我国外汇储备真的过多吗？

萧雯月

摘要：本文从外汇储备动力、压力两个角度分析，综合分析交易、预防、经济发展的动力与通货膨胀、资产贬值、本币升值的压力等影响外汇储备的因素，认为现存我国外汇储备规模不存在过量的问题。并对中国外汇储备的管理提出国家利益优先，保护国家安全盘活资产，推动人民币国际化等建议。

关键词：外汇储备;中国;管理

一、引言

自我国加入世贸组织以来，我国外汇储备不断扩大，由2001年的2122亿美元增长至2014年顶峰的38430.2亿美元，虽然此后受美联储加息、资本从新兴市场国家流出的影响规模有所下降，但是近几年基本维持在3万亿美元左右波动。截止至2020年3月，我国外汇储备为30606亿美元。

学术界对外汇储备规模的关注度较高，对外汇储备是否过多展开了研究。部分学者认为应该调整现有外汇储备规模或结构使之更完善。朱孟楠，段洪俊（2019）基于 GARCH-EVT-COPULA 模型和蒙特卡洛模拟方法对中国外汇储备市场风险进行测度，得出了适当降低欧元比重资产有助于降低外汇储备市场风险的结论。陈卫东，梁婧，范若滢（2019）对比全球主要发展中国家及发达国家国际收支结构，预测了未来中国国际收支格局，明确我国国际收支结构将从长期经常账户与非储备性质的金融账户"双顺差"向更为均衡的方向发展。部分学者认为外汇储备与诸多因素相关，外汇储备的持有必须满足一定的需求，减少外汇储备会带来一系列后果。吴立雪（2019）在时点脉冲图中发现外汇储备减少与人民币汇率贬值、人民币国际化等问题的出现和改善时间上具有一致性。谢太峰，刘妍（2011）认为外汇储备与汇率之间存在负相关关系，降低外汇储备利率也将下降。朱孟楠（2016）刘艺欣，马少康（2019）等指出，外汇具有交易、预防、安全保障等正面作用。学者们对我国外汇储备管理纷纷提出建议。朱孟楠（2016）主张增强信息透明度，完善管理机构，加强多层次管理。王雅君和曾刚（2018）则从微观角度出发，提出外汇储备的资产和币种多元化，认为风险分析指标应兼备统一性和动态性特征。

在中美贸易摩擦的大背景下，对外贸易相关因素的测算得到各界人士的广泛关注。一国的外汇储备应该保有多大的规模？如何管理、运用外汇储备，实现安全性、流动性、盈利性的统一已成为了外汇储备管理的重要议题。本文综合影响外汇储备的动力、压力因素分析我国现有的外汇储备规模，并提出管理建议。

二、从动力端分析我国的外汇储备规模

凯恩斯认为货币需求有交易、预防、投机三种动机。一国持有外汇储备主要为满足支付交易需求、预防风险和促进国家经济增长三个方面。下面将从三个需求方面出发，分析我国外汇储备规模是否过大。

（一）交易动机

外汇储备可用于支付货款，满足交易需求。按照经验原则，国际上通常以3个月进口额为标准来衡量一国外汇储备规模。以2019年为例，我国商品进口额为20572亿美元，按照满足3个月进口额的估算，我国外汇储备应为6182亿美元。而根据人民银行发布的数据显示，我国2019年外汇储备规模为31079亿美元，是预估值的五倍。由此是否可以得到我国外汇储备过多的结论呢？

事实并非如此，现代国际收支关系不仅仅存在于国际贸易交易中，还存在金融资产等活动中。因此，一国外储备不仅需保障进口，还需要考虑劳务、债务、国际投机、突发事件等因素。虽然我国商品贸易长期维持顺差，但在服务贸易、文娱产业等第三产业存在贸易逆差。据国家外汇管理局统计，截止至2019我国商品贸易顺差4195亿美元，其中国际服务贸易逆差216.17亿美元，文娱产业贸易逆差2.68亿美元，知识产权使用费逆差23.1亿美元。自2009年以来，金融账户中贸易信贷长期存在逆差，国外资本流入有需求缺口，雖然2019年出现10年来首次顺差（368亿美元），但可以预见，随着“一带一路”倡议在更深层次上展开，我国的国际贸易日益繁荣，金融交易额将逐步提升，对外汇储备的需求也随之增加。

（二）预防动机

预防动机即满足国际清偿对外汇储备的需求，包括偿还外债本息，满足资本外流需求。其中，外债还本付息是基本需求，在预防性动机中占比高，我国外债与外汇储备变化情况如表1所示。

依据经验法则，从偿本付息的角度估算，适度外汇储备为外债总额的30%。2008年国际经济危机后，由于美元汇率和利率双双走低，我国外债规模逐年攀升，2019年我国外债余额达到20572.8亿美元。按上述经验法则，2019年12月我国外汇储备规模应为6171.8万亿美元，而我国实际外汇储备为31079 亿美元，是预估外汇规模的5倍多。

实际外汇储备与预估规模差距大，并不等同于我国外汇储备规模过大。从偿还外债的需求具体来看，外汇储备主要用于偿还到期债务，但由于债务的结构差异，外汇储备与债务偿还存在匹配问题。短期外债周期短，偿债压力大，存在一定违约风险，故而外汇储备应对短期外债采取完全储备。近十年，我国短期外债规模从4286.5亿美元（2009）增长至20572.8亿美元（2019），增长总额超过了300%。国际储备及时调整，供应充足，而短期外债占外汇储备总额比重不断上升且近三年来在40%左右波动，意味着我国短期债务偿还具有一定压力。

当前世界格局呈现一超多强的趋势，美国相对实力减弱，但绝对实力仍是世界霸主。为巩固这一地位，美国通过干预他国内政外交等多种手段巩固本国利益。贸易摩擦正是当前美国对中国发展采取多样化制约的手段之一。在中美贸易摩擦背景下，维持最大外汇储备国的地位，对增强投资信心、防范金融风险，维持本币汇率稳定具有比以往更为明显的意义。

（三）发展动机

经验主义认为，外汇储备规模应保持在国内生产总值的10%水平。本文选取美、英、日、韩与我国的国内生产总值、预测的外汇储备水平与实际水平进行了对照分析，一方面，经济发达国家（英国、美国）的经济发展水平高，其经验具有借鉴价值;另一方面，亚洲国家（日本、韩国）的文化背景、经济发展史、生产条件具有相似性，其规模的选取对我国有参考意义。世界主要国家国内生产总值、预计外汇储备规模、外汇储备规模如表2所示。

我国2019年外汇储备按GDP测算为27272.31亿美元，而2019年我国的外汇储备为31079亿美元，后者是前者的112%。但这并不意味着可以简单判断我国外汇储备真的超过了应有的总量。2019年，美国、英国外汇储备实际值小于估算值，但日本、韩国等亚洲国家的实际值也大于估算值，日本实际外汇储备甚至达到依据现价估算的外汇储备的2倍，韩国外汇储备也达到依据现价估算的外汇储备的1.65倍。我国并不是唯一一个出现真实值高于估算值的国家。亚洲国家由于宏观经济条件、世界经济形势、实际贸易条件、国家文化倾向等原因外汇储备较高，而亚洲经济正在高速发展，高外汇储备并不是阻碍经济发展的必然障碍。

三、从压力端分析我国的外汇储备

认同外汇储备过多论的学者认为，国际顺差持续过高对一国经济不利。不利之处体现在通货膨胀压力、本币升值压力和外币储备货币贬值带来的损失三个方面。

（一）通货膨胀压力

部分学者主张减持外汇储备的一个重要理由是，外汇储备过多一定程度上会推动通货膨胀（张明2009）。外汇储备主要来自于国际收支顺差，特别是国际贸易顺差，贸易顺差增加意味着国内商品出口供给相对减少，而在国民经济增长的情况下国内总需求扩张，造成了社会总供给相对不足的情况，加之中央银行收购顺差投放大量基础货币，造成通货膨胀。

外汇储备规模大并不必然导致通货膨胀。首先，外汇储备不必然转化为需求过量增长。外汇储备收入方多为经营国际贸易的所得，集中在少数中高收入人群，特别是高收入人群手中。高收入人群的收入不必然转化为国内需求，转换的部分相比国民需求基数而言也有限，对国民总需求的影响不起决定性作用。其次，在我国现行经济结构中，外汇储备是稳定物价的重要工具。我国生产能力增强，供给能力也日益稳定。而在高科技（如集成电路等方面）、农产品（大豆）等长期以来均存在供给不足。在2019年，大豆在海关总署的统计中属于主要进口商品，一般贸易进口6361万吨，累计同期比上涨1.9%，进口额约0.33亿美元;而高新技术产品进口额2.11亿美元，占2019年进口总额（129.53亿美元）的1.63% 。通过动用外汇储备购买外国产品，可以缓解国内部分产品短缺问题，平稳物价。最后，通货膨胀取决于多种因素。一国财政和信贷收支状况、经济发展速度、经济结构的调整等等都会对货币流通的状况产生影响。因此，简单将外汇储备规模与通货膨胀挂钩是不科学的。

（二）本币升值压力

外汇储备过多论持有者的另外一个理由是外汇储备增加会导致人民币面临升值压力。虽然外汇储备对人民币汇率变动的影响作用不容忽视，但不能认为大量外汇储备一定会导致人民币汇率必然上升。

依据购买力平价理论，两国汇率变动的基础是货币平价，汇率归根结底衡量的是不同货币的价值差异。外汇储备增减可以影响汇率短期波动，但是不是导致人民币升值的主要原因。实际有效汇率从直接、简介渠道对外汇储备增速产生了非对称、非线性影响（宫健等，2017）。在外汇储备与汇率的关系中，外汇储备是汇率变动的结果，而非导致汇率变动的主要原因。

我国人民币升值的原因之一是长期以来的低估导致人民币内在价值回归的要求。21世纪初以来，我国外汇储备呈增长趋势，期间最大涨幅220%，而汇率缓慢下降，期间最大跌幅约34.7%，汇率最大绝对数值差距2.133。汇率逐年递减，意味着每单位美元兑换的人民币不断减少，人民币不断升值。我国汇率基本稳定，随着“一带一路”倡议的推行，人民币价值逐渐回归，呈现稳步上升趋势。

（三）国家资产变动压力

外匯储备真实价值受储备币种价值变动的影响，一旦储备币种贬值会造成经济价值的流失。但这不是我国必须减少外汇储备的理由。首先，外汇储备面临的贬值风险是客观存在的，与储备规模无关。缩小外汇储备不能完全规避贬值风险，而在经济全球化的今天，为了规避贬值风险实行外汇储备过度收缩政策是不现实的。再者，外汇币值浮动不局限于向下浮动，外汇也可能出现升值带来收益。就像股票市场中的投资者一样，购买任何股票都可能造成投资者资产的上升或者下降的变动。外汇储备价值的波动不是必须减少储备的合适理由。

四、加强外汇储备管理的建议

习近平总书记出席2018亚太经合组织工商领导人峰会时发表讲话提出，人类又一次站在了十字路口上。在此大背景下，中国的未来是风险与机遇并存。我国外汇储备规模锚定应以规避可能风险，抓住发展机遇为目标。

（一）国家利益优先，保护国家安全

在1980年代初，美日贸易摩擦激烈，在美国的压力下，日本被迫调整金融、财政政策，导致经济倒退，我们必须从中吸取教训。自特朗普当选美国总统以来，倡导“美国优先”，“让美国重新伟大起来”，削减贸易逆差，通过强硬谈判等多样化手段对贸易伙伴施加压力。当前中美贸易摩擦是美国努力多方向阻碍中国发展的表现。外汇储备为国家面临金融冲击时提供了选择余地，我国可选择最优解决方案，稀释不利变动。外汇储备变现能力强，易转化为黄金、石油、有色金属等重要资源储备，有利于国家应对政治、军事威胁。因此，外汇储备规模必须服务于国家利益，维护国家安全，因而有必要维持现有规模，并适度调整优化。

（二）盘活资产，把钱用在刀刃上

保持外汇储备流动性，扩大资产边际效益。现代国家的竞争是综合国力的竞争，科技是影响综合国力的重要因素。国家制定政策时，可依托外汇储备，引进先进技术、吸引科技人才、购买相关仪器，将资产力量转化为综合力量，为提高综合国力打好基础。

民族企业是国家实力的重要组成部分，极端时刻甚至是国家的重要武器。在中美贸易摩擦时期，谷歌就宣布未来不会为华为智能手机提供软件服务，为美方争取筹码。我国可灵活利用外汇储备，帮助民族企业走出去，冲破贸易壁垒，增强企业实力，反哺国家。

（三）走向世界，推动人民币国际化

眾所周知，美国利用世界货币地位获得额外利益及贸易便利。对于其他国家来说，虽然美元的使用提高了交易便捷程度，但是也不得不承受美国政府依托美元施加的多重威胁。因此，提高人民币国际地位，争取世界流通地位是我国未来发展的战略性目标之一。严佳佳和辛文婷（2017）的研究认为，国际货币的形成与发展离不开政府政策的推动，“一带一路”倡议为人民币国际化提供了难能可贵的历史机遇。适度的外汇储备规模有利于增强人民币持币人的信心，但具有优势的外币结构、外汇结构则能进一步提升民众的持币热情。我国还可利用外汇储备优势进一步完善大国形象建设，推行“一带一路”政策，支持沿线国家协同发展，对其他发展中国家提供人道援助，在增加就业机会、社会总需求的同时出口中国技术，提升中国话语权，推广人民币的运用，推动人民币走向世界。

参考文献

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[4]陈卫东，梁婧，范若滢.从国际收支的变化和国际比较理解中国经济增长模式[J].国际金融研究，2019（03）：13-23.

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