全球放水 泡沫重来
2020-09-06姜超
姜超
2020年才过去不到1/3,给人的感觉却好像已经过去了好几个世纪。在不到4个月的时间内,我们见证了百年一遇的新冠肺炎大流行,上一次能够与之比拟的还是1918年的西班牙大流感。在3月份,我们见证了美股的四次熔断,而历史上美股一共也只发生过5次熔断,上一次发生美股熔断还是在1997年。在过去的4月,我们又见证了负油价,WTI5月原油期货价格一度跌至-40美元/桶,最终收盘于37.63美元/桶,这也是原油期货交易史上首次出现负油价。
抗疫后遗症:全球大放水
疫情对全球经济造成了巨大的伤害,根据IMF的最新预测,2020年的全球经济或会萎缩3%以上,其中发达国家将普遍出现负增长,而中国和印度也仅是勉强维持正增长。
而疫情带来的还不止是经济危机,更令人担心的是金融危机。以美国为例,从2月下旬开始,美国的企业债大幅下跌。原因是在长期宽松的货币环境下,很多企业举借低息债务,例如去回购股票或者发展页岩油,使得美国企业部门债务率创出了历史新高,仅美国企业债市场的规模就达到了10万亿美元。而股市和油价的暴跌,叠加经济的冰封,令市场担心部分美国企业会发生偿债困难进而引发债务危机。
如何帮助这些陷入困境的居民和企业。避免债务危机?只能靠政府举债和央行印钞。
在美国,已经出台了3轮财政刺激政策,合计的刺激规模超过2.10万亿美元,而第四轮4840亿美元财政刺激即将推出,前4轮财政刺激总额将达到2.60万亿美元,占到美国2019年GDP的12%。
如何来为这2.60万亿美元的财政刺激买单?美国政府也揭不开锅,因而只能靠美联储印钞来发钱。在过去的1个多月内,美联储的总资产增加了2万多亿美元,比去年末增长了超50%,其中大部分是国债,但也有很多是风险资产。
在日本,其政府推出了108萬亿日元的刺激计划,相当于日本2019年GDP的20%。在欧元区,同样遭遇了疫情的重创。而且欧元区早已债台高筑,其政府和企业部门债务率都超过100%。为了避免欧债危机重演,欧元区只能默许各国政府突破财政赤字率上限,大量增发国债,以维持经济运行和债务的滚动,而这些新发的国债,最后也只能靠欧央行买单。
从道义上来说,为了拯救生命,帮助居民和企业免受疫情之苦,这些巨额的财政和货币刺激都有无比的正当性。
经济危机与资产泡沫
然而从逻辑上说,疫情导致的经济下滑是必然的,这意味着经济对货币的需求是下降的,如果这个时候投放天量的货币,理论上来说货币对经济而言就是过剩的,这些多余的货币如果进入不了实体经济。最终就可能会形成新的一轮资产泡沫。
我们发现,美国经济在过去的20多年,一直处于危机与泡沫的循环当中,每一个泡沫最终都会引发危机;而为了拯救危机,必然会大幅放水,这就会催生出新的资产泡沫。
而从事后来看,美国为了应对危机而进行的三次货币放水,最后又酿成了三轮新的资产泡沫。1998年宽松,催生科网股泡沫。2001年宽松,催生地产泡沫。2008年宽松,催生股市泡沫。
那么问题来了,这一次为了应对新冠肺炎疫情,全球出台了史无前例的超级宽松货币政策,是否会在未来再次催生新的资产泡沫?
回顾美国过去的50年,我们发现其资产泡沫在房市和股市中交替出现,平均10年左右是一个周期,如果前一个周期中是地产泡沫主导,那么后一个周期中大概率是股市泡沫主导,反之亦然。
但是在日本,我们发现其资产价格表现远比不上美国。从长期来看,美国的股市和房市轮番上涨,意味着总能找到赚钱的机会。而日本的股市和房市则是同涨同跌、大起大落,这意味着要么都能赚钱,要么都在亏钱。
为何日本的资产价格呈现大起大落,而未能呈现美国式的持续上涨?我们发现,关键还是在于经济和货币表现的差异。
首先,无论股市还是房市,其所代表的财富均来源于经济增长。相比之下,美国经济过去50年呈现出稳定的增长,而日本经济则呈现出了大起大落。其次是货币表现的差异,货币越多意味着其相对价值越低,而股市和房市的相对价值越高。
泡沫重来 远离现金
最后我们来看一下中国的情况,看看哪一类资产未来最有希望上涨。我们选择统计局公布的全国商品房销售均价来代表房价,选择上证指数来代表股价,并且选择1990年以来的数据来进行观察。
图:各年年末买入上证指数、沪深300指数到2019年年末的年均回报率
资料来源:海通证券研究所
在大家的感受中,过去在中国买房的都赚到钱了,这一点在数据上也得到了印证。从1990年到2019年,我国新房销售均价从702元/平米上涨至9310元/平米,年均涨幅为3.70%。期间只有过两次短期的横盘时期:一次是从1997年到2003年,期间房价从2000元/平米涨至2360元/平米,年均涨幅仅为2.30%。另一次是从2007年到2003年,期间房价从3864元/平米降至3800元/平米,下降了1.70%。买房能够赚钱的一个重要原因,在于中国房价的整体涨幅比较稳定。
在大家的感受中,在中国买股票很难赚钱。但事实上,从1990年到2019年,上证指数的年均涨幅为11.60%,看似还要好于房市。股市不赚钱的原因,在于中国股市的波动极其剧烈,在牛市中买入很容易亏钱,而在熊市中买人才能赚钱。
也就是说,从长期来看,无论是投资中国的房市和股市都可以赚钱。
疫情对经济的影响非常巨大,要不然大家也不会争相购买低收益的安全资产。今年一季度,中国的居民存款新增6.50万亿,余额宝规模新增1650亿,政府类债券新增了1.60万亿。但是这些资产的回报率实在是太低了,目前,中国主要银行的1年期存款利率约为1.75%,以余额宝为代表的货币基金收益率已经降至1.76%,10年期国债利率已降至2.51%,均创下历史新低。
而更值得我们关注的是,全球央行这一次大印钞也是史无前例的。如果大家相信疫情终将结束,未来中国的经济仍将保持稳定增长,加上中国广义货币增速已经回升至两位数,那么我们认为相比于持有几乎没有回报的现金类资产。未来无论是持有优质的房产还是股市,应该会有更高的回报,新的一轮资产泡沫或正在酝酿。