基于熵值-突变级数的白色家电上市公司成长性评价

王梦翔

(湖南工业大学 经济与贸易学院，湖南 株洲 412000)

近年来，白色家电行业受到国家政策、经济水平、消费模式、产业上下游等各方面影响，整体情况有较大变动.

从市场来看，2018年上半年，我国50个代表城市新建商品住宅市场月均成交量同比下降约10%[1]，同时经过2008年“家电下乡”的前期发展，大多数农村地区家电空白市场已经消失. 面对以上现实情况，白色家电行业已经不能依靠填补空白地域市场来实现企业的长期发展，而是在存量格局下的竞争力博弈.

从国家政策来看，“中国制造2025”计划的提出、《互联网+人工智能三年行动实施方案》的实行，为制造业整体指明了未来前进和主攻的方向，2018年9月20日，国家税务总局发布《关于提高研究开发费用税前加计扣除比例的通知》，预计增厚家电行业整体利润1.5%～2%.[2]政策释放的积极信号，无疑会为白色家电发展提供参考意见.

从消费模式、消费者来看，一方面，2018年第一季度，消费对经济增长贡献率达到77.8%，预计在2020年前后我国城镇恩格尔系数将降到30%以下，消费升级是大势所趋. 因为占消费主体的80、90后推动了消费理念、消费习惯的更新，更加追求品质，要求产品智能化. 另一方面，从长期经验来看，白色家电行业原材料成本占比高达80%以上. 自2017年以来，家电行业原材料价格持续上涨，剥蚀着白色家电企业利润. 从同行业企业来看，新飞集团2017年11月1日正式停产重整，2018年10月23日美的宣布换股合并小天鹅，行业内的企业发展壮大，或是失败离场，使得经营竞争更加激烈.

白色家电行业内的上市公司依靠何种优势才能占据领先地位？对于其进行成长性分析，不失为一种为公司发展提供参考的好方法. 对于企业成长性，存在不同理论框架下的概念阐释，但大多数都包含“获得经营成果并实现企业价值持续增长的能力”这一核心内容[3]. 高成长企业具体表现为公司所属产业与行业前景广阔，产品需求旺盛，公司规模逐年扩张、经营效益不断提升. 此时，对于白色家电行业的成长性评价就显得十分必要.

1 文献综述

梳理相关文献发现，学者大多认可并经常使用的公司成长性评价方法主要为经济增加值(EVA)法及实证分析等. 实证分析方法主要包括数据包络分析法(DEA)、突变级数法、因子降维综合分析法、层次分析(AHP)-模糊综合评价法、主成分分析法、熵值法、灰色关联分析法 (GRA)及多种方法的联合使用等. 我国学者使用这些方法对多个种类行业、多个股市板块的企业进行了充分的公司成长性方面的研究. 对近5年的相关文献整理后发现，我国大多从行业、地域、股市角度对公司进行了成长性评价，关键词集中在“高技术、新三板、中小企业”，部分学者就一些小行业做了探讨. 其中盛誉使用因子分析模型，对东北地区(含内蒙古)在创业板上市的20家公司进行了成长性分析，发现其成长性显著低于创业板平均水平，微观原因在于企业缺乏核心能力，成本管控不强，资产流动性差，股权结构不合理，管理层激励不足[4]. 周勇、吴海珍基于DEA/AHP模型评价了陕西装备制造业可持续成长性，发现交通运输设备制造成长性较差，导致了整体成长性不足[5]. 熊亚晖[6]和赵帅旭[7]分别使用“因子分析+熵值”和突变级数法，对河南中小创企业、西北地区新三板企业进行研究，提出应当加大研发投入、全面控制风险、注重培养核心员工、保持适当企业规模. 王彬使用熵值+突变级数法研究我国白酒上市公司，发现资金运营水平低下、创新能力不足导致该行业的成长性不足[8]. 戎丹丹使用2016年财务数据分析跨境电商公司的成长性，发现新三板企业成长性两极分化明显，A股市场跨境电商概念类企业表现总体较差[9]. 刘烨等使用基于序关系分析法的视角，通过向初创期高科技企业管理者发放调查问卷，将成长性目标化解为技术、资金、市场、人力四大目标层指标，计算可持续成长能力，得出初创期高技术企业首先应当注重技术因素[10]. 总体来说，我国对于行业内公司成长性评价的研究是完备的.

但对白色家电行业成长性的相关研究则比较缺乏，在知网上以“白色家电”或者“白电”作为关键词进行检索，没有发现该行业成长性评价的实证研究，甚至对于家电行业的成长性评价研究也较少. 家电行业中黑色家电所包含的彩电、音响、DVD播放机、摄像机、电话等可能因为消费者需求变动处于衰退期，或者因为更高性价比产品的出现而发展受阻，相比之下白色家电所包含的洗衣机、空调、电冰箱以及部分厨电，仍在成长期内，两者存在明显差异，显然对其单独进行成长性评价研究更为恰当.

表1 白色家电上市公司成长性评价指标体系

因此，本文拟对我国白色家电行业上市公司的成长性进行评价，从总体上定量判断我国该行业内企业的实际发展状况， 客观准确地分析其变化趋势及地区分布. 同时，也能够为进一步研究白色家电行业企业的发展路径、公司的成长能力的提高提供一定的借鉴意义和数据支持.

2 白色家电上市公司成长性评价

2.1 指标体系与数据来源

根据指标选取原理和已有前期文献研究经验[11-14]，选取代表性的13个财务指标，以盈利能力、增长能力、营运能力、风险测度四个方面构建我国白色家电行业上市公司成长性评价指标体系(具体见表1).

根据评价指标的要求，以上市公司经营主要领域为选取范围，最终确定37家沪深两市主营业务为白色家电生产制造的上市公司作为样本研究对象，使用2018年度财务数据，数据来源于和讯网，同时通过国泰安(CSMAR)数据库进行了多来源核对和缺失值补充.

2.2 熵值法

熵值法是根据评价的差异程度，计算指标在评价体系中的权重. 对于给定的指标，如果对应的信息熵越小，则不同样本数据的差异就越大，因此所包含和传输的信息就越多，对评价结果的作用和影响效果就越大[15].

表2 白色家电上市公司成长性熵值法测度结果

续表2

结果显示，这37家上市公司成长性评价得分，中位数为1.430231，平均为1.430002，其中有19家高于平均值；最低得分1.14，为康盛股份；最高为1.642，为苏泊尔. 可以看出，企业成长性围绕平均值近乎对称分布，整体评价缺乏极端值. 白色家电行业内各上市公司成长性偏于“平常”，仍有待提高.

综合得分相对较高的公司，其营运能力和盈利能力的原始数据相比得分偏低的公司大，说明资产运营效率以及获利能力对公司成长性发展更显得重要. 因此，提高白色家电上市公司的成长性水平，需要在科学安排生产计划、充分利用效能、开发符合市场需求且利润率较高的产品方面着手.

同时，白色家电行业成长性不高，也与行业现状相关. 因为白色家电一方面属于耐耗品；另一方面不少公司产品独特性和销售持久性不佳，即使一时表现良好，但缺乏长期优势.

2.3 突变级数法

熵值法的赋权方法较为科学，根据指标变异性确定权数，但可能会忽略指标本身的重要程度，同时并未较少评价指标维数，导致结果与事实不符，使用突变级数进行评价验证，会更加科学合理.

突变理论是用数学工具描述系统状态的飞跃，给出系统处于稳态的参数区间；参数变动时，系统状态也会随之变化，当通过某些特定位置时，状态就发生了突变[16]. 利用突变级数进行评价的基本思想是：首先对总评价目标进行多层次矛盾分解，再利用突变模糊隶属函数，由归一化公式计算得到归一化参数，求出总隶属函数进行评定. 突变评价法没有对质变采用权重，但也考虑到各评价指标的相对重要性，减少了主观性，也就更加科学合理，是定性与定量相结合的评价方法[17].

2.3.1 方法设定利用突变级数法进行评价的步骤为

第一步建立递阶层次结构模型，将各层指标的子指标分解到不超过四个.

第二步确立评价指标体系突变系统类型，常见的突变系统类型及其数学模型见表3. 在各突变模型中，X为突变系统的状态变量，f(x)为状态变量x的势函数，a、b、c、d等为状态变量的控制变量.

第三步确定各层的突变系统类型. 即一个指标如果可分解成2个子指标，则该层系统可视为尖点突变系统；可分解成3个子指标，则可视为燕尾突变系统；可分解为4个子指标，则可视为蝴蝶突变系统.

第四步由突变系统模型的分歧集方程推出归一公式. 设突变系统的势函数为f(x)，根据突变理论，其所有临界点集合成平衡曲面，该曲面方程可通过求f(x)的一阶导数得到，即f′(x)=0. 曲面的奇点集通过求f(x)的二阶导数得到，即f″(x)=0. 由f′(x)=0和f″(x)=0消去X可得到突变系统的分歧点集方程. 三种典型的突变系统的分歧集方程及其对应的归一公式见表3所示.

表3 突变类型及数学模型

第五步利用归一公式进行综合评价.当系统的各个控制变量之间不可相互替代，应采取“大中取小”原则，从归一公式求得的Xa、Xb、Xc、Xd中选取最小值作为系统的X值进行等级评定；当系统的各个控制变量之间可相互弥补不足应采用取平均值的原则，取Xa、Xb、Xc、Xd的平均值作为X值进行等级评定.

第六步根据系统的评定等级进行分析和评价.

2.3.2 实证分析与评价对指标进行横向排序. 各层指标进行主成分分析，确定顺序. 使用数据为正向化处理后的原始数据[18].

以营利能力为例，对其进行主成分分析，得到表4.

表4 盈利能力KMO和Bartlett的检验

表5 营运能力公因子方差提取

由表4可知KMO值大于0.5，卡方值为74，sig显著性为0，进行主成分分析，得到表5，指标的排列顺序为：净资产收益率、营业利润率、每股收益.经过主成分分析后的指标排序如表6所示.

表6 三级指标排序

将数据进行无量纲化处理后，按照突变级数归一公式对其财务绩效进行分析. 以老板电器为例，

1)盈利能力指标系统是燕尾突变系统，互补型，指标顺序是净资产收益率(A11=0.932218)、营业利润率(A12=0.848375)、每股收益(A13=0.591141)，则Xa11=(0.932218)1/2=0.965515，Xa12=(0.848375)1/3=0.946664，Xa13=(0.591141)1/4=0.876845，按互补求平均值得Xa=(Xa11+Xa12+Xa13)/3=0.929675.

2)增长能力指标系统是蝴蝶突变系统，非互补型，顺序是净资产收益增长率(B11=0.656182)、净利润增长率(B12=0.48342)、总资产增长率(B13=0.912925)、营业收入增长率(B14=0.575146)，则XB11=(0.656182)1/2=0.810051，XB12=(0.48342)1/3=0.784829，XB13=(0.912925)1/4=0.977482，

XB14=(0.575146)1/5=0.895273，按大中取小得XB=0.784829.

3)营运能力指标系统是燕尾突变系统，非互补型，顺序是总资产周转率(C11)、固定资产周转率(C12)、应收账款周转率(C13)，则XC11=(0.413537)1/2=0.643069，XC12=(0.363131)1/3=0.713435，XC13=(0.14321)1/4=0.615167，按大中取小得XC=0.615167.

4)风险测度指标系统是燕尾突变系统，非互补型，顺序是资产负债率(D11)、流动比率(D12)、风险系数(D13)，则XD11=(0.887131)1/2=0.941877，XD12=(0.333175)1/3=0.693251，XD13=(0.664079)1/4=0.902724，按大中取小得XD=0.693251.

5)第一层指标是由A、B、C、D组成的蝴蝶突变系统，非互补性，则老板电器的成长性评价分之为0.615167. 同理，可以求得其他上市公司成长性评价值(见表7).

从综合排名来看，2018年白色家电行业上市企业成长性评价得分整体差异比较大，呈现两边少中间多的“纺锤型”分布. 其中得分最高的为老板电器，最低值的包括ST中科、盾安环境、康盛股份、天银机电、长青集团. 综合排名差别大的主要原因是一些公司的某个二级指标差别出现极低值，拖累了整体.

从整体企业成长性评价的数据来看，平均值为0.356675，偏向最大值一方；整体方差为0.034645，方差较小；同时得分分布集中在0.4～0.5，其中老板电器、九阳股份、小天鹅A的企业成长性比较突出.

老板电器成长性评价排名第一，主要原因是各项分指标得分都比较高，基本保持在样本前20%内. 但并不是各项都占据前列的，如增长能力排名还是偏后，在该方面仍需提高.

从格力电器的成长性评价来看，得分并不理想，尽管盈利及营运能力排名非常靠前(这也是市场广泛认同的格力电器公司的特点)，但增长和风险测度比较差，可能与其正在进行的产品相关多元化有关. 所以格力电器要加强增长能力的发展以及风险水平的管控.

从天际股份成长性评价的分指标来看，盈利能力排名第25名，增长能力第2名、营运能力和风险测度分别34和11名，其中增长能力和风险水平都相对良好，但盈利能力和营运能力居于行业中下，差异过大，应注重这两个分指标的财务表现.

表7 白色家电行业上市公司成长性评价

根据综合成长性评分进一步进行划分为较强(0.5～0.7)、中等(0.4～0.5)、弱(0.3～0.4)、极弱(0～0.3)四个值域(见表8).

表8 企业成长性得分四分表

可以看出，成长性得分中等的公司占比45.9%，为四个值域中最大，整体上分布相对集中，但成长性极弱的公司占比也达到近30%，说明行业整体发展情况一般，不少企业成长性情况不甚乐观，发展潜力、发展前景并未充分显示出来.

3 结论与展望

以往对白色家电行业乃至家电行业市场表现的评价，相对缺乏. 我国现阶段进行制造业转型升级、推进环境综合治理、大力降低外资行业准入门槛，白色家电行业的相关研究应当及时弥补，从而满足自身决策和发展的需要. 类似行业的成长性评价中，大多仅从财务指标方面进行考虑[20]，同时指标排列也只根据经验，缺少理论支持. 文章基于企业发展角度，将市场风险控制能力引入到评价体系，提供一种相对改进的新视角，并采用熵值法及突变级数法，对我国白色家电行业上市公司的成长性进行了分析.

通过分析，发现1)行业内上市企业的成长性差别相对很大，虽然作为存量竞争的行业，先进入的、规模较大的企业可能财务表现相对较好，但是其成长性差异并不被市场、规模所决定. 2)行业内部分上市公司尽管市场声誉较好，但从成长性方面来进行评价，结果并不理想，进一步说明了企业可以通过管理获得消费者信赖，但如何将“名声好”转变为“成长性好”仍需要长久努力. 3)盈利能力、营运能力是影响企业成长性的关键因素，而增长能力、风险测度排名与成长性总体排名关系较弱. 因此，为了实现企业高成长性，需要保证其盈利及营运能力. 4)根据熵值法和突变级数的评价结果，发现两者一致性比较强，也找出了影响企业成长的待提升的下级指标.

通过成长性评价及对弱势指标进行对比分析，提出以下建议：

一方面，对于白色家电行业企业，可据此了解自身所处的行业位置，利于发现差距，改善管理，从而实现高质量成长. 针对指标强弱不同，对策也相应有所区别：

第一，对于分级指标部分较弱企业，需要“按需调补”. 以营利能力为例，可以从“降本”和“增效”两方面进行管理优化. 公司经营者一方面可以通过价值链重组，排除不增值和重复作业，压缩生产环节来取得低于行业的成本优势，另一方面也可以通过构建及时供应链和服务网络，提高对市场需求的反应速度，扩大市场占有，来增加单位时间的效益增加值. 对于营运能力，则需要加强内部管控，及时清理应付应收项目，通畅企业产品和货币的流动，及时更换不合适的供应商和经销商.

第二，对于分级指标各指标都落后企业，需要“重整筋骨”. 各指标都落后，则说明公司存在影响全局性的问题，单独针对某一方面改进可能收效不大，此时就需要进行大的管理改动，涉及层面就更广. 通过对企业财务活动、内部控制、技术水平、组织架构、生产要素、企业文化进行梳理，发现问题，，明确改进方向并实行有效弥补，从而实现高成长性的预期目标.

作为制造业的组成部分，白色家电行业现仍是是资金密集型行业，大量资金需要靠外部募集. 金融机构一方面可以利用白色家电的成长性评价结果，选择性的投资潜在成长性势头好的上市公司，以获取较高水平的收益. 另一方面也可以在提高信贷时作为参考依据，降低信用风险，并帮助确定适宜的资金规模及组成结构.

另一方面，企业发展离不开政府的支持. 近十年来，经济活动中市场发挥着越来越重要的作用，但市场中的投机性、波动性等因素，使得政府有必要有针对性的进行引导. 白色家电行业隐藏的成长潜力巨大，扶持行业发展也符合我国“推动实现中国制造向中国创造转变、中国速度向中国质量转变、中国产品向中国品牌转变”的要求. 《关于加快发展流通促进商业消费的意见》要求深化“放管服”改革、强化财税金融支持、优化市场流通环境，使得企业有持久推进成长的动能，消费者有购买白色家电产品的实力. 政府可以利用行业成长性评价，根据城市定位，在政策上有所侧重，加强知识产权保护力度，并重点扶持、引导一些公司向多元化、智能化、高科技方向探索，塑造健康营商环境，实现良性发展，打造行业集群，实现周边城市资源互补，提升区域竞争力.

文章尽管力图从各方面综合评价白色家电行业的成长性，但依然存在若干不足. 首先是指标选取存在一定缺陷，集中于企业成长的内部指标，对于政策法规、消费者反馈、企业管理者能力等因素并未涉及. 其次是仅包括2018年截面数据，对企业成长能力的动态观察存在不足. 未来在这些方面还需进行进一步的研究探讨. 随着我国国内改革开放进一步深入，国际间贸易冲突与壁垒短期逐渐增加的显示境遇，我国白色家电行业必将面临一系列新机遇、新挑战，如何发挥自身优势，利用资源达到高质量成长，是一项长期课题. 同时由于该行业公司的成长变化. 相关数据不断积累，在下一步研究中，考虑通过访问和发放问卷形式收集营商环境和消费者观感等本次未纳入的指标，完善评价体系，选取更久时间跨度，探索更完善的研究方法，从而准确科学评价白色家电行业企业成长性的动态发展过程，揭示该行业企业的成长规律.