牛市会来吗

张程

（图/视觉中国）

前段时间，沪深两市上演了“疯狂的星期一”，至收市，两市95%的股票都在上涨，银行、券商、保险板块涨幅均超过9%，接近涨停。这样疯狂的走势，很难不让人脑子里蹦出个问号，牛市是不是来了？

有网友戏称，“没等来报复性消费，等来了报复性炒股”。更多的人则很困惑，在当前经济形势并不好的情况下，牛市真的会来吗？

上涨的宏观逻辑

从7月3日开始，沪深两市成交量就保持在万亿元规模以上，截至7月21日，已经连续14个交易日成交额超过万亿元。其中7月6日，沪深两市成交额达15661亿元，创下近5年来的日成交量新纪录。市场的活跃已经是一目了然。

本轮上涨出现的原因，市场上虽然观点不尽相同，但是对于“货币宽松助推了牛市的出现”这一说法有较大的共鸣。

2020年由于受到新冠肺炎疫情的影响，全球主要经济体为了挽救经济，都纷纷推出了货币宽松政策。

其实从疫情发生以来，尤其美国等西方国家开始大规模“放水”之后，外资就开始流入中国股市。数据显示近几个月来，北上资金呈现出持续性的净流入状态。这也表明，在全球大“放水”的背景之下，长期处于较低估值水平的中国股市日益被外资所看好。全球范围来看，A股估值水平并不高。对比全球13个经济体的代表性指数估值，A股具有较高的性价比。截至2020年6月末，沪深300指数滚动市盈率为15.93倍，低于全球大部分市场指数估值，沪深300指数市净率为1.85倍，在全球处于中游水平。在这种情况之下，外资涌入顺理成章。

数据显示，至2020年6月末，北上资金持股金额合计约1.71万亿元，较去年末增长约20%。2020年以来，尽管北上资金3月出现大幅净流出，随着全球宽松与风险偏好复苏，二季度北上资金连续实现净流入累计超1360亿元。

在国际货币环境大宽松的背景之下，今年中国也在积极发挥货币政策的逆调节作用。以往，中国央行在设置广义货币（M2）增速作为货币政策中介目标时，一般会考虑GDP增速、CPI增速等两个重要指标，在这两者的基础上略高两到三个百分点。2020年，由于新冠肺炎疫情对经济冲击较大，货币政策发挥逆周期调节作用，M2增速大幅提高，截至6月底为11.1%，预计全年可达12%。然而2020年上半年GDP增速加上CPI只有2.2%，那么M2就出现了高达8.9%的冗余，这样的冗余必然在资产价格中给予反映。

在中美博弈的大背景下，今年房地产调控整体基调仍是“房住不炒”，即使流动性冗余，政策严控下资金很难大量流进房地产市场，以往M2冗余推升房价的情形可能很难再出现。从7月15日深圳出台“史上最严限购政策”也可以窥见政策上“房住不炒”的决心。除去楼市之外，冗余资金最有可能流入股市。

当赚钱效应出现，散户也就开始纷纷跑步进场了。从股市新增投资者数量来看，2015年以来的历次股市上涨中，赚钱效应出现，散户加速入场的情况均较为明显。近期舆论上也在大肆渲染牛市到来的话题。7月6日，股市大涨之后，包括《新闻联播》在内的权威媒体都对股市表示了信心。

此外，从中长期来看，由于疫情的冲击，全球经济恐怕很难在短期内快速恢复。因此全球货币宽松的环境还会持续。美联储6月份的最新利率前瞻指引显示，零利率可能将持续至2022年末，未来多年维持高度宽松的金融条件，以促进后疫情时代的经济复苏。这种宽松的环境对于股市的上涨有利。

中国经济强势反弹

在这次疫情中，中国运用独特的体制优势率先控制了疫情，为复工复产以及金融稳健运行提供了保障。考虑到中国的人口规模和疫情率先在中国暴发的客观现实，中国可以称为是全球疫情防控最成功的国家。尽管中国当前的医疗水平、医疗资源与许多发达国家有较大差距，但是在抗疫的成绩方面，中国目前确实是“风景这边独好”，背后的决定性因素是中国政府的行政效率。

在这次疫情中，中国政府一方面迅速调动政府直接控制的资源，另一方面及时动员广大人民群众，发动抗击疫情的“人民战争”，从而取得了强于西方发达国家的抗疫成果。从武汉封城，到集中举国资源抗击疫情，中国政府和人民体现出的高效、务实和灵活性，远远强于连是否戴口罩、是否封城都迟迟不能达成共识的西方国家。

强大的组织和执行能力，帮助中国取得了抗击疫情的阶段性胜利。目前我国疫情已经得到较好的控制，在常态化防控的思路下，大概率不会导致疫情再次大规模暴发。相反，欧美部分国家在疫情依然较严重的情况下急于重启经济，导致疫情已经出现了反弹。

疫情的控制使得中国经济迅速实现复工复产，扭转了经济发展的不利局面。

6月24日国际货币基金组织（IMF）发布了《世界经济展望报告》。在这份报告里，IMF认为，受疫情影响，全球经济活跃性骤降，全球经济正“面临自20世纪30年代经济大萧条以来最严重的衰退”。但是，危机中依然有曙光，“预计2020年，主要经济体中唯一能够实现正增长的，只有中国”。这份报告中预计中国全年GDP增速为1%。实际上中国能够取得的成绩可能比这个更好。

7月16日，中国公布了2020年第二季度的经济数据。在全球主要经济体经济增速大幅负增长的背景下，中国GDP增速回升至3.2%的水平，尽管整个上半年还是负增长1.6%，但是随着中国疫情防控的常态化，经济增速的反弹力度预计将越来越大。也就是说下半年中国经济大概率增速超过3.2%。

中国经济的率先反弹，无疑也是中国资产价值升温的重要原因。一方面中国在货币政策上要比西方一些国家更为克制，另一方面，经济复苏上中国比西方国家更快，这也进一步凸显了中国资产的价值，推動了外资的流入。

此外，疫情发生以来，中国医疗物资方面从紧缺到充裕，再到对外出口和援助，也再次向世界证明了中国工业体系的强大力量，可能也增强了中国对外资企业的吸引力，令产业链进一步向中国转移。结合中国巨大且不断升级的消费市场，投资中国仍将是一个有吸引力的选项。

从国内来看，经济的复苏也给了人们信心。虽然二季度的经济数据显示，目前第二产业的复苏速度要快于第三产业，生产端的复苏力度要大于需求端，但是上游率先复苏，在某种程度上也预示着人们对于未来发展的信心增强。随着经济生活逐渐摆脱疫情的影响，人们的生活也就逐步恢复到正常状态。

总体而言，中国率先控制住疫情，并推动经济快速复苏，无疑给了内资、外资投资中国的信心。在这种背景之下，股市上涨也比较合乎逻辑。

股市在变好

除了以上这些因素之外，改革的紅利也不容忽视。全面深化资本市场改革是中国改革的重要目标任务之一。近年来改革措施不断落地，效果显著。科创板注册制已经成功落地，目前正在推进创业板复制科创板注册制的成功经验。创业板注册制改革的制度框架已经全部落地，预计8月有望迎来改革后的首批上市公司。注册制的推行将降低上市门槛，使得股市有源源不断的活水流入。

在“宽进”的同时，退市制度改革也在紧密布置中。2020年以来，A股退市节奏明显加快，特别是从5月开始，因面值退市的上市公司不断涌现，多家A股上市公司触发面值退市，引发了市场的关注与探讨。大部分可能面临面值退市风险的股票集中在一些传统行业的小市值公司上，遭遇面值退市的根本原因是自身业绩较差，无法实现持续盈利，从而无法吸引投资者。此外也存在一些公司自身经营业绩尚可，但由于频繁高送转扩大了股本，频繁炒作概念却导致每股股价被稀释至面值附近。随着监管当局加大退市制度的执行力度，A股将在退市机制方面继续完善。

宽进宽出将有利于股市的“新陈代谢”，使得资金流向真正优质的上市公司，有利于改变过去股市的炒作风气。

在投资者端，改革着眼于提升资金的质量。降低境外中长期资金进入中国的门槛，同时，鼓励国内的机构投资者做大做强、吸引长期资金入市，使居民储蓄从直接入市过渡到间接入市，通过机构投资者参与股票投资，最终实现资金质量的提升，改变过去的炒作风气。

以上种种改革措施对于股市而言都是利好，有利于形成良好的市场环境，为股市的长远发展打下基础。因此，资本市场的改革红利，也是本轮股市上涨的重要逻辑之一。