多层传递式内幕交易的主体认定问题

徐晓珊

（四川大学法学院，四川成都 610021）

1 多层次传递内幕交易的发展

内幕交易一直是危害资本市场公平的严重违法行为，也是监管机构打击查处的重灾区，新《证券法》也提高了对内幕交易的违法成本和打击力度，但是内幕交易的手法和手段依然层出不穷，关于大企业疑似内幕交易的媒体报道也多次引起大众关注和热议，即使这些企业大部分都否认其违背信息披露义务，证监会也没有后续动作，但多数情况下网络上的投资者、律师等各行业并没有停止对其进行了内幕交易的怀疑与分析，因为这些企业的经营业绩支撑不起信息披露前的股价增长且没有对此进行合理解释，缺乏说服力，同时大部分网民甚至媒体提出现行很多大企业的内幕交易当然不会如此明显地通过直接内幕知情人进行，其隐蔽性和参与主体的复杂性提高，所以大众没有因为这些企业的自查或声明就完全信任其没有内幕交易的情况也反映出了内幕交易的部分现状。

随着内幕交易数量的增多，从事内幕交易相关人员的手段和经验也随之丰富。采用本人直接操作这样一种极易被调查出来的方式的人越来越少，而一种多层传递式的内幕交易逐步成为发展趋势[1]，内幕信息的传递链条延长、扩宽，异常交易的主体与内幕信息知情人之间的联系进一步削弱，有效监管与查处就更有难度。

多层次传递式内幕交易包括“多向传递”和“多级传递”，前者是指内幕信息知情人将信息广泛传递给多主体，后者指内幕信息经过二手以上的传递，而实践之中两种形式又存在竞合，更提高辨别难度。多层次传递式内幕交易增加了所涉主体，对于实际监管和责任认定又会面临怎样的困难，是本文进一步探讨的话题。

2 多层次传递式内幕交易主体认定的困难

第一，立法上对于多层次传递后能否适用“推定”规则的边界和限度不明确，造成证监会取证与证明上的困难和模糊。根据现行《证券法》第五十条至五十四关于内幕交易的规定，内幕交易的主体包括内幕信息知情人和非法获取内幕信息的人，内幕信息知情人的范围与定义通过列举的方式予以明确，而非法获取内幕信息的人则囊括范围广，需要根据实际情况判断。由于内幕交易的隐蔽性，在行政机关没有直接证据证明当事人之间存在内幕信息的传递时，是否非法获取了或者知晓内幕信息往往会遭到异常交易行为人的否认[2]，所以法律和司法解释对于疑似传递的内幕交易，“推定”部分特殊身份的人在其对自身行为不能作出合理说明的情况下即构成违法①，其中主要是内幕信息知情人的近亲属和与其密切联络、接触的人员。

但现在内幕信息的传递可能不止一次，司法解释仅规定一次传递的情形适用推定来认定主体身份，对于多次传递后是否依旧能按照该规则判断并没有规定。实践中也出现过二次传递的情形，证监会一般操作方法是将信息传递链条中所涉的甲、乙、丙三人中的甲乙看作一个共同体，整体转化认定为“内幕知情人”，由此将进行异常交易的丙采用推定规则定义为“非法获取内幕信息的人”②，否则就会陷入证明丙确实非法获取了信息的困难之中。如果传递的层次继续增加，那么这种认定方式将不适用更为复杂的情形，因为无限扩大内幕知情人的范围是不妥当的，同时，传递经过多手，这些主体和信息源之间的关系均不相同，证明最后一手确实非法获取了内幕信息才进行证券交易的难度也递增。多层次传递之后的主体应当如何认定，是否在认定时也可以适用类似一手传递的推定规则，这都在主体的界定上没有明确。

第二，由于监管力量的有限，取证和调查过多层次不可能实现。根据法律的规定，内幕信息知情人和非法获取内幕信息的人从事或者明示、暗示他人从事都构成内幕交易，由此看来，传递链条上的每个主体都要承担相应责任[3]。但是，与信息源越远，对每个层级信息的传递者和受领者进行取证的难度就越大。那么在多层次传递内幕交易情形下，按照现有的法律定义来承担责任，责任的追究就需要无限度地深入到每一个传递层次的主体，这对有限的证券市场监管资源的挑战是巨大的，同时也对行政机关进行证明造成很大负担，执法效率降低。

第三，当所涉主体过多时，内幕信息和传言、小道消息之间差异的辨别难，信息可能在内容上已经出现转变。不论是多向传递还是多级传递，消息的准确度和真实性在多次传递都会下降，甚至在有些情况下，内幕信息经过层层传递，已经变成市场传言，甚至具有半公开的性质，或者与内幕信息内容存在出入，成为内容上不够准确的小道消息[4]，具体在判断实施证券交易行为的人是否非法获取了内幕信息，是否真正知悉内幕信息时可能比较模糊，多层次传递后给监管机关判断行为人是否知悉并利用该信息带来难度。

3 域外认定内幕交易主体的方式

美国对于内幕交易责任的主体以规定主体身份的方式予以确定，最初只规定包括传统内幕人（公司内部职务人员）和推定内幕人（业务中介人员）两类绝不可以从事内幕交易，因为其与公司存在信赖关系与信义义务。后来随着司法实践中判例经验的确定③，内幕信息的主体也扩展到其他外部人，包括传统内部人、推定内部人、信息传递人和受领人以及信息盗用人等大类[5]。其法律并没有对多层次传递式内幕交易的层级主体认定作具体的限制和说明，判断外部人主体资格最主要的要件是知道或应当知道泄密者违反受托义务，而这种主观恶性只要在相邻两手之间具有可查证的关系，信息来源途径明确即可推定[6]，加之客观只要进行了内幕交易行为即可认定。所以，美国的内幕交易主体认定首先是以身份为基础的，同时其推定规则运用广泛，在多手之间也可以适用。

而欧盟则规定了更为广泛和普遍的内幕交易主体，2003 年欧盟《禁止内幕交易与市场操纵指令》将所有实际知晓内幕交易的主体仅划分为两类，即“首要内部人”和“次要内部人”，只要占有内幕信息进行了内幕交易，不需要查清其消息的来源，也无需知晓其前手是谁，都被认定为内幕知情人而需要承担法律责任，这和欧盟维护市场利益严格惩戒的立法宗旨相关，同时并不要求该主体对信息有全面细致的了解，即行政机关无需证明行为人清楚认识到信息的重大性。但是，欧盟对于多层次传递的严格认定标准仅适用于追究行政责任，而不追究二手以上传递内幕信息的刑事责任。可以看出，欧盟与美国不同，并不局限于任何身份定义和传递层次，而以其违法行为本身来确定[7]。

4 认定多层次传递式内幕交易主体的思考

首先，法律不应该限制内幕交易行为的传递次数，不论经过多层传递还是多手传递，只要达到证明标准认定进行了内幕交易行为就应当认定为内幕交易主体，扩大内幕交易定义主体。这点其实可以借鉴欧盟的做法，突破单纯的身份定义，考虑将主体规定合并为“内幕知情人”，不区分是否非法获取的主体[8]，至少在多层次传递后减轻监管机关的部分证明负担，也更利于在多层次传递的趋势下保护投资者与市场公平。当然不考虑信息来源和前手在实际监管调查中是不太现实的，因为要确定该主体是否知悉内幕交易信息必然会涉及去取证信息的获取过程，但可以规定行政或刑事责任的承担并不以查清信息来源和渠道为必要条件。那么在定义范围扩大后需要解决的问题就是如果认定内幕知情人占有内幕信息。

所以第二，要面对的问题是，推定规则适用的范围，是否可以借鉴美国在多手间适用。现行实务界并没有赞成多层次传递后适用推定规则的情形，因为二次以上适用推定必然增强主观性，逻辑联系的必然性和处罚的相当性削弱，推定的基础不足，同时由于多层次传递其信息接触范围扩大，信息可能已经具有半公开性，此时交易行为社会危害性降低，全盘适用推定规则过分加重普通主体的责任。笔者支持现行的推定规则适用范围不宜过分扩大，否则处罚的法理正当性可能会丧失，但纵观中国人际社会关系，随着多层次传递的发展，推定规则适当延伸到二手传递认定中是可以考虑的。

其次，应当确定不同层级传递后的证明标准。不适用推定规则并没有完全否认上下手之间具有“可识别的特殊关系”或“密切接触、联络”这一证据的效力，这时证明标准的高低就是认定间接性强的内幕交易主体的关键。可以考虑依据关系的不同程度来适用不同的证明标准，例如具有近亲属关系的证明标准可能低于联络、接触人员，降低举证难度。通过适当区别化的证明标准为多层次传递的取证和主体认定降低难度，同时不至于导致推定规则的滥用。

5 结语

内幕交易的复杂化、传递链条延长化必定是未来的发展趋势，而在这种趋势下认定内幕交易主体将是关键也是难题。在多层次传递新形势下进一步明确内幕交易的主体认定能更有效地实现监管，针对其特殊性，突破传递次数的界限，同时在认定过程中又要防止认定的过度主观化和泛滥，不宜无限制适用推定规则，结合证明标准的差异化进行综合考虑，构建完善多层次传递下内幕交易主体的认定与证明。

注释

①《关于审理证券行政处罚案件证据若干问题的座谈会纪要》规定了行政处罚案件的主体推定，《关于办理内幕交易、泄露内幕信息刑事案件具体应用法律若干问题的解释》则明确了刑法关于“非法获取证券、期货交易内幕信息的人员”的认定。

②近年来，实践中发生的几起较大的内幕交易案都涉及多层传递，通过转化适用推定来确定违法主体身份。

③美国通过案件的司法判例开启了追究外部人内幕交易责任的依据。