国金证券2020权益基金投资策略：回归选股能力，同工异曲识人所长

王聃聃 刘绪晟 张剑辉

2019年偏股型基金取得不错的投资收益，无论是擅长大消费还是擅长科技成长的基金经理，都可发挥其管理能力，在基金排名中竞得一席之地。对于2020年，我们认为投资者应降低收益预期。与此同时，在市场回归盈利主导的背景下，基金选择上回归选股能力。一方面，回顾基金历史收益表现，连续两年都能够取得如此高收益的年度并不常见；另一方面，2019年基金收益更多来源于行业选择，在当前科技、消费整体估值都已经不算便宜的背景下，2019年行业继续拔估值的力道将明显减弱，盈利情况将更多主导，尤其是行业内部个股盈利的分化，或将成为基金收益来源的胜负手。

虽然宏观经济仍存下行压力，但在政策托底、中长期资金不断流入、权益资产风险溢价提升以及估值并未出现过度泡沫等因素影响下，市场将获得有效支撑，预计2020年权益市场机会大于风险，但指数高度仍将主要取决于企业整体盈利能力的回升程度。短期来看，市场在建安投资和基建投资带动下，叠加业绩真空期及春节错峰等因素来临，“春季躁动”行情或将开启。但中美贸易摩擦、经济数据、企业季报数据以及前期政策实施结果尚有待观察，市场波动在所难免。中长期来看，随着政府“稳增长”及深化改革开放政策逐步兑现、CPI回落后货币政策操作空间加大、低利率环境下权益资产投资价值提升以及中长期资金持续流入，权益市场中长期配置价值犹存。

一、权益市场回顾及展望——市场波动在所难免，中长期配置价值犹存

当前宏观经济在内外部需求偏低迷、房地市场持续降温的背景下，国内GDP下行压力依旧较大。

我们认为2020年经济增长仍将处于下行通道中，但政策面可能会阶段性采取加大基建投资、适度宽松货币政策等方式进行对冲，不会出现经济硬着陆的情况，增长或呈现斜“N”型。

从价格指标上看，2019年CPI及PPI走势有所背离。预计CPI指标将在2季度前后见顶回落，从而为货币政策的宽松打开空间，或为权益及固收市场提供流动性支持。

当前，我国法定存款准备金率（大型13%，中小型11%）与其他主要国家相比，存在进一步下调空间；而中期政策利率方面，LPR的切实下降，需要通过MLF的下调来引导。

因此，我们认为2020年下调政策利率的窗口将会持续，在不重走“大水漫灌”老路的背景下，降准、降息相对确认。

随着十年期国债收益率的下降，以及权益市场对股票估值的逐步消化，当前A股相对于十年期国债的风险溢价处于历史向上一倍标准差附近，权益类资产配置价值较高。

随着低利率环境的中长期持续，或将促使追求更高收益的投资者参与权益类资产的配置，为市场引入增量资金。

外资的持续流入是对A股长期配置价值的肯定，同时也在一定程度上平抑指数波动。 随着我国资本市场制度愈发开放、人民币汇率相对稳定、MSCI等指数纳入比例提升，2020年大概率仍呈外资净流入态势，为市场引入增量资金。

从历史指标上看，目前各主要股指估值水平仍处历史均值附近。同时与全球各主要指数相比，当前沪深300的估值水平仍明显低于全球多数股指，A股配置价值仍较为突出。

站在当前的时点上，我们认为虽然宏观经济仍存下行压力，但预计2020年权益市场机会大于风险，指数高度仍将主要取决于企业整体盈利能力（ROE）的回升程度。

短期来看，市场在建安投资和基建投资的带动下，叠加业绩真空期及春节错峰等因素的来临，“春季躁动”行情或将开启。“躁动”过后，市场波动在所难免。

2019年业绩居前基金行业集中度比较

中长期来看，随着政府“稳增长”及深化改革开放政策逐步兑现、CPI回落后货币政策操作空间加大、低利率环境下权益资产投资价值提升，以及外资、养老金、保险资金等中长期资金持续流入，权益市场中长期配置价值犹存。

二、2020 年基金投资策略—— 回归选股能力，同工异曲识人所长

1、降低收益预期， 回归选股能力

2019年市场结构性投资机会丰富，偏股型基金取得不错的投资收益，无论是擅长大消费还是擅长科技成长的基金经理，都可发挥其管理能力，在基金排名中竞得一席之地。对于2020年的基金投资，我们认为投资者应降低收益预期。与此同时，在市场回归盈利主导的背景下，在基金选择上回归选股能力。

2019年尽管国内外环境依然复杂，但权益类基金取得了不错的业绩，主动管理的偏股型基金（只考虑股票型和积极配置混合型）收益率的中位数为43.8%（截止到12.20），回顾过去十年的基金业绩，表现仅次于2015年46.8%的历史十年最好成绩。

2019年行业配置成为基金收益的主要来源，从业绩前50名基金的持仓特点来看，基金普遍在TMT、医药、食品饮料、农业等行业有较为集中的配置。从下图表左我们对业绩前50、前100、前200的基金的行业暴露的测算来看，业绩前50名基金的行业集中度最高，平均在电子、医药、食品饮料的比例达到78%，集中度高于其他组基金。与此同时，TMT、半导体、5G、农业、食品飲料、相关领域的主题基金超额收益明显。

在此背景下，我们认为未来一年行业继续大幅拔估值的可能性将降低，盈利情况将更多主导，尤其是行业内部个股盈利的分化，将成为基金收益来源的胜负手。

红利指数股息率水平始终居前