CEO财务专长、职业生涯关注与企业风险

孙芳城 曾 玲 钟廷勇

重庆工商大学 会计学院/长江上游经济研究中心，重庆 400067

一、引言

改革开放以来，随着经济的快速发展，中国企业也得到了飞速扩张，越来越多的企业跻身世界500强的行列。然而，企业在“一路高歌”的同时，由于忽略了风险管控的作用，导致内部管理机制落后以及经营风险增加等问题日益严峻。2017年，习近平总书记在中共十九大报告中提出要防范化解重大风险，而在各种类型的风险中，企业风险无疑是一个尤为重要的部分。因此，厘清企业风险的影响因素对于企业风险的管控具有重要意义。

作为企业风险把控的守门人，CEO的选拔与聘任对于降低企业风险具有重要意义。近年来，国内外越来越多的企业倾向于聘请具有财务专长的人担任公司CEO，就中国上市公司而言，具有财务专长的CEO的比例呈现出逐年上升的态势(姜付秀等，2018[1])：从2000年的3.2%上升到2005年的5.0%，2006～2013年间均稳定在5.0%以上，截至2019年已达到了17.8%。目前，已有部分学者从实证的角度考察了高管团队财务经历对企业战略决策及业绩等方面的影响，一方面，部分学者认为具有财务经历的高管可以加快资本结构调整速度(姜付秀和黄继承，2013[2])，改善盈余信息质量(姜付秀等，2016[3])，减少融资约束(姜付秀等，2018)，提高信用评级(林晚发等，2019)[4]；另一方面，也有学者认为高管财务经历增加了企业与债权人之间的代理冲突，从而导致债务资本成本增加(叶德珠和李小林，2017[5])。然而，CEO的财务专长到底会给企业风险带来怎样的影响，职业生涯关注又在其中扮演着什么角色，这是一个值得深思的问题。

基于此，本文以2005～2018年中国上市公司为样本，检验CEO财务专长对企业风险的影响，主要贡献在于以下几个方面：首先，与已有文献主要从公司特征、客户关系等角度研究企业风险的影响因素不同，本文向企业风险的前端延伸，以CEO个人背景特征为切入点，考察了CEO财务专长对企业风险的影响，并区分了不同职业生涯关注程度，从而拓展和深化了现有研究；其次，以往研究大多忽略了内生性的影响，本文利用滞后一期模型与PSM模型，以更可靠的方法研究了CEO财务专长对企业风险的影响；最后，本文基于上述研究结论，为企业人才选拔、风险管控以及投资者决策提供参考。

二、理论分析与研究假设

(一)CEO财务专长与企业风险

烙印理论(杜勇等，2018[6])认为，在特殊的时期，个体为适应环境的需要会对其产生影响“印记”，而CEO的工作经历通常被视为人生中的一段重要经历，会对CEO产生深刻的影响并影响其随后的行为决策。本文认为，CEO的成长烙印也会影响其行为决策，进而传达到企业风险。本文推测，CEO财务专长可能从以下两个潜在途径影响企业风险。

第一，CEO财务专长可能会影响公司的盈余管理决策，进而影响公司的财务风险，并最终影响企业风险。一方面，具有财务专长的CEO可能更具有经验优势和盈余信息披露的专业性，根据烙印理论，在某一领域的工作经历会影响个人的专业认知和选择认知，从而影响他们的决策。具有财务专长的CEO通常具有比较完备的知识结构和管理能力(周虹和李端生，2018[7])，具有财务专长的CEO在曾经的工作中接受的专业技能训练，能够对企业的经营状况进行详细的分析，并且能很好地应对资本市场需求和会计政策，确保信息披露的及时性、完整性和可读性，提高企业的盈余信息质量，减少盈余操纵，从而降低财务风险(姜付秀等，2016)；另一方面，在职业培训的积累中，谨慎性的要求对财务人员也会产生一定影响，拥有财务背景的高管，出于谨慎性的考虑，在盈余信息披露方面往往更为保守(林晚发等，2019)，从而导致信息质量上升，盈余管理行为减少。

第二，有财务专长的CEO可能会通过影响企业的内部控制，来影响企业风险。内部控制主要包括控制环境、风险评估、控制活动、信息与沟通、内部监控五个部分(张新民等，2019[8])，只有各个要素在内部控制体系中的作用得到充分发挥、相辅相成，才能实现内部控制防范错误、保证信息质量、控制风险的目的。由此可知，想要内部控制发挥足够的作用，不仅需要科学的制度安排，也离不开有效的运行机制，而管理者作为内部控制的起点，势必会对企业的内部控制建设产生重要的影响。长期的财务工作经验使得具有财务专长的CEO更加专业，不仅熟悉会计财务的相关法律、法规及章程，确保企业正常的运营，而且能准确地理解内部控制的价值和重要性。

基于以上分析，本文提出假设1。

H1：CEO财务专长与企业风险负相关。

(二)职业生涯关注与企业风险

职业生涯关注理论(饶育蕾等，2012[9])认为CEO在进行决策时会考虑当前的决策对其未来收入及职业前景的影响。在当下现金薪酬受限以及股权激励较低的情况下，越来越多的上市公司引入职业生涯关注激励的制度安排，职业生涯关注的隐性激励在公司治理中占据了重要地位，是一项不容忽视的隐性激励(盛明泉等，2018[10])。本文认为，职业生涯关注可以通过以下三种机制影响CEO行为，进而影响企业风险。

第一，基于声誉激励角度。声誉激励效应会使处于职业生涯初期的CEO努力工作来建立良好的名声，从而获得更好的发展机会，大部分处于职业生涯初期的CEO由于尚未建立良好的外部声誉，会主动收敛其机会主义，缓解企业决策中的代理问题，从而缓解企业风险(盛明泉等，2018)。然而，理论上也存在着另一种可能，职业生涯关注也使得处于职业生涯初期的CEO急于建立良好的名声，更愿意选择短期收益高的项目，由此形成投资短视的动机(饶育蕾等，2012)，从而增加企业风险；而随着职业生涯关注的逐渐减弱，拥有较长任期的CEO已经建立了良好的声誉，在财务决策时会倾向于更加保守的政策。因此，综合看来，CEO职业生涯关注对企业风险的影响具有不确定性。

第二，基于在职消费激励角度。在职消费激励往往是作为职业生涯关注激励的一种替代效应存在，上市公司CEO职业生涯关注减弱时会倾向于使用在职消费的激励来弥补职业生涯关注的激励(王放等，2015[11])。而在职消费会给公司带来巨大的财务成本，这不但会损害股东和企业的利益，而且会使得CEO为了满足其个人主义动机进行盈余操纵，从而增加企业的财务风险。

第三，基于政治晋升激励角度。具有较高职业生涯预期的管理者可能会因为激烈的“晋升锦标赛”而收敛其机会主义，进而降低代理成本(盛明泉等，2018)；同时，当职业生涯关注下降时，CEO谋求个人机会主义的动机被诱发，引发了严重的代理问题，从而导致了企业经营风险的增加。但另一方面，处于职业生涯初期的CEO正处于职业的上升期，他们有强烈的动机通过盈余管理来提高自己晋升时的筹码，有研究发现，管理团队的年龄越小，越容易过度自信，越有可能进行盈余管理(何威风等，2011[12])。这就可能导致企业风险增加。

社会环境和企业环境的复杂性给思政教育带来了新的难题。在工作中，学生接触社会，深受社会各种思想的影响。企业工作中，新环境的适应、人际关系的重新建立、单纯的思维方式转变等点点滴滴都影响着学生的心理变化。大学生社会阅历少、没有社会经验，在一些负面因素的影响下，难以形成正确的人生观、价值观，甚至于对社会的认识出现偏差。教育者要深刻认识问题的严峻性，了解学生，采取及时措施进行正面教育，发挥思想政治教育的有效作用。

因此，综合看来，CEO职业生涯关注对企业风险的影响是混合的，具有不确定性。基于以上分析，本文提出两个替代性假设。

H2a：职业生涯关注与企业风险正相关。

H2b：职业生涯关注与企业风险负相关。

(三)CEO财务专长、职业生涯关注与企业风险

结合上文的分析本文发现，尽管具有财务专长的CEO与企业风险之间存在着逻辑上的联系，但仍可能存在着未被打开的“黑箱”，即是否有其他因素对二者之间的关系存在调节作用。职业生涯关注很可能是其中的重要因素之一。在实践中，上市公司CEO通常存在着很强的自利主义动机，难以在管理中倾尽全力，因此必须实行激励措施，鼓励管理者实现更加高质量的目标。而在当今现金薪酬受限的情况下，职业生涯关注这项隐性激励正占据着越来越重要的位置。因此受到这项激励的管理者，会对其自身的行为决策进行调整。根据前文对职业生涯关注如何影响企业风险的观点，本文可以将职业生涯关注的调节作用分为以下两种情形。

第一，若职业生涯关注与企业风险正相关。受烙印机制的影响，具有财务专长的CEO在进行决策时基于职业道德，通常会减少盈余管理。但处于职业生涯初期的CEO没有积累良好的外部声誉，急于被经理人市场所认可。此时，他们就有进行盈余管理的动机，以此来粉饰财务报表。而处于职业生涯关注末期的CEO们已经拥有良好的外部声誉，晋升的欲望不再强烈，他们通常会采取更保守的盈余管理政策，故他们进行盈余操纵的动机更小，从而能够降低企业风险。因此，若职业生涯关注与企业风险正相关，那么职业生涯关注将会弱化CEO财务专长对企业风险的影响。

第二，若职业生涯关注与企业风险负相关。此时具有较高职业生涯关注的CEO由于建立良好外部声誉的现实需求和激烈的“晋升锦标赛”可能会主动收敛其机会主义，从而降低企业风险，而处于职业生涯关注末期的CEO因为已经建立了良好的声誉，可能会通过操纵盈余来维持自己的声誉。因此，若职业生涯关注与企业风险负相关，那么职业生涯关注将会强化CEO财务专长对企业风险的影响。

基于以上分析，本文提出两个替代性假设。

H3a：若职业生涯关注与企业风险正相关，职业生涯关注会对CEO财务专长与企业风险的关系产生负向的调节作用。

三、研究设计

(一)样本选取与数据来源

本文以2005～2018年A股上市公司为初始样本，并对样本公司和数据进行如下处理：剔除金融保险类的上市公司；剔除财务费用、总资产为负、资产负债率大于1或者小于0的公司；剔除数据缺失的样本。此外，本文对所有连续变量进行了上下1%水平的缩尾处理以降低极端值的影响。最后，本文得到25136个观测值。CEO财务经历及职业生涯关注数据通过公司年报手工搜集获得，其他数据均来自于CNRDS数据库。

(二)变量选择与定义

1. 企业风险(Risk)。当企业风险较高时，事务所通常会对该企业收取较高的审计费用作为对风险溢价的弥补，因此，本文以审计费用的自然对数来衡量企业风险。

2. CEO财务专长(Finback)。按照Custódio and Metzger(2014)[13]的做法，定义财务专长为曾在银行或投资公司任财务相关职位(财务负责人、财务总监、首席财务官、总会计师)或大型审计公司任首席执行官。当CEO具有财务工作经历时，赋值为1，否则为0。

3. 职业生涯关注(Career)。借鉴谢珺和刘敏(2017)[14]的方法，当CEO为新上任时赋值为1，否则为0。

4. 控制变量。参考现有文献的惯常做法，本文将公司规模、应收账款和存货比、资产负债率、资产流动性、盈利水平、审计意见、是否被ST、事务所特征、实际控制人、股权集中度和公司上市年限作为控制变量。同时，为避免行业因素、时间因素以及地区因素的影响，本文亦对行业效应、时间效应和地区效应进行了控制，具体的变量定义如表1所示。

表1 变量定义

(三)模型设定

为考察CEO财务专长与职业生涯关注对企业风险的影响，本文借鉴Custódio and Metzger(2014)、郑春美和李晓(2018)[15]和赖黎等(2019)[16]的模型并加以修正构建了模型1。其中，因变量为企业风险(Risk)，核心解释变量为CEO财务专长(Finback)、职业生涯关注(Career)以及CEO财务专长与职业生涯关注的交乘项(Finback×Career)，模型中X表示控制变量向量组。

Risk=β0+β1Finback+β2Career+β3Finback×Career+∑CtrX+ε

(1)

四、实证结果与分析

(一)描述性统计

表2是变量的描述性统计。从表2可以发现，企业风险的(Risk)均值和中位数分别为13.49和13.39，二者较为接近，表明样本分布比较合理，标准差较小。最大值和最小值分别为12.43和15.34，表明上市公司企业风险存在一定的个体差异。同时，CEO财务专长占比为3.3%，且在所有CEO中，职业生涯关注较高的CEO占比为28.3%。

表2 描述性统计

(二)相关性分析

本文对各研究变量进行了pearson分析(表3)。如表3所示，解释变量与控制变量之间的相关系数最大值为0.666，存在于应收账款和存货比(Invrec)与资产流动性(Curtio)之间，小于0.8的临界值，此外，本文的回归变量通过了VIF检验，结果显示各解释变量之间不存在严重的多重共线性。

表3 变量间的相关系数分析

注：***、**和*分别代表在1%、5%、10%的水平上统计显著。表4～7同

(三)回归分析

表4报告的是CEO财务专长与职业生涯关注对企业风险的影响效果。由表4第(1)列可知，CEO财务专长(Finback)的回归系数为-0.034，在5%的水平上显著，这意味着CEO财务专长会降低企业风险，假设1得到验证。同样地，从表4第(2)列的结果来看，职业生涯关注(Career)的回归系数为0.031，在1%的水平上显著，这表明较高的职业生涯关注可能会提高企业风险，假设2a得到验证。进一步地，本文对职业生涯关注的调节作用进行了验证，结果如表4第(3)列所示，从中可以看出CEO财务专长(Finback)与职业生涯关注(Career)的交互项Finback×Career的回归系数为0.058，且在5%置信水平下显著，说明职业生涯关注对CEO财务专长与企业风险的关系具有调节效应，较高的职业生涯关注抑制了CEO财务专长对企业风险的降低作用。这是因为在职业生涯初期，CEO初入职场，急于做出成绩累积名声，同时也具有参与“政治晋升锦标赛”的年龄条件，从而导致CEO的职业生涯关注较高，进而会产生投资短视的动机并进行盈余管理。由此，假设3a得到验证。

表4 CEO财务专长、职业生涯关注与企业风险

注：括号内为t值。表5～7同

五、进一步研究

(一)影响机制检验

本文提出假设的逻辑在于，具有财务专长的CEO会通过减少盈余管理和提高内部控制质量来降低企业风险，所以本文认为有必要对这两条路径进行验证。基于此，本文借鉴李春涛等(2016)[17]的方法计算得到应计盈余管理(DACC)和迪博内部控制指数作为内部控制质量(IC)的代理变量，并采用温忠麟和叶宝娟(2014)[18]的依次检验法进行影响机制分析。

表5第(1)～(3)列是盈余管理作为中介变量的机制检验，表5第(4)～(6)列是内部控制作为中介变量的机制检验，检验结果显示具有财务专长的CEO会通过减少企业盈余管理行为和提高内部控制质量来降低企业风险，且盈余管理和内部控制对企业风险有部分中介效应。

表5 机制检验

(二)实际控制人影响

上述研究忽略了实际控制人异质性的影响，在实践中，大量研究表明实际控制人性质会影响管理者的行为(马春爱和易彩，2017[19]；刘猛等，2018[20])。因此，本文根据实际控制人哑变量State将样本分为国有组和非国有组，利用回归模型1，检验实际控制人异质性不同的情况下，CEO财务专长和职业生涯关注对企业风险的影响，回归结果如表6第(1)、第(2)列所示。回归结果显示，CEO财务专长的作用和职业生涯关注的调节作用只在国有企业中显著，这个结果说明相比于非国有企业，CEO财务专长的作用和职业生涯关注的调节作用在国有企业中更为显著。

(三)制度环境影响

在中国，各地区经济发展的不平衡导致了地区制度环境也大不相同，而制度环境是影响人才发挥作用的重要因素，对CEO的决策能力和行为自由度具有重要影响。一方面，良好的制度环境具有一定的治理作用，可以缓解市场中的信息不对称问题，抑制CEO的机会主义行为；另一方面，张三保和张志学(2014)[21]认为政府干预的程度越小，地区的司法公正与中介组织发育水平越高，则CEO的自主管理权越大。此时，CEO面临的外在约束条件越少，对市场和企业的影响作用则越强(Wei and Ling，2015[22])。基于此，本文借鉴朱松和陈关亭(2012)[23]的研究方法，将样本根据其注册地所在城市分为发达地区组和非发达地区组，回归结果见表6第(3)、第(4)列。

不难看出，CEO财务专长的作用只在发达地区显著，说明在发达地区，CEO面临的外在约束条件较少，自主管理权更大(杜勇等，2018)，所以CEO财务专长的作用更明显。

表6 进一步研究

续表6

Career0.027***(3.765)0.032***(3.352)0.015*(1.759)0.049***(6.224)Finback×Career0.116***(3.402)-0.022(-0.489)0.143***(3.671)-0.021(-0.549)常数5.589***(14.607)4.924***(12.640)4.760***(11.695)6.329***(17.409)控制变量YESYESYESYESYear、Ind、AreaYESYESYESYESN1677883581077214364调整R20.6550.6380.7040.606F280.478120.982192.375169.870

六、稳健性检验

(一)内生性控制

为了克服内生性问题，本文采取了三种方法。一是遗漏变量的考虑。本研究模型可能存在一定的遗漏变量问题，如性别、海外经历和学术经历等CEO其他特征，这些特征同时影响CEO财务经历和企业风险。因此，本文对CEO特征进行控制，相应回归结果见表7的第(1)列。二是滞后一期回归模型。本文采用滞后1期的回归模型来控制潜在的内生性，相应回归结果见表7第(2)列。三是PSM配对样本回归。本文采用式(1)中的控制变量进行PSM配对，通过对配对样本进行回归来减少遗漏变量的影响，回归结果见表7第(3)列。根据表7的结果，在控制内生性后，CEO财务专长与企业风险的关系依然显著为负。

表7 内生性控制

续表7

控制变量YESYESYESYear、Ind、AreaYESYESYESN1133194711646调整R20.7700.6220.691F39.608236.97731.677

(二)其他稳健性检验

为了保证结论的可靠性，本文借鉴前人研究，做了如下稳健性检验：一是定义取得过相关证书(例如注册会计师，中级会计师)为有财务专长者；二是定义专业背景为财务会计类的CEO为具有财务专长者；三是定义CEO年龄小于59岁的为职业生涯关注较高者；四是采用企业未来3年的总资产收益率的波动率来衡量企业风险。上述回归结果显示各变量的系数和显著性水平并没有发生实质性改变。限于篇幅，具体结果没有列示。

七、结论与启示

本文以2005～2018年A股上市公司为样本，研究了CEO财务专长与职业生涯关注对企业风险的影响。结果发现：第一，CEO财务专长能够显著降低企业风险；第二，职业生涯关注能够显著提升企业风险，即高管职业生涯关注越高，则企业风险越大；第三，职业生涯关注对CEO财务专长与企业风险之间的关系具有负向调节作用；第四，CEO的财务专长会通过减少盈余管理、提高内部控制质量来降低企业风险，且CEO财务专长的作用只在国有企业和处于发达地区的企业显著。

本文的研究丰富和拓展了关于CEO财务专长、职业生涯关注和企业风险的研究，也为烙印理论提供了新的经验证据。同时，本文的结论对于企业和政策制定者也具有一定的参考价值。首先，对企业而言，具有财务专长的CEO可以改善企业盈余信息质量，提高内部控制质量，降低企业风险；其次，对政策制定者而言，可以通过对各种政策法规(比如会计准则、信息披露制度、内部控制制度等)进行修正来影响企业的内部治理和信息披露，从而规范企业的信息披露和内部控制制度建设，降低企业风险，达到“防范化解重大风险”的目的。