控股股东股权质押经济后果研究综述

曾如梦

摘 要：自1995年我国确立股权质押制度以来，股权质押这种融资方式在A股市场得到了迅猛发展。我国股权质押规模巨大、范围广，已经成为融资的主要方式之一。股权质押为公司融资带来便利的同时，却也给公司生产经营带来了隐患。

关键词：控股股东;股权质押;控制权转移风险

中图分类号：F23     文献标识码：A      doi：10.19311/j.cnki.1672-3198.2020.14.042

0 引言

据Wind数据统计，截至2019年5月，A股股权质押的公司占全部上市公司的比例达到98%。股权质押为公司融资带来便利的同时，却也给公司生产经营带来了隐患。当股价下跌直至平仓线，质权人有权对质押股权进行交易，出质人会失去相应部分的股权。控股股东丧失了质押股权，会引起控制权转移风险，会对上市公司的公司战略、制度与重要高管人员发生重大影响，公司的经营稳定性会遭到破坏。

1 文献综述

1.1 股权质押的掏空风险

控股股东股权质押行为进一步加强了控制权与现金流权的分离，加深控股股东与中小股东的委托代理问题（高兰芬，2002）。控股权与现金流权的分离使得控股股东有动机“掏空”上市公司，而且股权质押促使控股股东掏空上市公司的成本降低，加深控股股东掏空上市公司的程度，导致公司经营绩效受到负面影响，增强控股股东与中小股东以及债权人之间的利益冲突（李永伟，2007）。郝项超等（2009）研究发现公司价值会随着股权质押比例的增加而下降，股权质押强化了大股东的“掏空效应”抑制了“支持效应”。郑国坚等（2014）研究发现大股东在面对股权质押或者冻结时，更倾向“掏空”上市公司，使得上市公司的业绩受到负面影响。张瑞君等（2017）也认为大股东股权质押是股东存在融资约束的信号，大股东会股权质押后减少研发投入，影响公司未来的发展。张陶勇等（2014）认为控股股东股权质押后更倾向于把股权质押资金投向自身或者第三方，因为资金投向公司，股东承担的风险与收益会不平衡，而质押资金投向公司外部，加强了控股股东“掏空”上市公司的动机，最终给公司的绩效带来负面影响。Anderson等（2015）认为公司的管理层在股权质押后也会更多的占用公司资源，侵害股东利益。

1.2 股权质押的控制权转移风险

控股股东股权质押是一种普遍存在的融资方式，但是当股价波动至警戒线，控股股东会被要求追加保证金或者担保，为了保证控制权不被转移，控股股东会进行股票回购抵制追缴保证金（Chan等，2018）。Singh（2018）使用印度的数据研究也发现，控股股东股权质押后，控股股东为了维持其控制权，会努力提升公司的价值和业绩。谢德仁等（2016）认为控股股东股权质押后面临着股价崩盘带来的控制权转移风险，研究发现控股股东股权质押后股价崩盘风险降低了;进一步研究发现崩盘风险降低不是因为控股股东努力提升公司价值和业绩带来的，而更可能是因为对盈余管理和对信息披露进行控制实现的。王雄元等（2018）认为控股股东为了避免股权质押后控制权转移的风险，会以操纵上市公司的信息和向上真实盈余管理的方式虚增公司业绩，然而这种方式只能暂时避免股价崩盘风险，另一方面控股股东会进行税收规避真实地增加公司业绩以降低控制权转移的风险。姜晓文（2019）发现控股股东股权质押后，为了规避控制权转移风险，保证公司长远发展的目的，公司的创新效率会显著提高。

2 研究评述与启示

一方面，控股股东股权质押加剧了控制权与现金流权的分离程度，使得控股股东在股权质押后更有动机进行“掏空”行为，控股股东会在股权质押后限制研发投入，影响公司的绩效、公司价值和业绩。另一方面，控股股东股权质押后，股价波动，会有控制权转移风险。控股股东为了规避控制权转移风险，会选择操纵信息和增加真实盈余管理对外提供公司業绩的利好消息。但是，控股股东为了防止控制权转移会努力经营公司、提高公司创新效率以及采取税收规避方式真实的增加公司的业绩。

根据上述研究，可以得出以下几点启示：第一，上市公司应该采取有效措施防范股权质押带来的风险。

上市公司应该提升公司治理能力，保持公司独立性，加强内部控制制度的制定和有效运行，进一步约束控股股东过高的股权质押行为。第二，质权人应该加强对目标公司的审查力度，简化处置质押股权的程序。第三，监管层应该进一步完善制度体系。

参考文献

[1] 高兰芬. 董监事股权质押之代理问题对会计资讯与公司绩效之影响[D].台北：成功大学，2002.

[2] 李永伟.控股股东股权质押动因及经济后果研究——基于沪深两市A股上市公司的实证分析[D].上海：复旦大学，2007.

[3] 郑国坚，林东杰，林斌.大股东股权质押、占款与企业价值[J].管理科学学报，2014，17，（09）：72-87.

[4] 郝项超，梁琪.最终控制人股权质押损害公司价值么？[J].会计研究，2009，（07）：57-63.

[5] 张瑞君，徐鑫，王超恩.大股东股权质押与企业创新[J].审计与经济研究，2017，（4）：63-73.

[6] 张陶勇，陈焰华.股权质押、资金投向与公司绩效——基于我国上市公司控股股东股权质押的经验数据[J].南京审计学院学报，2014，11（6）：63-70.

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[9] Singh P P.Does pledging of shares by controlling shareholders always destroy firm value？[J].Available at SSRN 2989818，2018.

[10]谢德仁，郑登津，崔宸瑜.控股股东股权质押是潜在的“地雷”吗？——基于股价崩盘风险视角的研究[J].管理世界，2016，（05）：128-140.

[11]王雄元，欧阳才越，史震阳.股权质押、控制权转移风险与税收规避[J].经济研究，2018，53（01）：138-152.

[12]姜晓文.控股股东股权质押对企业创新效率的影响[J].会计之友，2019，（24）：23-29.