东山精密：利润增速连续下滑 激进扩张埋下隐患

王雪雪

2月15日，东山精密公布了其2019年业绩快报。报告显示，2019年公司营收和归母净利润分别录得237.00亿元、7.13亿，同比增速分别为19，55%、-12.15%。早在2019年三季报中，东山精密就预告2019年全年公司盈利在10.54亿元-12.17亿元，同比增30%-50%。但在2020年1月21日，公司发布业绩修正公告，下调2019年盈利为7.06-7.30亿元，同比下降10%-13%，业绩快报的数据与修正公告基本吻合。

东山精密在公告中称，公司2019年净利润下滑主要由于一次性计提关于暴风集团的资产减值损失5.81亿元。但即使不考虑这一减值项。公司2019年四季度的盈利也是环比下降的，而三季度时公司盈利增速就出现下滑。可见单季盈利在逐渐恶化。

除业绩问题外，东上精密自2016年以来，大举并购激进扩张，在账面上积累了价值22亿的商誉，占当期净资产比重高达24.31%。此外，在扩张期间，公司不断融资、贷款等，资产负债率一直高企，截止2019年三季度资产负债率高达72.25%。如此高的商誉和资产负债率是悬在东山精密头上的达摩斯克利之剑。

连续三年并购 业务版图扩张

纵观东山精密的发展历程，可以明显的分为两个阶段：一是成立以来到2015年，是公司的内生成长期;二是2016年至今，公司进入外延并购期，不断扩张业务版图。

东山精密成立于1998年，由东山钣金整体变更设立，主要产品包括精密钣金件和精密铸造件业务。2010年4月，公司在深交所上市，2011年涉足LED封装业务，2014年开始布局LCM及TP业务和LED及显示业务，业务多元化起来。

2016年，东山精密开始斥巨资大举并购，进一步扩张业务。2016年7月，公司以6.1亿美金完成对全球第5大专业FPC厂商Mflex的100%股权收购，成为大陆FPC龙头厂商，且为当前苹果唯一内资FPC供应商。2017年9月，公司以1.72亿元收购艾福电子70%股权，布局陶瓷介质滤波器。2018年3月，公司又以2.9亿美元现金方式收购FLEX（伟创力）下属PCB制造业务相关主体，合称为Muhek（超毅），拓展PCB业务。

总之，通过这三次大手笔收购，东山精密当前主营业务包括LED及其模组、触控面板及LCM模组、柔性电路板产品、通信设备组件四大部分，其中柔性电路板业务是收入大头，在2019年中报收入占比超55%。柔性电路板业务也是公司目前增长最快的业务，2019年中报时其营收金额较2018年同期翻倍。但值得注意的是，除柔性电路板外，公司另外三项业务增长基本停滞，触控面板业务收入甚至同比出现下滑。

利润增速連续下滑 Multek业绩恐不及预期

过去三年，由于不断有资产并入表内，东山精密的业绩表现确实优异，2016年和2017年公司营收增速分别是110.46%、83.14%，净利润增速则高达354.73%、264.88%。但自2018年8月公司并表了最新收购的资产Multek后，业绩增速便开始下滑。

从东山精密2019年三季报来看，其三季度的业绩不是很理想。2018年年报，公司营收和净利润增速相比之前的报告期已经出现下降，但仍保持在28.82%、54.14%，而2019年三季报公司这两项数据分别下滑至22.09%、31.14%。这还是在2018年上半年低基数（未并表Multek）的影响下的数据。2019年第三季度单季的营收同比仅有3.15%的增长，利润增速也是在下滑中。（见表一）

表一：2016-2019年东山精密业绩增速

表二：2019年东山精密单季业绩增速

数据来源：东方财富choice

2019年全年业绩来看，东山精密2019年营收增长19.55%，营收增速较2019年三季报继续下降。净利润方面同比下滑12.15%。公司业绩公告称，2019年净利润下滑主要因一次性计提暴风减值损失5.81亿元，本次计提后与暴风集团相关的应收账款、权益投资等资产的账面价值减为零。考虑到这是一次性的特殊情况，我们将这一损失加回来看东山精密2019年正常经营的盈利情况。加回之后，公司2019年净利润为12.94亿元，即四季度单季净利润为4.06亿元，而三季度单季净利润为4.86元。也就是说公司2019年四季度净利润环比下滑16.46%。

在业绩快报中，东山精密并未说明其营业收入增速下滑和季度净利润环比下滑的原因，但结合公开信息，其业绩的变动或许与以下几个因素相关。

首先是2019年11月份，有媒体报道称“东山精密子公司Mflex供应苹果的高单价MPI天线软板由于破孔无法出货，良品率偏低。苹果为快速满足新产品需求，将约3000-3500万个订单转交臻鼎、台郡。”虽然，公司在后续的电话会议中称“FPC产品问题已经解决，11月12月订单比较饱满”，但问题解决之前恐还是有订单受到影响。

其次，公司在2018年8月并表的Multek前身为美资企业，其核心大客户亚马逊、思科、诺基亚、爱立信等均为欧美企业。根据华创证券报告，Multek海外客户集中，中美贸易摩擦致海外订单流失。同时2019年海外5G建设不及预期，而Multek在2019年尚未导入华为和中兴，错失国内5G建设红利期，通讯业务产能利用率不足，业绩表现疲软。此外，Multek于2012年错误判断市场情况，冒然扩产70万平方米/年的高阶HDI产能，由于手机市场竞争格局变化，加上手机硬件升级不及预期，该部分高阶产能一直处于高配低用状况。2019年Multek高阶HDI产能仍未得到充分释放，产能利用率不足也拖累业绩。

若2020年Multek仍不能获得华为和中兴的订单，5G换机潮也由于疫情延迟而不及预期，Multek的产能恐仍无法充分利用，Multek业绩或难以达到收购时的预期。

激进扩张埋下隐患

东山精密自2016年开始并购扩张，期间在不断的融资、贷款等，股权质押率和资产负债率一直高企。截止2019年三季度公司资产负债率高达72.25%，流动比率也一直徘徊在1以下;近日，实控人袁永峰又质押1650万股，累计质押数量达到其持股比例的55%。

高质押的背后一定有高股价才可以维持公司资本运作，若后市由于市场或者公司经营原因股价下跌，公司可能面临股权质押危机。另外，若股权质押出现问题，如此高的负债率和本身不充裕的流动性下，公司可能出现流动性危机。

另外，经过2016-2018年的大举收购东山精密账面累积了价值22亿的商誉，占当期净资产比重高达24.31%。种种迹象表明，东山精密收购的Multek可能业绩不达标，若业绩不达标属实。公司将不得不对此计提商誉减值，届时其利润将被进一步蚕食。

东山精密近几年激进的扩张策略为其埋下了不少隐患，对此投资者需小心。