投资收益“罪与罚”

周月明

·编者按·

正常情况下，投资收益不仅能够增厚企业利润，且对二级市场上股价的提升也有明显支撑作用，但这种收益来源必须是建立在获取方式的合法合理基础之上。一旦某些不合理的投资收益在上市公司净利润构成中占据了大头，且这种现象还长期存在，则意味着这类公司目前的经营状况很可能只是表面繁荣，一旦长期依赖的投资收益出现“断顿”或大幅减少，则公司业绩将会出现明显变化，甚至有巨额亏损的可能，而业绩的不及预期不仅会带来股价的大跌，甚至还可能引发一系列后遗症。

梳理近几年上市公司利润构成，可发现有很多上市公司之所以能成为不死鸟，与其每到危急关头总有“神药补血”相关，而这个“神药”就是投资收益。资料显示，自2017年上市公司投资收益总额第一次超过万亿之后，投资收益就已经越来越成为上市公司拉高利润或苟且续命的神药。

《红周刊》记者统计发现，仅2019年，A股公司中投资收益超过其净利润10倍以上的上市公司就有20家左右，而在2020年上半年也有13家以上。通常情況下，投资收益对于正常经营的上市公司来说是多多益善，其不仅能有效增厚企业的净利润，且对股价和估值的提升也有明显的支撑作用，然而值得注意的是，这种利好必须是建立在主营业务稳定基础之上，且收益的来源也是合理合法的，若是某些空壳企业长期以其维持自己的生存则是相当有风险的，因为这种“补血”方式只是治标不治本，至多让这些空壳公司多几年表面繁荣，让一些“有心的”重要股东有机会套现罢了，而一旦赖以生存的投资收益突然“断顿”或出现大幅减少，则业绩很可能大幅下降甚至亏损，如华电能源就是这样。该公司今年三季报显示，前三季度亏损6.57亿元，同比下降209.93%，原因是其投资收益减少了83.37%，其上年同期投资收益贡献大户华电煤业集团有限公司的股权因在2019年底出售，导致今年无此项投资收益。又如ST德豪，其2019年年报显示，公司实现归属于上市公司股东的净利润26404.54万元，同比上升106.66%，业绩大增的重要原因之一就是投资收益、资产处置收益同比分别上升了2326.10%、2006.41%，其中投资收益合计高达11.8亿元。然而到了今年三季度末时，公司的业绩却出现了1.65亿元亏损，重要原因之一与其投资收益大幅减少有着直接关系：今年三季度末，公司合计投资收益仅有1077.17万元，不足去年的零头。

其实，在A股市场的一些白马股中，近几年投资收益对净利润影响也是不容小觑的，甚至有的还形成了一定的依赖性，一旦有个风吹草动，股价也立马有反应，如消费白马股涪陵榨菜近期股价出现闪崩现象，就是因投资收益大降而业绩不及预期所引发的。三季报显示，涪陵榨菜今年第三季度利润表现低于预期，归属母公司股东净利润仅同比增长3.01%，而在第二季度时，这一增速还为49.62%。究其利润增速出现大降原因，与其投资收益波动是有一定关系的。财报显示，公司第三季度投资收益（理财收入）仅为24万，较去年同期的1717万元出现了大幅减少。

除了上述几家公司，《红周刊》记者发现，还有一些上市公司在投资收益上“玩着花样”欺骗投资者，它们有的靠不断增投“身份可疑”的参股公司来增厚长期股权投资资产，然后一边让这些参股公司产生与规模不匹配的投资收益支撑业绩，另一边又将增厚的长期股权资产质押出去获得更多的现金，这种一边做大资产维系高股价，又一边利用这些参股公司获取更多投资收益的模式，可谓一鱼多吃，如怡亚通;也有的公司则是主营业务一直亏损，常年靠变卖子公司股权来换取投资收益，可卖来卖去后，直至掏空手里所有的优质筹码，成为空壳，如鲁银投资;当然，更有的公司如时代新材已濒临退市边缘，为了避免“披星戴帽”高溢价卖出旗下资产，一下子获得高额的投资收益，进而弥补了财务漏洞……

对于类似上述有“内容”的公司，在A股市场中其实是并不少见的，它们会通过各种手段大秀财技，用虚假繁荣去掩盖企业的真实经营状态，表面上公司是在盈利或少亏的，可实际上企业在本质上却早已千疮百孔，一旦某一时间段无投资收益或投资收益低于预期后，则当期业绩将会出现大降甚至严重亏损，大概率会引发二级市场股价的剧烈震荡，就如上文提到的涪陵榨菜一样，估值水平会得到重新修正。当然，若出现极端情况，即若恰逢股灾大年，过度依赖投资收益贡献的上市公司很可能会因股价的大幅下行而出现股权质押爆雷（前几年A股市场曾因股价大跌而大面积出现过股权质押爆雷事件），严重者，控股权丢失也是有可能的。

怡亚通高价参股公司或是“空壳”投资收益主要贡献方身份谜雾重重

近几年来，怡亚通出现了增收不增利情形，公司的利润多靠投资收益来支撑。对于怡亚通而言，其投资收益的主要贡献方的身份是值得探究的，毕竟部分子公司存在“空壳”的嫌疑。

怡亚通是国内首家上市的供应链企业，其主营业务有广度平台、380分销等，营收规模自2016年同比大增45%突破500亿元大关后，此后的几年营收增速有所下滑，但规模总量上依然在逐步攀升。值得注意的是，在营收稳定增长的同时，其归母股东净利润却自2018年开始出现下滑，2018年至2020年上半年，分别实现2亿元、9014万元和6069万元，同比下滑66%、55%和1.39%。若查看其财务报表，可发现公司这几年的主营业务几乎不挣钱，利润多是靠投资收益来获得。

数据显示，2018年至2020年上半年，怡亚通的投资收益分别为1.42亿元、4.73亿元和1.71亿元，占同期归母股东净利润比例的71%、524%和281%。此外，在2018年之前公司净利润还未大幅下滑时，其投资收益就已经为怡亚通净利润贡献不少了。据其财报披露，2016年、2017年，怡亚通投资收益分别达到了1.16亿元和1.57亿元，而同期归母净利润则分别为5.19亿元和5.95亿元，投资收益分别占比22.4%和26.4%。

两参股公司长期“输血”怡亚通

查看怡亚通多年的财务报表，《红周刊》记者统计其投资收益的主要来源，发现其主要来自按权益法核算的长期股权投资收益。其中，有两家香港上市公司常年给怡亚通带来不小的投资收益，分别为伟仕佳杰控股有限公司、俊知集团有限公司。

资料显示，伟仕佳杰控股有限公司是怡亚通自2013年就开始参股的，当时的持股比例是15.28%，今年中期的持股比例为17.37%。自2014年之后，伟仕佳杰给怡亚通带来的投资收益基本都在5000万元以上，特别是2017年之后，利润贡献更为明显。2017年至2019年阶段，伟仕佳杰带来的投资收益分别达到了1.07亿元、1.09亿元和1.24亿元。俊知集团是怡亚通2015年开始参股的，最新持股比例为16.35%，自参股后，其为怡亚通贡献的投资收益基本上也是在逐年上升中，至2019年时已达到5866.7万元。

那么，伟仕佳杰和俊知集团是怎样的公司呢？《红周刊》记者查询相关资料后发现，伟仕佳杰主营信息科技产品分销及服务，而俊知集团则是射频同轴电缆等相关配件的制造商。从两家公司为怡亚通的利润贡献来看，基本上快变成其利润的支柱了，对怡亚通业绩变化有着较大的影响。因此，它们未来经营业绩的好坏对怡亚通能否拥有稳定的投资收益很关键。

财报披露，截至2020年上半年，伟仕佳杰和俊知集团营收已经有所下滑，其中伟仕佳杰2020年上半年营收录得288亿元，同比下滑3.99%，而俊知集团营收12.68亿元，大幅下滑45%，同期净利润亏损1.375亿元。若单从业绩贡献情况看，伟仕佳杰2020年上半年为怡亚通贡献了6126万元投资收益，基本与2019年持平，而俊知集团则从投资收益的贡献者变成了拖累者，2020年上半年投资收益为-2053万元。由此可见，怡亚通这两年的“利润支柱”已经出现变数，意味着怡亚通的主营业务如果再没较大起色，则单凭投资收益这些“外界支持”恐已吃力。2019年、2020年上半年，怡亚通的扣非后归母净利润出现亏损，分别为-1.59亿元和-1.06亿元。如此现实条件下，一旦某家参股公司再进一步出现不利情况，或者其他收益来源方不再“给力”，则上市公司将面临更大的业绩下滑风险。

借丧失控制权方式确认投资收益

除了投资收益主要贡献者经营存在不顺之外，《红周刊》记者在梳理怡亚通近些年财报后发现，其没少在投资收益上“做文章”。这些玩法主要表现在某家参股公司获得增资，怡亚通就借丧失控制权确认溢价的投资收益，但这家参股的小公司为何能获得增资，增资是否匹配经营的情况却是充满疑点的;此外，怡亚通的一些投资收益贡献者（还包括一些主要贡献者）无论从规模，还是经营上都很可疑，都令人怀疑其投资收益的真实性。另外，怡亚通近些年还不断增加长期股权投资，并且将这些资产质押出去换取现金，可让人惊奇的是，很多被参股的公司规模、人数都非常小，而怡亚通给出的投资额却并不小，如此情况让人怀疑这些投资是否真实，是否只是“走个过场”增加一些资产以维持公司的高资产、高股价，或者日后通过增资高溢价卖出，再赚取一把投资收益。总之，怡亚通在投资收益上的“玩法”是令人眼花缭乱的，不愧是连续多年靠投资收益支撑净利潤的“老玩家”。

对于怡亚通所存在的问题，首先看其对子公司合肥市卓怡恒通信息安全有限公司丧失控制权确认投资收益的疑点。怡亚通处置这家子公司在2019年时产生了2.62亿元投资收益，而当年公司投资收益总额才4.73亿元，占比很高。当年经监管层问询后，怡亚通才在问询函回复中披露了一些子公司的具体情况。

据问询函回复可知，合肥卓怡恒通是2019年10月28日才成立的，公司当时出资5124万元、深圳卓怡仁聚企业出资3416万元，分别持有60%和40%的股份。截至2019年12月，合肥经开科技和安徽省智能语音又分别向合肥卓怡恒通增资1亿元，各获得合肥卓怡恒通15%的股权，据此推算，合肥卓怡恒通100%股权估值约6.67亿元，而怡亚通也因其他公司增资原因而持股权下滑到42%，丧失了对合肥卓怡恒通控制权，其将42%股权所对应2.8亿元估值确认成了投资收益（还需扣除丧失控制权之日剩余股权的账面价值0.18亿元）。

值得注意的是，《红周刊》记者查看深圳卓怡仁聚、合肥经开科技和安徽省智能语音这几个出资方，其中，深圳卓怡仁聚是2019年1月才成立的企业，注册资金仅5万元;合肥经开科技和安徽省智能语音的人员规模不大，分别只有5人和3人，如此情况让人不难产生联想，这些资金很可能只是为了抬高合肥卓怡恒通的估值而突击入股的。此外，合肥卓怡恒通作为一家2019年10月才成立的公司，为何在2个月后（当年年末）的估值就能提升到6.67亿元，较所有出资额2.85亿元溢价了3.82亿元，难道是其资产质量、经营状况等在短短两个月就出现了质的变化？

总之，对于合肥卓怡恒通的经营情况以及估值是否合理是需要上市公司好好解释一下的，否则不排除上市公司是通过财技手段让公司2019年财报更加好看，可一旦合肥卓怡恒通估值真的出现不合理或财务数据存在造假情况，则难免会对上市公司未来业绩和股价带来重大负面冲击。

投资收益贡献方身份存疑

其次，怡亚通的一些投资收益贡献方，甚至包括贡献主力的身份、规模也都非常可疑。比如近几年投资收益仅次于两家香港上市公司的浙江通诚格力电器有限公司。

据财报可知，自2017年开始，怡亚通参股了浙江通诚格力电器有限公司，持股占比25%，而这家公司此后也为怡亚通带来了不少投资收益。2017年至2020年上半年，其贡献的投资收益分别为3424.4万元、4664.8万元、7377.4万元和2065.7万元，若按怡亚通参股25%股权来推算的话，浙江通诚格力电器有限公司2017年至2020年上半年单是净利润就分别达到1.37亿元、1.87亿元、2.95亿元和8262万元。

《红周刊》记者在查看Wind全球企业库时，发现浙江通诚格力电器有限公司主要负责格力空调、格力小家电在湖州、嘉兴地区的管理和销售，虽然未披露其销售净利率，但查看同期格力电器的销售净利率多在10%至15%之间，若假设浙江通诚格力电器的销售净利率在15%左右的话，按照其2017年至2020年上半年的净利润水平，则其营收应分别在9亿元、12亿元、19亿元和5.5亿元左右。问题在于，《红周刊》记者从Wind全球企业库看到，2017年至2019年，浙江通诚格力电器的从业人数仅分别为31人、32人和33人，也就是说，公司能够在2017年至2019年实现1.37亿元、1.87亿元和2.95亿元净利润仅需30人左右，如此高的人均利润额实在让人很好奇，是浙江通诚格力电器的效率太高，还是其业绩存在不真实情况？

部分参股公司存“空壳”之嫌

另外，若查看怡亚通近几年的长期股权投资的话，可发现其增速都是比较高的，2016年至2020年上半年，分别为11.5亿元、15.5亿元、17.6亿元、2.39亿元和2.68亿元，同比增长14.1%、34.8%、13.5%、35.9%和32.14%。《红周刊》记者统计了其2016年至2020年上半年的参股公司，分别为3家、8家、12家、23家、36家，其中2019年和2020年上半年增加最多。

不过，《红周刊》记者发现，这些参股公司中有不少人员规模都很小，比如2017年参股的怡联佳乡农业发展有限公司，公司投资约400万，但其常年人员数量在10人左右;又比如同样在2017年开始参股的深圳予识供应链科技服务有限公司，公司投资约100万，其人员也在10人左右;还有2018年才成立的湖南金通商业保理有限公司，截至2018年怡亚通投资额约1512万元，但其当年员工数量仅有12人（2019年16人）。

除此之外，自2019年起，其参股公司中还多了许多名字中含有“怡亚通”字眼的公司，这类公司往往投资额并不小，但员工数量却是“少得可怜”，不禁令人怀疑这些也是一些空壳公司而已。比如2019年才成立的张掖怡亚通供应链有限公司，当年公司对其投资1750万元，但员工数量仅3人;又比如同年投资的四川天原怡亚通供应链有限公司，投资额达1640万元，但当时员工人数也仅有7人;还有山东交运怡亚通供应链管理有限公司，2019年投资额达1700萬元，但员工人数只有8人。这样的例子还有不少，那么这些带有“怡亚通”字眼的参股公司，其实际业务是什么？经营的怎样？都是令人好奇的。那么，怡亚通投放不少钱到这些人员规模很小的公司，其是真的看好这些公司的业绩发展，还是“另有目的”？

长期变卖股权换取投资收益鲁银投资手中筹码所剩不多

投资收益对于鲁银投资来说是必不可少的利润来源，如果没有这个项目的“续命”，公司恐怕早已退市。鲁银投资的投资收益来源是变卖子公司资产，虽然其中的溢价存在很多蹊跷之处，但更重要的问题却是公司已没多少资产可卖了。

自2015年以来，鲁银投资扣非后归属母公司股东的净利润就一直亏损，然而也就在其开始亏损的第二年，即2016年时，投资收益就成了鲁银投资利润构成的重要部分。据财报数据，2016年至2020年上半年，鲁银投资的投资收益分别为3.45亿元、6714万元、1.93亿元、1.28亿元和1.05亿元，而同期公司的归母净利润则分别为4171万元、-1.36亿元、6282万元、1306万元和5311万元。仅从公开财报数据就可发现，公司这些年的投资收益一直比净利润要多，如此情况意味着，若没有投资收益“续命”，则鲁银投资恐怕早就退市了。

长期变卖子公司资产

对于鲁银投资来说，除了所投公司万润股份带来一些按权益法核算的投资收益之外，大部分投资收益金额并不是日常收益，而是靠变卖长期股权、子公司所获得的非经常性的投资收益，也就是说，鲁银投资多年高额的投资收益很大程度上是靠变卖资产所获得的。然而问题在于，这种变卖资产的方式并不是一种可持续的投资回报行为，因为任何一家公司的可售资产都是有限的。

具体到每年，鲁银投资2016年出售持股的万润股份股票获得高达3亿元的投资收益;2017年继续卖掉部分万润股份股票，获得投资收益2023万元;2018年则又开始售卖子公司青岛泰泽海泉置业有限公司，获得投资收益1.07亿元、清算合营企业青岛青大电缆有限公司的股份，产生投资收益1976万元;2019年继续此类操作，卖掉子公司山东鲁邦房地产开发有限公司和鲁银投资集团德州羊绒纺织有限公司，共获得投资收益6451万元;2020年上半年，卖掉的对象是子公司山东鲁银文化艺术品有限公司，获得投资收益5794万元，除此之外，公司又继续卖掉部分万润股份的股份，实现收益1302万元。

那么，鲁银投资还剩多少优质子公司可卖？2020年中报披露，截至2020年上半年，鲁银投资的子公司除了莱芜钢铁集团粉末冶金有限公司、山东鲁银国际经贸有限公司外，就剩下2019年新并购的山东盐业相关子公司了。其中，莱芜钢铁集团粉末冶金有限公司2020年上半年净利润785.11万元，山东鲁银国际经贸有限公司389.2万元，加起来贡献净利润仅1100万元左右。而山东盐业相关子公司虽然是鲁银投资花费了超过13亿元并购而来的，但这八家盐业子公司2019年4～6月间却只实现净利润581.01万元，贡献度只达到业绩承诺净利润数额的6.15%。很显然，这一结果不仅没有让鲁银投资的盈利能力增强，反而拖累了鲁银投资2019年的中期业绩。

资料显示，鲁银投资花费3.9亿元购买的岱岳制盐是八家企业中盈利能力最强的（公告曾披露，岱岳制盐2017年营业收入2.33亿元，净利润2029万元;2018年1-10月营收2.88亿元，净利润1326.5万元），但其在2019年4～6月期间却亏损了438.8万元。又比如，寒亭一场、菜央子、东方海盐三家公司曾预测实现净利润2000多万，但4～6月间也仅实现净利润484.04万元。整体来看，鲁银投资手中资质稍好的棋子并不多，一旦公司面临“戴帽退市”的风险，需要再卖子公司股权续命时，则以目前手中子公司质地来看，能否卖个好价钱是存在很大悬念的。

关联方之间溢价交易存不合理性

除了上述获得投资收益的方式是否具有可持续性是存在很大不确定性之外，在以往售卖联营公司、子公司股权的过程中，估值是否合理也是需要投资者重点关注的另一个问题。

查看鲁银投资近些年卖掉的联营公司、子公司，其实际资质能否与售价相匹配是存在很多疑问的。比如2018年卖掉的子公司青岛泰泽海泉置业有限公司90%股权，获得投资收益1.07亿元，但其截至2017年3月31日被评估日，净资产却只有-188万元;又比如2019年卖掉的德州羊绒纺织有限公司，2017年3月31日评估日净资产仅982万元，但却以2796万元的价格卖给了德州合创投资发展有限公司。

除此之外，还有一些子公司干脆溢价卖给了关联方，比如控股股东旗下的子公司。这其中，有2019年一起卖掉的山东鲁邦房地产开发有限公司，购买方本身是鲁银投资的控股股东山东国惠的旗下子公司，被卖子公司截至2018年净资产2.24亿元，评估值2.65亿元，增值4099万元;另外2020年上半年卖掉的山东鲁银文化艺术品有限公司同样也是卖给了控股股东山东国惠的旗下子公司，截至2020年3月，净资产1.47亿元，评估增值2666万元。

对于这些标的子公司如此一般的质地却能卖出那么好的价格，如果这些交易没有一些私下抽屉协议存在，那么很可能是关联方为了上市公司业绩好看“自愿牺牲”高价兜底了，又或者说，接盘方是钱多人傻，投资只凭兴趣，盈利不是目的，然而这种情况在残酷的资本市场上真的会存在吗？

时代新材大额资产减值伴随高昂投资收益子公司股权转让后即业绩“变脸”

时代新材续命也是靠投资收益，但续命的手段似乎不太光亮，姑且不论其转让的公司本身质地存疑，且高溢价接手方的身份也让人无语，此外，公司进行资产减值的时点选择也让人怀疑其有业绩“洗大澡”之嫌。

2018年以来，时代新材的业绩情况出现了重大变化，其2018年、2019年的扣非归母净利润都出现了大额亏损，亏损金额高达5.04亿元和6.67亿元，究其亏损的原因，主要是资产减值损失和信用减值损失。其中，2018年资产减值损失高达5.45亿元，主要是由于全资子公司德国BOGE商誉减值5.3亿元造成的，而2019年公司资产减值损失也高达3.69亿元，其中无形资产减值损失1.19亿元、商誉减值损失1.9亿元（新材德国减值1.79亿元），除此之外，2019年公司还突然冒出信用减值损失2.82亿元，原因主要为长期应收款坏账损失，达到了2.42亿元。

按理来说，连续两年的大额亏损已经让时代新材走向退市的边缘，可就在危险时刻，公司2019年突然出现了一笔高达7.38亿元的投资收益（来自于一笔股权转让），这让时代新材2019年最终实现归母净利润5388万元，利润勉强转正，避免了公司“披星戴帽”的风险。

查看公司财报数据可发现，2019年的投资收益主要是因为时代新材处置时代华鑫65%股权而获得的4.81亿元，在丧失控制权后，剩余股权按公允价值重新计量确认投资收益达2.59亿元，也就是说，一次股权转让令时代新材获益就超过了7亿元。

标的公司高溢价转让存疑

被处置的时代华鑫质地如何？其为何能卖出如此的高价？《红周刊》记者通过查阅其往年资料发现，时代华鑫2019年8月成立，成立后花费2.6亿元向时代新材购买其聚酰亚胺薄膜业务，2个月后，2019年10月9日，时代新材就发布公告称要将时代华鑫65%的股权挂牌出售。在此番资本运作后，时代华鑫100%股权评估增值额达7.45亿元，增值率274.37%（剔除非经营性负债和溢余资产的情况下）。简单来看，时代华鑫估值猛增情况是让人疑惑的，因为据上市公司当时的问询函回复内容看，时代华鑫花费2.6亿元购买的聚酰亚胺薄膜业务2018年、2019年上半年营收分别为1.2亿元、7013万元，净利润分别为398万元和527万元，显示出公司的盈利能力实在一般，然而就是这业绩一般的公司却卖出了高价。让人疑惑的是，《红周刊》记者根据公司2020年10月发布的时代华鑫审计报告简单核算后发现，该公司2020年1～8月的营收相关数据竟然还存在一定异常。

2020年1～8月，时代华鑫营业收入为1.07亿元，据其审计报告称，其增值税税率为13%，那么由此推算当期含税营收为1.2亿元。据时代华鑫2020年1～8月的合并现金流量表数据显示，公司的“销售商品、提供劳务收到的现金”为8206万元，此外，新减少预收款44万元，對冲同期与现金收入相关的预收款项影响，则与2020年1～8月营收相关的现金流入了8251万元。

将当期的含税营收与现金收入数据勾稽，则含税收入比现金收入多出3818万元。那么，理论上，2020年1～8月的应收款项应该相应增加3818万元。然而，在当期的资产负债表中，时代华鑫的应收账款（包含坏账准备）、应收票据合计4840万元，相比上一年年末相同项数据，仅新增了2212万元，这一结果明显与理论新增金额存在1605万元差异。

那么，这部分营收异常金额是如何产生的？要知道，若公司2020年1～8月的营收数据并不真实的话，则时代华鑫在股权转让时的高估值是否合理就存在很大疑点了，不排除其为了做高收益而有意进行数据调整的可能。

还有一点值得注意的是，在时代华鑫的审计报告中，其2019年的营收只有5284万元，不知这一时间范围是否是从时代华鑫8月成立开始算起的，若不是这样，而是计算了2019年全年收入的话，则从当时的问询回复中可以看出，聚酰亚胺薄膜业务2019年上半年营收就达到了7013万元，已经超过了5284万元。如此情况下，审计报告又该如何计算时代华鑫的营收？

种种迹象可以看出，时代华鑫的高估值是存在疑问的，根据转让后2020年上半年其给时代新材带来的按权益法核算的投资收益-803万元来看，时代华鑫不仅不再盈利，反而出现了亏损，2020年上半年亏损金额约2294万元（时代新材控股35%）。子公司刚被转让就出现亏损，如此神奇转变，让人怀疑时代华鑫被转让前营收的真实性和高估值的合理性。

需要注意的是，时代华鑫的摘牌方是株洲市国投创新创业投资有限公司，从国投创新的股权结构来看，株洲市国资委间接持股80%股权，这种情况很可能意味着时代华鑫的高估值是因“国家队”兜底而达成的结果，也正是“国家队”的无私行为，间接地将时代新材从退市边缘拉了回来。

資产减值时点选择蹊跷

除了时代华鑫的高估值存在很多迷惑之外，它的转让时点同样令人产生不少疑问。要知道的是，在2019年8月28日，时代新材披露2019年半年报时，只字未提到要转让聚酰亚胺薄膜业务，不仅如此，公司还花了不少笔墨来描述此项业务的前景和重要性。在当年的半年报中，时代新材称“报告期内，公司新材料项目产业化进展基本顺利，上半年，公司聚酰亚胺薄膜生产线量产日趋稳定，形成销售收入7014万元，已向华为、三星、VIVO等手机品牌开始供货，产品供不应求。下半年，公司将继续以高分子材料的研究及工程化推广应用为核心，推进高分子新材料产品扩能建设”。此外，公司还将聚酰亚胺薄膜业务称作其两个战略产业之一。问题在于，既然公司在2019年8月时还未显露出要转让聚酰亚胺薄膜业务的意图（虽然在宣布转让股权后被问询时，时代新材称早在7月份，公司总经理办公会就初步形成了出售此业务的想法，但并未做任何披露），为何在两个月后就突然宣布要出售该资产？这一时点的选择是否为了配合即将产生的大额资产减值，运用财技挽救自己濒临退市边缘的财报？

此外，公司资产减值的时点选择也是让人疑问的。2018年、2019年，时代新材连续计提减值其旗下子公司新材德国的商誉和相关无形资产，2018年商誉减值5.3亿元，2019年商誉减值1.79亿元，无形资产减值损失1.19亿元。

据资料可知，新材德国是时代新材在2013年底，斥资2.9亿欧元（2014年折合人民币24.07亿元）向德国采埃孚集团收购的，以期实现产业链向汽车配件领域的延伸，其中商誉部分为9000万欧元（2019年折合人民币7.26亿元）。

不过，《红周刊》记者查阅新材德国2018年之前的业绩，发现其自被收购至2018年上半年，业绩几乎都是在增长着，2017年、2018年上半年，公司净利润还分别为1090.41万欧元、281.99万欧元，但至2018年底，公司突然称因全球乘用车市场表现疲软，新材德国业绩受较大影响，当年亏损净利润6849万欧元，出于谨慎考虑对其商誉进行大额减值计提。

值得注意的是，新材德国是如何在上半年还盈利，下半年就突然巨额亏损6849万欧元的，具体情况确实令人好奇。要知道，据公司自己当时进行商誉减值的解释，“2018年中国汽车总销量相对2017年下滑了2.8%，在欧洲，2018年9月1日开始实施的排放测试规程（WLTP）限制了主机厂下半年排产，部分订单交付计划延迟。2018年欧洲汽车销量较2017年下滑0.04%，为2013年以来首次下滑”。由这些下滑数据来看，其下滑情况并不是特别激进，可其为何会对新材德国短时间内影响那么大呢？

整体上，这一行为很难不令人联想到公司是否有业绩大洗澡可能，而若迭加2019年公司突然转让股权获得高额投资收益的行为，种种可能性指向公司的“神操作”不排除是为了避免退市风险而刻意为之的。

（本文提及个股仅做分析，不做投资建议。）