保荐制度对我国证券市场的影响

摘要：保荐制度最早产生于英国，是为控制创业板市场的风险而建立的。我国引入保荐制度后，将其同时运用创业板和主板两个市场，经过多年的实施和逐步的完善，保荐制度不仅对我国证券市场的发展起到多方面的影响而且为我国建立高水平的资本市场奠定了坚实的基础。本文基于保荐制度对我国证券市场各利益主体的正面与负面影响分析的基础上，针对各种因素提出了提高我国保荐制度运行效率的若干措施和政策建議。

关键词：保荐制度;保荐机构;影响

中图分类号：F832 51  文献识别码：A  文章编号：

2096-3157（2020）01-0154-02

20世纪70年代，西方国家为了发展经济，纷纷在主板市场之外设立创业板。相对于主板市场，创业板市场的准入门槛低，机遇大，但也伴随着高风险，为了达到控制风险的目的，保荐制度应运而生。我国在引入国外保荐制度的同时，进行了一些制度上的创新，试图使其更好地与我国证券市场相衔接，由此探索适合我国证券市场的发展模式。因此，研究保荐制度实施以来产生的正面、负面影响，并提出改进措施，对完善我国创业板和主板市场的模式和制度、促进我国资本市场的创新和发展等均具有重要的意义。

一、保荐制度在我国证券市场的发展

保荐制度孕育于英国的资本市场，但发展和成熟于中国香港。2008年10月19日，伴随着《证券发行上市保荐业务管理办法》的落地和实施，标志着保荐制度在我国证券市场正式确立。此后经过在2009年4月14日证监会审议通过《关于修改〈证券发行上市保荐业务管理办法〉的决定》的修订，并于2009年6月14日开始实施，同时原管理办法作废。以上制度的确立、修订和实施反映了保荐制度在我国的建立和完善。

鉴于英国市场对保荐制度的定义和我国市场对保荐制度的完善，此保荐制度是指取得认证资格的保荐机构为其推荐上市的企业负有持续性连带责任担保的发行制度和运营模式。在为企业保荐上市的过程中，保荐机构的主要职责是对目标企业进行上市辅导，完善企业的规章制度、风险防范措施，以及核查企业所提供信息的准确性、时效性和完整性等其他企业需要准备的上市资料和必须经历的具体流程。此外，当企业取得首发募集之后需要在其上市的一段时间内为其规范运营、合规操作和稳健发展向广大投资者承担连带责任担保。

二、保荐制度对我国证券市场的影响

1 保荐制度对我国证券市场的正面作用

（1）保荐制度不仅有利于提高上市公司的整体质量，而且有助于促进我国资本市场的稳健发展。相比于已有制度而言，保荐制度最显著的一点是能够从源头上提高我国上市公司的质量。在推荐发行上市的阶段，保荐人针对发行人持续发展能力较弱，经营独立性不强，内部控制不健全等公司结构方面存在的问题进行辅导和督导完善，进一步优化上市公司的内部治理和风险控制;在持续督导阶段，保荐人对上市公司募集的资金用途进行严格监管，防止大股东、高级管理人员利用职务之便违规占用上市公司利益，以保障上市公司关联交易的公允性、合规性和稳健性。

（2）保荐制度不仅有利于完善保荐机构的执业水平，更有助于提高我国保荐人员的业务水平。细观我国证券市场的发展历史，可以发现：我国证券市场起步较晚、各项制度还不够完善，导致国内一些发行主体和保荐机构的诚信意识淡薄、自律观念不强，同时对保荐机构的责任追究、惩罚措施等缺乏可操作的制度安排和规章制度。此外，已在原有制度框架内的保荐机构所遵从的竞争机制尚未完善，现有约束上市公司质量的市场机制没有建立。一些保荐机构对其推荐发行上市的企业了解不够充分、尽职调查不够全面，未能发现潜在的风险点，进而不能充分地发现问题，披露风险。个别保荐机构甚至受利益驱动，无视潜在风险而与上市公司高管一起弄虚作假，欺骗公众投资者和监管部门，将主要精力用在帮助企业“包装”上市方面，对企业上市后能否规范运作和持续发展关心不够，同时对涉及上市公司的重要信息披露不及时。

（3）保荐制度不仅有利于提升投资者的地位，更有助于监管措施的落实。保荐制度中明确规定了保荐机构和保荐人的责任，当投资者的切身利益由于上市公司经营不规范而受到损失时，可以通过保荐机构的连带责任得到更多的保证，那么投资者的地位和权益便会由于保荐制度的实施而得到保障和提升，监管当局的监管理念便会得到深入贯彻。事实上，原始股东的投资是企业创立和经营的根本，虽有“三公”原则保护投资者的利益不受侵犯，但由于我国证券市场规范的“三公”原则得不到充分的实施和遵循，致使证券市场中保护上市公司的色彩要重于保护投资者的成分，而保荐制度的实施将使原先这种状况有所改善，投资者的地位将会得到进一步的提升。

2 保荐制度对我国证券市场的负面影响

（1）民太安财产保险公估股份公司董事长杨文明算了一笔账，一家公司接受辅导的话，保荐机构的最低收费标准都是1000万元，而且这些费用还不包括其他中介结构如律师事务所，会计师事务所支出的费用，相对于以前的核准制，上市公司无疑是多付给中介结构1000万元以上的费用，主板上市公司资金实力相对雄厚，相对于创业板市场，成本可能比较高，在高成本下，一些企业的盈利水平很可能会大打折扣，甚至有些上市公司为了捞回成本“包装”公司业绩，影响上市公司的整体诚信水平。

另外，保荐代表人需要的条件相对比较苛刻，加之保荐代表人考试通过率近些年一直不高，导致了保荐代表人的稀缺，间接造成了符合申报条件的拟上市企业很多无法按期申报，延缓了上市的步伐，甚至有个别企业因此而终止了上市过程。部分拟上市企业考虑到无法确定保荐机构能否申报成功，只好多次变更已合作的保荐机构。致使前期已完成的工作需要重新再做，譬如：已完成的尽职调查，辅导备案的决议及必要的评估措施等仍需要重新再做。从而大量的人力、财力和时间被浪费。

（2）保荐制度对保荐机构的突出问题体现在保荐代表人身上，前面说过保荐代表人考试的通过率基本维持在一个很低的水平，如此低的通过率本来是想通过控制保荐代表人的数量而控制上市公司的数量，但同时如此稀缺的保荐代表人给保荐机构带来了问题。

保荐机构对保荐代表人的管理变的非常困难，保荐机构对保荐代表人的约束激励机制难以建立，根据保荐资格的要求，券商必須有4名以上保荐代表人才能申请保荐机构的资格，进而从事保荐上市公司业务。同时对于我国现有的保荐机构而言，保荐代表人的多少是衡量保荐机构经济实力的标准，如何留住保荐代表人是首要任务，根本很难约束到保荐代表人。而同时保荐代表人的薪酬却是其他部门收入水平的几倍甚至是几十倍，同时由于保荐代表人的频繁转会，保荐机构也会付给保荐代表人一笔不菲的转会费，这些无疑都给保荐机构增加了运营成本。

（3）保荐制度增加投资者的判断难度。我国证券市场自实施保荐制度以来，虽然投资者获得上市公司的信息比以前更加方便和准确，但是仍然有一些公司刚一上市，业绩就立刻变脸。在现行的保荐制度下，保荐机构、保荐人与拟上市公司存在共同的目标，即将企业“包装”至符合上市标准并获得上市许可，从而获取募集资金。然而保荐人、中小股东以及广大投资者的利益并无相同之处，自然也缺乏对其进行保护的动力和措施。而保荐人的保荐费用，很大程度上靠募集资金提成，为了获得更高的提成和收入，本该对上市公司资质进行尽职调查、认真落实，并在上市后又需要持续跟进和积极督导的保荐机构就充当了造假帮凶，“只荐不保”以及“粉饰业绩”的现象已经在业内时有发生，对于大部分投资者而言，无法实地对上市公司进行考察，判断公司的好坏只能从披露的信息中获取，如此狭窄的信息获取方式无疑会使得投资者的判断能力大打折扣，甚至很有可能造成亏损。

四、完善我国保荐制度的对策

1 强化保荐机构的责任，削弱保荐代表人的地位

保荐机构和保荐代表人作为整个保荐制度的“核心机构”，这种核心地位严重干扰了保荐机构的内部管理，为了强化保荐机构对保荐代表人的约束，建议监管部门赋予保荐机构更多的权力和职责。同时对保荐机构进行分类管理。根据保荐机构保荐的上市公司的历史业绩以及保荐机构的净资金规模、销售能力、研究能力等客观指标对保荐机构进行等级的划分，优胜劣汰，促进保荐机构的良性竞争和保荐水平的有力提升。

2 加强对保荐代表人的流动规范和责任监管

现有保荐机构的实力以保荐代表人的多寡来衡量已成为业内常态和不成文的规定，造成很多保荐机构相互挖墙脚以及恶性竞争，保荐代表人价格不菲的转会费以及工资间接增加了保荐机构的保荐成本，成本增加的保荐机构不得不从保荐的上市公司身上过多地榨取价值，上市公司因其上市成本的增加更多地考虑捞取上市时增加成本，过度包装自己，造成了上市公司“变脸”屡禁不止的现象，恶化了我国的证券市场。因此为了更好地管理我国的证券市场，建议证券业协会组织设计统一的“转会”流程，规定保荐代表人必须在一家保荐机构工作足够的年数才能申请转会，严格审批保荐代表人的转会资料，延长转会审查期限，实现保荐代表人有序良性的流动。

3 加强对保荐代表人的处罚力度

自2003年我国引入保荐制度以来，证监会对保荐制度代表人的处罚大都只停留在表面上，即警告、暂停或撤销保荐资格等一些行政性的处罚，并无任何实质性的伤害，最重的也不过是撤销保荐代表人的资格，因保荐代表人的过失而造成的广大的投资者损失没有任何实质性的弥补，这也是很多投资者对我国证券市场没有信心的原因之一。一般来讲制度运行的好坏关键在于违法有成本，处罚有轻重之分，对于保荐代表人的处罚应当三位一体、综合评判。另外，只是加强处罚力度仍然不够，法律的好坏要靠实施来保证，如果没有执法必严、违法必究的决心，任何好的法律只能是一纸空文，起不到应有的作用。

4 加强责任划分，延长督导期限

保荐代表人服务于保荐机构，保荐代表人的工资奖金都是由保荐机构分发的，可以说两者的利益息息相关，即使是一些不符合上市或者勉强符合上市的企业，保荐机构和保荐代表人也会因为保荐业务的收入而不愿意放弃它们，这也是为什么上市公司的质量良莠不齐的原因之一，只有明确划分保荐代表人与保荐机构的具体责任，把两者的利益链划开，保荐代表人才能真正地发挥应有的作用。关于这一点我们可以参见会计和律师事务所，注册会计师或者律师在形式上和实质上都具有一定的独立性，即使是一些不符合要求的数据报告，会计师或者律师仍旧可以给出相应正确的意见。

五、结语

纵观保荐制度的落实和履行情况而言，我国证券市场出现了一些问题，也取得了一系列的成就，我们不能因为问题而否定保荐制度的作用，也不能因为成果而止步不前。保荐制度仍然存在着很多问题需要完善，我们还有很长的路要走。

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作者简介：

时光，广西大学商学院硕士研究生;研究方向：金融方向。