思考我国资产证券化的发展现状和改革方向

姚一诺 中国人民大学

前言：随着社会金融产业的发展，资产证券化是我国金融市场发展的必然趋势。然而，我国资产证券化的起步时间晚、发展慢，难以充分发挥资产证券化的优势。为此，相关人员应立足于资产证券化的发展现状，深入分析其发展中的问题，并提出有效的策略，以期引导资产证券化市场的健康发展。

一、我国资产证券化的发展现状

资产证券化是指将缺乏流动性，但能够产生可预见现金流的资产转化为在金融市场上可以出售和流通的证券。目前来看，我国资产证券化产品主要分为三种情况：一是银行间市场发行的信贷资产证券化产品，发行人为商业银行、汽车金融公司等持牌金融机构；二是证券交易所发行的企业资产证券化产品，2014年备案制标志我国资产证券化业务的重启，强调资产证券化为企业融资等活动而服务，促进企业发展；三是银行间市场发行的资产支持票据类产品，发行人为非金融企业，对于缓解信用评级较低企业融资难的问题，具有一定的优势。从国内资产证券化的发展现状看，表现在以下几方面：

（一）资产证券化产品流动性弱

从我国资产证券化的发展现状看，一级市场相对活跃，大多投资者通过买入和持有至到期的策略，获得一定的投资收益，而二级市场的交易少之又少。可见，资产证券化产品的流动性相对较弱。纵观资产证券化二级市场，具有参与主体少、产品规模小、信息披露不完善等诸多特点，降低了市场流动性，有损于投资者的安全性和收益率。同时，由于二级市场估值的波动性，对一级市场的定价产生了冲击影响[1]。

（二）发行主体的范围较窄

通过实践可知，我国资产证券化市场虽然经历了一定发展，有越来越多的发行人参与到资产证券化市场中来，但主要发行主体仍然集中于国有和股份制商业银行、央国企本部和一级子公司、行业头部民营企业等具有较高信用评级、较好信用资质的优质企业。从投资者角度看，虽然资产证券化产品通过结构化设计将资产信用纳入到产品中来，实现了信用增级，但受制于我国现行法律法规尚不完善，资产证券化管理人对资产本身的尽调、把控和处置能力尚待观察，因此主流投资者投资资产证券化产品仍然很大程度上看重发行主体的信用水平，投资决策仍需取决于强发行主体在企业资产证券化产品中是否为产品提供的差额补足、流动性支持等增信措施。这一行为也导致了资产证券化产品的“债券化”倾向，即对资产证券化产品的判断简化为对增信主体信用资质的判断，甚至由于资产证券化本身作为资管产品的定位，和流动性弱于传统信用债，造成很多投资者认为资产证券化的安全性弱于公募信用债券。这一现象直接造成了具有优质资产，但自身信用资质较弱的发行主体被排除在资产证券化市场之外，与资产证券化基本逻辑相违背。

（三）相关法律、财税制度不完善

资产证券化在我国的起步时间较晚，发展相对缓慢，但历经数十年的发展，取得一定的成绩。然而，我国针对资产证券化的相关法律法规、财税制度等十分不完善，难以为资产证券化发展发挥积极的引导作用。首先，我国关于资产证券化立法的层次仍然处于较低的水平，缺乏针对性的法律约束，导致法律法规制度对资产证券化业务操作的把控能力明显减弱，不能实现对资产的“破产隔离”，加大业务风险。其次，国内一部分资产证券化产品存在重复征税问题，且会计认定的整合度不高，各方视角下资产证券化的协调矛盾突出，如若不能加以有效约束，势必造成资产市场的混乱。由此可见，国内资产证券化发展中，相关法律、财税制度亟需得到进一步完善[2]。只有具备完善的政策规范才能促进资产证券化市场的不断进步与发展。

二、我国资产证券化的改革方向

（一）为实体企业提供融资服务

我国资产证券化的发展，将为实体企业提供良好的融资服务，促进实体经济的发展。对此，理性看待资产证券化对实体经济服务的现状是必要的。从我国经济发展的视角看，商业银行是促进国民经济稳定发展的重要力量，但商业银行在资产证券化过程中面临诸多问题，可能阻碍商业银行及国家经济发展的进程。现阶段，有序开展信贷资产证券化，有利于盘活商业银行存量贷款，在有限资本的硬约束下增加资金周转效率，从而产生更多可用资金投放于实体企业，更好促进企业发展。

资产证券化在我国的未来改革发展中，也可直接为企业进一步提供融资服务，主要表现在几个方面：首先，在资产证券化的基础上，能够降低企业财务成本，使之短期内可达到融资目标，对企业改善财务结构和提高经营水平发挥重要作用。其次，企业的融资门槛得以降低，且获得更为多样化的融资渠道。复次，提高企业融资的灵活度。资产证券化以现金流为支撑，应收账款、未来收费权、租赁租金等可作为资产支持，可见，其融资服务的灵活性更高。最后，可盘活企业资产，使企业分散经营风险，促进企业健康发展[3]。

（二）合理控制贷款规模增长速度

实现资产证券化，有必要将流动性较差的信贷资产从资产负债表中有效剥离，从而提高银行等金融机构的资产流动性。以商业银行为例，基于资产证券化的背景，可促进贷款急剧增。资产证券化作为我国近年来金融创新产品之一，发行规模和存量规模逐年壮大，因此要处理好资产证券化产品规模与我国整体贷款规模，乃至货币政策和货币量的关系，在宏观框架下更好引导资产证券化市场发展。

（三）推动国内资本市场发展

就我国资产证券化的发展现状看，其未来改革方向势必朝着促进资本市场及相关主体健康发展的方向进行，这具有重要的意义。主要表现在三个方面：首先，资产证券化产品打通了存贷款市场与资本市场，为丰富我国金融市场体系，互为发挥价值发现功能起到积极作用。其次，以资产证券化为主的中介机构可以在资本市场中不断创新业务模式，既能积极促进业务增长，又可更好满足融资人和投资者的多样化需求。第三，国内资本市场的推动性发展，也为我国资管行业的深入发展创造不可多得机遇，因而相关人员应有效把握[4]。

三、促进我国资产证券化发展的建议

（一）解决资产证券化的税收问题

就我国资产证券化的发展看，税收成本问题是制约其发展速度的重要因素。现阶段，资产证券化税制的问题主要有：课税对象不明确、征税环节相对不合理、关于应税的保本与非保本之间的界限模糊等，导致诸多税收成本问题产生，阻碍资产证券化等发展进程。对于资产证券化而言，涉税主体多且复杂，延伸链条较长，无疑增加税制设计的难度和复杂性，倘若不能有效解决该方面的问题，则税收矛盾问题愈加突出。在未来资产证券化的发展中，相关部门应加强协调，力求相关税收制度的完善。如，政府部门结合资产证券化税收设计的各环节，制定相应的政策，加以有效落实，以达到解决税收问题的目的。

（二）创建与完善法律制度体系

要促进资产证券化进程的健康发展，制定与完善相关法律制度、财税制度是尤为重要的。首先，我国有关部门应确立统一的立法秩序，出台相关标准，以创建资产证券化的标准管理体系，为管理部门深入开展工作而提供依据。其次，完善法律制度体系，为资产证券化发展提供法律制度保障。最后，资产证券化应适应时代发展的新格局，以创设良好的外部环境，如促进监管机构之间的高效协调性等，对统一资产证券化市场具有重要意义。

（三）资产证券化信息披露的标准化

相对于传统金融工具，资产证券化的明显区别是，属于资产信用融资，所以，在发展资产证券化过程中，加强基础资产信息披露，充分揭示交易结构风险十分必要。对此，要引导资产证券化的健康持续发展，必须注重信息披露的标准化。首先，创建统一的数据模板，力求交易文档的标准化，为投资者及市场参与者提供参考性依据。其次，循序渐进的完善资产证券化信息披露体系，有效设定违约率、不良率等指标，并规范中介机构出具报告时效和质量，为推动资产证券化信息披露标准化进程奠定良好的条件。最后，针对该行业，创建统一的行业标准，以规范引导资产证券化市场的发展[5]。

（四）规范与活跃二级市场

我国资产证券化市场的未来发展中，应创建与完善产品估值、现金流测算、风险评估等相关制度，以确保二级市场的公平交易，引导资产证券化朝着更好的方向发展。其次，对信息披露者、投资者加强相关知识的教育，以提高二级市场的透明度，为其制定有效的标准，促进资产证券化市场的规范性。再次，鼓励券商积极提供市场报价服务，不仅能实现信息的透明性，而且对促进市场活跃发挥积极的作用。最后，资产证券化市场交易间分割问题严重，难以形成标准而统一的竞争力。为此，相关部门应加强正确引导，促使各交易市场间协同发展，在促进证券跨市场流通的基础上，实现二级市场的规范性、活跃性。

结论：资产证券化是结构化的融资活动，从其发展视角看，有利于促进资本市场的完善，对国家经济发展与社会进步发挥积极的推动性作用。纵观我国资产证券化市场，其发展进程缓慢，难以发挥融资优势。据此，对国内资产证券化的现状进行深入剖析及展望未来是重要的，同时，提出一系列促进资产证券化市场发展的建议，为我国金融市场注入新鲜血液。