永煤、华晨AAA级国企债券兑付难 债券违约风暴

魏也

没有一丝防备，继华晨汽车后，又一家AAA级评级的国企倒下了。11月10日，永城煤电公告称，因流动资金紧张，“20永煤SCP003”未能按期足额偿付本息，已构成实质性违约，违约本息金额共计10.32亿元。AAA级国企连续违约，造成信用债市场恐慌，各类债券不断下跌。在监管部门出手之后，是否可以抄底买债券基金了？

永煤违约

11月10日，永城煤电控股集团有限公司公告，2020年度第三期超短期融资券（债券简称：2020永煤SCP003）不能按期足额偿付本息，已构成实质性违约。

该债券发行总额为10亿元，发行利率4.39%，期限为270日，评级为中诚信主体评级AAA。公告显示，违约原因是流动性紧张，截至11月10日，公司未能按期筹措足额兑付资金。

据公开资料显示，永煤控股2007年至2020年三季度末，永城煤电的总资产由317.8亿元增至1726.5亿元，总负债亦由222.16亿元增至1343.95亿元，资产负债率更是由69.91%上升至77.84%。

公开资料显示，截至目前永城煤电存续债券23只，合计金额高达234.1亿元，其中仅年内到期的债券金额为50亿元，一年内到期的债券余额合计120亿元。

此外，据媒体报道，永城煤电已然出现欠薪情况，具体金额尚未可知。

永煤违约事件一出，一度在朋友圈刷屏，悲观情绪迅速蔓延，债市大跌。

市场反应如此强烈，让永城煤电也有些慌张。仅过3日，永城煤电在11月13日晚间再次发布公告，对该事件做出表态。内容大致两层：一是“现已于2020年11月13日将兑付利息3238.52万元支付至应收固定收益产品付息兑付资金户。”二是“债券本金正在筹措中，对于未能及时兑付债券本金，给银行间市场清算所股份有限公司、债券投资人造成的影响，公司非常抱歉。”

前后两次公告说的都是缺钱。11月10日的公告主要内容是：“2020年度第三期超短期融资券（债券简称：20永煤SCP003）应于2020年11月10日兑付本息。截至到期兑付日日终，‘20永煤SCP003不能按期足额兑付本息，已构成实质违约。”此外就是对原因的解释：流动资金紧张。

债市“地震”

截至11月19日，“20永煤SCP007”净价继续下跌，收报12.12元人民币，较10日收报价92.8元，累计跌幅86.94%；“19永煤CP003”19日收报55.72元，较9日收报97.05元，累计下跌42.59%。在永煤出现违约后，12日仅收报6.2元，净价一度跌逾93.6%。

我国债券市场和理财产品市场一样，过去存在“刚性兑付”的惯例。即债券发行人事到临头，会千方百计腾挪资金来保障还本付息。但2014年以来，债券违约的案例其实已经多有发生。2015-2016年保定天威、中钢集团、东北特钢、海南交投等中央和地方国企率先违约。2017年12月保千里主营业务未亏损，短期资金流断裂发生违约。2018年去杠杆，股债发行条件收紧，表外非标融资社会融资萎缩，民营企业开始集中违约，目前已经有600多起违约事件。

在违约之前的几天，永煤还信誓旦旦地宣称其偿债能力“没问题”，并借此发行了新债。

无独有偶，11月16日，抱着宝马“大腿”的华晨汽车集团也发布了类似公告，称华晨集团已构成债务违约金额合计65亿元，逾期利息金额合计1.44亿元，因企业资金紧张，续作授信审批未完成，造成无法偿还。

在两家重量级国企出现债务违约后，市场一度传出“逃废债”的声音，加剧市场恐慌。

最新消息显示，华晨汽车在其上市的港交所公告，称其控股股东华晨集团已收到中国证监会的书面通知：证监会已就华晨涉嫌违反信息披露法律法规，对华晨展开调查。

严罚“逃废债”

11月21日，中共中央政治局委员、国务院副总理、国务院金融稳定发展委员会主任刘鹤主持召开金融委会议，提出严厉处罚各种“逃废债”行为，牢牢守住不发生系统性风险的底线。

在国务院金融委定调债市、要求严肃处罚各类“逃废债”的当天，有了转机。经多方了解，11月22日，永煤集团陆续与“20永煤SCP003”债券持有人私下沟通，询问是否愿意接受偿还50%本金，剩余部分展期270天兑付。永煤催促各持有人尽快反馈意见，若大部分持有人同意此提议，将会尽快召开持有人会议。

机构普遍认为，严厉处罚“逃废债”并不等同于重回刚性兑付，但永煤事件本身也非完全的市场行为，后续仍需关注中央层面的协调。

“逃废债和违约并不相同，国企违约早有发生，严惩逃废债也并不意味着重回刚兑。” 标普全球评级中国企业信用研究分析师李畅表示，永煤及其母公司的信用状况较弱。数据显示，豫能化2019年末的债务息税与折旧摊销前利润的比率超过9倍，两家公司遭遇信用压力和债券违约，并非完全在意料之外。

目前，永煤事件如何界定仍有爭议。“一方面，有市场观点认为是恶意逃废债，需要高层协调；另一方面，信用债有风险，投资者要为自己的投资行为负责。”方正证券首席经济学家颜色表示，“永煤事件本身不是完全的市场行为，因此投资者承担的不全是市场风险，后续可能需要中央层面做一些协调，妥善处理。”

尽管债市违约已经常态化，但标普信评认为并不存在系统性风险。鉴于对政府支持减弱的担忧，投资者更加重视企业的个体信用状况，此前部分券商资管等激进型机构“靠着信仰”买债的模式难以为继。

进入第四季度，债券圈更加关注后续的市场发展。尤其是，每年四季度都是财政与城投支出的高峰期，“年底本来资金就偏紧，不少城投要在年底时刻借新还旧，近期一级市场发行受到影响，永煤事件的余波会持续比较长的时间。”一位券商投行部人士表示，在交易商协会发声后，机构对于结构化发行更加敏感，永煤违约后的一周里，逾200亿元的境内债券发行计划取消。

债基净值下挫值得抄底吗

债券违约看似离普通投资者比较远，但如果你买了债券基金，其实很可能也已经损失了真金白银。那么，在债基净值大幅下挫之后，是不是值得抄底了？

受信用债连续违约事件影响，固定收益类基金受到冲击。Wind数据显示，截至11月20日，最近一个月债券基金（包括短期纯债、中长期纯债、一级债基、二级债基）多数下跌。其中，月跌幅超过2%的基金有66只，4只中短债基金月跌幅超过10%。

沪上一位固收类基金经理表示，在华晨、永煤违约等事件影响下，公募债券基金风险偏好大幅度降低，不仅对持有的涉事债券进行估值调整，部分基金甚至因持有违约债券导致净值下跌， 还面临赎回压力，一些机构还主动卖出了不符合标准的信用债券。

中信证券在研报分析中指出，目前的市场环境下，策略抉择应多看少动。违约案例中，根本原因还是个别主体资质薄弱、债务化解困难。此外，信用风波平息后，国企债券估值可能出现分化，部分资质偏弱、区域治理环境存在漏洞的主体利差可能上一台阶。反之，恐慌情绪下市场亦有错杀可能。

开源证券认为，边际信用风险还会延续，更需要关注自下而上视角下的主体风险。“信用违约一旦与资金的谨慎情绪相互共振，可能会使得后续的违约风险陆续加大。需要更为关注的是自下而上视角下隐含收益率低于AA-（包含）的主体风险，原则上不建议对这些低价信用债进行抄底。”

本刊综合中国基金报、第一财经、中新经纬等