上涨至17万-17.5万元/吨，未来半年看涨至20万元。

成本和技术有优势

得益于产能释放+价格上涨，公司今年业绩改善明显，前三季度公司实现净利润同比大增77%至4.17亿元，其中三季度单季净利润翻番，达到1.61亿元，四季度供需更加紧凑，近期草铵膦的价格还在上涨，全年业绩大涨确定性强。

成本下行也将贡献业绩增量。草铵膦生产工藝路线较多，目前国内主流工艺是格氏法，而拜耳的连续气象法被认为是工艺壁垒最高且具备环境友好属性，只是初期成本与装置要求高，国内尚无法完全复刻。但是，子公司广安利尔在成熟的格氏法，融合了部分拜耳工艺步骤，开发出了以甲烷、三氯化磷为原料的草铵膦生产工艺，工艺的稳定性和安全性显著增强。同时，广安利尔还可配套1.5万吨的MDP产能，由于公司可自给中间体MDP，投产后本部草铵膦生产成本将进一步降低。据测算，新工艺的生产成本相比主流工艺降低约2万元/吨，成本优势显著。