顺周期股红利

刘增禄

·编者按·

在很多大涨的科技股下半年步入调整之际，“估值已偏高”成为投资人进行调仓换股的重要理由。此前，受累于经济下滑的顺周期股在经济重新回暖下而基本面有明显好转，低估值优势让其在科技股调整之际获得了很多资金关注，股价得以抬升。对于年内接下来时间，机构投资人普遍认为四季度A股核心驱动力将“交棒”给中国经济复苏，在这个过程中，基本面强劲、估值更具优势，且受益于经济复苏的顺周期成长股将迎来布局的窗口。

10月19日，国家统计局公布了前三季度经济数据，前三季度我国经济增速成功由负转正，722786亿元国内生产总值（GDP）同比增长0.7%。与此同时，前三季度我国固定资产投资增速、基建投资增速、工业生产增速、货物进出口总额增速、居民人均实际可支配收入增速以及第三季度消费增速等多项重要经济指标也扎堆“转正”，意味着我国已经将年初数月的“失地”收回，经济也率先从疫情的负面影响中开始回归正轨。

随着国内经济的持续回暖，资本市场上的投资机会也开始由逆周期向顺周期转向。从A股市场下半年行情变化看，科技类公司出现滞涨，而部分顺周期行业个股则相继表现，这说明投资者对于顺周期行情的到来正在逐步达成共识。多位接受《红周刊》记者采访的职业投资人表示，四季度A股核心驱动力将进一步“交棒”给中国经济复苏，在这个过程中，基本面强劲、估值更具优势，且受益于经济复苏的顺周期成长股已经迎来布局的窗口。

中国经济持续复苏，市场对顺周期行情达成共识

在经济持续复苏下，顺周期属性的企业将会获得更强的盈利弹性，盈利向上的空间会抵消甚至超过估值压缩的空间。

随着国内经济的持续复苏，下半年A股市场的行情出现鲜明变化，科技股出现滞涨，部分顺周期行业开始有所表现。在大类板块上，上半年沪深300指数仅整体小幅上涨了1.64%，同期创业板指数大涨35.6%;进入下半年后，截至目前，创业板指数仅仅上涨了9.65%，而沪深300指数则上涨了16.63%。具体到各大行业，汽车、保险、券商、化工、建筑材料、家用电器等顺周期板块走势均跑赢同期市场均值，而上半年表现强势的计算机、电子、医药生物等板块走势却弱于市场整体。国庆节后，在信维通信、圣邦股份、宝信软件等部分机构“抱团”的科技白马股股价相继出现“闪崩”的同时，长期低估的银行股反而连续5天收出阳线，这从侧面说明机构正在积极调仓换股。

“目前市场已进入顺周期板块的布局窗口。”星石投资首席研究官方磊在接受《红周刊》记者采访时表示，首先，宏观政策已经边际调整，更加强调精准导向促进宽信用;其次，近几个月国内经济复苏力度持续超预期，企业盈利加速回升，新一轮的补库存周期企业也将强化企业利润的整体上行趋势。

方磊认为，下一阶段的配置策略可以从逆周期成长股转向顺周期成长股，“受益于经济复苏，顺周期类别的景气度向上弹性显然是比较大的。”在目前的位置上，从中期角度看，科技类别估值偏高，有些个股可能已经透支了未来3～5年的成长空间，而在经济持续复苏的背景下，顺周期属性的企业将会获得更强的盈利弹性，盈利向上的空间会抵消甚至超过估值压缩的空间。同时，明年有潜在的通胀预期，在需求复苏的情况下，有价格弹性的、扩张能力的顺周期企业将会获得更强的盈利向上弹性。

龙赢富泽资产管理公司总经理童第轶也向《红周刊》记者表示，市场对于顺周期板块的青睐，很大程度上是来自于它们的确定性，虽然近期不少公司和板块已经有所表现，但绝对估值仍在底部，结合历年的行情特征分析，每年四季度都大概率会出现低估值板块估值切换的行情。

在顺周期行业的选择和布局上，方磊倾向于可选消费、高端装备等领域，香港博文基金董事长王文、中信建投非银首席分析师赵然对大金融板块的修复行情更加看好，而温莎资本首席研究员熊琦则认为，随着年底政策的确定，房企进一步加大推盘力度，地产股也会迎来一波行情，另外，被政策利好加持的新能源汽车、迎来“涨价潮”的化工行业，也同样值得关注。

大金融板块布局窗口已开启

明年可能會有更多资本市场深化改革的措施被推出，证券行业将是最直接的受益者，而四季度至明年一季度分红期的到来，会让银行股估值得到一定修正。至于保险业，在疫情逐渐平息下已走出至暗时刻，业绩向好预期有一定确定性。

从申万大类行业的市场表现看，上半年大金融板块行情惨淡，其中，保险股整体下跌18.07%，银行股整体下跌12.15%，只有券商股相对跌幅较小，可2.38%的回调幅度仍高于同期大盘2.15%的跌幅。进入下半年，金融板块一扫上半年颓势，三季度以来，保险股已累计上涨了40%，券商股上涨了21.06%，即便表现一般的银行股也斩获了8.02%的阶段涨幅。

目前，投资人对大金融板块中的券商股认可度最高，尽管7月中旬以来市场走出了一波震荡整理行情，但职业投资人仍表示券商的上涨逻辑依然稳固。林园投资董事长林园明确表示，券商和牛市是分不开的，在判断市场往牛市方向发展的背景下，券商股无疑会有较好的表现，“未来12个月，券商股行情将经常出现。”

赵然也向《红周刊》记者表示，资本市场改革在未来有着非常明确的主线，在此背景下，券商的基本面逻辑短时间是无法被证伪的。资管新规等一系列政策的出台，使得非标转标趋势明确，资本市场成为境内机构资金的重要出口;高收益刚兑产品的整顿、保本型产品收益率的下降，乃至于“房住不炒”政策的落实，也正在引发居民资产配置的革命，资本市场有望成为居民资金的重要出口;另外，国内货币政策调整空间较海外更大，国内经济复苏进程领先于海外，因而国内股市较海外股市也更具吸引力，海外投资者资金也将持续流入资本市场。“券商是与资本市场直接挂钩的行业，资本市场的发展和完善是政策的‘主旋律，明年可能会有更多资本市场深化改革的措施被推出，证券行业将是最直接的受益者，未来业绩具备稳定的支撑。”赵然如是说。

附表 部分顺周期行业今年的市场表现

对于券商股的机会，赵然认为头部券商或股东背景强势的券商会在两方面受益，一是行业成长的beta，二是行业集中度的提升，即“马太效应”加强的逻辑。Wind数据显示，2019年前十大券商的承销收入占行业的比重达62.34%，2020年以来，这一数据已达64.96%，这意味着中信证券、中金公司、华泰证券、东方财富等头部公司机会依然明显。

银行板块是大金融板块中表现最差的，但其10月12日～22日期间却实现了逆袭，在诸多科技牛股集体调整之际，其整体上涨了7.81%。以银行板块最新股价加权统计，其行业动态市盈率和市净率分别为6.45倍和0.65倍，处在历史底部区域。目前来看，36家银行股中尚有25家公司处于“破净”状态。

对于银行股被长期低估的现象，王文认为主要原因有三个：一是市场担忧银行会被互联网金融颠覆;二是长期以来大家一直对银行的坏账抱有疑虑;三是A股经常会受到美股影响，美国银行股被巴菲特抛售等消息，也会加大投资者对中国银行股的负面情绪。“银行的坏账主要来自楼市，土地是银行最大的抵押物，楼市不出现崩溃式下跌，银行的坏账其实都是可控的。随着目前我国经济形势逐步好转，同时经过近年不断的消坏账，投资者大可不必对银行的坏账情况过于担忧。另外，相对于其他国家，中国的疫情控制显然是最佳的，随着疫情减缓消失，可以看到包括银行在内的很多行业受到的影响其实是有限的，这就形成一个预期差。短期来看，四季度至明年一季度分红期的到来，银行股的估值必然会得到修正。”

当然，王文也有一些担心，他认为银行是差异化很大的行业，过于便宜的银行资产质量往往存在问题，同时银行的核心主要看地产，国有银行或龙头银行的抵押物通常是一线城市的地产，而地方银行的抵押物则是小城市的地产，一旦小城市地产价格出现回调，银行就会存在很大的风险，所以即使估值相对偏高，ROE更高、风控更好的龙头银行也是更加安全的。“如果拉长时间线，随着互联网金融的不断发展，传统银行确实会存在一定压力，特别是中小银行。所以对于银行股的布局，龙头公司显然是最稳妥的选择，如招商银行、兴业银行、平安银行。”

方磊则认为，随着国内经济持续复苏、宏观经济企稳的大背景下，银行基本面实质改善，不良生成和信用成本压力好于此前预期。同时临近年终考核，公募、私募、保险等机构投资者也更倾向于增加对低估值板块的布局，从而锁定全年收益，而这也增加了对银行板块的配置需求。

相比投资人对银行的分歧，保险业在疫情逐渐平息下已经走出了至暗时刻。通过对历史数据复盘可发现，保险股在大多数年份中股价会在四季度至次年1～2月总会出现阶段性高峰，原因是：一方面接近年底，保险公司全年保费收入情况基本落地，对当年业绩预期增加更多确定性;另一方面，四季度是保险公司备战次年开门红的重要时点，对于开门红的预期往往在四季度体现，而在次年一季度兑现。

“保险股目前已经可以介入。”赵然认为，短期来看，已经启动行情的新华保险和中国人寿弹性更大，而中长期来看，如果可以持有到明年上半年，尚未发力的中国平安、中国太保的性价比则相对更高。

汽车板块或成下半年“最靓的仔”

低估值的行业龙头、新能源和智能网联等优质赛道的核心标的、“国内大循环”带来的国产替代机会都是汽车行业内的优质细分方向。

下半年，汽车股“接棒”医药生物成为A股二级市场“最靓的仔”。截至10月22日，汽车行业实现阶段涨幅35.01%，188只汽车概念股中有111只个股股价跑赢同期市场10.98%的平均涨幅。长城汽车、双林股份、光启技术、春风动力、沪光股份、西菱动力、比亚迪下半年以来的股价更是相继实现翻倍上涨。当然，若谈及收益，在纽交所上市的蔚来汽车的走势更加彪悍，自今年3月18日股价创出2.11元低点后，截至10月16日，股价最高曾触及29.4元，8个月累计涨幅高达860.69%。

汽车板块大涨的原因是離不开销售数据的持续走好。在2020年初疫情暴发后，2月份汽车销量同比降幅一度接近80%，后随着中央及地方政府相继出台系列刺激政策，4月汽车销量开始转正，5～8月恢复两位数增长。截至8月末，2020年全年汽车累计产销分别为1440.77万辆和1452.82万辆，同比降幅分别收窄至9.49%和9.68%，总体表现好于预期。

结合已经公布的三季报业绩来看，目前发布正式财报的汽车股有16只，从它们的业绩表现来看，在中报时还有公司出现亏损，可到了三季报则已全部实现盈利，旭升股份、福达股份、泉峰汽车等9家公司还实现利润同比增长。其实，除了已经完成正式三季报披露的公司，结合提前公布的业绩预告来看，东安动力、光洋股份、长安汽车、京威股份等15家公司三季报均预计完成翻倍利润增长。

“汽车行业周期见底，景气复苏趋势确定性高。”童第轶认为，本轮汽车周期在今年第一季度受新冠疫情冲击后见底后，二三季度汽车销售增速连续回升，行业复苏趋势确认。汽车行业持续回暖，重点车企盈利水平逐步改善，在接下来的“十四五”规划中汽车行业还将进一步得到政策的倾斜。个股中，低估值的行业龙头、新能源和智能网联等优质赛道的核心标的、“国内大循环”带来的国产替代机会都是汽车行业内的优质细分方向。

此外，在政策的持续发力下，国家近年来还推出了一系列引导推动新能源汽车市场化发展的举措，例如延长补贴政策和免征购置税政策期限;推动新能源汽车下乡，拓展农村新兴市场;研究制定新能源汽车中长期规划;加大充电桩等新基建投入。目前来看，新能源汽车市场正加速回暖。据全国乘用车联合会公布的最新数据显示，9月国内新能源乘用车批发销量突破12.5万辆，同比增长99.6%，环比8月增长24.1%。利好的大环境也反映在企业业绩表现上，如新能源汽车概念股双林股份10月22日发布的三季报业绩就显示，报告期内净利润同比大增1151%。

化工板块迎“涨价潮”，业绩增厚确定性高

化工产品景气跌至历史底部。当前位置下，随着需求复苏，化工品价格修复动能将得到持续，整体产品价格向上的概率高于向下概率。

除了汽车板块表现抢眼，下半年以来，顺周期的化工股也实现了不俗的收益，19.04%的阶段涨幅排在同期申万28个大类行业的第7位。因化工板块涉及个股偏多，随着三季报的陆续公布，目前已有34家公司披露了正式财报。从盈利额看，除了红星发展前三个季度出现1378.61万元的亏损外，余者皆盈利。要知道，在今年中期，上述盈利的34家公司中还有13家是以亏损收官的。

目前来看，正式公布三季报的化工公司仍为数尚少，结合三季报预告可看到，有多达142家公司提前给出了三季报的利润增减预期，但相比率先公布正式季报的公司，化工股的业绩预告显示，三季报业绩盈利且增长的个股为66家，占比46.48%。观察化工股的业绩增长原因，很多公司离不开涨价因素的推动。如兄弟科技三季报业绩大幅预增368.17%～508.62%，业绩增长原因是维生素产品销售价格的上涨;云图控股业绩预增90%～100%，主要是纯碱产品价格逐步回升;利尔化学75%～80%的利润增长预期同样是部分产品销售量增加及销售价格上涨推动。类似受益于产品涨价而业绩实现增长的还有沈阳化工、齐翔腾达、赞宇科技、澳洋健康等。

兴业证券研报指出，2020年初，新冠肺炎疫情全球蔓延，化工产品景气跌至历史底部。二季度以来，随着下游需求修复，化工产品价格指数逐步从3月份的3300点底部回升至3900点左右，但当前大部分产品价格仍远远低于历史平均价位，部分甚至已经跌入历史价格区间的后10%，“当前位置下，随着需求复苏，化工品价格修复动能将得到持续，整体产品 价格向上的概率高于向下概率。”

事实上，从近期消息面来看，近期确实有大量化工产品出现涨价，如受原材料成本端价格上涨、需求回暖等因素影响，国内众多钛白粉企业就相继上调了产品报价。公告显示，国庆假期后，龙蟒佰利、中核钛白、金浦钛业、江苏镇钛、攀钢集团相继将国内客户钛白粉售价上调了800元人民币/吨、对国际客户出口价格上调150美元/吨。原材料方面，根据生意社数据，10月17日钛精矿格1625元/吨，较上一周上涨50元/吨，较上个月上涨175元/吨。下游需求方面，随着基建持续发力及各地雨季陆续结束，国内钛白粉迎来“金九银十”的需求旺季。

此外，随着光伏行业景气的提升，年内组件大规模扩产也带动了光伏玻璃需求激增，7月份到10月份，光伏玻璃涨价已超过50%。因文化用纸供需关系良好，铜版纸大厂APP与晨鸣纸业也相继发布涨价函，计划于11月对铜版纸产品提价300元/吨。文化用纸目前供需略显紧张，各厂家库存较低，预计涨价函落实可能性大。

建材、家电领先于地产股率先表现

随着基建投资特别是新基建投资力度的加大，水泥、玻璃等建材价格呈持续上涨态势，这为相关公司的业绩稳定增长带来支撑。

相较于其他顺周期板块的轮番表现，地产股的估值修复行情目前还尚未来临。上半年8.53%的跌幅位居大类行业跌幅榜第6位，下半年即便上涨了5.89%，也未能跑赢同期市场均值，由此也被市场调侃为了“地惨股”。统计数据显示，目前房地产行业动态市盈率只有8.78倍。

温莎资本首席研究员熊琦向《红周刊》记者谈到，地产股四季度可能会存在机会，年底政策比较确定，经济工作会议基本部署完毕，房企会进一步加大推盘力度，在年底时可以赚个业绩的钱，“地产股现在赚业绩的钱更多也是从相对的角度来讲，相较于其他很多行业，地产板块今年明显滞涨，估值十分便宜，而业绩也不算太差。”熊琪认为，房企全年的业绩增速大概在10%～20%左右，表现在股价上也基本是这个幅度，不会出现特别大的行情。

“相对来说，大湾区的地产和龙头地产公司的安全性更高。”王文认为，投资者如果想介入地产股，在选择上一定要谨慎，地产现在仍面临着很大问题，整个北方的楼价都在下跌，原因是地产是高杠杆、高负债行业，如果楼价下跌，则行业、公司就会面临很大的压力，“我国的人口问题非常严峻，很多地方的楼盘有价无市，如果把它作为抵押物是不合格的，所以只有区域性好的地产公司才值得投资。”

熊琪则认为，即使是龙头公司也有分化，周转快、融资容易且成本低的企业才更占优势。国家现在对房地产的融资限制比较严，可以看到，今年以来没有房企上市，恒大的资金链也出现了问题。所以当前只有类似万科这种高周转的企业才会更具优势，而囤地型企业的如恒大就容易出现资金周转问題，风险较大，估值也会受到压制。另外，还要看企业的融资成本问题，万科、保利地产这样的企业更容易融到钱，成本也要低很多，企业优势就会更高。

尽管地产板块尚未出现异动，与地产息息相关的建材、家电板块却在近期表现不俗，下半年以来的15.11%、17.59%的阶段涨幅均超过了同期大盘。随着基建投资特别是新基建投资力度的加大，水泥、玻璃等建材价格持续上涨态势。据数字水泥网，截至10月16日，全国水泥均价为431.5元/吨，环比上周上涨了1.67元/吨;熟料均价376.32元/吨，环比上周持平;水泥库容比56.13%，环比上周上升0.31%;水泥出货率84.73%，环比上周上升0.95%。上周，山西、山东、河南、湖北、上海、浙江和湖北等地的水泥价格相继出现了10～30元/吨不等的上涨。

同样截至10月16日，玻璃信息网数据也显示，全国白玻均价1916元/吨，环比上周上涨1元/吨;玻璃产能利用率为81.90%，环比上周上涨0.07%;行业库存3702万重箱，环比上周减少138万重箱;库存天数14.16天，环比上周减少0.59天。“金九银十”的传统销售旺季之中，下游加工企业刚性需求居多，九月份以来贸易商和加工企业的社会库存逐步得到消耗，因此近期从生产企业直接采购的玻璃数量有所增加。同时下游房地产企业对当前执行的现货价格认可程度提高，也加大了向加工企业下订单的速度。

除了上述行业，我国家电市场的复苏也是十分明显的。10月20日，中国电子信息产业发展研究院发布的《2020第三季度中国家电市场报告》显示，三季度零售额规模为2102亿元，比去年同期微增了1.6%。目前，家电行业的三季报业绩也已开始陆续公布，新宝股份前三季度净利润预增60%～80%，小熊电器净利润预增80%～100%，行业景气度持续提升。而随着“双十一”电商大促销即将来临，消费需求也有望进一步释放。目前来看，机构对四季度家电的销售普遍持积极预期，北上资金也对家电龙头给予了极高的认可，在近7个交易日净买入格力电器44.55亿元。