江苏省上市医药企业融资结构的问题与对策研究

翟菲　王钰茹　丁晓翠

摘 要：融资结构是企业相关利益者权利义务的集中反映，直接影响到上市公司的企业价值和企业发展。本文分析了江苏省医药上市公司的融资结构，发现存在的内源融资不足、债权融资比例低、短期债权融资比例高等问题，并结合医药行业的特点分析问题产生的原因，最后提出相应的优化对策。

关键词：医药企业;融资结构;对策研究

中图分类号：F23 文献标识码：Adoi：10.19311/j.cnki.1672-3198.2020.30.053

医药行业是技术密集型和资金密集型相结合的行业，具有技术要求高、资金投入大、投资回报周期长、投资风险大等特点，这也是导致医药企业出现融资水平低下的重要原因。从融资总量看，2019年江苏省上市医药企业的平均资产负债率为31.64%，这一数字远低于西方学者的研究认为的企业最佳的60%的资产负债率，说明了江苏医药上市企业融资水平低且没有发挥好杠杆的作用，但从另一个角度也反映了江苏医药行业仍具有巨大的负债潜力。融资结构是企业筹集资金时，由不同渠道取得的资金之间的有机构成，融资结构可以反映出企业融资行为是否合理，不仅能够揭露企业财产的归属问题和债务保证问题，还能反映出企业融资风险的大小，关乎企业生存与发展的关键。从融资结构看，如表1所示，江苏医药企业存在偏好股权融资、债权融资比例低等不合理的融资结构问题，不利于医药上市企业的融资决策和持续经营，为此，本文分析了江苏省医药行业上市公司融资结构存在的问题及产生的原因，并据此提出了相应的对策建议，以优化江苏省医药上市公司融资结构，促进企业持续经营与发展。

1 江苏省上市医药企业融资结构的问题及原因分析

1.1 内源融资不足，偏向外源融资

企业融资是指通过金融市场和金融机构选取合适的筹资方式获取资金的过程。根据资金的来源，可分为内源融资和外源融资。内源融资是指企业通过自身生产经营活动获利并积累所得的资金，包括企业的留存收益和折旧。外源融资是指企业通过发行股票债券，银行借款等方式进行融资。发达国家上市公司的内源融资比例通常在50%左右，而如表1所示，而2015-2019年，江苏省医药上市公司的融资比例一直存在外源性融资偏好，外源融资比例在70%左右小幅度波动，平均数达到了70.33%，而内源融资比例仅29.67%。内源融资不足，大大降低了企业资金使用的自主性，而过度依赖外源融资则增加了企业融资成本，提高公司的运营风险，导致企业无法积极应对市场竞争带来的变化。

造成江苏省医药企业过度依赖外源融资的原因有以下几点：首先，对于集聚“四高一长”，即具有高风险，高投入，高产出，高科技和持续周期长的医药企业来说，从产品研发到进入市场过程中企业企需要大量资金，据美国制药业协会统计，新产品研发所需要的资金投入平均高达13亿美元，企业通过内部资金积累短时间内很难满足巨大的资进需求，只有通过外源融资才能支持公司大规模的资金需求，进行企业内部和外部的扩张。其次，医药企业持续周期长，一个完全知识产权的新药从研发到最终转换成商品进行销售，通常需要十至十五年的时间，医药企业在此期间盈利能力较差，留存收益较少，甚至出现亏损，很难从内部进行融资;再次，部分企业内部缺少完善的内源融资机制，企业经营者追求眼前利益，将未分配利润转化成股利，极少进入内源融资。虽然外源融资解决了资金问题，但是稀释了原有股东的每股收益，改变公司的控制权和所有权。

1.2 债权融资占比低于股权融资占比

美国经济学家梅耶（Mayer）提出了啄食顺序原则，当公司要为新项目进行融资时，将优先考虑使用内部的盈余，其次是采用债券融资，最后才考虑股权融资，即内部融资优于外部债权融资，外部债权融资优于外部股权融资。但表1数据显示，江苏省医药上市公司融资结构中，五年间股权融资比列平均值为57.18%，债权融资比例13.15%，债权融资远低于股权融资，与啄食顺序原则相悖。

从企业、债权人、投资人角度来分析江苏医药企业偏好股权融资的原因。首先，对于医药企业来说，通过发行股票增资扩股等增加企业的所有者权益筹集资金，股本无固定到期日不需要到期偿还本金支付利息，筹资风险小，企业无需担心因无力支付本息而面临的财务风险。股权融资成本低是导致企业股权融资偏好的另一原因，股权融资成本主要来源于分红派息，在成熟市场，上市公司給投资者的股利往往高于银行储蓄收益，而我国上市公司股利不分配现象很普遍，即使分配也是现金分配的少，送股、转增的多。其次，由于我国资本市场不够完善，企业的融资方式选择有限，债券市场对发行债券的企业的资产条件、盈利要求、利率要求等方面做出严格的限制。同时，由于药品研发本身的复杂性，创新药物在研发阶段，技术、质量和管理方面的缺陷，都可能使得药品开发面临失败的风险，债权人一般不愿意把资金投入到持续周期长且风险高的项目中去。最后，对于投资人而言，成功医药产品的高回报是吸引其投资医药行业的主要原因。一个新药品的研发成功与市场化后，其本回报率将高达十倍以上，给投资人带来巨额的利润。投资人在投资渠道较少的限制下，在股价上涨和医药行业高回报率的诱惑下，会看好医药市场，尤其对新药品研发已经取得一定进展的股票更加青睐。

1.3 短期债权融资大于长期债权融资

江苏省医药上市企业的融资结构中，短期债权融资占比也大于长期债权融资占比，根据表1数据显示，江苏省医药上市企业5年内平均的长期债权融资占比仅为1%，而短期融资的比例为12%，是长期融资的12倍，说明江苏省医药企业普遍存在资金紧张、应收款回收慢等问题，需要依靠借入短期负债资金以维持公司的持续经营。这一高流动负债比的特征，在金融市场环境变化和利率上调的情况下，企业将会出现资金周转困难，信用风险和流动性风险的增加。而导致江苏医药企业短期债权融资占比高的原因是因为其资产很难进行抵押贷款，而短期债务融资大多数不需要抵押品，这可以帮助医药企业解决燃眉之急。此外，由于我国的金融市场在不断完善，各大银行为控制坏账比例，十分重视资金的安全性、流动性以及企业的偿债能力，不断加强对贷款的审批，所以企业作为债务人取得长期贷款的难度增加。

2 江苏省上市医药企业融资结构优化的建议

2.1 加强企业资金管理，强化企业自我积累机制

从新药研发到获准上市销售，医药企业需要投入与使用大量的资金，企业应加强自身的财务控制，使资金的来源和利用得到有效配合，如不能用短期借款来购买固定资产，以免導致资金周转困难。由于我国对企业固定资产的折旧方法做出了硬性规定，一定程度上限制了上市公司进行内源融资，因此，建议优化我国固定资产折旧的政策，使得企业能提高固定资产的折旧比例或加快折旧速度，促进医药企业内源融资的积累。此外，企业应明确折旧基金的使用范围和途径，防止折旧基金被侵占和挪用，确保其真正用于更新改造等生产性建设上。最后，企业应加大提取盈余公积金的比例，并结合企业增资的要求，定期将超出部分转增到企业的资本金账户，以提高内源融资比列。

2.2 利用政府政策，提高企业自身盈利能力

2016年，国务院印发《“十三五”国家战略性新兴产业发展规划》中明确提到，我国将生物医药行业划入战略性新兴产业，同时对于推进我国医药行业的发展和创新，在政策上将会全力支持。江苏省医药产业规模就目前处于全国领先位置，发展十分快速，这与政府在政策上的大力支持有很大关系。江苏省医药企业应抓住医改带来的机遇，一方面，可以借助有利的政策，大力引进科学技术人才，不断增加自主创新能力，提高企业的营运能力，从而提升企业的综合实力，实现自身产业规模的不断扩大。另一方面，江苏省医药企业应该控制营业成本和费用，降低期间费用的比重，增加营业利润，从而扩大内源融资。

2.3 改革股票市场，完善股权融资制度

我国的股票市场起步晚，缺乏系统的管理，上市公司增发股票，对股票价格影响并不显著，上市公司更愿意通过增发新股以募集更多资金，从而形成了对股权融资的偏好。对此，我国股票市场应进行适当改革，提高市场准入门槛，对股票的发行数量加以限制，避免股票的滥发。同时，证监会应加强监管，防止在企业上市过程中出现违规控股行为，并在公司配股融资、增资等方面，采用科学合理的财务指标来监管企业的融资。

江苏医药上市公司股利不分配、少分配、送股、转增等现象所导致的股权融资成本低是形成股权融资偏好的另一原因。对此，应进一步完善股权融资制度，对上市公司的股利派发和分红行为进行规范和约束，比如对于股权再融资的公司，规定其必须先派发股息和红利，使股权融资成本合理化;对于决定不分配股利的上市公司，要求其在年报中披露不分红的具体原因，对送股和转增股本的公司，要求其在年报中明确送股和转增股本的用途等。通过以上方法，进一步完善我国股权融资制度，从而弱化医药上市公司对股权融资的偏好。

2.4 大力发展债券市场

债券融资相比股权融资来说，虽然在一定程度上会增加企业的财务风险，但同时会为企业带来资金杠杆收益，并且不会减少企业经营者的经营控制权。我国债券市场发展相对缓慢，市场准入门槛比较高，直接导致了上市公司债权融资比列过低。因此，建议大力发展债券市场，建立完善有序的债券发行制度。在债券的发行方面，减少行政上的干预，逐渐转变为市场为主导的债券发行方式，降低企业债券融资的门槛，取消对其发行数量和价格的控制，医药企业可以根据自身的融资需求和盈利情况选择发行债券的数量和价格。医药行业具有高风险高回报的特征，降低政府对利率的管制，可以通过提高债券利率来刺激债券市场的活力，提高购买债券的积极性，从而增加企业债券融资的比例。同时，为确保证券市场有序发展，可以单独设置相关组织机构对债券融资实行监管。

对江苏医药上市企业自身来说，可以完善自己企业债券融资的制度，分析自身企业对于债券融资的要求、债券融资的方案，同时评估各项风险，选择出符合自身企业要求的债券融资方案。医药企业在负债能力较大的情况下，完全可以发展债券融资，不仅仅能够对企业的管理者起到激励作用，还能在一定程度上使企业提高企业的资金使用效率，降低过多的投资风险，从而提高债权融资比例，完善江苏省医药上市企业的融资结构。

参考文献

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