新冠疫情的经济冲击与重启挑战

戴险峰

图/ 法新

2020年初暴发的全球Covid-19疫情，是目前为止最大的一只黑天鹅。导致Covid-19的SARS-CoV-2 （新型冠状病毒）具有极高的传染性和较高的死亡率，且传染路径比较隐秘，在最大程度上对社会经济活动产生了干扰。

中国疫情于2019年12月在武汉发生，于2020年1月暴发并传向全国。在封城封路等强力措施下，中国疫情在3月初就已被基本控制。相应，中国经济在2月所受冲击最为严重，但从3月就开始逐步回升。

2月伊朗和意大利暴发疫情，并蔓延至欧洲各国。韩国等亚洲国家也同期暴发。美国随后出现社区传染案例，并在纽约出现意大利输入病例。西方国家在疫情初期未给予足够重视，将之与普通流感类比，甚至一开始就寄希望于群体免疫。3月中旬，疫情开始指数级暴发后，西方各国才纷纷推出社交隔离与活动限制等疾控措施。3月底开始，全球疫情度过了暴发高峰，进入4月的平台期。欧美经济在一季度和二季度都受到深度冲击。全球经济将在一二季度陷入一场深度衰退。

5月开始各国纷纷考虑复工。不过经济的完全重启，需要疫苗、治疗药物或群体免疫。大规模的病毒测试也很重要。目前看，这些条件均不具备。但基于疫情和经济的权衡，大部分国家可能都会重启经济。下半年开始，全球经济可能再次回升。但疫情冲击如此之大，对全球经济的任何预期都充满了不确定性，相应经济变革速度或超预期。

经济冲击及市场震荡前所未有

疫情迫使各国政府采取极端的活动限制措施，对全球经济产生史无前例的冲击，引发深度衰退和大量失业。欧洲国家所受冲击最大，美国次之，发展中国家尤其是亚洲国家再次之。

IMF在4月6日的全球经济展望中，预测2020年全球GDP增长为-3%，美国为-5.9%，欧元区为-7.5%，日本为-5.2%，中国为1.2%。市场预测全球经济在上半年增速为-15%，是2009年金融危机时期跌幅的两倍。

中国疫情在1月暴发，2月到达高峰。1月、2月合并来看，中国的工业生产同比下降13.5%，零售同比下降20.5%。中国一季度GDP同比增长-6.8%，为数据历史上首次出现的负值。环比年化，中国GDP增长-33.8%。

欧美疫情在3月暴发，4月进入平台期。意大利、西班牙和法国分别于3月9日、3月14日和3月17日宣布活动限制。欧元区一季度GDP环比年化增长-14.4%，远低于2009年金融危机时期。其中意大利增长-17.7%，西班牙增长-19.4%，法国增长-21.4%。疫情的影响预期至少持续至6月份，导致一二季度均出现负增长，带来一次深度的技术性衰退。

美国的疫情从3月下旬开始严重暴发。美国一季度GDP环比年化增长-4.8%，预期在二季度会降至-20%至-40%。

任何经济数据的意义，终将落实为对个人福利的影响。失业是最直接的表現。美国的当周初次申请失业金人数，在3月21日、3月28日和4月4日当周分别跳升至330.7万、686.7万和660.6万人，为历史任何时期最高点的数倍。该数据随后有所下降，但均维持在数百万人以上，为正常时期的十几倍。六周内，美国就有超3000万人受疫情冲击而失业。新增非农就业，在4月份跌至-2050万人，是2009年3月的历史最高纪录（82.3万人）的25倍。美国的失业率在4月跳升至14.7%，也远超上世纪80年代10.8%的历史高点。不过，由于美国的刺激计划偏重转移支付与失业补助，近期的失业数据中大部分（近80%）为临时性失业。经济一旦重启，这些临时失业人员有望被再次召回。

图1：美国和欧元区季度GDP走势

资料来源：万德。制图：颜斌

金融市场剧烈波动，暴发流动性危机，一度出现金融危机的风险。受疫情影响，标普500指数从2020年2月19日开始，仅用15个交易日即下跌了27%，创下进入熊市的最快纪录。3月9日之后，流动性危机出现，投资者开始无差别抛售资产，包括黄金及长期国债等无风险资产。股市、黄金和长期国债齐跌。美元资金从发展中国家的流出，美元指数大涨，发展中国家货币汇率大跌。

流动性紧张还表现在Libor-OIS等利率指标上。其中三个月Libor-OIS以极快的速度攀升，超出2008年金融危机以来的任何一个时点。其他如商业票据及货币基金等也受到了冲击。VIX指数大涨，两次创下历史新高，显示出市场的极度恐慌。全球其他国家金融市场受此影响，同步下跌。之前表现强劲的中国A股也大幅下跌。

各国政策应对迅猛，突破传统框架

全球各国央行和政府以前所未有的速度推出应对政策，以对冲疫情影响。各国政策的深度和广度均远超预期。发达国家政策力度更大，其中又以美国的政策力度为大。很多传统的政策框架已被突破。MMT（现代货币理论）及全民基本收入等思想在更广泛围被接受。

应对疫情的货币政策均以提供流动性为目标，政策手段包括利率和QE（量化宽松）。

利率方面，发达国家大多已达零利率。美联储通过两次紧急会议，将联邦基金利率降至0。欧元区政策利率维持在-0.5%，但预期会进一步降低。加拿大政策利率从年初的1.75%降至0.25%，预期会降至0。日本持续极度宽松的QQE，政策利率维持在-0.1%。英国政策利率从年初的0.75%降至0.1%。澳大利亚政策利率从年初的0.75%降至0.25%。发展中国家也都在积极降息，其中俄罗斯和南非等国有更大空间。

发达国家的利率空间已有限，因此将QE作为进一步宽松的主要工具。美联储的资产负债表从3月11日的4.27万亿美元，扩张至5月18日的7.04万亿美元，扩表速度前所未有。其中针对商业票据和货币基金市场的流动性宽松，以及针对美元国际流动性的货币互换，均属常规操作。

美联储其他QE操作，则突破了常规政策框架。美联储对QE不再限量，等于在对财政赤字货币化。美联储购买信用工具，等于实施信贷宽松（CE， Credit Easing）。美联储不仅通过PMCCF（Primary Market Corporate Credit Facility）和SMCCF（Secondary Market Corporate Credit Facility），分别购买一级市场和二级市场的公司债，而且推出了针对高收益债的购买计划。不仅如此，美国财政部还通过预算外贷款担保，承担了美联储信用债购买计划最初4540亿美元的或有损失。财政政策与货币政策开始紧密结合。公共部门开始涉足私有部门的信贷发放。这些非常规操作，给MMT提供了实际支持。

图2：美国股市、黄金和长期国债走势

资料来源：万德

图3：金融市场剧烈波动，暴发流动性危机

资料来源：万德、BIS

ECB（欧洲央行）在3月19日推出7500亿欧元的PEPP（Pandemic Emergency Purchase Program）购买计划。ECB将TLTRO-III的额度提高1.2万亿欧元，并放松了对抵押物的要求，以对商业银行提供支持。ECB还将TLTRO-III的利率下调至低于再融资利率0.5%：ECB对商业银行发放的贷款将收取-1%的利息，但对商业银行存款支付-0.5%的利息。这将为商业银行体系提供每年数十亿欧元的转移支付。

发展中国家也在疫情期间纷纷推出QE，同时强调QE目标为“确保市场平稳运行，而非刺激需求”（南非央行）。

财政政策以对需求提供支持为目标，措施包括失业救济、对家庭的直接支付、对中小企业的贷款和资助、税收减免和推迟、对地方政府的转移支付以及基建投资等。

美国的共和党和民主党在参众两院，以前所未有的速度相互协作，几周内通过了三个刺激计划，全方位对失业工人、州政府、家庭和企业提供援助。其中2.3万亿美元的CAREs法案，力度尤其大。

“直升机撒钱”成为一个特点。香港最先于2月下旬推出1200亿港元的援助计划，给予18岁以上永久居民1万港元的现金补助。美国在3月下旬推出的刺激计划，对中低收入人群提供每人1200美元，向每个儿童将提供500美元的援助。4月16日，日本政府宣布向每位居民发放10万日元的现金。

各国的政策应对有效解决了市场的流动性危机。风险资产价格开始上涨，无风险收益率开始下降。金融条件开始转向宽松。一场潜在的金融危机得以避免。

全球经济重启风险依旧

各国疾控措施实现了疫情发展曲线扁平化的目标，但带来经济的深度衰退和失业。在控制疫情与发展经济的权衡中，政策制定者正日益选择后者。

中国在3月初就控制住疫情，经济逐步重启。丹麦、奥地利和德国从4月开始逐步重启。美国的体制是由联邦政府发布指引，各州在执行上自行决定。美国联邦政府的指引包括疫情发展趋势、医疗能力、疫情测试和密切接触者追踪能力等。有些州，尤其是共和党为州长的州，已开始重启。

科学界普遍认为全球经济重启尚早，担心疫情的二次暴发。理想的重启需要疫苗、治疗药物或群体免疫。但这些目前均不具备，因此需要更加普遍的病毒测试。美国疾控中心对安全重启的指引，认为需要做到每天对50万有症状者进行测试。真正意义上的安全，需要发现无症状感染者并将之隔离。这需要随机测试及对一线人员重点测试。在美国，这意味着需要每天测试200万人。而如果对每人都进行测试的话，美国需要每天测试300万人。美国现在每天仅测试约15万人，遠未达安全重启的要求。

图4：美联储资产负债表

资料来源：Federal Reserve

图5：各国疾控措施实现疫情发展曲线扁平化

资料来源：University of Oxford

已实施经济重启的国家，目前均采取了相隔几周、分步重启的方式。办公室、工厂和饭店等能够测体温并进行物理隔离，因此首批开放。学校（年轻人感染率和重症率都很低）其次，酒吧和运动场馆需要与人密切接触，再次之，高危人群如养老院等，则排在最后。一旦疫情再次暴发，则立即重启活动限制。社交隔离和戴口罩等个人卫生措施实践中被证明有效，需要在经济重启阶段持续推行。

二次暴发是现实风险。中国重启时，新增病例已趋于零，而且继续执行出入监控及二维码跟踪等疾控措施。尽管如此，中国依然出现了境外输入的局部疫情暴发。其他如香港和新加坡也都经历过输入型的二次暴发。

重启效果也可能低于预期。欧美大部分的社交隔离，更多源自人们对病毒的恐惧，而非政府命令。这部分需求并不会因经济重启而立即恢复。

疫情冲击如此之大，对未来的任何预期都充满了不确定性。但也正因为如此，全球社会和经济的众多领域，注定要被长远改变。很多旧问题将被从疫情角度重新审视，随之而来的变革也将史无前例。非传统理论通过实践，或成常态。新思想或被发展，为新现实提供合法性。

（编辑：何刚）